Desigur, orice ar putea să se întâmple, dar în general, eu sunt optimist.
Autorul articolului: Arthur Hayes
Sursa: contul substack Arthur Hayes
Articol tradus: BlockBeats
În acest articol, Hayes analizează modul în care lichiditatea în dolari afectează piața criptomonedelor, în special evoluția Bitcoin-ului, explicând cum operațiunile de reverse repo (RRP) ale Rezervelor Federale și fluxurile de fonduri din contul Trezoreriei (TGA) influențează creșterea lichidității în dolari, care stimulează piețele de criptomonede și acțiuni. Se estimează că în primul trimestru din 2025 lichiditatea în dolari va injecta aproximativ 612 miliarde de dolari, ceea ce ar putea avea un impact pozitiv asupra pieței. La final, autorul menționează că fondul Maelstrom investește în domeniul DeSci și are o viziune optimistă asupra pieței viitoare.
Următoarele sunt conținutul original (pentru a facilita înțelegerea, conținutul a fost reorganizat):
Intrările pentru schi în zonele îndepărtate din stațiunile de schi din Hokkaido oferă un teren excelent, majoritatea fiind ușor accesibile cu telecabina. La începutul fiecărui an, întrebarea pe care o au cei pasionați de schi este dacă zăpada este suficientă pentru a acoperi și dacă aceste intrări vor fi deschise. O mare provocare pentru schiori este „sasa”, un termen japonez care se referă la o plantă de bambus.
Tulpina acestei plante este subțire ca o trestie, dar frunzele sunt ascuțite ca un cuțit; o mică neatenție te poate tăia. A schia pe „sasa” este foarte periculos, deoarece lama schiului tău ar putea aluneca, ducându-te într-un joc periculos pe care eu îl numesc „om împotriva copacului”. Prin urmare, dacă zăpada nu este suficientă pentru a acoperi „sasa”, schiatul în zonele îndepărtate devine extrem de riscant.
Anul acesta, cantitatea de zăpadă din Hokkaido a atins cel mai înalt nivel din ultimele aproape 70 de ani, iar zăpada pulbere este incredibil de adâncă. Astfel, intrările pentru schi în zonele montane au fost deschise la sfârșitul lunii decembrie, în timp ce în anii anteriori erau deschise de obicei în prima sau a doua săptămână din ianuarie.
Odată cu venirea anului 2025, atenția investitorilor s-a mutat de la schi la piața cripto, în special dacă „tendința Trump” va continua. În cel mai recent articol al meu (Adevărul despre Trump) (Trump Truth), am sugerat că așteptările ridicate ale pieței cu privire la acțiunile politice ale echipei Trump ar putea duce la dezamăgiri, având un impact negativ asupra pieței pe termen scurt. Însă, în același timp, trebuie să cântăresc și efectul stimulativ al lichidității în dolari.
În prezent, evoluția Bitcoin-ului fluctuează în funcție de ritmul în care sunt eliberate dolarii, iar conducătorii financiari de la Rezerva Federală (Fed) și Trezoreria Statelor Unite dețin puterea de a decide cantitatea de dolari care este furnizată piețelor financiare globale, ceea ce reprezintă un factor important care influențează piața.
Bitcoin a atins minimul în cel de-al treilea trimestru din 2022, când instrumentul de reverse repo (RRP) a atins vârful. Sub impulsul secretarului Trezoreriei americane, Yellen (cunoscută sub numele de „fata rea” Yellen), Trezoreria Statelor Unite a redus emisiunile de obligațiuni cu dobândă pe termen lung, în timp ce a crescut emisiunile de obligațiuni cu dobândă zero pe termen scurt, extrăgând astfel peste 20 de trilioane de dolari din RRP.
Aceasta a injectat practic lichiditate în piețele financiare globale. Piețele cripto și cele de acțiuni, în special marii acționari de tehnologie listate în SUA, au crescut semnificativ. Din graficul de mai sus se poate observa relația dintre Bitcoin (axa din stânga, galben) și RRP (axa din dreapta, alb, inversat): pe măsură ce RRP scade, prețul Bitcoin-ului crește.
În primul trimestru din 2025, întrebarea pe care încerc să o răspund este dacă stimulul pozitiv al lichidității în dolari poate acoperi dezamăgirea potențială legată de viteza și eficiența implementării așa-numitelor politici „pro-cripto” și „pro-comerciale” ale lui Trump. Dacă da, atunci riscurile de piață vor deveni relativ controlabile, iar fondul Maelstrom ar trebui să-și crească expunerea la risc.
În primul rând, voi discuta despre Rezerva Federală, care este un aspect minor în analiza mea. Apoi, voi analiza modul în care Trezoreria Statelor Unite răspunde la problema limitei datoriei. Dacă politicienii întârzie să crească limita datoriei, Trezoreria va utiliza fondurile din contul său curent de la Rezerva Federală (TGA), ceea ce va injecta lichiditate în piață și va crea un impuls pozitiv pentru piața cripto.
Pentru concizie, nu voi explica în detaliu cum împrumuturile RRP și TGA au un impact negativ și respectiv pozitiv asupra lichidității în dolari. Te rog să consulți articolul (Învață-mă, tata) pentru a înțelege cum funcționează aceste mecanisme.
Rezerva Federală
Politica de relaxare cantitativă (QT) a Rezervelor Federale avansează cu o viteză de 60 de miliarde de dolari pe lună, ceea ce înseamnă că dimensiunea bilanțului său scade. În prezent, nu au existat modificări în orientările viitoare ale Rezervelor Federale cu privire la viteza QT, dar prognoza mea este că piața va atinge un vârf în a doua jumătate a lunii martie, astfel încât 180 de miliarde de dolari în lichiditate vor fi extrase.
Instrumentul de reverse repo (RRP) a ajuns aproape de zero, iar pentru a epuiza complet fondurile acestui instrument, Rezerva Federală a întârziat ajustarea ratei de politică a RRP. La întâlnirea din 18 decembrie 2024, Rezerva Federală a redus rata RRP cu 0,30%, mai mult decât diminuarea ratei de politică cu 0,05%. Această mișcare are ca scop legarea ratei RRP de limita inferioară a ratei fondurilor federale (FFR).
Dacă vrei să înțelegi de ce Rezerva Federală a așteptat până când RRP aproape că s-a epuizat înainte de a ajusta ratele la limita inferioară a FFR, reducând astfel atractivitatea de a depune fonduri în RRP, îți recomand să citești articolul lui Zoltan Pozar (Încălcarea promisiunii lui Cenușăreasa). Concluzia mea din acest articol este că Rezerva Federală folosește toate instrumentele disponibile pentru a spori cererea de emisiuni de titluri de stat americane, încercând să evite cât mai mult oprirea QT, să ofere din nou exceptări de suplimentare a ratei de leverage pentru sucursalele băncilor comerciale americane sau să reia relaxarea cantitativă (QE), adică „reîntoarcerea mașinii de tipărit”.
În prezent, există două fonduri care vor ajuta la limitarea creșterii randamentelor obligațiunilor. Pentru Rezerva Federală, randamentul obligațiunilor de stat pe 10 ani nu poate depăși 5%, deoarece acest nivel ar provoca o volatilitate mare în piața obligațiunilor (indicele MOVE). Atâta timp cât RRP și contul curent al Trezoreriei (TGA) mai au lichiditate, Rezerva Federală nu va trebui să-și ajusteze semnificativ politica monetară și nu va trebui să recunoască că o situație de dominanță fiscală are loc.
Dominanța fiscală îl va face pe Powell să pară subordonat „fetei rele” Yellen, iar după 20 ianuarie, va fi subordonat lui Scott Bessent. Cât despre Scott, încă nu m-am hotărât asupra unui supranume potrivit pentru el. Dacă deciziile lui mă transformă într-un Scrooge McDuck modern din cauza devalorizării dolarului față de aur, îi voi da un nume mai plăcut.
Odată ce contul curent al Trezoreriei (TGA) este epuizat (având un impact pozitiv asupra lichidității în dolari), urmează să fie suplinit după ce limita datoriei este atinsă (având un impact negativ asupra lichidității în dolari), Rezerva Federală va epuiza măsurile de urgență, neputând preveni o creștere inevitabilă a randamentelor după ciclul de relaxare care a început în septembrie anul trecut.
Aceasta nu influențează foarte mult starea lichidității în dolari din primul trimestru, ci este doar o reflecție asupra modului în care politica Rezervelor Federale ar putea evolua în cursul anului, dacă randamentele continuă să crească.
Limita superioară a ratei fondurilor federale (FFR, axa din dreapta a imaginii, alb) și randamentul obligațiunilor de stat americane pe 10 ani (axa din stânga, galben) arată clar că, atunci când Rezerva Federală a redus ratele în fața unei inflații mai mari de 2%, randamentele obligațiunilor au crescut.
Problema reală constă în viteza cu care instrumentul de reverse repo (RRP) scade de la aproximativ 237 miliarde de dolari la zero. Mă aștept ca RRP să se apropie de zero în cursul primului trimestru, deoarece fondurile de piață monetară (MMF) retrag fonduri și cumpără titluri de stat (T-bill) cu randamente mai mari pentru a maximiza profitul. Este important de subliniat că acest lucru înseamnă că primul trimestru va injecta 237 miliarde de dolari în lichiditate în dolari.
După modificarea ratei RRP pe 18 decembrie, randamentul titlurilor de stat (T-bill) cu scadența de până la 12 luni a depășit 4,25% (alb), acesta fiind limita inferioară a ratei fondurilor federale.
Rezerva Federală va reduce lichiditatea cu 180 miliarde de dolari din cauza relaxării cantitative (QT), iar din cauza ajustării ratei de recompensă de către Rezerva Federală, soldul RRP va scădea cu încă 237 miliarde de dolari, ceea ce va determina o injecție netă de lichiditate de 57 miliarde de dolari.
Trezoreria
„Fata rea” Yellen le-a spus piețelor că se așteaptă ca Trezoreria să înceapă să ia „măsuri extraordinare” între 14 și 23 ianuarie pentru a finanța guvernul Statelor Unite. Trezoreria are două opțiuni pentru a plăti facturile guvernamentale: fie emite datorie (având un impact negativ asupra lichidității în dolari), fie cheltuie fonduri din contul său de verificare de la Rezerva Federală (având un impact pozitiv asupra lichidității în dolari).
Din cauza faptului că datoria totală nu poate crește înainte ca Congresul american să crească limita datoriei, Trezoreria poate cheltui fonduri doar din contul său de verificare TGA. În prezent, soldul TGA este de 722 miliarde de dolari. Prima mare ipoteză este când politicienii vor consimți să crească limita datoriei. Aceasta va fi prima probă a sprijinului lui Trump în rândul legislatorilor republicani. Ține minte marja sa de guvernare – adică majoritatea republicanilor din Camera Reprezentanților și Senat față de democrați este foarte slabă.
O parte dintre republicani îi place să se laude, să fie aroganti, și de fiecare dată când se discută despre problema limitei datoriei, își afirmă că le pasă de reducerea dimensiunii guvernului. Vor amâna votul pentru a sprijini creșterea limitei datoriei până când obțin unele beneficii substanțiale pentru circumscripțiile lor.
Trump nu a reușit să-i convingă, căci dacă limita datoriei nu este crescută, va veto proiectul de lege privind cheltuielile de la sfârșitul anului 2024. Democrații, după ce au experimentat o înfrângere „neutră” la alegerile anterioare, sunt puțin probabil să ajute Trump să deblocheze fonduri guvernamentale pentru a-și atinge obiectivele politice.
Harris 2028, cine e interesat? De fapt, candidatul democrat pentru președinție va fi acel bărbat cu părul cărunt, Gavin Newsom. Așadar, pentru a avansa lucrurile, Trump va fi înțelept să aducă problema limitei datoriei pe agenda sa abia atunci când este absolut necesar, înainte de a propune vreo legislație.
Atunci când neîmbunătățirea limitei datoriei va duce la un default tehnic al obligațiunilor scadente sau la o oprire completă a activității guvernamentale, creșterea limitei datoriei devine esențială. Conform datelor de venituri și cheltuieli publicate de Trezorerie pentru 2024, estimez că această situație va apărea între mai și iunie, când soldul TGA va fi complet epuizat.
Vizualizarea vitezei și intensității utilizării TGA (contul Trezoreriei) ajută la prognozarea momentului maxim al efectului utilizării fondurilor, iar piața este anticipativă. Având în vedere că aceste date sunt publice și că știm că atunci când Trezoreria nu poate crește datoria totală a Statelor Unite și contul se apropie de epuizare, piața va căuta noi surse de lichiditate în dolari. Când utilizarea atinge 76%, luna martie pare a fi momentul în care piața se va întreba „Când este următoarea?”
Dacă adăugăm totalul lichidității în dolari de la Rezerva Federală și Trezorerie până la sfârșitul primului trimestru, suma totală va fi de 612 miliarde de dolari.
Ce urmează să se întâmple
Odată ce ne apropiem de un default și de o oprire a activității, se va ajunge la un acord de ultim moment, iar limita datoriei va fi crescută. Până atunci, Trezoreria va putea împrumuta din nou în mod net și va trebui să reîncărca TGA. Acest lucru va avea un impact negativ asupra lichidității în dolari.
O altă dată importantă din al doilea trimestru este 15 aprilie, termenul pentru impozite. Din tabelul de mai sus se poate observa că finanțele guvernamentale s-au îmbunătățit semnificativ în aprilie, ceea ce este negativ pentru lichiditatea în dolari.
Dacă factorii care influențează soldul TGA sunt singurii care decid prețul criptomonedelor, atunci mă aștept ca la sfârșitul primului trimestru să existe un vârf de piață local. În 2024, Bitcoin a atins un maxim local de aproximativ 73.000 de dolari la mijlocul lunii martie, apoi a intrat într-o perioadă de consolidare și a început o scădere de câteva luni înainte de termenul de plată a impozitelor pe 11 aprilie.
Strategii de tranzacționare
Problema cu această analiză este că presupune că lichiditatea în dolari este cel mai important factor marginal care determină lichiditatea totală legală globală. Iată câteva alte considerații:
1. Va accelera sau va încetini China crearea de credit în renminbi?
2. Va începe Banca Japoniei să crească ratele, ceea ce va determina aprecierea dolarului față de yen și va debloca tranzacțiile de arbitraj cu leverage?
3. Vor realiza Trump și Bessent o devalorizare masivă a dolarului față de aur sau alte valute legale majore peste noapte?
4. Cât de eficientă este echipa Trump în reducerea rapidă a cheltuielilor guvernamentale și în adoptarea legislației?
Aceste probleme macroeconomice majore nu pot fi determinate în avans, dar am încredere în modelul matematic despre cum soldurile RRP și TGA variază în timp. Încrederea mea este întărită, în special de performanța pieței de la 2022 încoace: scăderea soldului RRP a dus direct la creșterea lichidității în dolari, ceea ce a generat o creștere a criptomonedelor și acțiunilor, în ciuda faptului că Rezerva Federală și celelalte bănci centrale au crescut ratele de dobândă cu cea mai rapidă viteză din anii 1980.
Limita superioară FFR (dreapta, verde) comparativ cu Bitcoin (dreapta, magenta) și indicele S&P 500 (dreapta, galben) și RRP (stânga, alb, inversat). Bitcoin și acțiunile au atins un minim în septembrie 2022 și au crescut sub impulsul scăderii RRP, injectând peste 20 de trilioane de dolari în lichiditate în piețele globale. Aceasta este alegerea deliberată de politică a „fetei rele” Yellen, de a extrage RRP prin emisiunea de mai multe titluri de stat. Acțiunile financiare ale lui Powell pentru a combate inflația au eșuat complet.
Deși există diverse avertismente, cred că am răspuns la întrebarea inițială pe care am pus-o. Cu alte cuvinte, dezamăgirea cu privire la faptul că echipa lui Trump nu a reușit să își onoreze angajamentele legislative de sprijin pentru criptomonede și afaceri poate fi compensată de un mediu extrem de pozitiv de lichiditate în dolari, cu o creștere a lichidității în dolari în primul trimestru de până la 612 miliarde de dolari.
Așa cum se întâmplă aproape în fiecare an, conform planului, la sfârșitul primului trimestru va fi timpul să vând, să iau o pauză, să merg pe plajă, în cluburi de noapte sau în stațiuni de schi din emisfera sudică, așteptând ca condițiile lichidității în dolari din al treilea trimestru să se îmbunătățească.
Ca CIO al Maelstrom, voi încuraja asumarea de riscuri în fond să treacă în modul „DEGEN” (riscuri extreme). Primul pas în această direcție a fost decizia noastră de a pătrunde în domeniul emergent al științei descentralizate (DeSci). Ne plac monedele de valoare scăzută, am achiziționat BIO, VITA, ATH, GROW, PSY, CRYO, NEURON.
Pentru a înțelege mai bine de ce Maelstrom consideră că narațiunea DeSci ar putea fi reînnoită pentru o evaluare mai mare, te rog să citești (Degen DeSci). Dacă lucrurile decurg așa cum le descriu, voi ajusta referința în martie, trecând în etapa „909 deschis cu pălărie”. Desigur, orice ar putea să se întâmple, dar în general, eu sunt optimist.
Poate că vânzarea pe piață a lui Trump va avea loc între mijlocul lunii decembrie 2023 și sfârșitul anului 2024, nu în ianuarie 2025. Asta înseamnă că sunt uneori un prezicător slab? Da, dar cel puțin pot absorbi informații și opinii noi și să fac ajustări înainte de a provoca pierderi semnificative sau de a rata ocazii.
Acesta este motivul pentru care jocul de investiții este intelectual captivant. Imaginează-ți dacă ai putea să marchezi un hole-in-one la fiecare lovitură, să marchezi fiecare trei puncte în baschet și să bagi fiecare bilă în biliard; viața ar fi extrem de monotonă.
