Titlul original: Ghid de joc pentru stablecoin: Transformarea miliardelor în trilioane
Autor: Rui Shang, SevenX Ventures
Traducere: Mensh, ChainCatcher
Prezentare generală: 8 dintre cele mai importante oportunități legate de stablecoin-uri -
Noua generație este nativă digitală, iar stablecoin-urile sunt moneda lor naturală. Pe măsură ce inteligența artificială și Internetul Lucrurilor impulsionează zeci de miliarde de microtranzacții automate, finanțele globale au nevoie de soluții monetare flexibile. Stablecoin-urile, ca „API monetar”, se transferă fără întreruperi precum datele de internet, atingând un volum de tranzacții de 45 de trilioane de dolari în 2024, număr ce se așteaptă să crească pe măsură ce mai multe instituții își dau seama că stablecoin-urile reprezintă un model de afaceri incomparabil - Tether a obținut 5,2 miliarde de dolari profit în prima jumătate a anului 2024 prin investiții în rezervele sale în dolari.
În competiția pentru stablecoin-uri, mecanismele criptografice complexe nu sunt cheia, ci distribuția și adoptarea reală sunt cruciale. Adoptarea lor se reflectă în principal în trei domenii cheie: nativ criptografic, complet bancarizat și o lume insuficient bancarizată.
Într-o lume nativă de criptomonede de 29 de trilioane de dolari, stablecoin-urile sunt esențiale pentru DeFi, fiind vitale pentru tranzacționare, împrumuturi, instrumente financiare derivate, cultivarea lichidității și RWA. Stablecoin-urile nativ criptografice concurează prin stimulentele de lichiditate și integrarea DeFi.
Într-o lume complet bancarizată de peste 400 de trilioane de dolari, stablecoin-urile îmbunătățesc eficiența financiară, fiind utilizate în principal pentru plăți B2B, P2P și B2C. Stablecoin-urile se concentrează pe reglementare, licențe și utilizarea băncilor, rețelelor de carduri, plăților și comercianților pentru distribuție.
Într-o lume fără bancarizare, stablecoin-urile oferă acces la dolari și facilitează includerea financiară. Stablecoin-urile sunt folosite pentru economisire, plăți, schimb valutar și generarea de venituri. Promovarea pe piețele de bază este esențială.
Nativii lumii criptografice
În al doilea trimestru din 2024, stablecoin-urile reprezintă 8,2% din capitalizarea totală a pieței criptomonedelor. Menținerea stabilității cursului de schimb rămâne o provocare, stimulentele unice fiind cheia extinderii distribuției on-chain, iar problema de bază rămâne limitarea aplicațiilor on-chain.
Războiul pentru ancorarea dolarului
Stablecoin-urile susținute de monedă fiduciară depind de relațiile bancare: 93,33% sunt stablecoin-uri susținute de monedă fiduciară. Acestea au o stabilitate și eficiență a capitalului mai mari, băncile având ultimul cuvânt prin controlul răscumpărărilor. Emitenți reglementați precum Paxos, datorită răscumpărărilor de miliarde de BUSD, au devenit emitenți de dolari pentru PayPal.
Stablecoin-urile CDP îmbunătățesc colateralele și lichidarea pentru a crește stabilitatea cursului de schimb: 3,89% sunt stablecoin-uri bazate pe datoriile colaterale (CDP). Acestea folosesc criptomonede ca colateral, dar se confruntă cu probleme de scalabilitate și volatilitate. Până în 2024, CDP-urile și-au îmbunătățit capacitatea de a rezista la riscuri prin acceptarea unei lichidități mai largi și colaterale stabile, GHO de la Aave acceptând orice activ din Aave v3, iar crvUSD de la Curve a adăugat recent USDM (active reale). Lichidările parțiale se îmbunătățesc, în special lichidările ușoare ale crvUSD, care oferă un tampon pentru datoriile proaste prin market maker-ul său automatizat personalizat (AMM). Totuși, modelul de stimulare ve-token se confruntă cu probleme, deoarece după lichidări majore, valoarea CRV scade, iar capitalizarea crvUSD se reduce.
Stablecoin-urile sintetice folosesc hedging pentru a menține stabilitatea: Ethena USDe a deținut singură 1,67% din cota de piață a stablecoin-urilor într-un an, având o capitalizare de 3 miliarde de dolari. Este un dolar sintetic neutru delta, care se apără de volatilitate prin deschiderea pozițiilor scurte în instrumente derivate. Se așteaptă ca în viitorul apropiat, ratele de capital să performeze bine, chiar și după fluctuațiile sezoniere. Totuși, viabilitatea sa pe termen lung depinde în mare măsură de bursele centralizate (CEX), ceea ce ridică semne de întrebare. Pe măsură ce produsele similare devin mai numeroase, impactul capitalului mic asupra Ethereum ar putea diminua. Aceste dolari sintetici ar putea fi vulnerabile la evenimente imprevizibile și ar putea menține doar rate reduse ale capitalului în timpul piețelor bear.
Stablecoin-urile algoritmice au scăzut la 0,56%.
Provocări în ghidarea lichidității
Stablecoin-urile criptografice își atrag lichiditatea prin venituri. În esență, costurile lor de lichiditate includ rata fără risc plus prima de risc. Pentru a rămâne competitive, veniturile stablecoin-urilor trebuie să fie cel puțin egale cu rata obligațiunilor de trezorerie - am observat deja că costurile de împrumut pentru stablecoin-uri au scăzut pe măsură ce rata obligațiunilor de trezorerie a ajuns la 5,5%. sFrax și DAI sunt în frunte în ceea ce privește expunerea la obligațiuni de trezorerie. Până în 2024, mai multe proiecte RWA au crescut interoperabilitatea obligațiunilor de trezorerie on-chain: CrvUSD va folosi USDM de la Mountain ca colateral, în timp ce USDY de la Ondo și USDtb de la Ethena sunt susținute de BUIDL de la Blackstone.
Pe baza ratelor obligațiunilor de trezorerie, stablecoin-urile adoptă diverse strategii pentru a crește prima de risc, inclusiv stimulente cu buget fix (de exemplu, emisiile de pe bursele descentralizate, care pot duce la constrângeri și spirale mortale); taxe pentru utilizatori (legat de volumurile de tranzacționare pentru împrumuturi și contracte permanente); arbitraj de volatilitate (scădere atunci când volatilitatea scade); și utilizarea rezervelor, cum ar fi staking sau reinvestirea (atractivitate scăzută).
În 2024, strategii inovatoare de lichiditate sunt în curs de dezvoltare:
Maximizarea veniturilor pe blockchain: deși în prezent multe venituri provin din inflația auto-consumată DeFi ca stimulente, strategii mai inovatoare încep să apară. Prin utilizarea rezervelor ca bancă, proiecte precum CAP își propun să direcționeze profitul MEV și arbitrage direct către deținătorii de stablecoin-uri, oferind surse mai durabile și mai bogate de venituri potențiale.
Compunerea veniturilor din obligațiuni de trezorerie: utilizând noile capacități de combinare ale proiectelor RWA, inițiative precum Usual Money (USD 0) oferă „teoretic” venituri nelimitate prin token-urile lor de guvernare, având ca referință veniturile din obligațiuni de trezorerie - atrăgând 350 de milioane de dolari de la furnizorii de lichiditate și intrând în pool-ul de lansare de la Binance. Agora (AUSD) este, de asemenea, un stablecoin offshore cu venituri din obligațiuni de trezorerie.
Echilibrarea veniturilor ridicate pentru a contracara volatilitatea: noile stablecoin-uri adoptă o abordare diversificată a coșului, evitând riscurile veniturilor unice și volatilitatea, oferind venituri ridicate echilibrate. De exemplu, Reservoir de la Fortunafi alocă obligațiuni de trezorerie, Hilbert, Morpho, PSM și ajustează dinamic fiecare parte, inclusiv alte active cu venituri ridicate atunci când este necesar.
Valoarea totală blocată (TVL) este o efemeră? Veniturile stablecoin-urilor se confruntă adesea cu provocări de scalabilitate. Deși veniturile cu buget fix pot genera o creștere inițială, pe măsură ce valoarea totală blocată crește, veniturile vor fi diluate, ducând la o diminuare a performanței veniturilor în timp. Fără venituri durabile sau utilitate reală în perechile de tranzacționare și instrumentele derivate, este puțin probabil ca valoarea totală blocată să rămână stabilă.
Dilema porților de acces DeFi
Vizibilitatea on-chain ne permite să examinăm natura reală a stablecoin-urilor: sunt stablecoin-urile o reprezentare autentică a monedei ca mediu de schimb sau doar un produs financiar pentru venituri?
Numai cele mai bune stablecoin-uri sunt folosite ca perechi de tranzacționare în CEX: aproape 80% din tranzacții au loc încă pe burse centralizate, iar cele mai importante CEX-uri susțin stablecoin-urile „preferate” (de exemplu, FDUSD de la Binance, USDC de la Coinbase). Alte CEX-uri depind de lichiditatea excedentă a USDT și USDC. În plus, stablecoin-urile se străduiesc să devină depozite de marjă în CEX.
Foarte puține stablecoin-uri sunt folosite ca perechi de tranzacționare în DEX: în prezent, doar USDT, USDC și câteva DAI sunt folosite ca perechi de tranzacționare. Alte stablecoin-uri, cum ar fi Ethena, care are 57% din USDe staked în protocolul său, sunt deținute pur și simplu ca produse financiare pentru a genera venituri, departe de a fi un mediu de schimb.
Makerdao + Curve + Morpho + Pendle, distribuție combinată: piețele precum Jupiter, GMX și DYDX sunt mai înclinate să folosească USDC ca depozit, deoarece procesul de minting-redeem al USDT este mai suspect. Platformele de împrumut precum Morpho și AAVE preferă USDC, deoarece are o lichiditate mai bună pe Ethereum. Pe de altă parte, PYUSD este folosit în principal pentru împrumuturi pe Kamino din Solana, în special atunci când fundația Solana oferă stimulente. USDe de la Ethena este folosit în principal pentru activități de venituri pe Pendle.
RWA este subevaluat: majoritatea platformelor RWA, cum ar fi Blackstone, folosesc USDC ca activ de minting din motive de conformitate, în plus Blackstone fiind și acționar al Circle. DAI a avut succes în produsele sale RWA.
Extinderea pieței sau explorarea de noi domenii: deși stablecoin-urile pot atrage principal liquidity providers prin stimulente, se confruntă cu constrângeri - utilizarea DeFi scade. Stablecoin-urile se află acum într-o dilemă: trebuie să aștepte extinderea activităților criptomonedelor native sau să caute noi utilități dincolo de acest domeniu.
Excepția dintr-o lume complet bancarizată
Actorii cheie acționează
Reglementările globale devin tot mai clare: 99% dintre stablecoin-uri sunt susținute de dolari, iar guvernul federal are influența finală. Se așteaptă ca, după un mandat prietenos cu criptomonedele al președintelui Trump, cadrul de reglementare din SUA să devină clar, promițând reducerea ratelor dobânzilor și interzicerea CBDC, ceea ce ar putea fi favorabil pentru stablecoin-uri. Raportul Ministerului de Finanțe al SUA subliniază impactul stablecoin-urilor asupra cererii pentru titluri de trezorerie pe termen scurt, Tether deținând 90 de miliarde de dolari în datorii americane. Prevenirea criminalității criptografice și menținerea statutului de dominant al dolarului sunt, de asemenea, motivații. Până în 2024, mai multe țări au stabilit un cadru de reglementare sub principii comune, inclusiv aprobarea emiterii de stablecoin-uri, cerințe de lichiditate și stabilitate a rezervelor, restricții asupra utilizării stablecoin-urilor în alte monede și, în general, interzicerea generării de dobânzi. Exemple cheie includ: MiCA (UE), PTSR (Emiratele Arabe Unite), sandbox (Hong Kong), MAS (Singapore), PSA (Japonia). Este demn de remarcat că Bermuda a devenit prima țară care acceptă plata impozitelor în stablecoin-uri și permite emiterea de stablecoin-uri generatoare de dobânzi.
Emitentii autorizați câștigă încredere: emiterea de stablecoin-uri necesită capacitate tehnologică, conformitate între regiuni și o gestionare solidă. Actorii cheie includ Paxos (PYUSD, BUSD), Brale (USC) și Bridge (B2B API). Managementul rezervelor este responsabilizat de instituții de încredere cum ar fi BNY Mellon, generând în mod sigur venituri prin investiții în fondurile gestionate de Blackstone. BUIDL permite acum proiectelor on-chain mai largi să obțină venituri.
Băncile sunt gardienii retragerilor: deși depunerile (monedă fiduciară în stablecoin) devin mai ușoare, provocările retragerilor (stablecoin în monedă fiduciară) rămân, deoarece băncile au dificultăți în a verifica sursa fondurilor. Băncile preferă să utilizeze burse autorizate precum Coinbase și Kraken, care efectuează KYC/KYB și au cadre similare de prevenire a spălării banilor. Deși bănci de înaltă reputație precum Standard Chartered au început să accepte retrageri, băncile mici și mijlocii, cum ar fi DBS din Singapore, acționează rapid. Serviciile B2B precum Bridge agregă canalele de retragere și gestionează volume de tranzacționare de miliarde de dolari pentru clienți de top, inclusiv SpaceX și guvernul american.
Emitentul are ultimul cuvânt: ca lider al stablecoin-urilor conforme, Circle depinde de Coinbase și caută licențe și parteneriate globale. Totuși, pe măsură ce instituțiile își emit propriile stablecoin-uri, această strategie ar putea fi afectată, deoarece modelul său de afaceri este incomparabil - Tether, o companie cu 100 de angajați, a obținut 5,2 miliarde de dolari profit în prima jumătate a anului 2024 din investițiile în rezervele sale. Băncile precum JPMorgan au lansat JPM Coin pentru tranzacții instituționale. Aplicatia de plată Stripe a achiziționat Bridge, arătând interes pentru deținerea unei structuri de stablecoin, nu doar pentru integrarea USDC. PayPal a emis și PYUSD pentru a captura veniturile din rezerve. Rețelele de carduri precum Visa și Mastercard acceptă cu precauție stablecoin-urile.
Stablecoin-urile îmbunătățesc eficiența în lumea bancarizată
Cu sprijinul emitenților de încredere, relații bancare sănătoase și distribuitori, stablecoin-urile pot îmbunătăți eficiența sistemului financiar la scară mare, în special în domeniul plăților.
Sistemele tradiționale se confruntă cu limitări de eficiență și costuri. Transferurile interne sau între bănci oferă decontare instantanee, dar sunt limitate la ecosistemul lor. Costul plăților interbancare este de aproximativ 2,6% (70% pentru banca emitentă, 20% pentru banca beneficiară, 10% pentru rețelele de carduri) și timpul de decontare depășește o zi. Costurile tranzacțiilor internaționale sunt și mai mari, aproximativ 6,25%, iar timpul de decontare poate ajunge până la cinci zile.
Plățile cu stablecoin elimină intermediarii, oferind o decontare instantanee peer-to-peer. Acest lucru accelerează viteza fluxului de capital, reduce costul capitalului și oferă funcționalități programabile, cum ar fi plățile automate condiționate.
B2B (volum anual de tranzacționare de 120-150 trilioane de dolari): băncile sunt în cea mai bună poziție pentru a promova stablecoin-uri. JPMorgan a dezvoltat JPM Coin pe lanțul său Quorum, iar până în octombrie 2023, JPM Coin era utilizat în tranzacții de aproximativ 1 miliard de dolari pe zi.
P2P (volum anual de tranzacționare de 1.8-2 trilioane de dolari): portofelele electronice și aplicațiile de plată mobilă sunt în cea mai bună poziție, PayPal a lansat PYUSD, având o capitalizare de piață de 604 milioane de dolari pe Ethereum și Solana. PayPal permite utilizatorilor finali să se înregistreze gratuit și să trimită PYUSD.
B2C (volum anual de tranzacționare de 5.5-6 trilioane de dolari): stablecoin-urile trebuie să colaboreze cu POS, API-uri bancare și rețele de carduri, Visa fiind prima care a utilizat USDC pentru a deconta tranzacții în 2021.
Inovatorii dintr-o lume insuficient bancarizată
Economia dolarului umbros
Datorită deprecierii severe a monedei și instabilității economice, piețele emergente au o nevoie urgentă de stablecoin-uri. În Turcia, achizițiile de stablecoin-uri reprezintă 3,7% din PIB-ul său. Oamenii și întreprinderile sunt dispuși să plătească un premium peste cursul oficial al dolarului pentru stablecoin-uri, cu un premium de 30,5% în Argentina și 22,1% în Nigeria. Stablecoin-urile oferă acces la dolari și includere financiară.
Tether domină acest domeniu, având un istoric de încredere de 10 ani. Chiar și în fața relațiilor bancare complexe și a crizelor de răscumpărare - Tether a recunoscut în aprilie 2019 că USDT este susținut doar 70% de rezerve - legătura sa rămâne stabilă. Acest lucru se datorează faptului că Tether a construit o economie puternică a dolarului umbros: în piețele emergente, oamenii rareori schimbă USDT în monedă fiduciară, considerându-l dolar, un fenomen care este deosebit de evident în domeniul plăților angajaților, facturilor etc. în regiuni cum ar fi Africa și America Latină. Tether a realizat acest lucru fără stimulente, bazându-se doar pe existența sa pe termen lung și utilitatea continuă, ceea ce i-a sporit credibilitatea și acceptarea. Acesta ar trebui să fie obiectivul suprem al fiecărui stablecoin.
Accesul la dolari
Remiteri: inegalitatea remiterilor încetinește creșterea economică. În Africa Sub-Sahariană, persoanele economice care trimit bani către țări cu venituri medii și mari trebuie să plătească în medie 8,5% din suma totală a remiterilor. Pentru întreprinderi, situația este și mai severă, costurile mari, timpii lungi de procesare, birocrația și riscurile de schimb valutar afectând direct creșterea și competitivitatea companiilor din această regiune.
Accesul la dolari: între 1992 și 2022, volatilitatea monedei a dus la pierderi de 1,2 trilioane de dolari din PIB-ul a 17 țări emergente - ceea ce reprezintă un procent surprinzător de 9,4% din PIB-ul lor total. Accesul la dolari este crucial pentru dezvoltarea financiară locală. Multe proiecte criptografice sunt dedicate intrării pe piață, ZAR concentrându-se pe metoda „DePIN” la nivel de bază. Aceste metode folosesc agenți locali pentru a facilita tranzacțiile între numerar și stablecoin-uri în Africa, America Latină și Pakistan.
Schimb valutar: astăzi, volumul zilnic de tranzacționare pe piețele valutare depășește 7,5 trilioane de dolari. În sudul global, indivizii depind adesea de piața neagră pentru a schimba monedele locale în dolari, în principal din cauza cursurilor de schimb mai favorabile comparativ cu canalele oficiale. Binance P2P a început să fie adoptat, dar din cauza modului său de carte de comenzi, lipsa de flexibilitate persistă. Multe proiecte precum ViFi construiesc soluții de schimb valutar cu market maker automați on-chain.
Distribuirea ajutoarelor umanității: refugiații din războiul din Ucraina pot primi ajutoare umanitare sub formă de USDC, pe care le pot stoca în portofele digitale sau le pot încasa local. În Venezuela, pe măsură ce criza politică și economică se adâncește, lucrătorii medicali din prima linie au folosit USDC pentru a plăti pentru echipamente medicale în timpul pandemiei COVID-19.
Concluzie: Interconectare
Interoperabilitate
Schimburi între diferite monede: sistemul tradițional de schimb valutar este extrem de ineficient și se confruntă cu multiple provocări: riscurile de decontare între contrapartide (CLS deși îmbunătățit este complicat), costurile sistemului multi-bancare (cumpărarea yen-ului de la băncile din Australia la biroul în dolari din Londra implicând șase bănci), diferențele de fusuri orare în decontările globale (sistemul bancar canadian și cel japonez se suprapun sub 5 ore pe zi), accesul limitat pe piața valutară (costurile suportate de utilizatorii cu amănuntul fiind de 100 de ori mai mari decât cele ale instituțiilor mari). Schimbul valutar on-chain oferă avantaje semnificative:
Costuri, eficiență și transparență: Oracle-uri precum Redstone și Chainlink oferă cotații de preț în timp real. Bursele descentralizate (DEX) oferă eficiență de cost și transparență, Uniswap CLMM reducând costurile de tranzacționare la 0,15-0,25% - cu aproximativ 90% mai puțin decât schimbul valutar tradițional. Trecerea de la decontarea bancară T+2 la decontarea instantanee permite arbitrajatorilor să adopte diverse strategii pentru a corecta prețurile greșite.
Flexibilitate și accesibilitate: schimbul valutar on-chain permite directorilor financiari ai companiilor și managerilor de active să acceseze o gamă largă de produse fără a necesita conturi bancare pentru fiecare monedă specifică. Utilizatorii de retail pot obține cele mai bune prețuri de schimb valutar folosind portofele criptografice cu API-uri DEX încorporate.
Separarea monedei de jurisdicție: tranzacțiile nu mai necesită bănci locale, disociindu-se de jurisdicția de bază. Această abordare valorifică eficiența digitalizării, menținând în același timp suveranitatea monetară, deși există în continuare dezavantaje.
Totuși, provocările persistă, inclusiv lipsa activelor digitale evaluate în alte monede decât dolarul, securitatea oracle-urilor, suportul pentru monedele de tip long-tail, reglementările și interfața unificată cu online și offline. În ciuda acestor obstacole, schimbul valutar on-chain continuă să prezinte oportunități tentante. De exemplu, Citi dezvoltă soluții de schimb valutar pe blockchain sub îndrumarea Autorității Monetare din Singapore.
Schimburi între diferite stablecoin-uri: imaginează-ți o lume în care majoritatea companiilor emit propriile stablecoin-uri. Bursele de stablecoin-uri prezintă o provocare: a plăti comercianții JPMorgan cu PYUSD de la PayPal. Deși soluțiile online și offline pot rezolva această problemă, ele pierd eficiența promisă de criptomonede. Market maker-ii automați (AMM) on-chain oferă cele mai bune tranzacții de stablecoin la stablecoin în timp real și la costuri reduse. De exemplu, Uniswap oferă mai multe astfel de piscine, cu costuri de până la 0,01%. Cu toate acestea, odată ce miliarde de dolari intră în on-chain, trebuie să existe încredere în securitatea contractelor inteligente și trebuie să existe suficientă lichiditate și performanță instantanee pentru a susține activitățile din viața reală.
Schimburi între diferite lanțuri: blockchain-urile principale au avantaje și dezavantaje diverse, ceea ce duce la desfășurarea stablecoin-urilor pe mai multe lanțuri. Această abordare multi-chain introduce provocări cross-chain, punând în pericol securitatea punților. În opinia mea, lansarea unui strat 0 pentru stablecoin-uri este cea mai bună soluție, cum ar fi CCTP de la USDC, integrarea stratului 0 de la PYUSD și acțiunile pe care le vedem de la USDT de a retrage token-urile blocate prin punte, ar putea lansa soluții similare stratului 0.
Întrebare nerezolvată
Între timp, persistă mai multe întrebări nerezolvate:
Vor stablecoin-urile conforme împiedica „finanțele deschise”, deoarece stablecoin-urile conforme pot monitoriza, îngheța și retrage potențial fonduri?
Vor stablecoin-urile conforme evita în continuare să ofere venituri care ar putea fi considerate produse de valoare, împiedicând astfel DeFi-ul on-chain să beneficieze de expansiunea sa la scară mare?
Având în vedere viteza lentă a Ethereum și dependența sa de un singur ordonator L2, performanța imperfectă a Solana și lipsa de performanță pe termen lung a altor lanțuri populare, poate orice blockchain deschis să gestioneze cu adevărat fonduri mari?
Va separarea monedei de jurisdicție introduce mai multă confuzie sau oportunitate?
Revoluția financiară condusă de stablecoin-uri este atât palpitantă, cât și imprevizibilă - este un nou capitol în care libertatea și reglementarea dansează într-un delicat echilibru.