Título original: Stablecoin Playbook: Transformando Bilhões em Trilhões
Autor: Rui Shang, SevenX Ventures
Compilação: Mensh, ChainCatcher
Visão geral: 8 principais oportunidades relacionadas a stablecoins —
A geração mais jovem é nativa digital, e as stablecoins são sua moeda natural. Com a inteligência artificial e a Internet das Coisas impulsionando bilhões de microtransações automatizadas, as finanças globais precisam de soluções monetárias flexíveis. As stablecoins, como 'API monetária', se transferem sem problemas como dados da Internet, atingindo um volume de transações de 4,5 trilhões de dólares em 2024, número que deve aumentar à medida que mais instituições reconheçam que as stablecoins representam um modelo de negócios incomparável — a Tether obteve 5,2 bilhões de dólares de lucro no primeiro semestre de 2024 através do investimento em suas reservas em dólares.
Na competição entre stablecoins, mecanismos criptográficos complexos não são a chave; a alocação e a adoção real são essenciais. Sua adoção se manifesta principalmente em três áreas-chave: nativa a cripto, totalmente bancarizada e no mundo sub-bancarizado.
Em um mundo nativo a cripto de 29 trilhões de dólares, as stablecoins são a porta de entrada para DeFi, essenciais para negociações, empréstimos, derivativos, agricultura de liquidez e RWA. As stablecoins nativas a cripto competem através de incentivos de liquidez e integração DeFi.
Em um mundo totalmente bancarizado de mais de 400 trilhões de dólares, as stablecoins aumentaram a eficiência financeira, principalmente para pagamentos B2B, P2P e B2C. As stablecoins se concentram em regulamentação, licenciamento e alocação utilizando bancos, redes de cartões, pagamentos e comerciantes.
Em um mundo sub-bancarizado, as stablecoins oferecem acesso ao dólar, promovendo inclusão financeira. As stablecoins são usadas para poupança, pagamentos, câmbio e geração de rendimento. A promoção em mercados de base é crucial.
Nativos do mundo cripto
No segundo trimestre de 2024, as stablecoins representaram 8,2% do valor total de mercado cripto. Manter a estabilidade da taxa de câmbio ainda é desafiador, e incentivos únicos são fundamentais para expandir a alocação on-chain, sendo a questão central a limitação das aplicações on-chain.
Guerra pela ancoragem do dólar
Stablecoins lastreadas em moeda fiduciária dependem de relações bancárias:
93,33% são stablecoins lastreadas em moeda fiduciária. Elas oferecem maior estabilidade e eficiência de capital, com os bancos tendo a palavra final sobre o resgate. Emissores regulamentados como Paxos, devido ao seu sucesso em resgatar bilhões de BUSD, se tornaram emissores de dólares para o PayPal.
Stablecoins CDP melhoram colaterais e liquidações para aumentar a estabilidade da taxa de câmbio:
3,89% são stablecoins de posições de dívida colateralizada (CDP). Elas usam criptomoedas como colateral, mas enfrentam problemas de escalabilidade e volatilidade. Até 2024, os CDPs melhoraram sua resiliência ao aceitar liquidez e colaterais mais estáveis e amplos, como o GHO da Aave que aceita qualquer ativo na Aave v3, e o crvUSD da Curve recentemente adicionou USDM (ativos reais). Liquidações parciais estão melhorando, especialmente a liquidação suave do crvUSD, que fornece amortecimento para inadimplências adicionais através de seu market maker automatizado (AMM) personalizado. No entanto, o modelo de incentivo de ve-token enfrenta problemas, pois após liquidações em larga escala, quando a avaliação do CRV diminui, a capitalização de mercado do crvUSD também se reduz.
Dólares sintéticos utilizam hedge para manter a estabilidade:
O USDe da Ethena sozinho capturou 1,67% do mercado de stablecoins em um ano, com uma capitalização de 3 bilhões de dólares. É um dólar sintético delta neutro, que se defende contra volatilidade abrindo posições vendidas em derivativos. Espera-se que as taxas de financiamento se comportem bem no próximo mercado em alta, mesmo após flutuações sazonais. No entanto, sua viabilidade a longo prazo depende fortemente de exchanges centralizadas (CEX), o que é questionável. À medida que produtos similares proliferam, o impacto de fundos menores na Ethereum pode diminuir. Esses dólares sintéticos podem ser suscetíveis a eventos de cisne negro e, durante mercados em baixa, podem manter apenas taxas de financiamento modestas.
Stablecoins algorítmicas caíram para 0,56%.
Desafios na orientação da liquidez
Stablecoins cripto utilizam rendimentos para atrair liquidez. Fundamentalmente, seus custos de liquidez incluem a taxa de juros livre de risco mais o prêmio de risco. Para se manterem competitivas, os rendimentos das stablecoins devem ser pelo menos equivalentes às taxas de títulos do Tesouro (T-bill) — já vimos os custos de empréstimo das stablecoins caírem à medida que as taxas de T-bill atingem 5,5%. sFrax e DAI estão na vanguarda da exposição a títulos do Tesouro. Até 2024, vários projetos RWA melhoraram a combinabilidade de títulos do Tesouro on-chain: CrvUSD usará o USDM da Mountain como colateral, enquanto o USDY da Ondo e o USDtb da Ethena são apoiados pela Blackstone através do BUIDL.
Com base nas taxas de juros de títulos do Tesouro, as stablecoins adotam várias estratégias para aumentar o prêmio de risco, incluindo incentivos de orçamento fixo (como distribuições em exchanges descentralizadas, que podem levar a restrições e espirais de morte); taxas de usuários (ligadas ao volume de negociação de empréstimos e contratos perpétuos); arbitragem de volatilidade (caindo quando a volatilidade diminui); e utilização de reservas, como staking ou re-staking (falta de atratividade).
Em 2024, estratégias de liquidez inovadoras estão surgindo:
Maximizando os rendimentos on-chain: Embora atualmente muitos rendimentos venham da inflação de DeFi autossustentável como incentivo, estratégias mais inovadoras estão emergindo. Projetos como o CAP visam direcionar lucros de MEV e arbitragem diretamente para os detentores de stablecoins, oferecendo fontes de rendimento sustentáveis e mais robustas.
Compondo rendimentos com títulos do Tesouro: Utilizando novas capacidades de composição de projetos RWA, iniciativas como Usual Money (USD0) oferecem ‘teoricamente’ rendimentos ilimitados, com os rendimentos de títulos do Tesouro como referência — atraindo 350 milhões de dólares de provedores de liquidez e entrando no pool de lançamento da Binance. Agora (AUSD) também é uma stablecoin offshore que gera rendimentos com títulos do Tesouro.
Equilibrando altos rendimentos contra volatilidade: Stablecoins mais novas adotam abordagens de cesta diversificadas, evitando rendimentos e riscos de volatilidade únicos, oferecendo altos rendimentos equilibrados. Por exemplo, o Reservoir da Fortunafi aloca títulos do Tesouro, Hilbert, Morpho, PSM, e ajusta dinamicamente as partes, incorporando outros ativos de alto rendimento quando necessário.
O valor total bloqueado (TVL) é uma ilusão? Os rendimentos das stablecoins frequentemente enfrentam desafios de escalabilidade. Embora rendimentos de orçamento fixo possam trazer crescimento inicial, à medida que o valor total bloqueado aumenta, os rendimentos são diluídos, levando a um efeito de rendimento que diminui com o tempo. Sem rendimentos sustentáveis ou verdadeira utilidade em pares de negociação e derivativos após os incentivos, é improvável que seu valor total bloqueado permaneça estável.
Dilema do gateway DeFi
A visibilidade on-chain nos permite examinar a verdadeira natureza das stablecoins: são as stablecoins uma verdadeira representação da moeda como meio de troca ou apenas produtos financeiros para gerar rendimento?
Apenas as stablecoins com os melhores rendimentos são usadas como pares de negociação em CEXs:
Quase 80% das transações ainda ocorrem em exchanges centralizadas, com as principais CEXs apoiando suas stablecoins 'preferidas' (por exemplo, FDUSD da Binance, USDC da Coinbase). Outras CEXs dependem da liquidez transbordante de USDT e USDC. Além disso, as stablecoins estão lutando para se tornarem depósitos de margem nas CEXs.
Poucas stablecoins são usadas como pares de negociação em DEXs:
Atualmente, apenas USDT, USDC e um pequeno número de DAI são usados como pares de negociação. Outras stablecoins, como Ethena, têm 57% de seu USDe em staking em seu próprio protocolo, sendo mantidas puramente como produtos financeiros para gerar rendimento, muito longe de serem meios de troca.
Makerdao + Curve + Morpho + Pendle, alocação de combinação:
Mercados como Jupiter, GMX e DYDX tendem a usar USDC como depósito, já que o processo de cunhagem e resgate do USDT é mais suspeito. Plataformas de empréstimo como Morpho e AAVE preferem USDC devido à sua melhor liquidez na Ethereum. Por outro lado, o PYUSD é principalmente utilizado para empréstimos na Kamino da Solana, especialmente quando a Fundação Solana oferece incentivos. O USDe da Ethena é utilizado principalmente para atividades de rendimento na Pendle.
RWA subestimados:
A maioria das plataformas RWA, como a Blackstone, utiliza USDC como ativo de cunhagem por motivos de conformidade, além disso, a Blackstone também é acionista da Circle. O DAI teve sucesso em seus produtos RWA.
Expandindo o mercado ou explorando novos domínios:
Embora as stablecoins possam atrair provedores de liquidez principais através de incentivos, enfrentam um gargalo — a utilização de DeFi está em declínio. As stablecoins agora enfrentam uma encruzilhada: precisam esperar pela expansão das atividades de cripto nativas ou buscar novas utilidades além deste espaço.
Anomalias em um mundo totalmente bancarizado
Principais participantes estão agindo
A regulamentação global está gradualmente se tornando mais clara:
99% das stablecoins são lastreadas em dólares, e o governo federal tem influência final. Espera-se que após o mandato amigável ao cripto do presidente Trump, a estrutura regulatória dos EUA se torne mais clara, já que ele se comprometeu a reduzir as taxas de juros e proibir CBDCs, o que pode beneficiar as stablecoins. Um relatório do Tesouro dos EUA destacou o impacto das stablecoins na demanda por títulos do Tesouro de curto prazo, com a Tether possuindo 90 bilhões de dólares em dívida americana. Prevenir crimes cripto e manter a dominância do dólar também são motivações. Até 2024, vários países estabeleceram estruturas regulatórias sob princípios comuns, incluindo aprovações para a emissão de stablecoins, requisitos de liquidez e estabilidade das reservas, restrições ao uso de stablecoins em moeda estrangeira, e geralmente proibições sobre a geração de juros. Exemplos-chave incluem: MiCA (União Europeia), PTSR (Emirados Árabes Unidos), Sandbox (Hong Kong), MAS (Cingapura), PSA (Japão). É notável que as Bermudas se tornaram o primeiro país a aceitar o pagamento de impostos em stablecoins e a licenciar a emissão de stablecoins que geram juros.
Emissores licenciados ganham confiança:
A emissão de stablecoins requer capacidade técnica, conformidade entre regiões e uma gestão robusta. Os participantes-chave incluem Paxos (PYUSD, BUSD), Brale (USC) e Bridge (API B2B). A gestão de reservas é realizada por instituições confiáveis como BNY Mellon, que geram rendimento investindo em fundos geridos pela Blackstone. O BUIDL agora permite que projetos em blockchain mais amplos gerem rendimento.
Os bancos são os guardiões da retirada de fundos:
Embora a entrada de capital (moeda fiduciária para stablecoin) tenha se tornado mais fácil, os desafios de saída (stablecoin para moeda fiduciária) ainda existem, pois os bancos têm dificuldade em verificar a origem dos fundos. Os bancos preferem utilizar exchanges licenciadas como Coinbase e Kraken, que realizam KYC/KYB e possuem estruturas semelhantes de combate à lavagem de dinheiro. Embora bancos de alta reputação, como o Standard Chartered, tenham começado a aceitar saídas, bancos menores, como o DBS de Cingapura, estão agindo rapidamente. Serviços B2B como o Bridge agregam canais de saída e gerenciam volumes de transações de bilhões de dólares para clientes de alto perfil, incluindo a SpaceX e o governo dos EUA.
Os emissores têm a palavra final:
Como líder em stablecoins conformes, a Circle depende da Coinbase e busca licenças e parcerias globais. No entanto, à medida que instituições emitem suas próprias stablecoins, essa estratégia pode ser impactada, pois seu modelo de negócios é incomparável — a Tether, uma empresa com 100 funcionários, lucrou 5,2 bilhões de dólares no primeiro semestre de 2024 com a renda de seus reservatórios. Bancos como o JPMorgan já lançaram o JPM Coin para transações institucionais. A aquisição do Bridge pela Stripe mostra interesse em ter uma pilha de stablecoins, e não apenas integrar USDC. O PayPal também lançou o PYUSD para capturar rendimentos de reservas. Redes de cartões como Visa e Mastercard estão testando a aceitação de stablecoins.
Stablecoins aumentam a eficiência em um mundo bancarizado
Com base em emissores confiáveis, relações bancárias saudáveis e distribuidores como suporte, as stablecoins podem aumentar a eficiência de sistemas financeiros em larga escala, especialmente em pagamentos.
Sistemas tradicionais enfrentam limitações de eficiência e custo. Transferências dentro de aplicativos ou entre bancos oferecem liquidação instantânea, mas apenas dentro de seus ecossistemas. As taxas para pagamentos interbancários estão em torno de 2,6% (70% para o banco emissor, 20% para o banco receptor, 10% para a rede de cartões), e o tempo de liquidação é superior a um dia. As transações transfronteiriças têm custos ainda mais altos, cerca de 6,25%, e os tempos de liquidação podem levar até cinco dias.
Pagamentos com stablecoins oferecem liquidação instantânea ponto a ponto, eliminando intermediários. Isso acelera a velocidade de movimentação de fundos, reduzindo o custo de capital, além de oferecer funcionalidades programáveis, como pagamentos automáticos condicionais.
B2B (volume de transações anual de 120-150 trilhões de dólares): Bancos estão em uma posição ideal para impulsionar stablecoins. O JPMorgan desenvolveu o JPM Coin em sua blockchain Quorum, que até outubro de 2023 é utilizado em aproximadamente 1 bilhão de dólares em transações diariamente.
P2P (volume de transações anual de 1,8-2 trilhões de dólares): Carteiras eletrônicas e aplicativos de pagamento móvel estão em uma posição ideal, com o PayPal lançando o PYUSD, atualmente com uma capitalização de mercado de 604 milhões de dólares na Ethereum e Solana. O PayPal permite que usuários finais se registrem gratuitamente e enviem PYUSD.
B2C (volume de transações anual de 5,5-6 trilhões de dólares): As stablecoins precisam colaborar com POS, APIs bancárias e redes de cartões, com a Visa sendo a primeira a liquidar transações usando USDC em 2021.
Inovadores em um mundo sub-bancarizado
Economia do dólar sombra
Devido à severa desvalorização monetária e instabilidade econômica, os mercados emergentes têm uma necessidade urgente de stablecoins. Na Turquia, as compras de stablecoins representam 3,7% de seu PIB. As pessoas e as empresas estão dispostas a pagar um prêmio superior ao dólar fiduciário pelas stablecoins, com o prêmio de stablecoins na Argentina atingindo 30,5% e na Nigéria 22,1%. As stablecoins oferecem acesso ao dólar e inclusão financeira.
A Tether domina este espaço com um histórico confiável de 10 anos. Mesmo enfrentando relações bancárias complexas e crises de resgate — em abril de 2019, a Tether admitiu que apenas 70% do USDT era apoiado por reservas — sua paridade permanece estável. Isso se deve ao fato de que a Tether construiu uma forte economia do dólar sombra: em mercados emergentes, as pessoas raramente trocam USDT por moeda fiduciária, considerando-o como dólar, uma ocorrência especialmente evidente em regiões como África e América Latina, onde é usado para pagar trabalhadores, faturas, etc. A Tether alcançou isso sem incentivos, apenas pela sua longevidade e utilidade contínua, aumentando sua credibilidade e aceitação. Este deve ser o objetivo final de cada stablecoin.
Aquisição de Dólares
Remessas: Remessas desiguais desaceleram o crescimento econômico. Na África Subsaariana, indivíduos envolvidos em atividades econômicas precisam pagar em média 8,5% do total das remessas ao enviar dinheiro para países de renda média-baixa e países desenvolvidos. Para as empresas, a situação é ainda mais crítica, com altos custos, longos tempos de processamento, burocracia e riscos cambiais diretamente afetando o crescimento e a competitividade das empresas na região.
Aquisição de Dólares: De 1992 a 2022, a volatilidade monetária resultou em uma perda de PIB de 1,2 trilhões de dólares para 17 países emergentes — uma impressionante proporção de 9,4% do PIB total. A aquisição de dólares é crucial para o desenvolvimento financeiro local. Muitos projetos de cripto estão focados em entrar no mercado, com a ZAR concentrando-se em métodos de 'DePIN' na base. Esses métodos utilizam agentes locais para facilitar transações em dinheiro e stablecoins na África, América Latina e Paquistão.
Câmbio: Hoje, o volume de negociações no mercado de câmbio ultrapassa 7,5 trilhões de dólares por dia. No Global Sul, indivíduos frequentemente dependem do mercado negro para trocar sua moeda local por dólares, principalmente porque as taxas do mercado negro são mais favoráveis em comparação com os canais oficiais. O Binance P2P começou a ser adotado, mas sua abordagem de livro de ordens carece de flexibilidade. Muitos projetos como ViFi estão construindo soluções de câmbio automatizadas em blockchain.
Distribuição de Ajuda Humanitária: Refugiados da guerra na Ucrânia podem receber assistência humanitária na forma de USDC, que podem armazenar em suas carteiras digitais ou trocar localmente. Na Venezuela, durante a intensificação da crise política e econômica, trabalhadores da linha de frente usaram USDC para pagar por suprimentos médicos durante a pandemia de COVID-19.
Conclusão: Entrelaçamento
Interoperabilidade
Trocas entre diferentes moedas:
O sistema tradicional de câmbio é extremamente ineficiente e enfrenta múltiplos desafios: risco de liquidação contraparte (CLS, embora aprimorado, é complicado), custos de múltiplos bancos (a compra de ienes em bancos australianos para o escritório em Londres em dólares envolve seis bancos), diferenças de fusos horários na liquidação global (os sistemas bancários canadenses e japoneses se sobrepõem por menos de 5 horas por dia), e acesso limitado ao mercado de câmbio (os custos pagos por usuários de varejo são 100 vezes maiores que os de grandes instituições). O câmbio on-chain oferece vantagens significativas:
Custo, eficiência e transparência: Oráculos como Redstone e Chainlink fornecem cotações de preços em tempo real. Exchanges descentralizadas (DEX) oferecem eficiência de custo e transparência, com o Uniswap CLMM reduzindo os custos de negociação para 0,15-0,25% — cerca de 90% mais baixo que o câmbio tradicional. A mudança de liquidações bancárias T+2 para liquidações instantâneas permite que os arbitradores adotem várias estratégias para corrigir preços errôneos.
Flexibilidade e acessibilidade: O câmbio on-chain permite que CFOs e gestores de ativos acessem uma ampla gama de produtos sem a necessidade de múltiplas contas bancárias em moedas específicas. Usuários de varejo podem obter as melhores taxas de câmbio utilizando carteiras cripto com APIs DEX integradas.
Separação de moeda e jurisdição: Transações não precisam mais de bancos domésticos, desconectando-as da jurisdição subjacente. Essa abordagem aproveita a eficiência da digitalização, mantendo a soberania monetária, embora ainda existam desvantagens.
No entanto, os desafios permanecem, incluindo a escassez de ativos digitais não nominados em dólares, segurança de oráculos, suporte a moedas de cauda longa, regulamentação e a unificação da interface entre on-line e off-line. Apesar destes obstáculos, o câmbio on-chain ainda apresenta oportunidades atraentes. Por exemplo, o Citi está desenvolvendo soluções de câmbio em blockchain sob a orientação da Autoridade Monetária de Cingapura.
Trocas entre diferentes stablecoins:
Imagine um mundo onde a maioria das empresas emite suas próprias stablecoins. As exchanges de stablecoins apresentam um desafio: pagar os comerciantes do JPMorgan com PYUSD do PayPal. Embora as soluções on-line e off-line possam resolver isso, elas perdem a eficiência prometida pelas criptomoedas. Os market makers automáticos (AMM) on-chain oferecem as melhores trocas de stablecoins a baixo custo em tempo real. Por exemplo, o Uniswap oferece vários desses pools, com taxas tão baixas quanto 0,01%. No entanto, uma vez que bilhões de dólares entrem on-chain, é necessário confiar na segurança dos contratos inteligentes e que haja liquidez suficiente e desempenho instantâneo para suportar atividades do mundo real.
Trocas entre diferentes blockchains:
Principais blockchains possuem uma variedade de vantagens e desvantagens, resultando na implementação de stablecoins em várias blockchains. Essa abordagem multichain introduz desafios de cross-chain, com pontes apresentando enormes riscos de segurança. A meu ver, a melhor solução é que as stablecoins lancem sua própria camada zero, como o CCTP da USDC, a integração de camada zero do PYUSD, e o que testemunhamos com a Tether chamando de volta o bloqueio de tokens da ponte, podendo lançar soluções semelhantes à camada zero.
Enquanto isso, várias questões permanecem em aberto:
As stablecoins conformes vão obstruir as 'finanças abertas', pois podem potencialmente monitorar, congelar e retirar fundos?
As stablecoins conformes ainda evitarão oferecer rendimentos que podem ser classificados como produtos de valores mobiliários, impedindo assim as finanças descentralizadas (DeFi) on-chain de se beneficiarem de sua expansão em larga escala?
Dado a lentidão do Ethereum e sua dependência de um único ordenamento em L2, o histórico de funcionamento imperfeito do Solana e a falta de um histórico de desempenho de longo prazo em outras blockchains populares, será que qualquer blockchain aberta realmente pode lidar com grandes quantidades de dinheiro?
A separação de moeda e jurisdição trará mais confusão ou oportunidades?
A revolução financeira liderada pelas stablecoins se apresenta como emocionante e imprevisível — um novo capítulo onde liberdade e regulamentação dançam em um delicado equilíbrio.