Oaktree Capital Management é um dos maiores investidores em dívidas inadimplentes do mundo. Seu fundador, Howard Marks, também é conhecido como o mestre do investimento em valor. Seus livros (The Most Important Thing in Investment) e (Mastering the Market Cycle) são It. é considerada uma bíblia introdutória para investidores de todo o mundo. Recentemente, Howard Marks também publicou seu último memorando de investimento, dedicando muito espaço falando sobre a chamada alocação de ativos e dívida. Este artigo se concentrará na curva de renda reconhecida pela Oaktree Capital e seu impacto no círculo monetário. Recomenda-se a leitura prévia do artigo anterior para compreender os argumentos básicos de Howard Marks sobre propriedade e dívida.
Revisão do artigo anterior: Análise do último memorando do guru do investimento em valor Howard Marks: Reflexões sobre a alocação de ativos (Parte 1)
Em mercados eficientes, o beta é mais importante
Todas as nossas discussões baseiam-se no pressuposto de mercados eficientes. Howard Marks fez três declarações sobre mercados eficientes:
À medida que o risco aumenta em mercados eficientes, os retornos esperados aumentam proporcionalmente. Talvez o oposto seja melhor: à medida que o retorno esperado aumenta, também aumenta o risco que o acompanha (incerteza do resultado e possibilidade de pior). Portanto, nenhuma posição na curva é “melhor” que qualquer outra posição. É apenas uma questão de qual nível de risco absoluto você deseja alcançar ou qual nível de retorno absoluto você deseja alcançar. As relações risco-recompensa em todos os pontos são basicamente as mesmas. Quanto menor for a taxa de retorno à esquerda, maior será a taxa de retorno à direita.
Além disso, em cada posição da curva, a simetria da distribuição vertical em torno dos retornos esperados é semelhante de uma posição para outra. Isto significa que a relação entre o potencial ascendente e o risco descendente num local da curva não é significativamente melhor do que noutro local.
Finalmente, se quiser reduzir ainda mais o risco, pode considerar fazê-lo (a) investindo em activos de maior risco ou (b) utilizando a estratégia original, mas adicionando o atributo de alavancagem (amplificando os retornos e riscos esperados). Também em mercados eficientes, nenhuma estratégia é melhor que a outra.
Estas três afirmações refletem algo importante sobre a suposta eficiência dos mercados, a partir da qual a única coisa que importa é encontrar uma posição de risco que lhe seja adequada. A razão é que a opinião académica sustenta que num mercado eficiente:
(a) Todos os ativos têm preços relativamente justos, de modo que não há negociação ou superfaturamento para aproveitar
(b) Alfa não existe. Howard Marks define alfa como "os benefícios derivados de habilidades pessoais superiores". Portanto, não há benefícios no investimento ativo e nenhuma classe de ativos, estratégia, título ou gestor é superior a qualquer outra. Eles diferem em termos de risco e das recompensas que acompanham esse risco.
Também numa perspetiva académica, uma vez que não existe alfa, a única coisa que diferencia os ativos é o seu beta, ou a sua volatilidade relativa, ou seja, o quão bem refletem os movimentos do mercado. Em teoria, os retornos esperados são proporcionais ao beta.
Não há alfa neste mercado
Howard Marks destacou que na perspectiva do “sempre correto” no sentido acadêmico, o mercado não é eficiente. O mercado pode concluir com eficiência as seguintes tarefas:
(a) Integrar rapidamente novas informações
(b) Refletir com precisão a opinião consensual sobre o preço correto de cada ativo, tendo em conta todas as informações, mas esta opinião pode ser tendenciosa. Portanto, você pode colher os benefícios escolhendo inteligentemente as seguintes opções:
Certos ativos, mercados ou estratégias podem oferecer melhores negociações de risco/recompensa do que outros
Alguns gestores podem operar dentro de um mercado ou estratégia para gerar retornos superiores ajustados ao risco.
A última ideia levanta uma questão fundamental na alocação de activos: se se deve considerar afastar-se do ponto ideal dos níveis de risco (ou seja, deixar a curva risco-recompensa original) para investir em activos mais arriscados com um gestor de investimentos que se acredita tem categoria alfa? Não existe uma resposta fácil para esta pergunta, e os gestores de investimentos que se acredita terem alfa provavelmente também não têm uma resposta.
A maioria das pessoas avalia mal a relação entre risco e recompensa. Se você ler este artigo, poderá mudar sua estratégia.
Howard Marks salientou que cada investidor deve considerar o seu horizonte de investimento, situação financeira, rendimento, necessidades, desejos, responsabilidades e capacidade de resistir a altos e baixos. para estabelecer uma linha de base para a assunção de riscos. Isto é o básico, e então eles podem manter esta estratégia ou optar por desviar-se dela ocasionalmente em resposta aos movimentos do mercado. Quando o mercado estiver em baixa, escolha uma estratégia de investimento mais ativa e, quando o mercado estiver em alta, concentre-se mais na preservação do capital.
(Chamando isso de esquema Ponzi em 2017, último memorando de Howard Marks: Obrigado ao meu filho por possuir Bitcoins consideráveis)
Então Howard Marks mencionou o antigo problema: a curva risco-recompensa. Como todos sabemos, ao mover-se da esquerda para a direita, o risco esperado aumenta e também a recompensa esperada.
Curva tradicional de risco e retorno Fonte: Oaktree Capital
Mas ele discorda da curva tradicional de risco e retorno. Ele acredita que esta representação é muito inadequada porque a linearidade do gráfico faz com que a relação entre risco e recompensa pareça demasiado certa. Isto obscurece a natureza do risco, por isso, num memorando de 2006, Howard Marks sobrepôs algumas curvas em forma de sino que representam distribuições de probabilidade na mesma linha. Isto foi feito para mostrar a incerteza dos retornos sobre activos de risco.
Curva ajustada de risco e retorno Fonte: Oaktree Capital
Então ele colocou vários índices de alocação de ativos nesta curva de retorno
Curva azul: 2/3 dívida e 1/3 propriedade
Curva vermelha: 1/3 de dívida e 2/3 de propriedade
O desempenho de diferentes alocações de ativos na curva de risco e recompensa Fonte: Oaktree Capital
Quando os retornos esperados aumentam, o risco esperado também aumenta (ou seja, a gama de resultados possíveis aumenta). Howard Marks achou que esta forma de apresentar as opções poderia ser mais intuitiva e clara. E destacou que se você acredita na imagem tradicional da curva de risco-recompensa, “quanto maior o risco, maior a recompensa” e adota uma estratégia de alto risco. Então, conhecendo o verdadeiro impacto do aumento do risco (numa curva de risco-recompensa ajustada), podem escolher uma estratégia mais modesta.
Seu retorno anualizado ultrapassou 7%? Se não, por que não abraçar os títulos?
No final do artigo, Howard Marks revisa novamente os pontos-chave
Fundamentalmente, as únicas classes de activos são a propriedade e a dívida, e existem enormes diferenças na sua natureza.
Você deve combinar ativos de propriedade e dívida para colocar seu portfólio em uma posição adequada. Esta é a decisão mais importante na gestão de carteiras ou alocação de ativos, as demais decisões são apenas uma questão de execução.
A alocação de ativos depende de como você avalia sua estratégia e sua capacidade de acessar gestores seniores.
Howard Marks falou então sobre as razões pelas quais a Oaktree Capital investe em dívida Como mencionado anteriormente, graças às mudanças nas taxas de juro, os retornos esperados no sector obrigacionista são agora muito mais elevados do que em 2009-21.
Os retornos de aproximadamente 7% no crédito público e de aproximadamente 10% no crédito privado são competitivos com os retornos históricos das ações e podem ajudar muitos investidores a atingir os seus objetivos globais de investimento. E devido à natureza contratual da dívida, os retornos do crédito serão provavelmente mais fiáveis do que os retornos da propriedade (afinal, basicamente ninguém quer entrar em incumprimento).
O processo de pensamento estabelecido neste memorando leva à conclusão de que, na verdade, a maioria (mas não todos) dos investidores (a) serão atraídos por retornos em torno de 7-10% (b) desejam incerteza ou volatilidade então grandes, e (c) desejam desistir do potencial de valorização para além dos rendimentos actuais. E esse é exatamente o mesmo retorno que o mercado de títulos pode proporcionar.
O conselho que deu foi que os investidores deveriam realizar a investigação necessária sobre o crédito para aumentar a sua alocação de crédito e desenvolver um plano para isso. Embora os retornos potenciais actuais sejam definitivamente atractivos, a realidade é que os retornos do crédito eram mais elevados há um ou dois anos. Mas se o mercado se tornar menos optimista, poderemos voltar a vê-los. E Howard Marks acredita que esse momento chegará.
O professor Howard Marks pode iniciar uma mania da dívida nacional?
Finalmente, todos sabemos que a maioria das stablecoins actuais ainda são apoiadas por activos do mundo real como reservas. Embora todos saibam que esta questão sempre foi um conflito potencial, afinal, as reservas centralizadas são contrárias ao espírito de descentralização. Mas a tendência geral é que a indústria opte por aceitar e esperar para ver como esse conflito se desenvolve. Afinal, depois de passar por corridas e pelo colapso das stablecoins algorítmicas, as reservas excedentes são consideradas o método mais estável. No entanto, esse problema parece estar surgindo nos últimos tempos.
(Fundador da Curve: Geopolítica e regulamentação ainda são os maiores problemas para stablecoins com excesso de garantias, e stablecoins algorítmicos são o caminho certo a seguir)
Tal como disse Howard Marks, graças às alterações nas taxas de juro, a rentabilidade do investimento no mercado de dívida continuará a aumentar após 2021. O Tether também beneficiou disto e os seus lucros atingiram repetidamente novos máximos. No entanto, depois de os Estados Unidos terem tomado medidas para reduzir as taxas de juro, o desenvolvimento subsequente ainda merece atenção (se não for atacado pelos Estados Unidos). Ao mesmo tempo, também notámos que no mercado de RWA (Real World Asset), a maior mercadoria ainda são os títulos do tesouro tokenizados. Também vale a pena observar se as opiniões de investidores conhecidos como Howard Marks irão desencadear um título do tesouro. bum.
Este artigo analisa o último memorando do guru de investimentos em valor Howard Marks: Reflexões sobre a alocação de ativos (Parte 2) apareceu pela primeira vez no Chain News ABMedia.