IEȘIRI GBTC: PREVIZIAREA PRESIUNII TOTALE DE VÂNZARE DE BITCOIN și IMPACTUL PIAȚEI
DAVID BAILEY ȘI SPENCER NICHOLSACTUALIZAT: 26 IAN 2024 ORIGINAL: 26 IAN 2024
În ciuda intrărilor nete de 824 de milioane de dolari de la aprobarea Spot ETF, bitcoin a scăzut cu 19%, parțial, de la 4,39 de miliarde de dolari care au ieșit din GBTC. Acest lucru este bun pentru Bitcoin.
Următoarea este o analiză euristică a ieșirilor GBTC și nu se dorește a fi strict matematică, ci în schimb să servească drept instrument pentru a ajuta oamenii să înțeleagă starea actuală a vânzării GBTC de la un nivel înalt și pentru a estima amploarea viitoarelor ieșiri care ar putea apar.
NUMĂRUL SCAD
25 ianuarie 2024 - De când Wall Street a venit la Bitcoin sub auspiciile aprobării Spot ETF, piața a fost întâmpinată cu vânzări neobosite de la cel mai mare grup de bitcoin din lume: Grayscale Bitcoin Trust (GBTC), care deținea peste 630.000 de bitcoin. la apogeul ei. După conversia dintr-un fond închis într-un ETF Spot, trezoreria GBTC (3% din toate cele 21 de milioane de bitcoin) a sângerat peste 4 miliarde USD în primele 9 zile de tranzacționare cu ETF, în timp ce alți participanți la ETF au înregistrat intrări de aproximativ 5,2 miliarde USD. în aceeași perioadă. Rezultatul – 824 de milioane de dolari în intrări nete – este oarecum surprinzător, având în vedere acțiunea puternic negativă a prețurilor de când SEC și-a dat ștampila de aprobare.
Sursa: James Seffart, @JSefyy
Sursa: James Seffart, @JSefyy
În încercarea de a prognoza impactul prețului pe termen scurt al ETF-urilor Spot Bitcoin, trebuie mai întâi să înțelegem cât timp și în ce amploare vor continua ieșirile GBTC. Mai jos este o trecere în revistă a cauzelor ieșirilor GBTC, cine sunt vânzătorii, stocurile lor relative estimate și cât timp ne putem aștepta să dureze ieșirile. În cele din urmă, aceste ieșiri proiectate, deși sunt fără îndoială mari, sunt contraintuitiv extrem de optimiste pentru bitcoin pe termen mediu, în ciuda volatilității negative la care ne-am confruntat cu toții (și poate că cei mai mulți nu se așteptau) după aprobarea ETF.
MAHMHUMURUL GBTC: PLATĂ PENTRU EA
În primul rând, ceva menaj pe GBTC. Acum este clar cât de important a fost un catalizator comerțul de arbitraj GBTC în stimularea alergării Bitcoin 2020-2021. Prima GBTC a fost combustibilul pentru rachetă care a condus piața mai sus, permițând participanților de pe piață (3AC, Babel, Celsius, Blockfi, Voyager etc.) să achiziționeze acțiuni la valoarea activului net, în același timp marcând valoarea lor contabilă până la includerea primei. În esență, prima a condus cererea pentru crearea de acțiuni GBTC, care, la rândul său, a determinat licitarea pentru bitcoin spot. Practic a fost fără riscuri...
În timp ce prima a dus piața mai sus în timpul alergării de tauri din 2020+ și miliarde de dolari s-au turnat pentru a capta prima GBTC, povestea s-a înrăutățit rapid. Pe măsură ce gâsca de aur GBTC s-a uscat și Trustul a început să tranzacționeze sub valoarea NAV în februarie 2021, a urmat un lanț de lichidări. Reducerea GBTC a dus, în esență, bilanţul întregii industrii cu ea.
Declanșată de implozia Terra Luna din mai 2022, au urmat lichidări în cascadă ale acțiunilor GBTC de către părți precum 3AC și Babel (așa-numita „contagiune criptografică”), împingând reducerea GBTC și mai mult. De atunci, GBTC a fost un albatros în jurul gâtului bitcoin și continuă să fie, deoarece moșiile falimentare ale celor care stăteau să se usuce pe tranzacția „fără riscuri” GBTC își lichidează încă acțiunile GBTC până în prezent. Dintre victimele menționate mai sus ale comerțului „fără riscuri” și daunelor sale colaterale, proprietatea FTX (cea mai mare dintre acele părți) a lichidat în cele din urmă 20.000 BTC în primele 8 zile de tranzacționare Spot Bitcoin ETF pentru a-și rambursa creditorii.
De asemenea, este important de remarcat rolul reducerii abrupte GBTC în raport cu NAV și impactul acesteia asupra cererii spot de bitcoin. Reducerea i-a stimulat pe investitori să opteze pentru GBTC long și scurt BTC, colectând un randament denominat în BTC pe măsură ce GBTC s-a strecurat înapoi spre NAV. Această dinamică a alungat și mai mult cererea spot de bitcoin – o combinație toxică care a afectat și mai mult piața până când reducerea GBTC a revenit recent la aproape neutru după aprobarea ETF.
Sursa: ycharts.com
Sursa: ycharts.com
Cu toate acestea spuse, există cantități considerabile de proprietăți de faliment care dețin încă GBTC și vor continua să se lichideze din stocul de 600.000 BTC pe care Grayscale le deținea (512.000 BTC la 26 ianuarie 2024). Următoarea este o încercare de a evidenția diferite segmente de acționari GBTC și de a interpreta apoi ce ieșiri suplimentare putem vedea în conformitate cu strategia financiară pentru fiecare segment.
STRATEGIE OPTIMĂ PENTRU DIFERITE SEGMENTE DE DEȚINĂTORI DE GBTC
Mai simplu spus, întrebarea este: dintre cei ~600.000 de Bitcoin care erau în trust, câți dintre ei sunt probabil să părăsească GBTC în total? Ulterior, dintre aceste ieșiri, câte se vor roti înapoi într-un produs Bitcoin sau Bitcoin în sine, anulând astfel în mare măsură presiunea de vânzare? Aici devine dificil și este important să știi cine deține acțiuni GBTC și care sunt stimulentele acestora.
Cele două aspecte cheie care determină ieșirile GBTC sunt următoarele: structura taxelor (comision anual de 1,5%) și vânzarea idiosincratică în funcție de circumstanța financiară unică a fiecărui acționar (baza costurilor, stimulente fiscale, faliment etc.).
PUBLICITATE
MOSIUNI DE FALIMENT
Proprietate estimată: 15% (89,5 milioane de acțiuni | 77.000 BTC)
Începând cu 22 ianuarie 2024, proprietatea FTX și-a lichidat întreaga proprietate GBTC de 22 de milioane de acțiuni (~20.000 BTC). Alte părți falimentare, inclusiv compania soră GBTC Genesis Global (36 de milioane de acțiuni / ~32.000 BTC) și o entitate suplimentară (neidentificată public) deține aproximativ 31 de milioane de acțiuni (~28.000 BTC).
Pentru a reitera: moșiile falimentare dețineau aproximativ 15,5% din acțiunile GBTC (90 de milioane de acțiuni / ~80.000 BTC) și probabil că majoritatea sau toate aceste acțiuni vor fi vândute cât mai curând posibil din punct de vedere legal pentru a rambursa creditorii acestor proprietăți. Proprietatea FTX a vândut deja 22 de milioane de acțiuni (~20.000 BTC), deși nu este clar dacă Genesis și cealaltă parte și-au vândut pachetul. Luând toate acestea împreună, este probabil ca o parte semnificativă a vânzărilor de faliment să fi fost deja digerată de piață, ajutată în mare măsură de FTX care a smuls bandaid pe 22 ianuarie 2024.
O zbârcire de adăugat la vânzările de faliment: acestea nu vor fi, probabil, netede sau întinse, ci mai mult, ca în cazul FTX. În schimb, alte tipuri de acționari probabil își vor părăsi pozițiile într-un mod mai lung, mai degrabă decât să-și lichideze participațiile dintr-o singură lovitură. Odată ce sunt rezolvate blocajele legale, este foarte probabil ca 100% din acțiunile imobiliare ale falimentului să fie vândute.
CONTURI DE BROKERAGE ȘI PENSIERE
Proprietate estimată: 50% (286,5 milioane de acțiuni | 255.000 BTC)
În continuare, acţionarii contului de brokeraj cu amănuntul. GBTC, ca unul dintre primele produse pasive disponibile pentru investitorii de retail atunci când a fost lansat în 2013, are o contingență masivă de retail. După estimarea mea, investitorii de retail dețin aproximativ 50% din acțiunile GBTC (286 de milioane de acțiuni / ~255.000 de bitcoin). Aceasta este cea mai dificilă tranșă de acțiuni de proiectat în ceea ce privește calea lor optimă înainte, deoarece decizia lor de a vinde sau nu va depinde de prețul bitcoin, care apoi dictează statutul fiscal pentru fiecare achiziție de acțiuni.
De exemplu, dacă prețul bitcoin crește, o proporție mai mare a acțiunilor de retail vor fi în profit, ceea ce înseamnă că, dacă ies din GBTC, vor suporta un eveniment impozabil sub formă de câștiguri de capital, astfel că vor rămâne probabil pe loc. Cu toate acestea, este și inversul adevărat. Dacă prețul bitcoin continuă să scadă, mai mulți investitori GBTC nu vor suporta un eveniment impozabil și, astfel, vor fi stimulați să iasă. Această posibilă buclă de feedback crește marginal numărul de vânzători care pot ieși fără penalizare fiscală. Având în vedere disponibilitatea unică a GBTC pentru cei devreme la bitcoin (prin urmare probabil în profit), este probabil ca majoritatea investitorilor de retail să rămână pe loc. Pentru a pune un număr pe el, este fezabil ca 25% conturi de brokeraj cu amănuntul să se vândă, dar acest lucru se poate modifica în funcție de acțiunea prețului bitcoin (după cum s-a menționat mai sus).
În continuare avem investitori cu amănuntul cu statut de scutire de taxe care au alocat prin IRA-uri (conturi de pensionare). Acești acționari sunt extrem de sensibili la structura taxelor și pot vinde fără un eveniment impozabil, având în vedere statutul lor IRA. Cu o taxă anuală uriașă de 1,5% a GBTC (de șase ori mai mare decât a concurenților GBTC), este aproape sigur că o parte semnificativă a acestui segment va părăsi GBTC în favoarea altor ETF-uri spot. Este probabil ca ~75% dintre acești acționari să iasă, în timp ce mulți vor rămâne din cauza apatiei sau neînțelegerii structurii tarifelor GBTC în raport cu alte produse (sau pur și simplu apreciază lichiditatea pe care o oferă GBTC în raport cu alte produse ETF).
Pe partea bună a cererii spot de bitcoin din conturile de pensionare, aceste ieșiri GBTC vor fi probabil satisfăcute cu intrări în alte produse Spot ETF, deoarece probabil se vor roti, mai degrabă decât ieșirea bitcoin în numerar.
ACTIONARI INSTITUTIONALI
Proprietate estimată: 35% (200.000.000 de acțiuni | 180.000 BTC)
Și, în sfârșit, avem instituțiile, care reprezintă aproximativ 180.000 de bitcoin. Acești jucători includ FirTree și Saba Capital, precum și fonduri speculative care au dorit să arbitreze reducerea GBTC și să detecteze discrepanța prețului bitcoin. Acest lucru a fost realizat prin folosirea GBTC lung și bitcoin scurt pentru a avea o poziționare net neutră a bitcoin și a captura revenirea GBTC la NAV.
Ca o avertizare, această tranșă de acționari este opac și greu de prognozat și, de asemenea, acționează ca un semnal de alarmă pentru cererea de bitcoin de la TradFi. Pentru cei cu expunere GBTC exclusiv pentru tranzacția de arbitraj menționată mai sus, putem presupune că nu se vor întoarce să cumpere bitcoin prin niciun alt mecanism. Estimăm că investitorii de acest tip reprezintă 25% din toate acțiunile GBTC (143 de milioane de acțiuni / ~130.000 BTC). Acest lucru nu este în niciun caz sigur, dar ar fi raționat că mai mult de 50% din TradFi va ieși în numerar fără a se întoarce la un produs bitcoin sau bitcoin fizic.
Pentru fondurile native Bitcoin și balenele Bitcoin (~5% din totalul acțiunilor), este probabil ca acțiunile lor GBTC vândute să fie reciclate în bitcoin, rezultând un impact net net asupra prețului bitcoin. Pentru investitorii cripto-nativi (~5% din totalul acțiunilor), probabil că vor ieși din GBTC în numerar și alte active cripto (nu bitcoin). Combinate, aceste două cohorte (57 de milioane de acțiuni / ~50.000 BTC) vor avea un impact net neutru până la ușor negativ asupra prețului bitcoin, având în vedere rotațiile lor relative față de numerar și bitcoin.
TOTALUL IEȘIERI GBTC ȘI IMPACT NET BITCOIN
Pentru a fi clar, există o mare incertitudine în aceste proiecții, dar următoarea este o estimare generală a peisajului general de răscumpărare, având în vedere dinamica menționată între patrimoniul faliment, conturile de brokeraj cu amănuntul, conturile de pensionare și investitorii instituționali.
DEFILIEREA IEȘIRILOR PROIECTATE:
250.000 până la 350.000 BTC ieșiri totale proiectate de GBTC
Se estimează că între 100.000 și 150.000 BTC vor părăsi trustul și vor fi convertiți în numerar
150.000 până la 200.000 BTC în ieșiri GBTC care se rotesc în alte trusturi sau produse
250.000 până la 350.000 de bitcoin vor rămâne în GBTC
Presiune de vânzare de la 100.000 la 150.000 BTC net
TOTAL Ieșiri așteptate legate de GBTC care au ca rezultat presiunea de vânzare net-BTC: 100.000 până la 150.000 BTC
Începând cu 26 ianuarie 2024, aproximativ 115.000 de bitcoin au părăsit GBTC. Având în vedere vânzarea înregistrată de Alameda (20.000 de bitcoin), estimăm că din ceilalți ~95.000 de bitcoin, jumătate s-au transformat în numerar, iar jumătate s-au transformat în bitcoin sau alte produse bitcoin. Acest lucru implică un impact net neutru pe piață al ieșirilor GBTC.
IEȘIERI ESTIMATE ÎN CĂRĂ:
Moșii de faliment: 55.000
Conturi de brokeraj cu amănuntul: 65.000 - 75.000 BTC
Conturi de pensie: 10.000 - 12.250 BTC
Investitori instituționali: 35.000 - 40.000 BTC
TOTAL Ieșiri estimate care urmează: ~135.000 - 230.000 BTC
Notă: după cum s-a spus anterior, aceste estimări sunt rezultatul unei analize euristice și nu ar trebui interpretate ca un sfat financiar și pur și simplu urmăresc să informeze cititorul despre cum ar putea arăta peisajul general al fluxului. În plus, aceste estimări sunt în conformitate cu condițiile pieței.
TREPTAT, APOI DEBAT: Adio ursilor
În rezumat, estimăm că piața a suportat deja aproximativ 30-45% din toate ieșirile de GBTC proiectate (115.000 BTC din 250.000-300.000 de BTC ieșiri totale proiectate) și că restul de 55-70% din ieșirile așteptate vor urma în scurt timp peste următoarele 20-30 de zile de tranzacționare. În total, 150.000 - 200.000 BTC în presiunea netă de vânzare poate rezulta din vânzările GBTC, având în vedere că proporția semnificativă a ieșirilor GBTC se va roti fie în alte produse Spot ETF, fie în bitcoin de depozitare la rece.
Suntem prin durerea durerii de la mănușa GBTC a lui Barry Silbert și acesta este un motiv pentru a sărbători. Piața va fi mult mai bine pe de cealaltă parte: GBTC va fi renunțat în cele din urmă la stăpânirea pe piețele bitcoin și fără ca spectrul reducerii sau al vânzărilor viitoare pe piață să atârne peste piață, bitcoin va fi mult mai puțin grevat atunci când va apărea. Deși va dura timp pentru a digera restul ieșirilor GBTC și probabil va fi o coadă lungă de oameni care își vor părăsi poziția (menționată anterior), bitcoin va avea suficient spațiu pentru a rula atunci când ETF-urile Spot se vor instala într-un groove.
Oh, și am menționat că se înjumătățește? Dar asta e o poveste pentru altă dată.
Bitcoin Magazine este deținută în totalitate de BTC Inc., care operează UTXO Management, un alocător de capital reglementat axat pe industria activelor digitale. UTXO investește într-o varietate de afaceri Bitcoin și deține dețineri semnificative în active digitale.
