Titlul original: Sasa
Autorul original: Arthur Hayes
Sursa originală: https://substack.com/
Traducere: Daisy, Mars Finance
Hokkaido se confruntă cu o ninsoare fără precedent în aproape șaptezeci de ani, cu zăpadă pulbere de o grosime incredibilă. Prin urmare, intrarea în zona montană a fost deschisă la sfârșitul lunii decembrie, mai devreme decât de obicei, în prima sau a doua săptămână din ianuarie. Pe măsură ce ne apropiem de 2025, întrebarea pe buzele investitorilor în criptomonede este dacă "efectul Trump" va continua. În ultimul meu articol (Adevărul despre Trump), am sugerat că așteptările ridicate privind acțiunile politice ale echipei Trump ar putea dezamăgi piața. Încă cred că acesta este un factor negativ care ar putea pune presiune pe piața pe termen scurt, dar, de asemenea, trebuie să echilibrez impactul lichidității în dolari. În prezent, evoluția Bitcoin-ului flotează în funcție de schimbările în oferta de dolari.
Bitcoin a atins minimul în trimestrul trei din 2022, când mecanismul de reverse repo (RRP) al Rezervei Federale a atins vârful. Sub conducerea secretarului Trezoreriei americane, Yellen (pe care o numesc "fata rea Yellen"), Trezoreria americană a redus emisiile de obligațiuni pe termen lung și a crescut emisiile de titluri de stat pe termen scurt, retrăgând astfel peste 2 trilioane de dolari din RRP. Aceasta a echivalat cu o infuzie de lichiditate în piețele financiare globale. Criptomonedele și acțiunile (în special acțiunile mari de tehnologie listate în SUA) au crescut semnificativ ca urmare. Graficul de mai sus arată relația dintre Bitcoin (axa stângă, galben) și RRP (axa dreaptă, alb, inversat); așa cum poți vedea, pe măsură ce RRP scade, prețul Bitcoin crește.
Întrebarea pe care încerc să o răspund este dacă, cel puțin în primul trimestru al anului 2025, impactul pozitiv al lichidității în dolari va putea acoperi efectele negative cauzate de dezamăgirea privind viteza și eficiența implementării a ceea ce Trump numește politici favorabile criptomonedelor și afacerilor. Dacă da, atunci apetitul pieței pentru risc poate continua să crească, iar Maelstrom (fondul de investiții ipotetic sau instituția) ar trebui să-și mărească expunerea la risc.
În primul rând, voi discuta despre Rezerva Federală, care este un aspect secundar în analiza mea. Apoi, voi explora cum Trezoreria americană abordează problema plafonului de datorie. Dacă politicienii sunt ezitanți în a crește plafonul de datorie, Trezoreria va injecta lichiditate consumând fondurile din contul său de la Rezerva Federală (TGA), generând astfel un impuls pozitiv pentru piața criptomonedelor.
Rezerva Federală
Politica de cuantificare a restrângerii (QT) a Rezervei Federale continuă să progreseze cu un ritm de 60 de miliarde de dolari pe lună, ceea ce înseamnă că dimensiunea bilanțului său se micșorează. Ghidul proactiv al Rezervei Federale privind ritmul QT nu s-a schimbat. Voi explica motivele în partea de final a articolului, dar previziunea mea este că piața va atinge un vârf între mijlocul și sfârșitul lunii martie, ceea ce înseamnă că, din ianuarie până în martie, QT va elimina aproximativ 180 de miliarde de dolari de lichiditate de pe piață.
Soldul RRP (mecanismul de reverse repo) a ajuns aproape de zero. Pentru a epuiza complet fondurile acestui mecanism, Rezerva Federală a ajustat recent rata de politică a RRP. La întâlnirea din 18 decembrie 2024, Rezerva Federală a redus rata RRP cu 0,30%, mai mult decât scăderea ratei de politică cu 0,05%. Scopul acestei ajustări este de a lega rata RRP de limita inferioară a ratei fondurilor federale (FFR), reducând astfel atractivitatea de a depozita fonduri în acest mecanism.
Dacă vrei să înțelegi de ce Rezerva Federală a așteptat până când RRP este aproape epuizat pentru a-și alinia din nou rata cu limita inferioară a FFR, îți recomand să citești articolul lui Zoltan Pozar (Încălcarea lui Cenușăreasa). Concluzia mea este că Rezerva Federală epuizează toate instrumentele disponibile pentru a spori cererea pentru emisiile de obligațiuni ale Statelor Unite, înainte de a putea opri QT, de a oferi din nou scutiri de levier pentru sucursalele băncilor comerciale din SUA sau chiar de a relua relaxarea cantitativă (QE), cunoscută sub numele de "pornirea tiparniței de bani".
În prezent, există două fonduri de lichiditate care pot ajuta la restrângerea creșterii randamentelor obligațiunilor. Pentru Rezerva Federală, randamentul obligațiunilor guvernamentale pe 10 ani nu poate depăși 5%, deoarece acest nivel ar provoca o volatilitate ridicată pe piața obligațiunilor (indicele MOVE). Atâta timp cât RRP și TGA (contul curent al Trezoreriei) au lichiditate, Rezerva Federală nu va trebui să-și schimbe semnificativ politica monetară și nu va trebui să recunoască că se întâmplă o dominare fiscală. Dominarea fiscală înseamnă că Powell va deveni "fata rea Yellen" și "vassalul slab" al lui Scott Bessent după 20 ianuarie 2025. În ceea ce privește porecla lui Scott, nu am venit cu ceva potrivit deocamdată. Dacă el ar putea să mă transforme într-un "Scrooge McDuck" modern prin deprecierea dolarului față de aur, aș fi puțin mai măgulitor în alegerea unei porecle.
Odată ce TGA (contul curent al Trezoreriei) este epuizat (ceea ce aduce lichiditate pozitivă în dolari) și apoi reîncărcat din cauza atingerii și creșterii plafonului de datorie (ceea ce aduce lichiditate negativă în dolari), Rezerva Federală va pierde capacitatea de a controla creșterea continuă a randamentelor prin măsuri de urgență. Această situație a apărut după ce a început ciclul de reducere a ratelor în septembrie trecut. Totuși, acest lucru nu afectează semnificativ situația lichidității în dolari din primul trimestru, ci este doar o idee despre cum politica Rezervei Federale ar putea evolua mai târziu în acest an, dacă randamentele continuă să crească.
Comparația dintre limita superioară a FFR (axa dreaptă, alb, inversat) și randamentul obligațiunilor guvernamentale pe 10 ani din SUA (axa stângă, galben) arată clar că, în timpul reducerii ratelor de către Rezerva Federală, în fața unei inflații superioare țintei de 2%, randamentele obligațiunilor cresc.
Problema reală este viteza cu care RRP (mecanismul de reverse repo) scade de la aproximativ 237 miliarde de dolari la zero. Mă aștept ca acest proces să fie finalizat în primul trimestru, pe măsură ce fondurile de piață monetară (MMF) se retrag și cumpără obligațiuni de stat pe termen scurt (T-bill) cu randamente mai mari pentru a maximiza câștigurile. Trebuie să fie clar că acest lucru va injecta 237 miliarde de dolari în lichiditate pozitivă în dolari în primul trimestru.
După ajustarea ratei RRP pe 18 decembrie, randamentele obligațiunilor pe termen scurt de sub 12 luni au depășit 4,25% (alb), acesta fiind de asemenea limita inferioară a FFR.
Rezerva Federală va elimina 180 de miliarde de dolari din lichiditate prin cuantificarea restricțiilor (QT) și, în același timp, va injecta 237 de miliarde de dolari în lichiditate suplimentară datorită ajustării ratei RRP. Rezultatul net este că lichiditatea totală din primul trimestru va crește cu 57 de miliarde de dolari.
Trezoreria
"Fata rea" Yellen le-a comunicat piețelor că se așteaptă ca Trezoreria să înceapă să ia "măsuri neconvenționale" pentru a finanța guvernul american între 14 și 23 ianuarie. Trezoreria are două modalități de a plăti facturile guvernului: una este emiterea de datorii (care aduce lichiditate negativă în dolari), iar cealaltă este utilizarea fondurilor sale din contul său de la Rezerva Federală (TGA, care aduce lichiditate pozitivă în dolari). Deoarece datoria totală nu poate crește înainte de a se ridica plafonul de datorie în Congresul american, Trezoreria poate folosi doar fondurile din contul său TGA. În prezent, soldul TGA este de 722 miliarde de dolari.
Prima presupunere importantă este când politicienii vor fi de acord să crească plafonul de datorie. Aceasta va fi prima testare a susținerii lui Trump în rândul legislatorilor republicani. Rețineți că avantajul său majoritar - adică avantajul republicanilor în Camera Reprezentanților și Senat față de democrați - este foarte fragil. Există o facțiune în cadrul Partidului Republican care vorbește mereu despre importanța reducerii dimensiunii guvernului, insistând să nu se crească plafonul de datorie, decât dacă districtele lor pot obține unele beneficii. Trump a eșuat anterior în a convinge acești legislatori să blocheze aprobarea legislației de cheltuieli până la sfârșitul anului 2024, decât dacă plafonul de datorie este crescut. Între timp, democrații nu au deloc interes să-l ajute pe Trump să deblocheze fondurile guvernamentale pentru a-și atinge obiectivele politice, după ce au suferit o înfrângere usturătoare în alegerile anterioare pe tema "toaletelor neutre din punct de vedere al genului". În ceea ce privește candidatul democrat pentru președinție în 2028, va fi Harris? De fapt, mai probabil este acel "vulpe cu părul argintiu" Gavin Newsom.
Prin urmare, pentru a avansa lucrurile, Trump ar face bine să excludă problema plafonului de datorie, cât mai mult posibil, din orice legislație până când devine absolut necesar să fie abordată.
Momentul în care devine necesară creșterea plafonului de datorie este atunci când nereușita în acest sens ar duce la un default tehnic (adică incapacitatea de a plăti obligațiunile la scadență) sau la o închidere completă a guvernului. Estimarea mea, bazată pe datele de venit și cheltuieli publicate de Trezorerie pentru 2024, este că această situație ar putea apărea în perioada mai-iunie a acestui an, timp în care soldul TGA ar fi complet epuizat.
Pentru a înțelege vizual ritmul și intensitatea cu care TGA (contul curent al Trezoreriei) este utilizat pentru a finanța guvernul și pentru a prezice impactul maxim al epuizării sale, este util să ne ajutăm în a înțelege direcția pieței. Piețele sunt anticipative. Având în vedere că aceste date sunt publice și că știm cum funcționează Trezoreria atunci când nu poate crește datoria totală a Statelor Unite și contul se apropie de epuizare, piețele vor căuta noi surse de lichiditate în dolari. Când TGA se epuizează cu 76%, martie pare a fi momentul în care piața va întreba "Ce urmează?".
Dacă adunăm suma totală a lichidității în dolari provenite de la Rezerva Federală și Trezorerie înainte de sfârșitul primului trimestru, suma totală este de 612 miliarde de dolari.
Ce urmează?
Odată ce defaultul și închiderea guvernului sunt iminente, cele două părți vor ajunge la un acord de ultim moment pentru a crește plafonul de datorie. Atunci, Trezoreria va putea să împrumute din nou net și va trebui să refill TGA. Acest lucru va avea un impact negativ asupra lichidității în dolari.
O altă dată importantă în al doilea trimestru este 15 aprilie, care este termenul limită pentru plata impozitelor. Din tabelul de mai sus, se poate observa că situația fiscală a guvernului se îmbunătățește semnificativ în aprilie, ceea ce are un impact negativ asupra lichidității în dolari.
Dacă schimbarea soldului TGA este singurul factor care determină prețul criptomonedelor, atunci mă aștept ca piața să atingă un maxim local la sfârșitul primului trimestru. În 2024, Bitcoin a atins un maxim local de aproximativ 73.000 de dolari la mijlocul lunii martie, apoi a stagnat și a început o tendință descendentă care a durat câteva luni pe 11 aprilie (cu câteva zile înainte de termenul limită pentru plata impozitelor).
Strategii de tranzacționare
Problema acestei analize este că presupune că lichiditatea în dolari este cel mai crucial factor marginal de conducere a lichidității totale a monedelor fiat la nivel global. Totuși, trebuie să luăm în considerare și următoarele alte aspecte:
Va accelera sau va încetini China ritmul de creare a creditului în yuani?
Va începe Banca Japoniei să ridice ratele dobânzilor de politică, ceea ce ar duce la o apreciere a dolarului față de yen și la eliminarea tranzacțiilor de arbitraj cu efect de levier?
Vor face Trump și Bessent o depreciere masivă a dolarului față de aur sau alte monede fiat majore?
Cât de eficientă este echipa Trump în reducerea rapidă a cheltuielilor guvernamentale și în promovarea legislației?
Aceste probleme economice majore nu pot fi prevăzute în avans. Cu toate acestea, am încredere în modelul matematic care descrie variațiile soldului RRP (mecanismul de reverse repo) și TGA (contul curent al Trezoreriei) în timp. Această încredere este susținută de următorul fapt: începând din septembrie 2022, creșterea lichidității în dolari cauzată de scăderea soldului RRP a impulsionat direct creșterea criptomonedelor și acțiunilor, chiar dacă Rezerva Federală și alte bănci centrale au crescut ratele dobânzilor cu cea mai rapidă viteză din anii '80.
Limita FFR (axa dreaptă, verde) vs Bitcoin (axa dreaptă, magenta) vs indicele S&P 500 (axa dreaptă, galben) vs RRP (axa stângă, alb, inversat)
Bitcoin și acțiunile au atins minimul în septembrie 2022 și au început să crească pe măsură ce RRP a scăzut, injectând peste 2 trilioane de dolari în lichiditate în piețele globale. Aceasta a fost o alegere deliberată a "fetei rele" Yellen de a diminua RRP prin emiterea de mai multe obligațiuni pe termen scurt (T-bills). Aceasta a compensat complet eforturile lui Powell de a restrânge condițiile financiare pentru a combate inflația.
După ce am luat în considerare toate condițiile limitative, cred că am răspuns la întrebarea pe care am pus-o inițial: echipa Trump ar putea fi dezamăgitoare în ceea ce privește sprijinul său pentru criptomonede și legislația comercială, iar "ciupercile" (riscurile) pot fi acoperite de un mediu extrem de favorabil de lichiditate în dolari - o creștere a lichidității de până la 612 miliarde de dolari în primul trimestru. Conform planului, la fel ca aproape în fiecare an, în etapa târzie a primului trimestru, ar trebui să fie momentul să "vândem, să ne odihnim". Indiferent dacă ne aflăm pe plajă, în cluburi de noapte sau pe pârtiile de schi din emisfera sudică, putem aștepta ca condițiile favorabile de lichiditate în monedă fiat să reapară în al treilea trimestru.
Ca Chief Investment Officer al fondului Maelstrom, aș încuraja factorii de risc ai fondului să își ajusteze dialul riscului către DEGEN (speculație extremă). Primul nostru pas în această direcție este să decidem să intrăm în domeniul științei descentralizate (DeSci) în ascensiune. Ne plac "monedele de gunoi" subevaluate, așa că am cumpărat $BIO, $VITA, $ATH, $GROW, $PSY, $CRYO, $NEURON. Dacă vrei să înțelegi de ce Maelstrom consideră că narațiunea DeSci are potențial de reevaluare semnificativă, citește (Degen DeSci). Dacă dezvoltarea generală merge așa cum am descris, în martie voi "schimba referința" și mă voi "balansa" cu sunetul înalt de 909.
Desigur, orice este posibil, dar având în vedere toate aspectele, rămân optimist. Așadar, mi-am schimbat perspectiva din articolul anterior? Se poate spune că da. Poate "vânzarea lui Trump" nu se va întâmpla în mijlocul lunii ianuarie 2025, ci va continua din mijlocul lunii decembrie 2024 până la sfârșitul anului. Înseamnă acest lucru că sunt uneori un prezicător prost? Da, dar cel puțin mă voi adapta la noi informații și perspective pentru a evita pierderile mari sau a pierde oportunități. Acesta este motivul pentru care investirea în acest joc este atât de atrăgătoare din punct de vedere intelectual.
Imaginează-ți că, dacă ai putea să înscrii un hole-in-one la fiecare swing de golf, să marchezi un trei puncte la fiecare aruncare și să cureți masa de biliard la fiecare lovitură, viața ar deveni extrem de plictisitoare. Naiba, o viață în care eșecul și succesul se succed unul după altul este interesantă, iar în cadrul acesteia, sperăm ca succesul să fie puțin mai frecvent decât eșecul.
