Artigo reimpresso de: Mint Ventures
Autor: Lawrence Lee
1. Introdução
A Hyperliquid se destacou recentemente no mercado de criptomoedas, além do AI e Meme, ao não aceitar investimentos de VC e distribuir 70% dos tokens para a comunidade, devolvendo toda a receita aos usuários da plataforma. Isso atraiu a atenção do mercado, e sua estratégia de recompra direta de HYPE fez com que a capitalização de mercado circulante de HYPE superasse rapidamente a da UNI, colocando-o entre as 25 principais criptomoedas, enquanto os dados de negócios da plataforma dispararam.
Este artigo visa descrever o estado atual do desenvolvimento da Hyperliquid, analisar seu modelo econômico e avaliar o HYPE, respondendo à questão: "O HYPE é realmente caro?"
Este artigo representa o pensamento do autor até o momento da publicação, podendo mudar no futuro, e as opiniões apresentadas são altamente subjetivas e podem conter erros de fato, dados ou lógica de raciocínio. Críticas e discussões adicionais são bem-vindas, mas este artigo não constitui aconselhamento de investimento.
Uma parte considerável deste artigo se baseia no relatório de pesquisa da Hyperliquid publicado pela ASXN em setembro, que é o mais completo e aprofundado que já li sobre a Hyperliquid. Se os leitores desejam entender mais sobre detalhes mecânicos da Hyperliquid, podem consultar esse relatório.
Abaixo está a parte principal do texto.
2. Visão Geral dos Negócios da Hyperliquid
Os negócios atuais da Hyperliquid incluem principalmente duas partes: exchanges de derivativos e exchanges à vista. Eles também planejam lançar uma EVM genérica - a HyperEVM.
Arquitetura da Hyperliquid, Fonte: ASXN
2.1 Exchanges de Derivativos
A exchange de derivativos é o primeiro produto a ser lançado pela Hyperliquid, sendo o produto principal da Hyperliquid e ocupando uma posição central em todo o ecossistema do produto.
No nível do mecanismo do produto central dos derivativos, a Hyperliquid não adotou outras lógicas de produtos inovadoras (como GMX, SNX, etc.) devido a limitações de desempenho na cadeia, mas optou por um livro de ordens central (Central Limit Order Book, CLOB), que é o mais amplamente utilizado por várias exchanges globally e é o mecanismo mais familiar para todos os usuários de negociação e formadores de mercado, e tem se esforçado em termos de desempenho.
Eles construíram uma exchange descentralizada de derivativos que opera na Hyperliquid L1, que é uma cadeia PoS composta pela camada de consenso HyperBFT e pela camada de execução RustVM.
O HyperBFT é um algoritmo de consenso modificado pela equipe da Hyperliquid com base no LibraBFT desenvolvido pela equipe de blockchain anterior da Meta, que pode suportar até 2 milhões de TPS. Com o forte suporte de desempenho da camada inferior, a Hyperliquid levou os componentes principais de exchanges de derivativos, como livros de ordens e liquidadores, para a cadeia, formando assim sua arquitetura de exchange de derivativos descentralizada.
Para os usuários finais, a experiência da Hyperliquid é praticamente idêntica à das exchanges centralizadas como a Binance; não apenas em termos de experiência de negociação e estrutura de produtos, mas também em taxas de negociação e regras de desconto. A única diferença em relação às exchanges centralizadas é que a Hyperliquid não exige KYC.
A estrutura de taxas da Hyperliquid
Além dos produtos de negociação, a Hyperliquid oferece a funcionalidade de Vault desde sua criação. O Vault é semelhante ao "follow trading" em exchanges centralizadas, onde todos podem investir fundos em qualquer Vault, que será gerido por um responsável, e 10% dos lucros gerados serão distribuídos ao responsável pelo Vault. Para garantir a consistência de interesses, o responsável deve manter pelo menos 5% de participação no Vault.
Fonte: Site oficial da Hyperliquid
No entanto, com base no TVL atual, 95% do TVL está na Vault oficial HLP.
Diferente de uma Vault normal, a HLP, sendo a Vault oficial, na verdade, desempenha um papel de contraparte em muitas negociações na plataforma, portanto a HLP pode receber uma parte das taxas da plataforma (taxas de negociação, taxas de financiamento, taxas de liquidação). Sob essa perspectiva, a HLP é relativamente semelhante ao GLP da GMX, com a diferença de que: o GLP atua como contraparte para todas as negociações da plataforma, e sua estratégia é passiva e pública; enquanto a estratégia da HLP é não pública, a contraparte da negociação do usuário pode ser HLP ou outros usuários, e a estratégia da HLP também pode ser ajustada a qualquer momento.
Desde o lançamento em julho de 2023, a HLP manteve quase sempre uma posição líquida de venda, fornecendo liquidez para traders de varejo e mantendo a lucratividade com essa posição líquida de venda durante um longo mercado em alta. Atualmente, o TVL é de 350 milhões de dólares, com um PNL de 50 milhões de dólares. A partir da curva total do PNL da HLP e do PNL de três endereços estratégicos, a equipe da Hyperliquid está utilizando as taxas para manter uma APR relativamente positiva para a HLP.
Fonte: Site oficial da Hyperliquid
Em termos de volume de negociação e posições, a Hyperliquid está se desenvolvendo rapidamente, especialmente nos últimos dois meses. Com o airdrop de $HYPE e o aumento contínuo de preços, vários dados da plataforma atingiram picos entre 17 e 20 de dezembro.
Dados de volume de negociação, posições e contagem de usuários da Hyperliquid em 2024, Fonte: Site oficial da Hyperliquid.
No campo das exchanges descentralizadas de derivativos, a Hyperliquid tem dominado desde junho deste ano, e nos últimos dois meses, a diferença entre outras exchanges descentralizadas de derivativos e a Hyperliquid aumentou ainda mais, com uma diferença de magnitude já estabelecida.
Participação do volume de negociação da exchange descentralizada, Fonte: Dune
Classificação do volume de negociação das exchanges descentralizadas nos últimos 7 dias, Fonte: DeFiLlama
Em termos de avaliação e volume de negociação, a Hyperliquid parece ter como objeto de comparação mais apropriado as exchanges centralizadas.
Data da captura: 28 de dezembro de 2024, Fonte: Coingecko
Os dados recentes da Hyperliquid mostraram uma queda acentuada (o volume de negociação máximo em um dia foi de 10,4 bilhões de dólares, mas nos últimos dias ficou abaixo de 5 bilhões). No entanto, suas posições ainda representam 10% da Binance, e seu volume de negociação é de cerca de 6% da Binance; as posições e volumes de negociação são aproximadamente equivalentes a 15% da Bitget e Bybit. No período de maior atividade (de 17 a 20 de dezembro), as posições da Hyperliquid chegaram a 12% da Binance, com um volume de negociação chegando a 9% da Binance; os dados de posições e volumes de negociação estavam próximos de 20% da Bybit e Bitget.
De modo geral, a exchange de derivativos da Hyperliquid está se desenvolvendo rapidamente e já consolidou uma vantagem de liderança no campo das exchanges descentralizadas, reduzindo a diferença em relação às exchanges centralizadas líderes para menos de 10 vezes.
2.2 Exchanges à Vista
A exchange à vista da Hyperliquid também opera na forma de um livro de ordens. Em termos de arquitetura do produto e padrão de taxas, é consistente com a exchange de derivativos.
Atualmente, a exchange à vista da Hyperliquid só lista ativos nativos da Hyperliquid que atendem ao padrão HIP-1, não listando tokens de outras cadeias.
Tokens de negociação à vista da Hyperliquid com capitalização de mercado elevada.
HIP-1 (listagem descentralizada)
O HIP-1 é semelhante ao ERC-20 ou SPL-20, sendo o padrão de token da rede Hyperliquid. No entanto, ao contrário do ERC-20 e SPL-20, o custo de criar um token HIP-1 é bastante alto, pois o sucesso da criação do token HIP-1 significa a qualificação para listagem na exchange à vista da Hyperliquid.
O HIP-1 da Hyperliquid é realizado publicamente por meio de um leilão holandês, especificamente:
Todos podem participar do leilão, com o preço inicial do leilão sendo o dobro do preço da última transação, e, ao longo de 31 horas, ele diminuirá linearmente até 10.000U (esse valor é ajustável, anteriormente era menor, mas foi recentemente ajustado para 10.000U). O primeiro desenvolvedor a fazer uma oferta bem-sucedida obterá um direito de criar um TICKER, que poderá ser listado na exchange à vista da Hyperliquid, com o valor do leilão pago em USDC.
Os preços de leilão e transação recentes:
Fonte: ASXN
Os Tickers que já foram criados e merecem atenção são (em ordem decrescente de valor de leilão):
GOD: Um jogo investido pela Pantera
CREAM: Um antigo projeto de empréstimos afetado por hackers, relacionado ao Machibigbrother
ANIME: É o ticker token da Azuki, rumores dizem que foi adquirido pela equipe AZUKI, mas ainda não confirmado oficialmente.
MON: Emitido pela empresa do jogo Pixelmoon
SWELL: Protocólo de staking e re-staking no ecossistema Ethereum.
RIFT: Protocólo de jogo baseado em Virtual J3ff
GAME: Rumores dizem que foi adquirido com base em Virtual, mas ainda não confirmado oficialmente.
ANZ: Protocólo de stablecoin da base chain.
SOVRN: Antigo BreederDAO (um projeto de plataforma de ativos de jogos financiado pela a16z e Delphi), que será lançado na Hyperliquid.
FARM: Jogo de pets AI nativo da Hyperliquid, lançado pela plataforma Hyperfun.
ETHC: Projeto de mineração relacionado ao Machibigbrother.
SOLV: Protocólo de staking de Bitcoin, financiado pela BN Labs, ainda não lançou tokens.
O SOLV pode ser considerado um ponto de demarcação para os leilões HIP-1, que anteriormente era mais sobre memes e lógica de domínio, a ticker frequentemente tinha um significado simbólico, e o foco da especulação era a singularidade dentro do ecossistema.
Após o SOLV, a maioria dos projetos passa a lutar por posições ecológicas e qualificações de listagem, e os preços também começam a subir gradualmente, com o GOD sendo leiloado por quase 1 milhão de dólares. Os projetos têm um foco predominante em entretenimento, com jogos e NFTs ocupando a maior parte, mas também há projetos DeFi como Solv, Swell e Cream.
Além disso, é possível observar que, como uma exchange, a taxa de "listagem" à vista da Hyperliquid se estabilizou em mais de 100 mil dólares nos últimos meses, aproximando-se das taxas de listagem de algumas exchanges centralizadas de segunda linha.
Por meio do HIP1, a Hyperliquid estabeleceu um mecanismo de "listagem descentralizada". As taxas de listagem pagas são determinadas pelos participantes do mercado, evitando os problemas de listagem das exchanges centralizadas. Por outro lado, as taxas de listagem coletadas são utilizadas para recompra e queima de HYPE, o que também beneficia o desempenho de preço do HYPE e os indicadores de avaliação.
HIP-2 (AMM da Hyperliquid)
Como a negociação à vista da Hyperliquid opera na forma de um livro de ordens, é difícil garantir a liquidez para novas moedas. A Hyperliquid introduziu o HIP-2 para resolver o problema da liquidez inicial dos tokens criados através do HIP-1.
Simplificando, o HIP2 fornece um sistema automatizado de market making, permitindo que desenvolvedores façam market making automaticamente com tokens gerados pelo HIP-1. A lógica de market making consiste em fazer market making linear dentro de um intervalo, onde os desenvolvedores especificam os limites superior e inferior de preço do intervalo e um ponto de divisão de compra e venda. O sistema automaticamente considera cada variação de 0,3% como uma célula, realizando market making automaticamente dentro do intervalo.
A imagem abaixo é de um livro de ordens usando HIP-2 e suas configurações de parâmetros:
Após o lançamento do HIP-2, muitos novos tokens do ecossistema Hyperliquid optaram por usar esse mecanismo AMM da Hyperliquid. Atualmente, o total de USDC no HIP-2 já ultrapassou 25 milhões de dólares.
O volume médio diário de negociação à vista da Hyperliquid nos últimos 30 dias foi de cerca de 400 milhões de dólares, classificando-se entre os dez primeiros DEXs, com volumes de negociação semelhantes aos da Curve, Lifinity e Orca.
Fonte: DeFillama
2.3 HyperEVM
A HyperEVM ainda não foi lançada. Nos documentos oficiais da Hyperliquid, a RustVM, que atualmente opera as exchanges de derivativos e à vista, é chamada de Hyperliquid L1, enquanto a HyperEVM é chamada de EVM. De acordo com as definições em sua documentação oficial, a HyperEVM não é uma cadeia independente:
A Hyperliquid L1 possui uma EVM genérica como parte do estado da blockchain. Importante notar que a HyperEVM não é uma cadeia independente, mas parte da L1, garantindo segurança com o mesmo mecanismo de consenso HyperBFT. Isso permite que a EVM interaja diretamente com componentes nativos da L1, como livros de ordens à vista e perpétuos.
O relatório da ASXN descreve a arquitetura da Hyperliquid na imagem abaixo:
A Hyperliquid opera com duas camadas de execução (RustVM e HyperEVM) em uma camada de consenso (HyperBFT). Seus contratos e funcionalidades principais de negociação à vista estão na RustVM, que também se concentrará nesses dois dAPPs principais, enquanto outros dAPPs estarão na HyperEVM.
Sobre a HyperEVM, de acordo com a documentação da equipe, sabemos que:
Diferente da RustVM onde a Hyperliquid atualmente opera, a HyperEVM é sem permissão, o que significa que qualquer desenvolvedor pode desenvolver aplicativos e emitir ativos (FT ou NFT) nela.
A HyperEVM terá interoperabilidade com a Hyperliquid L1, como os oráculos da L1 que podem ser utilizados pela HyperEVM, enquanto algumas transferências de tokens também podem ser feitas entre os dois VMs. (não será totalmente interoperável, pois os ativos na L1 são "permissivos", incluindo apenas USDC e ativos gerados através da HIP-1, enquanto os ativos da HyperEVM são muito mais variados)
A HyperEVM usará o token nativo $HYPE como gás, enquanto a Hyperliquid L1 atualmente não exige que os usuários paguem gás.
O autor não tinha visto anteriormente uma estrutura de produto semelhante no mundo das criptomoedas, e não está claro como casos típicos de combinabilidade DeFi na rede Ethereum, como "depositar ETH no Lido para obter stETH, depois depositar stETH no Aave para emprestar USDC e, em seguida, usar USDC para comprar o token Meme PEPE", seriam implementados na HyperEVM e na Hyperliquid L1 (isso pode ser o padrão para definir se é uma cadeia ou duas cadeias). No entanto, na compreensão atual do autor, a relação entre HyperEVM e Hyperliquid L1 pode ser mais semelhante à relação entre uma L2 com certa interoperabilidade e uma L1, ou à relação entre uma exchange centralizada e sua cadeia EVM de exchange (como a relação entre Binance e BNB Chain ou Coinbase e Base Chain).
Atualmente, a testnet HyperEVM está funcionando normalmente, e vários validadores já começaram a participar da validação da testnet HyperEVM, incluindo nomes conhecidos como Chorus One, Figment, B Harvest, Nansen, entre outros.
Lista de nós validador da testnet HyperEVM, Fonte: ASXN
Como a RustVM não está aberta a todos os desenvolvedores, atualmente existem poucos aplicativos desenvolvidos com base na Hyperliquid usando RustVM, sendo a maioria ferramentas de auxílio de negociação:
Como os bots de negociação do Telegram Hyperfun (token HFUN), bots de negociação social do Telegram pvp.trade, terminais de negociação tealstreet e Insilico, e agregadores de negociação de derivativos como Ragetrade, etc.
A HyperEVM estará aberta a todos os desenvolvedores, com muitos projetos planejados para lançamento na HyperEVM. Além de alguns dos projetos mencionados anteriormente que obtiveram com sucesso tokens HIP-1, a imagem abaixo e o site Hypurr.co listam uma parte considerável.
A mecânica específica da HyperEVM e sua relação com a Hyperliquid L1 ainda precisam ser esclarecidas quando ela for oficialmente lançada. Atualmente, a equipe oficial ainda não divulgou um cronograma de lançamento para a HyperEVM.
Resumo: A atual posição comercial da Hyperliquid é semelhante a de grandes grupos de trading, com seu negócio central sendo trading + operação da L1, tornando-se um concorrente direto de grandes grupos de trading. Embora o modelo de negócios seja consistente, ao contrário dos grupos de trading existentes, a Hyperliquid optou por construir suas operações de trading na cadeia. Em comparação com os CEX que exigem permissões e cujos dados são opacos, a vantagem da plataforma de trading da Hyperliquid reside no acesso sem permissões (sem necessidade de KYC), dados de negócios transparentes e verificáveis, melhor combinabilidade e custos operacionais gerais mais baixos, permitindo que ela transfira mais receita e lucro para seu token HYPE.
3. Equipe da Hyperliquid, Modelo Econômico dos Tokens e Avaliação
3.1 Equipe
A Hyperliquid tem dois co-fundadores, Jeff Yan e iliensinc, que são alumni da Universidade de Harvard. Antes de ingressar no setor de criptomoedas, Jeff trabalhou na Google e na Hudson River Trading. A equipe da Hyperliquid é bastante enxuta; de acordo com o relatório da ASXN em setembro, a equipe conta com 10 membros, dos quais 5 são engenheiros, o que é especialmente notável para uma exchange de derivativos com um volume diário superior a 10 bilhões.
A partir do processo que a equipe Hyperliquid está construindo para todo o produto, especialmente sua insistência em desenvolver com capital próprio, construir uma cadeia de alto desempenho que implemente um livro de ordens totalmente on-chain e a inovadora HIP-1, a equipe, embora enxuta, sempre se destacou pela capacidade de resolver problemas com base em princípios fundamentais.
3.2 Modelo Econômico do $HYPE
$HYPE tem um total de 1 bilhão de tokens e será lançado oficialmente em 29 de novembro de 2024. Como não houve financiamento, não há porções para investidores, a distribuição é a seguinte:
31,0% da distribuição de tokens foi distribuída proporcionalmente aos usuários iniciais da Hyperliquid durante a airdrop, totalmente circulante.
38,888% para futuras emissões e recompensas à comunidade.
23,8% alocado para a equipe, desbloqueado após 1 ano, com a maior parte sendo liberada entre 2027-2028, e parte continuando a ser liberada após 2028.
6,0% para a Hyper Foundation.
0,3% para subsídios comunitários.
0,012% para HIP-2.
A equipe e a comunidade distribuem globalmente em uma proporção de 3:7. A situação atual dos endereços de detenção é a seguinte:
Excluindo endereços da comunidade, da equipe e da fundação, o maior endereço detentor atualmente é o fundo de assistência (Assistance Fund, abreviado como AF), que detém 1,16% do total de HYPE e 3,74% do volume circulante.
Atualmente, a Hyperliquid abrange duas partes que envolvem taxas: taxas de negociação e taxas de leilão HIP-1. As taxas de negociação incluem taxas de negociação à vista e de contratos, taxas de financiamento de contratos e taxas de liquidação de contratos. Como a Hyperliquid L1 não cobra taxas de gás dos usuários, e a HyperEVM ainda não foi lançada, a receita atual da Hyperliquid não inclui taxas de gás de negociação.
De acordo com as afirmações da equipe nos documentos:
Na maioria dos outros protocolos, a equipe ou os insiders são os principais beneficiários das taxas. Na Hyperliquid, as taxas são totalmente direcionadas à comunidade (HLP e fundo de assistência). Para segurança, o fundo de assistência mantém a maior parte de seus ativos em HYPE, que é o ativo nativo mais líquido na Hyperliquid L1.
Na maioria dos outros protocolos, a equipe ou os insiders são os principais beneficiários das taxas. Na Hyperliquid, as taxas são totalmente direcionadas à comunidade (HLP e fundo de assistência). O fundo de assistência mantém a maior parte de seus ativos em HYPE, que é o ativo nativo mais líquido na Hyperliquid L1.
Todas as taxas são totalmente atribuídas a HLP e AF. No entanto, a equipe não informou claramente a proporção das taxas entre HLP e AF.
Felizmente, os dados da Hyperliquid L1 são todos públicos e, de acordo com a lógica de previsão de @stevenyuntcap, até o início de dezembro, a Hyperliquid acumulou 44 milhões de dólares em subsídios para HLP desde seu lançamento, enquanto o capital inicial do AF para a compra de HYPE foi de 52 milhões de dólares, resultando em uma receita acumulada total da Hyperliquid de 96 milhões de dólares até o início de dezembro, com a proporção de distribuição total de receita entre HLP e AF de 46%:54%. (Além disso, podemos usar o volume total de negociação acumulado da Hyperliquid de 428 bilhões de dólares durante esse período para calcular que a taxa média de contratos da Hyperliquid é de cerca de 0,0225%).
Como a AF comprou todos os HYPE durante este período, podemos simplificar que 46% da receita de negociações de contratos perpétuos da Hyperliquid foi distribuída à oferta (detentores de HLP) e 54% foi utilizada para recompra do token $HYPE.
Claro, além das taxas de negociação de contratos perpétuos, a Hyperliquid terá mais duas fontes de receita que beneficiarão os detentores de HYPE: as taxas de leilão do HIP-1 e a parte de USDC das taxas de negociação à vista. Atualmente, essas duas fontes de receita também vão diretamente para o AF para a recompra de HYPE (incluindo a parte de HYPE das taxas de negociação à vista do HYPE-USDC, que atualmente é queimada, totalizando 110 mil HYPE queimados).
Atualmente, a estratégia da AF ainda é comprar HYPE com todo o USDC acumulado periodicamente, portanto, podemos simplificar o rastreamento dos lucros da Hyperliquid com base nos dados de entrada de USDC da AF e no impulso de recompra de HYPE. De acordo com os dados do hyperdata.info, atualmente a AF acumulou mais de 77 milhões de dólares em entrada de USDC, superando 25 milhões de dólares no último mês, com recompra diária de cerca de 1 milhão de dólares em HYPE.
Em 30 de dezembro de 2024, a Hyperliquid lançou oficialmente a funcionalidade de staking de HYPE, com a taxa de retorno do staking de HYPE atualmente em cerca de 2,5%. Essa parte dos rendimentos inclui apenas os rendimentos da camada de consenso PoS fixo, cuja taxa de retorno é referenciada pela taxa de retorno da camada de consenso do Ethereum (a taxa de retorno é inversamente proporcional ao quadrado da quantidade de HYPE staked). Atualmente, além dos 300 milhões de tokens da equipe e fundação, quase 30 milhões de tokens de usuários também participaram do staking.
Olhando para o futuro, o modelo econômico do HYPE ainda possui várias possibilidades de ajustes, como:
Lançamento da HyperEVM,
$HYPE é usado como gás para HyperEVM
A distribuição de receita da camada de execução é destinada aos stakers de HYPE (atualmente, os rendimentos de staking do HYPE incluem apenas)
As taxas são redistribuídas para os detentores de $HYPE.
Taxas de staking de $HYPE com desconto.
3.3 Avaliação
A seguir, exploraremos duas estruturas de avaliação para a Hyperliquid. Antes de começar, é importante notar que:
Os dados da Hyperliquid mudam drasticamente - sua capitalização de mercado, TVL, receita, dados de usuários, etc., tiveram aumentos de várias vezes ou até dezenas de vezes nos últimos 30 dias, seguidos por uma retração de 50%. A intensidade das mudanças nos próprios indicadores é muito mais significativa do que as métricas de avaliação listadas a seguir. O quadro de avaliação a seguir é mais apropriado como referência de avaliação a longo prazo.
O preço do HYPE é atualmente o maior fundamento da Hyperliquid; o aumento acentuado de seus dados é mais resultado da alta do preço do HYPE, e não "porque a Hyperliquid tem esses ótimos dados, que resultou em tal preço".
Estrutura 1: Comparação com BNB
A principal tese da Hyperliquid é o "Binance on-chain" proposto pela messari:
Essa analogia é razoável e pode ser um bom quadro de referência; Binance/BNB pode ser realmente o objeto de comparação mais adequado para Hyperliquid/HYPE.
O núcleo das operações da Hyperliquid é a exchange de derivativos e a exchange à vista, que corresponde diretamente ao principal negócio da Binance.
A HyperEVM pode ser comparada ao BNBChain. Embora a HyperEVM ainda não tenha sido lançada, com base no design atual, tanto o HYPE quanto o BNB podem ser usados como gás da cadeia EVM e ambos podem ser staked para obter rendimentos.
Tanto o HYPE quanto o BNB podem se beneficiar diretamente das taxas de negociação da plataforma.
A seguir, compararemos a Hyperliquid com a Binance, separando entre exchange de derivativos, exchange à vista e EVM.
Exchange de Derivativos:
Como mencionado anteriormente, os dados de posições e volumes da Hyperliquid estão, em média, em torno de 10% dos dados correspondentes da Binance, portanto, podemos estimar que no módulo da exchange de derivativos, HYPE = 10% BNB.
Exchange à Vista:
Nos últimos trinta dias, o volume médio diário de negociação à vista da Hyperliquid foi de cerca de 400 milhões de dólares, enquanto a Binance, excluindo o par FDUSD sem taxa, teve um volume médio diário de 26 bilhões de dólares, resultando em HYPE = 1,5% BNB.
EVM:
De acordo com a lógica mencionada acima, acreditamos que a relação entre a HyperEVM e a Hyperliquid L1 é mais semelhante à relação entre a exchange Binance e a BNBChain.
A HyperEVM ainda não foi lançada, portanto não podemos confirmar quanto TVL será migrado da RustVM para a HyperEVM. Contudo, considerando a arquitetura do produto e a experiência correspondente, a lógica geral ainda é baseada na migração dos usuários existentes da exchange. Listamos os dados da Binance e Coinbase e, considerando o entusiasmo do mercado em relação ao Hype, supomos que 10% do TVL da exchange será migrado para a cadeia (ainda otimista, mas atualmente a maioria dos artigos que usam a avaliação TVL presume que 100% do TVL da Hyperliquid será migrado para a HyperEVM). Com isso, calculamos que HYPE = 3% BNB.
Modelo Econômico
Além disso, também precisamos considerar as diferenças entre o modelo econômico do HYPE e o do BNB.
A partir da análise do modelo econômico do HYPE mencionada anteriormente, pode-se perceber que atualmente o HYPE converte 54% da receita bruta da plataforma e 100% do lucro líquido em recompra ou queima de HYPE.
O BNB anteriormente sempre utilizou 20% do lucro líquido da exchange Binance para recompra do BNB, mas após a desconexão da recompra e do lucro líquido da plataforma em 2021, não sabemos qual é a proporção de capacitação do lucro líquido da Binance em relação ao BNB. No entanto, com a tendência de mudança nos dados de queima e a posição de mercado da Binance durante o mesmo período, parece que a proporção de queima de lucro líquido se mantém em níveis semelhantes.
Do ponto de vista do modelo econômico (para os detentores de tokens), o HYPE é significativamente superior ao BNB.
Fonte dos dados históricos de queima do BNB
Vale a pena mencionar que a proporção da receita da Hyperliquid que flui para o token HYPE é de 54%, e esse valor ainda tem espaço para aumentar. Devido a questões mecânicas, o HLP manteve uma grande posição de venda de criptomoedas com USDC como colateral durante o mercado em alta, que teve um aumento superior a 200% desde julho de 2023. Embora a estratégia do HLP tenha se mantido equilibrada, ainda é necessário pagar uma APR superior a 30% para manter os fundos dentro do HLP.
Histórico de posições líquidas do HLP, Fonte: Site oficial da Hyperliquid
No futuro, à medida que o mercado atinge seu pico, a tendência geral de usuários de criptomoedas como compradores líquidos de derivativos não mudará. A probabilidade de os rendimentos da estratégia do HLP aumentarem em mercados de volatilidade e baixa (como vimos nas taxas históricas de GLP da GMX e Vaults da GNS) também aumentará. A Hyperliquid pode não precisar alocar uma grande proporção de sua receita para pagamento de aluguel ao HLP, e a margem líquida da Hyperliquid ainda pode aumentar.
Falando sobre a margem líquida, não sabemos exatamente qual é a margem líquida da Binance, mas podemos ter uma ideia dos custos operacionais de exchanges centralizadas através do relatório da Coinbase, que é uma empresa listada.
Relatório trimestral da Coinbase 24Q3
Em 2023, a despesa operacional da Coinbase (pesquisa e desenvolvimento, administração, vendas e despesas de transferência) ultrapassou 600 milhões de dólares por trimestre, o que representa praticamente toda a receita, com uma margem líquida próxima de 0; em 2024, com a explosão do mercado, sua margem líquida melhorou significativamente, mas ainda não atingiu 30%.
A partir da comparação dos números acima, podemos ver claramente a vantagem da margem líquida da Hyperliquid (modelo econômico) em relação ao trading centralizado. Também podemos observar um evento específico: como a questão da listagem é tratada, para ilustrar essa vantagem.
As listagens em exchanges centralizadas geralmente contam com uma equipe dedicada de listagens. Eles precisam acompanhar tendências de mercado e negociar com várias equipes de projetos para cobrar taxas de listagem e/ou tokens dos projetos. A exchange centralizada também precisa pagar salários e comissões consideráveis à equipe de listagem, além de salários à equipe de controle interno para monitorar possíveis problemas de conflitos de interesse durante o processo de listagem.
O processo de listagem de novas moedas da Hyperliquid, HIP-1, como mencionado, opera automaticamente com código previamente definido, reduzindo os custos operacionais de novas listagens a quase zero, permitindo que a receita da "taxa de listagem" seja inteiramente alocada aos detentores de HYPE.
Em resumo, em 31 de dezembro de 2024, temos a seguinte comparação:
Negociação de Derivativos: HYPE = 10% BNB
Negociação à Vista: HYPE = 1,5% BNB
EVM (estimativa): HYPE = 3% BNB
Modelo Econômico: HYPE é significativamente superior ao BNB.
Capitalização de Mercado Circulante: HYPE = 9% BNB.
Capitalização de Mercado Total: HYPE = 27% BNB.
A negociação de derivativos é atualmente o principal negócio da Hyperliquid, e em uma comparação de avaliação deve ter um peso relativamente alto. Na visão do autor, embora o valor de mercado atual do HYPE não possa ser considerado barato, também não é excessivamente caro.
Estrutura 2: PS
O HYPE tem mecanismos de recompra e queima de tokens, que afetam diretamente o token HYPE, podendo ser utilizado o indicador PS para avaliação, conforme detalhado a seguir:
Taxas de negociação de contratos:
Baseamo-nos em uma taxa média de 0,0225% para taxas de negociação de contratos e estimamos que o lucro seja distribuído entre HLP e AF na proporção de 46:54.
No último mês, a receita dos contratos da Hyperliquid foi de 154,7 bilhões de dólares * 0,0225% = 34,8 milhões de dólares, dos quais cerca de 54% foram destinados à AF para recompra de HYPE, totalizando 18,79 milhões de dólares, correspondendo a um lucro líquido anualizado de 225,5 milhões de dólares.
Taxa de leilão HIP-1:
No último mês, a receita foi de 6,1 milhões de dólares, com uma proporção de distribuição de HLP e AF de 46:54. Essa parte corresponde a um lucro líquido anualizado de 39,5 milhões de dólares.
Taxa de negociação à vista:
As taxas de negociação à vista da Hyperliquid têm a mesma estrutura de taxas que as negociações de contratos. A maneira de distribuir a parte do USDC nas taxas também é idêntica à das negociações de contratos, ou seja, o lucro é dividido entre HLP e AF na proporção de 46:54. As taxas de negociação de outros tokens durante as negociações à vista (como HYPE-USDC, onde o comprador de HYPE paga a taxa em USDC e o vendedor de HYPE paga a taxa em HYPE) são diretamente queimadas.
Portanto, precisamos calcular a contribuição das taxas de negociação à vista para o lucro líquido do HYPE em duas partes:
Parte do HYPE: pode ser consultada diretamente através do explorador de blocos; o TGE do token HYPE ocorreu exatamente há 30 dias, com 110.490 tokens HYPE queimados, correspondendo a uma queima anualizada de 1.325.880 tokens, avaliada em cerca de 37 milhões de dólares com base no preço atual.
Parte do USDC: nos últimos 30 dias, o volume de negociação à vista da Hyperliquid foi de 11,5 bilhões de dólares, e a parte utilizada para recompra de HYPE no volume de negociação à vista = 11,5 bilhões de dólares * 0,0225 * 54% = 1,397 milhões de dólares, correspondendo a um lucro líquido anualizado de 16,77 milhões de dólares.
Com base nas três partes de taxas mencionadas, calculamos anualmente, resultando em um montante de 318.770.000 dólares destinado à recompra de HYPE.
Calculando pela capitalização de mercado circulante, o P/S do HYPE é 29,4; calculando pela capitalização de mercado totalmente circulante, o P/S do HYPE é 88.
Listamos alguns projetos de criptomoedas que são comparáveis à Hyperliquid em termos de métricas de P/S circulante:
Pode-se observar que a avaliação P/S da L1 é significativamente maior do que a das aplicações, enquanto a avaliação P/S da Hyperliquid é significativamente menor em comparação com outras L1 comparáveis.
As duas estruturas de avaliação para o HYPE precisam ser novamente ressaltadas:
Os dados da Hyperliquid mudam drasticamente - sua capitalização de mercado, TVL, receita, dados de usuários, etc., tiveram aumentos de várias vezes ou até dezenas de vezes nos últimos 30 dias, seguidos por uma retração de 50%. A intensidade das mudanças nos próprios indicadores é muito mais significativa do que as métricas de avaliação listadas a seguir. O quadro de avaliação a seguir é mais apropriado como referência de avaliação a longo prazo.
O preço do HYPE é atualmente o maior fundamento da Hyperliquid; o aumento acentuado de seus dados é mais resultado da alta do preço do HYPE, e não "porque a Hyperliquid tem esses ótimos dados, que resultou em tal preço".
4. Riscos
Os riscos enfrentados pela Hyperliquid incluem:
Risco de capital; atualmente, todos os fundos da Hyperliquid estão armazenados em sua ponte da rede Arbitrum, a segurança desse contrato inteligente e a segurança da multi-assinatura de 3/4 da equipe que gerencia todos os fundos são cruciais.
Risco de código, incluindo o risco atual da L1 e o risco da HyperEVM. A Hyperliquid adota uma arquitetura e consenso inovadores, e o fato de sua L1 não ser open-source atualmente reduz a possibilidade de ataques, mas à medida que a Hyperliquid cresce em escala e influência, e com o lançamento da HyperEVM, a possibilidade de ataques ou falhas de código aumenta gradualmente.
Risco de oráculo, que é um risco inerente a todas as exchanges de derivativos.
Perda de vantagem comparativa devido à regulamentação; a ausência de necessidade de KYC é atualmente a maior vantagem comparativa da Hyperliquid em relação às exchanges centralizadas. À medida que a Hyperliquid continua a crescer, pode haver exigências regulatórias relacionadas a lavagem de dinheiro.
Fontes referenciadas:
https://hyperfnd.medium.com/hype-genesis-1830a4dc2e3f
https://newsletter.asxn.xyz/p/hyperliquid-the-hyperoptimized-ord
https://data.asxn.xyz/dashboard/hl-auctions
https://hypurrscan.io/stats
https://hypurrscan.io/token/0x0d01dc56dcaaca66ad901c959b4011ec
https://www.hypeburn.fun/
https://www.prestolabs.io/research/hyperliquid-the-hype-begins#4.1-Decentralization
https://x.com/0xak_/status/1871051318267445562
https://x.com/Darrenlautf/status/1869961681671184629
https://x.com/stevenyuntcap/status/1863643385002652044
https://hyperdata.info/
