Escrito por: IOSG Ventures
Ao olharmos para o que aconteceu em 2023 até agora, os projetos relacionados ao GameFi que receberam grandes financiamentos e tiveram desempenho notável (atualmente, GambleFi também é classificado como parte do campo GameFi), os grandes financiamentos estão concentrados principalmente em plataformas de jogos e infraestrutura de GameFi, como Layer3, enquanto os mais notáveis até agora incluem o grande cassino pump.fun e os populares jogos pequenos Not e Telegram. Este artigo examinará a lógica de investimento defensivo por trás deste fenômeno de investimento e nossa atitude em relação a essa lógica.
1. Visão geral do financiamento do mercado GameFi.
Fonte: InvestGame Weekly News Digest#35: Investimentos em Jogos Web3 de 2020-2024.
Observando os volumes de investimento e o número de projetos no campo do GameFi de 2020 a 2024, mesmo com o Bitcoin superando as máximas de 2021 este ano, os dados do último ano, tanto em volume total quanto em número, parecem relativamente fracos e conservadores. Comparando com o quarto trimestre de 2021, que tinha um total de 83 projetos de investimento, com um total de $1,591M, com um investimento médio de $19.2M por projeto. Já neste ano, no primeiro trimestre, que superou as máximas, o total acumulado foi de 48 projetos, com um total de investimento de $221M, e o investimento médio por projeto foi $4.6M, uma queda de 76%. Em termos absolutos, o comportamento de investimento geral mostra uma postura defensiva conservadora.
2. Análise detalhada de três fenômenos de mercado nos últimos anos, a lógica por trás, as mudanças e as dúvidas.
2.1 Fenômeno 1: A plataforma de jogos evolui de uma plataforma pura para um canal de aquisição.
A razão pela qual projetos de Infra com alta capacidade de sobrevivência e longo ciclo de vida estão se tornando canais para aquisição de novos usuários é porque são tão bem vistos pelos VCs.
Entre os 34 projetos relacionados ao GameFi que arrecadaram mais de $10 milhões entre junho de 2023 e agosto de 2024, 9 eram plataformas de jogos e 4 eram jogos L3. Desde BSC até Solana, de Base até Polygon, até Layer 2 e Layer 3 construídos por conta própria, plataformas de jogos de todos os tipos estão florescendo. Mesmo com uma grande queda no total de financiamentos, ainda assim 38% dos projetos de investimento substanciais se concentram em projetos de infraestrutura de jogos, que têm uma forte capacidade de sobrevivência e um longo ciclo de vida. As plataformas não serão desmentidas por narrativas de tendências, e são uma escolha defensiva de baixo risco para permanecer no mercado.
Fonte: PANTERA.
Além disso, para os ecossistemas de jogos de ponta, fundos como a Pantera que investiram fortemente em plataformas de jogos de ponta - os tokens de ecossistemas da Ton são mais de um, e a Ronin também é uma escolha secundária para vários VCs. O motivo pelo qual o ecossistema Ton e o da Ronin são tão valorizados pelos VCs pode ser atribuído à evolução progressiva da função da plataforma. Com quase um bilhão de usuários no Telegram, novos usuários são atraídos para a Web3 por meio de pequenos jogos como Not, Catizen e Hamster (com 30M de usuários em Not, 20M em Catizen e 1M de usuários pagantes, e 0.3B em Hamster), ou o fluxo de tráfego do ecossistema da Ton após a listagem em exchanges, tudo isso traz um novo sangue para o mundo das criptomoedas. A Ton anunciou mais de 100 milhões de dólares em incentivos para o ecossistema e várias bolsas de prêmios desde março deste ano, mas os dados na blockchain parecem não ter crescido significativamente com a explosão dos mini jogos, com mais usuários sendo diretamente convertidos em exchanges por meio de atividades de pré-carregamento. No Telegram, o CPC (Custo Por Clique) tem um custo mínimo de apenas $0.015, enquanto o custo médio de aquisição de um novo usuário em uma exchange é de $5-10, e o custo de aquisição por usuário pagante pode ultrapassar $200, com uma média de $350. O custo de aquisição e o custo de conversão na Ton são muito inferiores ao próprio custo das exchanges. Isso também indica por que as exchanges estão tão apressadas em listar vários tokens de mini jogos e memecoins da Ton.
A base de usuários consolidada da Ronin oferece muitas oportunidades adicionais na busca de usuários para um único jogo, como pode ser visto com a migração contínua de jogos de alta qualidade, como Lumiterra e Tatsumeeko, para a blockchain da Ronin. O aumento de usuários e a capacidade de atração que a plataforma de jogos pode trazer parecem ser um novo ângulo de preferência.
2.2 Fenômeno 2: Projetos de curto prazo dominam o mercado e se tornam a nova preferência, mas a capacidade de retenção de usuários é questionável.
No mercado secundário com baixa liquidez, muitos jogos tiveram suas rodas voadoras e efeitos de lucro severamente cortados, e a disputa perpétua se tornou uma disputa única. Em um ambiente de grande incerteza econômica, esses projetos de curto prazo estão mais próximos da escolha defensiva dos VCs em relação à aversão ao risco, mas se a capacidade de retenção de usuários a longo prazo justifica a expectativa e visão dos VCs, ainda temos dúvidas.
Vamos analisar o modelo econômico de Not (projeto de curto prazo).
Fonte: PANTERA.
Os usuários ativos de Not caíram continuamente desde o lançamento do token, de 500.000 inicialmente para 200.000 após 5 dias do TGE, estabilizando em 30.000. A queda no número de usuários atingiu 94%. Se considerarmos os dados de usuários, Not é realmente um projeto de curto prazo. Recentemente, novos projetos como Dogs na Binance, Hamster Kombat e Catizen, por que esses projetos de curto prazo totalmente circulantes estão atraindo tanto a atenção do mercado e dos VCs?
Fonte: Starli.
Desde os jogos P2E que permitiam aos jogadores ganhar dinheiro, com a configuração simples de níveis de jogo, o modo auto-chess, o cultivo de vegetais e o corte de árvores em Pixel, até a explosão de Not, que permite ganhos instantâneos, todos esses projetos que se apresentavam sob o título de GameFi estão gradualmente simplificando ou até se livrando da camada de jogo. E quando o mercado aceita isso, a questão é se a aceitação das pessoas está aumentando ou se estão se tornando impacientes e superficiais. Aceitando que a essência da maioria dos GameFi é um sistema que troca interações por nós de mineração, por que precisamos de etapas de jogo e custos de modelagem tão complicados? Em vez disso, podemos usar todo o custo que normalmente iríamos gastar desenvolvendo um jogo para ser o bolo inicial desse esquema Ponzi de mineração, onde ambas as partes se beneficiam.
O modelo econômico de Not é diferente do modelo de roda voadora do GameFi anterior, com desbloqueio único e total, sem investimento inicial. Quando os usuários recebem tokens de airdrop, eles podem sair imediatamente, e os VCs não precisam mais enfrentar o problema de bloqueio de dois ou três anos. A partir de um modelo de jogo contínuo, foi cortado para um modelo de curto prazo mais semelhante a memecoins. Além disso, assim como a atribuição de valor pela plataforma na aquisição de novos usuários, a mecânica de jogo que permite uma liquidação simples atrai novos usuários da Web2 para a Web3, e novos usuários que recebem airdrops e saem para realizar lucros são transferidos para exchanges. O fluxo de usuários que trazem para o ecossistema e para as exchanges pode ser outra razão pela qual os VCs estão tão otimistas com esses projetos.
A essência do ciclo de roda voadora e a razão pela qual projetos de curto prazo estão mais alinhados com o mercado atual são a dúvida sobre os retornos de investimento a médio e longo prazo.
Os jogos P2E (Play-To-Earn) costumavam ter um ciclo econômico completo, e se esse ciclo de roda voadora pode funcionar, depende se os jogadores conseguem calcular um ROI aceitável (Retorno sobre Investimento), onde ROI = Lucro Líquido / Gastos Líquidos, aplicado aos jogos P2E, isso se traduz em: os retornos esperados no futuro (valor da mineração) / custo do NFT (custo da máquina de mineração). Portanto, a fórmula de cálculo de ganhos para os participantes nos jogos P2E é:
ROI = Valor dos Retornos Futuros / Custo de Aquisição do NFT.
Deixando de lado o desgaste e os custos de eletricidade, quanto maior o ROI calculado, mais fortes serão os incentivos para os jogadores. Como maximizar o ROI? Vamos analisar a fórmula.
Fonte: Starli, IOSG Ventures.
Caminho 1: Aumentar o Valor dos Retornos Futuros.
Valor dos Retornos Futuros = Quantidade de Retornos Futuros * Preço dos Retornos Futuros.
V=P*Q
O valor dos retornos futuros = quantidade de retornos futuros * preço dos retornos futuros.
Quando o valor do retorno aumenta, ou o número de retornos obtidos aumenta, ou o preço dos retornos obtidos sobe.
Quando olhamos para a economia do Web3, basicamente todos os mecanismos de produção de tokens mostram uma tendência de convergência, semelhante ao ciclo de halving do Bitcoin. Com o passar do tempo, a produção de tokens diminuirá e a dificuldade de mineração aumentará. Talvez máquinas de mineração mais caras ou NFTs mais raros tenham uma produção maior, mas isso também aumenta o custo adicional. Portanto, sem mudar a qualidade das máquinas de mineração, o aumento da produção não faz sentido.
O que tem maior probabilidade de acontecer é a valorização do preço dos retornos futuros, ou seja, o preço do token que os jogadores mineram continua a crescer de forma estável. O mercado secundário tem um volume de compras suficiente, não haverá uma situação de superabundância. As compras absorvem todas as vendas e ainda há uma tendência de alta. Assim, o numerador do ROI aumenta.
Caminho 2: Redução dos custos de NFTs.
Quando o denominador do ROI diminui, o ROI naturalmente aumenta, então se o custo de aquisição de NFTs como máquinas de mineração diminui. Se o preço dos NFTs negociados por meio de tokens de projeto diminui, isso pode ser devido à diminuição da demanda por esses NFTs, aumentando a oferta, ou o preço do token como meio de troca e padrão de medida pode cair, causando a diminuição do preço do NFT.
Uma diminuição na demanda é naturalmente devido ao enfraquecimento da capacidade de ganhar do jogo, levando os jogadores a em busca de jogos com ROI mais alto. Quando se usa moedas fiduciárias como Ethereum e Solana, a queda no preço dos tokens principais impacta diretamente as altcoins. Portanto, a relação entre o preço dos NFTs e o preço dos tokens deve ser positiva. Assim, o aumento do numerador e a diminuição do denominador não podem ocorrer simultaneamente; seu aumento ou diminuição é síncrono e existe uma certa proporção de interação entre eles.
Isso significa que a forma mais provável de aumentar o ROI é o aumento do preço dos tokens esperados, enquanto os NFTs aumentam em sincronia, mas com uma taxa de aumento menor ou igual ao aumento do preço dos tokens, o ROI pode se estabilizar ou aumentar lentamente, incentivando continuamente os jogadores. Nesse caso, os novos fundos que entram em um esquema Ponzi servem como amplificadores, e somente em um mercado em alta, quando os preços dos tokens sobem, o ciclo de roda voadora dos jogos P2E pode funcionar. Quando o ROI se estabiliza ou aumenta lentamente, os jogadores vão reinvestir continuamente o dinheiro que ganharam, superando o que retiram, como no caso do Axie, que é o exemplo de ciclo de roda voadora mais bem-sucedido.
Fonte: Starli, IOSG Ventures.
Fonte: Starli, IOSG Ventures.
Ao olhar para os jogos deste ciclo, parece que a maioria deles teve um breve momento de FOMO antes do lançamento, seguido por uma queda à noite após o FG, onde todos os tokens desbloqueados por airdrop se tornaram pressão de venda, e após a liquidação, as pessoas buscam o próximo. Sem ROI subsequente, sem reinvestimento de fundos e sem ciclo de roda voadora, aqueles que seguram se tornam os únicos a arcar com o curto prazo. P2E diminuiu em popularidade, enquanto P2A começou a brilhar, o conceito de jogar para airdrop é alarmante, como se esse título marcasse o jogo de uma forma temporária. O objetivo de explorar é apenas vender airdrops e sair, em vez de procurar oportunidades de ganhar dentro desse ecossistema de jogo. Embora a época seja diferente, a venda de tokens é consistente, mas no atual mercado secundário fraco e com altcoins em declínio, o preço dos tokens secundários não consegue impulsionar a roda voadora, e na ausência de um market maker forte, muitas rodas voadoras de jogos e efeitos de lucro são severamente cortados, passando de loop para curto prazo, e a disputa perpétua se torna uma disputa única. Sob essa perspectiva, o desempenho de Catizen e Hamster após o TGE também confirma que, como um modelo econômico projetado para o curto prazo, não há necessidade de correr atrás da roda voadora, então não há necessidade real de impulsionar o preço. Para esses projetos, se o financiamento de tokens na fase intermediária e final é um acordo com retornos significativos, ainda temos dúvidas.
O ciclo da roda voadora precisa de um modelo econômico mais elaborado e investimento em custos, enquanto o curto prazo precisa apenas da expectativa de airdrop, pois após a listagem a tarefa é cumprida, e o modelo econômico subsequente já pode ser cortado. E a expectativa de airdrop é simplesmente ganhar dinheiro com a diferença de liquidez entre os mercados primário e secundário. Podemos entender esses projetos de curto prazo como, até que reinvistam na economia, uma forma alternativa de depósito fixo, onde os jogadores colocam os custos de NFTs ou passes como capital, dando tempo para a retenção de fundos até a emissão de tokens e a realização de lucros.
Esses projetos não necessitam de tempo de operação que atravessa ciclos e de ciclos econômicos incertos, não dependem completamente do ambiente de mercado e da emoção do FOMO. Um ciclo de vida breve e brilhante, com desbloqueio total, também alivia os VCs das preocupações com bloqueios, permitindo um tempo de saída mais rápido. Em um ambiente macroeconômico desfavorável, esses projetos de curto prazo estão mais próximos da escolha defensiva dos VCs em relação à aversão ao risco.
A capacidade de retenção de usuários a longo prazo é questionável.
Não importa se é Not, Catizen ou Hamster, assim como Dogs, todos trouxeram um grande aumento de novos usuários para exchanges como Binance. Mas quantos usuários realmente permanecem no ecossistema ou nas exchanges a longo prazo? O valor dos novos usuários se alinha com as expectativas e investimentos dos VCs?
Fonte: IOSG Ventures.
Vamos dar uma olhada no Catizen, um dos mini jogos mais populares do ecossistema Ton. O número de usuários ativos caiu de 640.000 antes da emissão do token para 70.000 em apenas um dia, e os dados de retenção de usuários subsequentes são ainda mais desanimadores. Em termos de usuários a longo prazo, mesmo que o conteúdo do jogo não mude, após a expectativa de airdrop desaparecer, mais de 90% dos usuários saíram imediatamente, e apenas cerca de 30.000 usuários permaneceram. Essa taxa de retenção de usuários atende às expectativas dos investidores e alcançou o objetivo de adquirir novos usuários? Mesmo que usuários que adquiriram airdrops se transfiram para exchanges trazendo um aumento imediato de usuários, após a venda dos airdrops para realizar lucros, esses usuários se comportarão da mesma forma que abandonaram o Catizen? Quando o produto em si se transforma em uma campanha viral, um projeto de curto prazo com o objetivo de aquisição de novos usuários, mesmo que traga um aumento temporário para o ecossistema, será que os usuários realmente retidos atenderão às expectativas do ecossistema e das exchanges, justificando esse investimento? Temos dúvidas.
2.3 Fenômeno 3: Os principais VCs se posicionam em cassinos para ganhar taxas, mas isso falta expectativas de emissão de tokens e captura de valor.
Projetos de Infra e a negociação secundária estão intimamente ligados ao mercado macro. Quando o mercado está em alta, os fundos estão mais dispostos a permanecer no mercado e aproveitar a valorização de vários pontos quentes. Em um ambiente onde não há uma forte vontade de compra e venda no mercado secundário, ganhar taxas em cassino e pump.fun se tornou uma escolha defensiva mais conservadora para os VCs. Mas de onde vêm os usuários? A falta de expectativas de emissão de tokens para plataformas e ferramentas, e o fato de que as taxas de captura estão abaixo dos investimentos em projetos GameFi também merecem consideração.
Vários projetos de cassino começaram a surgir, representando 15% do elevado financiamento relacionado ao GameFi de 2024, parece que neste mundo cripto de ritmo acelerado, uma vez que memes e pump.fun são razoavelmente aceitos, jogos de apostas também não precisam mais se disfarçar com um manto de GameFi, aparecendo abertamente diante de todos.
Em 12 de fevereiro deste ano, a Monkey Tilt, liderada pela Polychain Capital, com co-investidores como Hack VC e Folius Ventures, ofereceu um site de apostas e cassino online com o respaldo de um grande fundo. O Myprize, que anunciou em 24 de março que foi liderado por Dragonfly Capital e contou com a participação de grandes VCs como a16z, arrecadando um total de $13 milhões para um cassino online, é ainda mais ousado, apresentando dealers atraentes online e opções de transmissão ao vivo em sua página inicial.
Fonte: Myprize.
Pump.fun, a lógica de ganhar com taxas e fluxo de caixa em plataformas de cassino.
Quando o mercado esfria e se torna volátil, as eleições ainda não definidas e a queda dos juros nos EUA continuam a consumir as expectativas do mercado, nesse período de lixo, somado à dupla estimulação da aparição de moedas como BOME (Book of MEME) e outras moedas com aumento de 100 vezes ou mais, a propensão ao jogo das pessoas foi grandemente ativada, e mais dinheiro flui para a blockchain e para o pump.fun em busca da próxima 'cachorrinha dourada'. O momento de surgimento do pump.fun também coincide com um período de contínuas oscilações após a alta da Solana.
Qual é o maior cassino no Web3? Essa pergunta pode já ter uma resposta na mente de muitas pessoas. Binance, OKX e essas exchanges de topo com contratos futuros perpétuos de 125X de alavancagem, e pequenas exchanges com alavancagens de 200X ou até 300X. Comparando com o mercado A, que tem uma flutuação máxima de 10% diariamente, e 20% no mercado de startups, tokens que já não têm limite de flutuação e que têm 100 vezes de alavancagem, uma flutuação de menos de 1% no preço dos tokens pode fazer você perder todo o seu capital.
O aumento ou queda do preço dos tokens pode ser negociado por meio de contratos longos ou curtos; essencialmente, contratos de ultra-curto prazo são apostas sobre a magnitude do movimento de preços durante o período de entrada e saída, com odds que variam de 5 a 300 vezes. As exchanges ganham muito com taxas de abertura de posições, custos de manutenção e taxas de liquidação forçada (liquidação). A lógica é a mesma; cassinos normalmente também ganham com a taxa de participação ou o valor em jogo.
Se os projetos de Infra e as transações secundárias estão intimamente ligados ao ambiente do mercado macro, quando o ambiente se torna claro e o mercado sobe, os fundos estão mais dispostos a permanecer no mercado para aproveitar a valorização significativa. Mas no atual mercado volátil, o fluxo de capital parece estar indo para cassinos e pvp, utilizando alta alavancagem para obter retornos que não podem ser alcançados no curto prazo. A alta alavancagem amplifica os ganhos, mas também aumenta as perdas. Em um mercado que oscila para cima e para baixo, as taxas ganhas pelas exchanges e plataformas podem ser mais objetivas do que durante uma tendência de alta unilateral.
Em um mercado volátil, onde a propensão ao jogo dos usuários aumenta, os fundos e a popularidade parecem fluir para cassinos e pvp. As taxas que cassinos e produtos de ferramentas ganham se tornam uma fonte estável de receita em demanda e crescente, e estão de acordo com a lógica defensiva de ganhar taxas. Porém, a receita de taxas de cassinos ou plataformas também apresenta certos problemas.
Falta expectativa de emissão de tokens e captura de valor.
Para plataformas como o pump, mesmo que se tornem fenômenos, ganhando muito com a movimentação de transações, ainda faltam expectativas de emissão de tokens. Seja pela necessidade e utilidade do token dentro do ecossistema ou pela perspectiva regulatória, desde que não emita tokens, não haverá violação de regulamentação que atraia a atenção da SEC. Cassinos ou plataformas semelhantes carecem de expectativas reais de emissão de tokens.
Por outro lado, na ausência de expectativas de emissão de tokens, a lógica de ganhar taxas e cassinos se aplica mais durante períodos de lateralização, e não pode prever futuros pontos quentes. O dinheiro das taxas depende da popularidade e atividade de memes ou jogos de apostas na blockchain, servindo como uma ferramenta intermediária que atende à demanda, e não a demanda em si, carecendo de verdadeira captura de valor. O recente comportamento de venda em massa de sol pelo pump.fun também pode ser observado (até 29 de setembro, vendeu tokens Solana no valor de cerca de 60 milhões de dólares, o que representa cerca da metade de sua receita total), e na ausência de expectativas de emissão de tokens e captura de valor, o pump.fun, enquanto se baseia na prosperidade do $SOL, também impõe uma pressão de venda considerável ao mercado.
Embora o pump.fun, sem dúvida, traga muitos efeitos positivos para todo o ecossistema Solana, como o aumento da atividade de negociação, atraindo novos usuários para o ecossistema Solana devido ao meme summer, a demanda estável e a compra de $SOL, viabilizando a compra quando o preço do $SOL sobe, e os jogadores de meme se tornam usuários de longo prazo e apoiadores do ecossistema, promovendo a prosperidade de todo o ecossistema e gerando prêmios. Mas os problemas também existem, tirando do povo e vendendo para o povo, enquanto cobra $SOL como taxa e joga essa venda no mercado. Quanto mais próximo o total vendido se aproxima da receita total, menos impacto o pump.fun tem sobre o preço da solana, tornando-se cada vez mais neutro, quase como um estabilizador, podendo até existir um desconto negativo (apenas venda sem compra). Durante o período de crescimento, o efeito positivo do pump.fun sobre o ecossistema solana é muito forte, com potencial para crescimento exponencial; mas quando amadurece e se torna uma plataforma, a pressão de venda relativamente fixa (como receita de taxas) menos o impacto positivo em diminuição pode resultar em uma pressão de venda maior.
Dito isso, o desempenho de plataformas de jogos semelhantes a cassinos certamente ficará atrás de projetos de GameFi que realmente capturam valor. Além disso, a maioria dos retornos de investimento dos VCs é o pagamento de taxas, a saída de ações não é uma realidade, e na ausência de expectativas de emissão de tokens, eles só podem esperar pela próxima rodada de fusões ou aquisições, o que resulta em um ciclo de saída longo e difícil.
3. Resumo: Cassinos e plataformas podem não superar GameFi, a retenção de projetos de curto prazo piora, e mantemos uma atitude cautelosa em relação a investimentos defensivos passados.
Não importa se é trazer usuários consolidado para novos jogos, ou converter novos usuários da Web3 com base na base de usuários existente, parece que uma das principais funções e direções de valor das plataformas de jogos evoluiu para se tornar um canal de aquisição. Mas para projetos que dependem de tais plataformas e que convertem usuários através de projetos de curto prazo como seu verdadeiro valor, a taxa de retenção de usuários a longo prazo ainda não foi comprovada pelo tempo e dados. Plataformas de apostas parecem ter um desempenho inferior em um mercado em alta, na ausência de expectativas de emissão de tokens e captura de valor, em comparação com GameFi que realmente captura valor e possui PMF. Continuamos céticos em relação a investimentos defensivos no passado e estamos mais ansiosos para encontrar produtos e jogos de alta qualidade que ainda não formaram consenso nesta fase, com poucos investidores. Esses jogos podem, devido à sua qualidade, converter a disposição futura de pagamento em uma maior taxa de retenção, maior consumo dentro do jogo e atividade on-chain. Isso acabará se traduzindo em um maior valor para os tokens.
