Text: Grayscale Research, Traducere de: Golden Finance xiaozou
rezumat
· În lumea cripto-platformei de contracte inteligente, acumularea de valoare este un volant care conectează taxele și utilizarea rețelei de evaluarea token-ului și de securitatea și natura descentralizată a rețelei.
· Rețelele din spațiul cripto al platformelor de contracte inteligente adoptă o varietate de metode pentru a concura pentru beneficii de comisioane: unele platforme caută beneficii de comisioane cu costuri de tranzacție relativ mari, în timp ce alte proiecte încearcă să le obțină cu costuri de tranzacție relativ scăzute Mai mult volum de tranzacționare.
Grayscale Research consideră că randamentele comisioanelor pot fi văzute ca principalul motor al acumulării valorii token în acest segment, dar alți factori fundamentali sunt, de asemenea, importanți, deoarece vor afecta randamentul comisiilor în timp.
· În timp ce liderul industriei Ethereum a acumulat câțiva ani de venituri din taxe de rețea (peste 2 miliarde de dolari în 2023), alte platforme de contracte inteligente, cum ar fi Solana, au dat dovadă de maturitate (venituri din comisioane până în prezent în 2024 de aproximativ 200 de milioane de dolari SUA).
Există o concepție greșită comună că activele cripto nu au valoare fundamentală și nu pot fi analizate în același mod ca investițiile tradiționale. Cercetarea în tonuri de gri nu crede așa. De exemplu, platformele de contracte inteligente precum Ethereum și Solana generează comisioane din activitatea economică din rețelele lor. Grayscale Research consideră că o modalitate prin care investitorii apreciază activele în spațiul cripto al platformelor de contracte inteligente este prin analizarea capacităților lor de generare de taxe în timp.
1. Fundamentele platformei de contracte inteligente
Platformele de contracte inteligente precum Ethereum și Solana sunt rețele care permit dezvoltatorilor să construiască aplicații descentralizate, de la jocuri la finanțare la NFT. Rolul unui lanț de contracte inteligente este de a procesa tranzacțiile pentru aplicațiile pe care le servește într-un mod sigur și rezistent la cenzură.
Prin urmare, valoarea unei platforme de contract inteligent este legată în mod inerent de activitatea din rețeaua sa. Valorile cheie ale activității rețelei includ numărul de tranzacții pe care rețeaua le poate procesa, numărul de utilizatori pe care îi poate suporta (deseori măsurat prin adresele active zilnice), valoarea activelor pe care le poate suporta - cunoscută sub numele de Total Value Locked (TVL) și capabilitățile de monetizare a spațiului de bloc ale rețelei sau beneficiile taxei de rețea – mai multe despre asta mai târziu.
Fiecare măsurătoare spune o poveste. De exemplu, liderul Ethereum în metric TVL (66 miliarde USD, de peste 7 ori mai mare decât următorul său cel mai mare competitor TVL) reflectă avantajul său de lichiditate și propunerea de valoare în aplicațiile financiare. În plus, dominația sa în numărul total de aplicații ecosistemice creează un efect de rețea care atrage continuu noi dezvoltatori, aplicații și utilizatori. În același timp, numărul zilnic de tranzacții al Solana – reflectând avantajele sale de debit și costul redus – face ca lanțul să fie mai potrivit pentru cazuri de utilizare cu volum mare, cum ar fi DEPIN, precum și cazuri de utilizare prietenoase cu retail, cum ar fi NFT-urile și monedele meme.
Pe lângă compararea acestor valori fundamentale între active, investitorii se pot gândi și la aceste date în contextul capitalizării pieței sau a modului în care piața evaluează în prezent un anumit activ. De exemplu, așa cum se arată în graficul de mai jos, în timp ce TVL-ul lui Solana (4,7 miliarde de dolari) este în prezent mai mare decât cel al Arbitrum (3,2 miliarde de dolari), raportul dintre capitalizarea pieței și TVL al Arbitrum (1x) este mult mai mic decât cel al Solanei (16x). Aceste valori nu numai că le permit investitorilor să înțeleagă punctele forte și punctele slabe relative ale diferitelor active, ci îi ajută și să descopere valoarea.
Figura 1: Fundamentele platformei de contracte inteligente
(Aldinul indică cel mai mare indicator fundamental de acest gen)
2. Rolul de bază al cheltuielilor
Deși există multe moduri diferite de a măsura activitatea rețelei, cea mai importantă variabilă fundamentală pentru evaluarea platformei de contracte inteligente, atât teoretic, cât și empiric, este veniturile din taxele de rețea (a se vedea figura de mai jos). Această măsurătoare poate fi considerată ca suma totală de bani pe care un utilizator o plătește pentru a utiliza rețeaua. Platformele de contracte inteligente au multe modele de venituri diferite, dar în cele din urmă se percep taxe pentru a oferi valoare deținătorilor de token-uri.
Similar cu entitățile centralizate din industriile tradiționale, rețelele descentralizate folosesc diferite metode pentru a concura pentru veniturile din taxe. De exemplu, unele platforme de contracte inteligente caută beneficii de comisioane cu costuri de tranzacție relativ mari, în timp ce alte platforme încearcă să obțină un volum mai mare de tranzacții cu costuri de tranzacție relativ scăzute. Ambele metode sunt metode valide. Să presupunem că există două blockchain-uri, după cum urmează:
Lanțul 1: mai puțini utilizatori și tranzacții, cost pe tranzacție mai mare
5 utilizatori, 10 tranzacții, 10 USD per tranzacție
Venituri din taxa de rețea = 100 USD
Lanțul 2: Număr mai mare de utilizatori și tranzacții, cost pe tranzacție mai mic
100 de utilizatori, 100 de tranzacții, 1 USD per tranzacție
Venituri din taxa de rețea = 100 USD
Exemplul de mai sus arată că, deși lanțul 2 are mai mulți utilizatori și volum total de tranzacții, ambele lanțuri generează același venit din taxele de rețea. Deși valorile precum utilizatorii și volumul tranzacțiilor sunt, de asemenea, importante, ele trebuie luate în considerare împreună cu costurile tranzacției, deoarece acestea vor determina rentabilitatea taxelor.
Importanța beneficiilor de taxe este stabilită atât empiric, cât și teoretic. De exemplu, graficul de mai jos arată relația dintre veniturile din comisioane și capitalizarea pieței pentru diferite componente din spațiul cripto al platformei noastre de contracte inteligente. Deși piața cripto este încă în curs de maturizare, investitorii disting deja diferite proiecte bazate pe fundamente. Analiza Greyscale Research arată că relația dintre randamentul comisioanelor și capitalizarea pieței este relativ stabilă în timp, rentabilitatea taxelor fiind mai strâns legată de capitalizarea pieței decât alți indicatori ai fundamentelor platformei de contracte inteligente.
Figura 2: Venitul din comisioanele de rețea este cel mai strâns legat de capitalizarea pieței
Grayscale Research consideră că o parte din motivul relației puternice dintre taxe și capitalizarea pieței se datorează faptului că veniturile din taxele de rețea sunt esențiale pentru acumularea de valoare simbolică. Acumularea valorii înseamnă că protocolul își structurează token-urile într-un mod care leagă activitatea rețelei de valoarea durabilă pe termen lung a token-ului. Acumularea de valoare în diferite etape poate fi văzută prin următoarele trei exemple: Ethereum, Solana și Near.
(1) Ethereum: „Lanțul premium” de acumulare de valoare
Ethereum, primul și cel mai mare blockchain de contracte inteligente după valoarea de piață, va începe să se confrunte cu probleme serioase de expansiune începând cu 2022. Utilizarea sporită a dus la congestionarea rețelei, ceea ce a făcut tranzacțiile scumpe pentru utilizatori: taxele medii zilnice de rețea au atins un maxim de 200 USD per tranzacție la 1 mai 2022.
Cu toate acestea, utilizarea crescută și taxele medii mari de tranzacție s-au tradus, de asemenea, într-o acumulare semnificativă de valoare, Ethereum generând peste 2 miliarde USD în venituri totale din taxele de rețea în 2023. Venitul din comisioanele de rețea ale rețelei Ethereum este format din două părți: taxa de bază și bacșiș. Ori de câte ori un utilizator plătește o taxă de tranzacție, taxa de bază este arsă, eliminând furnizarea ETH din rețea. În același timp, sfaturi plătite pentru prioritizarea tranzacțiilor vor fi distribuite ca recompense validatorilor și participanților care ajută la securizarea rețelei.
Drept urmare, câștigurile masive ale rețelei Ethereum în 2023 au dus la arderea a aproximativ 2 milioane de ETH (1,7% din aprovizionare), acumulând valoare pentru deținătorii de ETH și oferind recompense de 390 milioane USD validatorilor și participanților. Acest lucru stimulează promovarea unor niveluri mai ridicate de securitate cibernetică. .
Ethereum a atins un stadiu de maturitate în care și-a dovedit capacitatea de a crea acumulare de valoare. Pe rețeaua principală Ethereum, utilizatorii plătesc o primă pentru produsele premium - în acest caz, blocați spațiul alimentat de o platformă de contract inteligent cu securitate maximă a rețelei. Acest lucru este deosebit de important pentru aplicațiile care implică cantități mari de valoare de tranzacție și care prioritizează securitatea cibernetică, cum ar fi monedele stabile sau activele financiare tokenizate. Capacitatea sa de a-și monetiza utilizatorii este destul de matură, ceea ce se reflectă în evaluarea sa de 458 de miliarde de dolari (la 6 iunie 2024), care este de aproape șase ori mai mare decât a altor platforme de contracte inteligente.
Figura 3: Creșterile în utilizarea rețelei (reflectate în perioadele de consum mai mare de aprovizionare) tind să corespundă cu evaluări mai mari
(2) Solana: un „lanț de înaltă performanță” pentru acumularea de valoare
În timp ce Ethereum are un model de captare a veniturilor din comisioane, Solana a adoptat o abordare diferită și recent a redus decalajul cu liderii de piață și a făcut progrese semnificative. Solana, a doua cea mai mare platformă de contracte inteligente după capitalizarea pieței, a fost mult timp considerată o alternativă mai rapidă și mai ieftină la Ethereum, cu viteze impresionante de procesare a tranzacțiilor (335 de tranzacții pe secundă) și costuri scăzute (taxă medie de 0,04 USD per tranzacție). Cu toate acestea, în anii precedenți, Solana nu a putut să le transforme în venituri din comisioane. În 2023, în ciuda faptului că a procesat mult mai multe tranzacții, Solana a generat doar 13 milioane de dolari în venituri din taxele de rețea, comparativ cu cele 2 miliarde de dolari ale Ethereum (de 154 de ori mai puțin).
În trecut, lipsa unui mecanism de acumulare a valorii a fost dezavantajul relativ al Solanei. Cu toate acestea, în 2024, această situație s-a schimbat. Până în acest an, Solana a generat de 6 ori mai multe comisioane decât în tot 2023, reducând diferența dintre Ethereum și Solana de la 154 de ori în 2023 la 16 ori (prezentat în graficul de mai jos). Acest lucru sugerează că modelul Solana - costuri scăzute de tranzacție și debit mare - ajută, de asemenea, la crearea valorii economice.
Figura 4: Solana a început să acumuleze valoare prin calculele comisiilor sale
În special, această creștere mare a veniturilor din comisioane coincide cu o creștere mare a capitalizării pieței. Creșterea uriașă a veniturilor din taxele de rețea se datorează în principal creșterii uriașe a taxelor medii de tranzacție (de 37 de ori față de anul trecut), mai degrabă decât creșterii globale a tranzacțiilor (în creștere cu doar 33% față de anul trecut). În mod ironic, creșterea taxelor medii pentru un blockchain cunoscut în mod tradițional sub numele de „opțiune ieftină” coincide cu o scădere a taxelor de tranzacție Ethereum L2 din cauza upgrade-ului Dencun (vezi graficul de mai jos). De la 1 aprilie, taxa medie de tranzacție pentru utilizatorii Solana (0,04 USD) rămâne mai mică decât Ethereum (4,80 USD), dar mai mare decât Arbitrum (0,01 USD).
Figura 5: Upgrade-ul Dencun de la ETH face stratul 2 mai ieftin, creșterea taxelor o ajută pe Solana să obțină acumularea de valoare
Deoarece taxele pe tranzacție ale Solana sunt mai scumpe pentru utilizatorii săi decât Ethereum L2 Arbitrum, acest lucru ar putea pune în pericol poziționarea sa ca un lanț ieftin, cu debit ridicat. Cu toate acestea, Grayscale Research consideră că, în general, această creștere a taxei este benefică, deoarece reflectă atât nivelurile ridicate de activitate a utilizatorilor, cât și acumularea de valoare pentru participanți și deținătorii de jetoane.
(3) Aproape: a existat o adoptare solidă la începutul utilizării Crypto, dar este încă în fazele incipiente ale monetizării rețelei.
Cele două exemple de mai sus sunt în contrast puternic cu platforma de contracte inteligente Near, care a cunoscut recent o adoptare semnificativă prin cazuri de utilizare non-speculative, dar încă nu și-a demonstrat capacitățile de acumulare de valoare. Aproape se află platforma de bază pentru KaiKai și Hot Protocol, două dintre cele mai mari aplicații descentralizate (dApps) pentru utilizatori din toate domeniile cripto. Near conduce toate platformele de contracte inteligente cu 1,4 milioane de utilizatori activi zilnic și concurează cu cele mai rapide lanțuri din industrie, cum ar fi Solana în ceea ce privește debitul (a se vedea graficul de mai jos).
Figura 6: Aproape conduce toate platformele de contracte inteligente în utilizatorii activi zilnic
În ciuda liderului său în numărul de utilizatori, Near rămâne cu mult în urma rivalilor când vine vorba de monetizarea utilizatorilor, cu venituri din taxe de doar 4,1 milioane USD până acum în acest an. Acest lucru sugerează că se află în prezent într-un stadiu relativ imatur de dezvoltare, ceea ce se reflectă și în evaluarea sa față de concurenții săi (capitalitatea de piață de 7,9 miliarde de dolari, comparativ cu 458 de miliarde de dolari ale Ethereum și 78 de miliarde de dolari ale Solana). În timp ce rețeaua Near a demonstrat capacitatea de a procesa tranzacții la viteze mari, în prezent nu oferă valoare acumulată deținătorilor de jetoane sau participanților.
Deși profitabilitatea Near a fost relativ slabă până acum, adoptarea sa în masă este un punct de plecare important. Dacă rețeaua poate continua să extindă adoptarea rețelei fără a reduce activitatea rețelei sau a crește taxele medii de tranzacție (similar cu progresul recent al Solana), ar putea obține o acumulare semnificativă de valoare.
Fiecare dintre aceste trei platforme de contracte inteligente — Ethereum, Solana și Near — reprezintă o etapă diferită de maturitate pentru rețelele descentralizate pentru a genera venituri din taxele de rețea. Ethereum a avut ani de câștiguri și creștere. Solana are o bază puternică de utilizatori, dar abia începe să genereze venituri semnificative. În cele din urmă, produsul Near a dat dovadă de tracțiune, în parte din cauza costului său mai mic, dar încă nu a obținut venituri semnificative.
3. Note și înțelegere nuanțată a taxelor și evaluărilor
Cu siguranță, există multe avertismente și nuanțe atunci când vine vorba de comisioane și evaluări în spațiul cripto al platformelor de contracte inteligente. În primul rând, fiecare protocol implică diferite forme de acumulare a valorii și rate diferite de distribuție a simbolurilor (inflație) și ardere a simbolurilor (deflație). Pentru jetoanele cu rate de inflație mai mari, impactul acumulării valorii comisioanelor poate fi diluat semnificativ de distribuirea jetonului. Fiecare contract are propria sa structură de taxe. Pe Ethereum, taxele de tranzacție facilitează arderea token-ului, beneficiind toți deținătorii de token-uri, iar taxele prioritare sunt distribuite validatorilor și participanților. Pe Solana, distribuția funcționează diferit: 50% din comisioanele de tranzacție sunt arse, iar restul de 50% merg către stakers. Recent, un vot de guvernare a stabilit că întreaga taxă de prioritate a Solanei va fi plătită direct validatorilor. Aceste măsuri reflectă nevoile mai mari de hardware de verificare ale Solana. În plus, nivelurile ridicate de activitate MEV pe Solana oferă recompense suplimentare validatorilor și participanților, dar constituie costuri „indirecte” pentru deținătorii de token-uri. Deci, deținătorii obișnuiți de token-uri vor primi mai multă valoare în structura taxelor Ethereum, în timp ce validatorii și participanții Solana vor primi mai multă valoare prin Solana.
Similar cu modul în care evaluarea activelor tradiționale poate implica actualizarea viitoarelor fluxuri de numerar, evaluarea criptoactivelor poate implica actualizarea viitoarelor comisioane de rețea așteptate. Această variabilă surprinde potențiala creștere viitoare în adoptarea, utilizarea sau monetizarea unei anumite rețele într-un mod diferit de taxele totale suportate în prezent. De exemplu, s-ar putea argumenta în mod rezonabil că evaluarea de 458 de miliarde de dolari a Ethereum reflectă nu numai taxele pe care le generează în prezent, ci și potențialul său de a spori efectele de rețea și creșterea viitoare în adoptarea, utilizarea și potențialul de venituri din comisioane L2.
În cele din urmă, evaluarea anumitor criptoactive poate include o „primă valutară”. Cu alte cuvinte, utilizatorii pot fi dispuși să dețină un activ, deoarece funcția acestuia ca mediu monetar - ca mijloc de schimb și/sau stocare de valoare - prevalează asupra capacității rețelei de a genera venituri din comisioane. Pentru Ethereum în special, ideea primei valutare poate fi foarte importantă pentru considerentele sale de evaluare (mai ales dacă simbolul este utilizat pe scară largă ca activ garantat în industrie).
4. Concluzie
Dacă acumularea de valoare este implementată corect în protocol, utilizarea sporită a rețelei nu numai că va stimula utilizatorii să dețină token-uri, scoțându-le din circulație și, sperăm, să le stimuleze creșterea valorii, ci și să devină validatori sau token stakers, contribuind astfel la creșterea securității cibernetice. Pe lângă securitatea rețelei, taxele de tranzacție vor stimula mai mulți validatori să se alăture, promovând astfel o mai mare descentralizare și rezistență la cenzură. Deci, acumularea de valoare este un volant care conectează taxele și utilizarea rețelei de evaluarea token-ului și de securitatea și natura descentralizată a rețelei.
Dar este important să recunoaștem că, deși taxele pot servi ca un indicator al maturității unei rețele, există mulți alți factori în acest volant care pot influența creșterea și evaluarea rețelei. De exemplu, dacă o anumită aplicație este adoptată pe scară largă, poate aduce mai mulți utilizatori și atrage mai mulți dezvoltatori pentru a construi în același ecosistem. Prin urmare, taxele de rețea ar trebui luate în considerare în contextul altor metrici fundamentale și al evaluării relative (capitalizarea de piață) a ecosistemului specific.
În viitor, va fi destul de important să ne concentrăm asupra unora dintre aceste narațiuni de creștere. Deși costul mediu de tranzacție pentru utilizatori este relativ mare (4,80 USD), poate Ethereum să continue să susțină creșterea taxelor pe rețeaua principală prin cazuri de utilizare a tranzacțiilor de mare valoare, cum ar fi activele financiare tokenizate? Poate Ethereum să-și crească taxele de tranzacție pe măsură ce activitatea L2 crește? Cum va atinge Solana un echilibru între profitabilitate și menținerea costurilor de tranzacție suficient de scăzute pentru a evita pierderea utilizatorilor în favoarea altor lanțuri ieftine, cu debit mare? Va încerca Near să obțină profit sau va renunța la venituri semnificative din comisioane și va acorda prioritate creșterii utilizatorilor ca înainte?
Aceste evoluții subliniază importanța monitorizării valorilor fundamentale, inclusiv taxele, tranzacțiile, utilizatorii activi și TVL. Grayscale Research consideră că, pe măsură ce clasa de active cripto continuă să se maturizeze și să câștige o mai mare adoptare, importanța acestor valori fundamentale va continua să crească. Aceste valori vor oferi informații mai profunde asupra punctelor forte și oportunităților relative din spațiul cripto pentru platformele de contracte inteligente, ajutând în cele din urmă la ghidarea deciziilor de investiții informate prin promovarea unei înțelegeri mai nuanțate a valorii rețelei.
