Autor | Arthur Hayes

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Quaisquer opiniões expressas neste artigo são opiniões pessoais do autor e não devem ser usadas como base para decisões de investimento, nem devem ser entendidas como uma recomendação ou conselho para a realização de transações de investimento.

Água de boa qualidade é crucial para fazer um café saboroso. Passar para o lado do investimento, água ou liquidez, é igualmente importante para acumular SATS. Este é um tema recorrente em meus artigos. Mas muitas vezes ignoramos a sua importância e, em vez disso, concentramo-nos nas pequenas coisas que pensamos que afectam a nossa capacidade de ganhar dinheiro.

É muito difícil perder dinheiro em investimentos se for possível identificar como, onde, porquê e quando a liquidez fiduciária é criada. A menos que você seja Su Zhu ou Kyle Davies. Se os activos financeiros forem cotados em dólares e baseados em títulos do Tesouro dos EUA (UST), então o volume da moeda global e da dívida em dólares é a variável mais crítica.

Em vez de nos concentrarmos na Reserva Federal, deveríamos concentrar-nos no Departamento do Tesouro dos EUA. É exatamente assim que determinamos como a Pax Americana adiciona ou subtrai liquidez fiduciária.

Precisamos de rever o conceito de “liderança fiscal” para compreender por que razão a “menina má” Yellen, a secretária do Tesouro dos EUA, fez do presidente da Fed, Jerome Powell, o seu “fantoche”. Em períodos de domínio fiscal, a necessidade de financiar o país substitui quaisquer preocupações do banco central sobre a inflação. Isto significa que o crédito bancário e o crescimento nominal do PIB devem permanecer elevados, mesmo que a inflação se mantenha acima da meta.

O tempo e os juros compostos determinam quando o poder é transferido do banco central para o tesouro. Quando o rácio dívida/PIB excede 100%, a dívida cresce matematicamente muito mais rapidamente do que a economia. Após esse horizonte de eventos, a instituição que controla a oferta da dívida é coroada imperadora. Isso ocorre porque o Tesouro determina quando, quanto e por quanto tempo a dívida será emitida. E, uma vez que o governo está agora viciado no crescimento impulsionado pela dívida, a fim de manter o status quo, acabará por instruir o banco central a utilizar as suas impressoras de impressão de dinheiro para descontar cheques do Tesouro. Para o inferno com a independência do banco central!

À medida que a pandemia atingiu, o governo dos EUA prendeu as pessoas nas suas casas e pagou-lhes pela obediência com cheques de estímulo, fazendo com que o rácio dívida/PIB disparasse para mais de 100%. É apenas uma questão de tempo até que a vovó Yellen se transforme na Bad Girl Yellen.

Antes de os EUA caírem na hiperinflação total, a "Bad Girl" Yellen tem uma forma simples de criar mais crédito e impulsionar os mercados de activos. A Fed tem duas reservas de dinheiro no seu balanço que, se fossem libertadas no mercado, gerariam crescimento do crédito bancário e aumentariam os preços dos activos. O primeiro pool é o programa de recompra reversa (RRP). Já falei longamente sobre este pool, onde os fundos do mercado monetário (MMFs) estacionam dinheiro durante a noite no Fed e ganham juros. O segundo conjunto são as reservas bancárias, e o programa do Fed funciona de forma semelhante, pagando juros sobre estes fundos.

Embora o dinheiro esteja no balanço da Fed, não pode ser reutilizado nos mercados financeiros para gerar um amplo crescimento monetário ou de crédito. Ao pagar aos bancos e aos FMM, respetivamente, juros sobre reservas e juros de recompra reversa, o programa de flexibilização quantitativa (QE) da Fed criou uma inflação nos preços dos ativos financeiros, em vez de uma explosão de crédito bancário. Se não for “higienizado” desta forma, o crédito bancário fluirá para a economia real, aumentando a produção e a inflação de bens/serviços. Dada a enorme dívida actual da Pax Americana, o forte crescimento nominal do PIB, juntamente com a inflação de bens/serviços/salários, é exactamente o que o governo precisa para aumentar as receitas fiscais e reduzir a alavancagem. Então, a garota má Yellen entra em ação para endireitar o navio.

A garota má Yellen não se importa com a inflação. O seu objectivo é criar crescimento económico nominal para que as receitas fiscais aumentem e o rácio dívida/PIB dos EUA diminua. Dado que nenhum partido político ou os seus apoiantes estão empenhados em cortes nas despesas, os défices persistirão no futuro próximo. Além disso, com o défice federal a atingir o recorde histórico em tempos de paz, ela deve usar todas as ferramentas à sua disposição para financiar o governo. Especificamente, isto significa canalizar o máximo de dinheiro possível do balanço da Fed para a economia real.

Yellen precisa de dar aos bancos e ao FMM o que eles querem. Querem um instrumento semelhante a dinheiro, de elevado rendimento, sem risco de crédito e com risco mínimo de taxa de juro, para substituir o dinheiro rentável que detêm na Fed. Os títulos do Tesouro (T-bills) com vencimentos inferiores a um ano e rendimentos ligeiramente superiores à taxa de juros sobre reservas (IORB) ou taxas de recompra reversa são alternativas perfeitas. A letra do Tesouro é um ativo que pode ser alavancado no mercado e impulsionará o crescimento do crédito e dos preços dos ativos.

Será que Yellen conseguirá emitir 3,6 biliões de dólares em letras do Tesouro? Você pode ter certeza que ela fez isso. O governo federal regista um défice anual de 2 biliões de dólares que deve ser financiado através da emissão de dívida do Tesouro.

No entanto, Yellen ou quem a suceder em Janeiro de 2025 não emitirá necessariamente letras do Tesouro para financiar o governo. Ela poderia vender títulos do Tesouro de longo prazo, que são menos líquidos e apresentam maior risco de taxa de juros. Esses títulos não são equivalentes de caixa. Além disso, os títulos de longo prazo têm rendimentos mais baixos do que as letras do Tesouro devido ao formato da curva de rendimento. A motivação de lucro dos bancos e dos FMM torna-os relutantes em trocar fundos da Fed por qualquer coisa que não seja letras do Tesouro.

Por que razão deveríamos nós, comerciantes de criptomoedas, preocupar-nos com o fluxo de fundos entre o balanço da Fed e o sistema financeiro mais amplo? Dê uma olhada mais de perto neste gráfico maravilhoso.

À medida que o RRP (linha branca) cai dos seus máximos, o Bitcoin (linha dourada) sobe acentuadamente dos seus mínimos. Como você pode ver, existe uma relação muito próxima entre os dois. Quando o dinheiro sai do balanço do Fed, aumenta a liquidez, fazendo com que o preço de um ativo financeiro finito como o Bitcoin suba.

Por que isso acontece? Vamos perguntar ao Comitê Consultivo de Empréstimos do Tesouro (TBAC). No seu relatório recente, o TBAC identificou claramente a relação entre o aumento da emissão de letras do Tesouro e o montante de fundos do PRR detidos pelos FMM.

Um grande saldo no ON RRP pode indicar uma procura não satisfeita de letras do Tesouro. Em 2023–24, o ON RRP perde dinheiro à medida que os fundos monetários são transferidos quase um por um para letras do Tesouro. Essa mudança facilitou a digestão suave da circulação recorde de notas do Tesouro.

——— 31 de julho de 2024 TBAC, página 17

Os FMM transferirão dinheiro para letras do Tesouro desde que os rendimentos das letras do Tesouro sejam ligeiramente superiores aos do RRP — o atual rendimento das letras do Tesouro a 1 mês é cerca de 0,05% superior ao dos fundos do RRP.

A questão então passa a ser se a menina má Yellen pode canalizar os restantes 300 a 400 mil milhões de dólares do RRP para a conta do Tesouro. Se você suspeitar da garota má Yellen, poderá ser sancionado! Basta perguntar às pobres almas dos “países maus” o que acontece quando se perde os dólares necessários para comprar bens de primeira necessidade como alimentos, energia e medicamentos.

No seu recente anúncio de refinanciamento trimestral (QRA) para o terceiro trimestre de 2024, o Tesouro disse que emitiria 271 mil milhões de dólares em letras do Tesouro até ao final do ano. Tudo bem, mas ainda sobra dinheiro no RRP. Ela poderia ter feito mais?

Deixe-me falar rapidamente sobre o programa de recompra do Tesouro. Através deste programa, o Tesouro recompra títulos de dívida ilíquidos não pertencentes a letras do Tesouro. O Departamento do Tesouro pode financiar estas compras reduzindo a sua conta geral (TGA) ou emitindo letras do Tesouro. Se o Tesouro aumentar a oferta de letras do Tesouro e diminuir a oferta de outros tipos de dívida, isso criará um aumento líquido na liquidez. Os fundos sairão do RRP, o que é bom para a liquidez do dólar, e à medida que a oferta de outros tipos de obrigações do Tesouro diminuir, esses detentores sairão da curva de risco para substituir estes activos financeiros.

Espera-se que o programa de recompra recém-lançado recompre até US$ 30 bilhões em títulos ilíquidos entre agora e novembro de 2024. Isto equivale a mais 30 mil milhões de dólares em emissão de letras do Tesouro, elevando a saída total do RRP para 301 mil milhões de dólares.

Esta é uma sólida injeção de liquidez. Mas quão durona é a garota má Yellen? Quão desesperada ela está para que a candidata presidencial da minoria dos EUA, Kamala Harris, vença? Digo “minorias” porque Harris muda sua identidade racial dependendo de quem ela enfrenta. Esta é uma habilidade única que ela possui. Eu a apoio!

O Tesouro poderia injectar enormes quantidades de liquidez reduzindo a TGA de cerca de 750 mil milhões de dólares para zero. Podem fazê-lo porque o limite máximo da dívida entra em vigor em 1 de janeiro de 2025 e, por lei, o Departamento do Tesouro pode drenar a TGA para evitar ou atrasar uma paralisação governamental.

A menina má Yellen irá injetar pelo menos 301 mil milhões de dólares até ao final do ano, e possivelmente até 1,05 biliões de dólares. Uau! Isto criaria um mercado altista brilhante para todos os tipos de ativos de risco, incluindo criptomoedas, bem a tempo para as eleições. Se Harris ainda não consegue vencer aquele “homem laranja”, então acho que ela precisa se transformar em um homem branco. Eu acredito que ela/ele tem esse superpoder.

granada sagrada

Nos últimos 18 meses, foram injetados impressionantes 2,5 biliões de dólares em liquidez nos mercados financeiros através da drenagem do RRP. Mas ainda há uma grande quantidade de liquidez latente à espera de ser libertada. Poderá o sucessor de Yellen conceber um esquema em 2025 e posteriormente para retirar dinheiro das reservas bancárias detidas pela Fed para a economia em geral?

Em tempos fiscalmente dominantes, tudo é possível. Mas como?

Enquanto os reguladores os tratarem da mesma forma em termos de adequação de capital e os rendimentos destes últimos forem mais elevados, os bancos lucrativos negociarão um instrumento com rendimento semelhante a dinheiro por outro. Atualmente, as letras do Tesouro rendem menos do que os saldos de reserva que os bancos detêm no Fed, por isso os bancos não farão propostas para as letras do Tesouro.

Mas o que acontecerá a partir do próximo ano, quando o RRP estiver próximo de zero e o Tesouro continuar a despejar toneladas de letras do Tesouro no mercado? A oferta é suficiente e os FMM não podem utilizar os fundos estacionados no RRP para comprar bilhetes do Tesouro, o que significa que os preços devem cair e os rendimentos subir. Quando os rendimentos das letras do Tesouro subirem alguns pontos base acima da taxa de juro paga sobre as reservas excedentárias, os bancos utilizarão as suas reservas para comprar letras do Tesouro em grandes quantidades.

O sucessor de Yellen – aposto que será Jamie Dimon – não será capaz de resistir à oportunidade de obter ganhos políticos para o partido no poder, continuando a injetar notas do Tesouro no mercado. Há também 3,3 biliões de dólares em liquidez de reservas bancárias à espera de serem injectados nos mercados financeiros. Diga comigo: dívida nacional, querido, dívida nacional!

Acredito que o TBAC está insinuando discretamente esse resultado final. Aqui está outro trecho do mesmo relatório, com meus comentários em [negrito]:

No futuro, uma série de fatores podem justificar um estudo mais aprofundado ao considerar futuras ações de emissão de letras do Tesouro:

O TBAC quer que o Tesouro considere o futuro e qual deve ser o tamanho da emissão de letras do Tesouro. Ao longo da apresentação, defenderam que a emissão de letras do Tesouro deveria ser mantida em torno de 20% do total da emissão líquida de dívida. Acredito que eles estão tentando explicar o que causaria esse aumento e por que os bancos seriam a maior parte dos compradores dessas letras do Tesouro.

————— A evolução e avaliação contínua do ambiente regulatório bancário (abrangendo reformas de liquidez e de capital, entre outros) e as implicações para bancos e revendedores participarem significativamente, mediarem e reservarem (esperados) futuros vencimentos de títulos do Tesouro dos EUA e oferta no mercado primário do Tesouro:

Os bancos não querem deter mais notas ou obrigações de longo prazo que atraíssem requisitos de garantias mais rigorosos dos reguladores. Eles dizem calmamente: não vamos comprar mais dívidas de longo prazo porque isso prejudica a rentabilidade deles e é muito arriscado. Se os grandes negociantes entrarem em greve, o Tesouro estará ferrado porque quem mais tem o balanço para absorver um leilão de dívida tão grande?

————— A evolução da estrutura do mercado e seu impacto nos planos de resiliência do mercado do Tesouro, incluindo:

> As regras de compensação central da SEC exigirão aumentos significativos de margem para agências de compensação cobertas

Se o mercado do Tesouro passar para a negociação em bolsa, será necessário que os negociantes coloquem milhares de milhões de dólares em garantias adicionais. Eles não podem arcar com este fardo e o resultado será uma participação reduzida.

> Tamanhos futuros (esperados) dos leilões do Tesouro e previsibilidade da gestão de caixa e emissão de notas do Tesouro de referência

Se o défice continuar a ser tão grande, o montante da dívida emitida deverá aumentar significativamente. Portanto, o papel das letras do Tesouro como “amortecedor” se tornará mais importante, o que significa que serão necessárias emissões mais altas de letras do Tesouro.

> Futuras reformas dos fundos monetários e potencial aumento da procura estrutural de bilhetes do Tesouro

Se o MMF voltar a entrar no mercado após o RRP estar completamente esgotado, a emissão de letras do Tesouro excederá 20%.

——— 31 de julho de 2024 TBAC, página 26

Os bancos pararam efetivamente de comprar títulos do Tesouro de longo prazo. As garotas más Yellen e Powell quase causaram uma crise bancária ao inundar os bancos com títulos do Tesouro e aumentar dramaticamente as taxas em 2022-2023... RIP Silvergate, Silicon Valley Bank e Signature Bank. Os restantes bancos não estão dispostos a cometer novamente o mesmo erro e a enfrentar uma crise causada por outra compra massiva de títulos do Tesouro de alto preço.

Por exemplo, desde Outubro de 2023, os bancos comerciais dos EUA compraram apenas 15% de títulos do Tesouro não pertencentes a letras do Tesouro. Isto não é uma boa notícia para Yellen, porque ela precisa que os bancos tomem medidas à medida que a Fed e os investidores estrangeiros recuam. Penso que os bancos ficam felizes em fazer o seu trabalho, desde que comprem títulos do Tesouro, que têm um perfil de risco semelhante ao das reservas bancárias, mas oferecem um rendimento mais elevado.

viúva

A queda entre o dólar e o iene de 160 para 142 causou ondas de choque nos mercados financeiros globais. Na semana passada, muitas pessoas foram instruídas a vender o que pudessem. Inicialmente, foi um jogo de correlação clássico: o USD/JPY atingiria os 100, mas a próxima onda de choques seria impulsionada por um ressurgimento de activos estrangeiros de empresas japonesas, e não apenas por fundos de hedge que encerrassem as suas carry trades em ienes. Eles venderão títulos do Tesouro dos EUA e ações dos EUA (principalmente ações de grandes tecnologias como NVIDIA, Microsoft, Google, etc.).

A tentativa do Banco do Japão de aumentar as taxas de juro abalou os mercados globais. Acabaram por ceder e anunciaram que aumentar as taxas de juro já não era uma opção. Do ponto de vista da liquidez fiduciária, o pior cenário é o iene ser negociado lateralmente e nenhuma nova posição ser financiada em ienes baratos. À medida que a ameaça do carry trade do iene diminui, a manipulação de mercado da menina má Yellen está mais uma vez no centro das atenções.

desidratação

Sem água você morrerá. Sem liquidez, você será eliminado.

Por que os mercados de risco criptográfico têm negociado lateralmente ou em baixa desde abril deste ano? A maior parte da arrecadação de impostos ocorre em Abril, exigindo que o Tesouro contraia menos empréstimos. Podemos observar isso na quantidade de letras do Tesouro emitidas entre abril e junho.

À medida que a emissão líquida de letras do Tesouro diminui, a liquidez é removida do sistema. Mesmo que o governo contraia mais empréstimos em geral, uma redução líquida nos instrumentos semelhantes a dinheiro fornecidos pelo Tesouro eliminaria a liquidez do mercado. Como resultado, o dinheiro permanece preso no balanço da Fed, ou RRP, incapaz de impulsionar o crescimento dos preços dos activos financeiros.

Este gráfico de Bitcoin (ouro) vs. RRP (branco) mostra claramente que de janeiro a abril, quando as letras do Tesouro eram emitidas líquidas, o RRP caiu e o Bitcoin subiu. De abril a julho, quando as letras do Tesouro foram retiradas líquidas do mercado, o RRP subiu e o Bitcoin foi negociado lateralmente, acompanhado por várias quedas acentuadas. Parei no dia primeiro de julho porque queria mostrar a interação antes do USD/JPY mover-se fortemente de 162 para 142, o que levou a uma liquidação geral em ativos de risco.

Assim, seguindo Bad Girl Yellen, sabemos que haverá uma emissão líquida de 301 mil milhões de dólares em letras do Tesouro entre agora e o final do ano. Se esta relação se mantiver verdadeira, o Bitcoin recuperará em breve para os níveis anteriores à queda, desencadeados pela valorização do iene. A próxima meta do Bitcoin é US$ 100.000.

Quando chegará o ciclo altcoin?

Altcoins são criptomoedas de alto beta no Bitcoin. Mas neste ciclo, o Bitcoin e agora o Ethereum encontraram apoio através de fluxos de compras estruturais na forma de fundos negociados em bolsa (ETFs) listados nos EUA. Embora Bitcoin e Ethereum tenham recuado desde abril, eles escaparam da carnificina vivida pelo mercado de altcoins. Altcoins só retornarão quando Bitcoin e Ethereum ultrapassarem US$ 70.000 e US$ 4.000, respectivamente. Solana também subirá acima de US$ 250, mas dada a relativa capitalização de mercado, o efeito de riqueza em todo o mercado da ascensão de Solana não estará nem perto do Bitcoin e do Ethereum. Uma recuperação de final de ano para Bitcoin e Ethereum impulsionada pela liquidez do dólar preparará o cenário para um retorno sexy da farra das altcoins.

estratégia de negociação

As condições de liquidez melhorarão à medida que os programas de emissão e recompra de títulos do Tesouro funcionarem em segundo plano. Se Harris vacilar e precisar de um mercado de ações aquecido para angariar mais apoio, Yellen drenará a TGA. Independentemente disso, espero que o mercado de criptomoedas comece a sair de uma trajetória lateral para uma trajetória descendente em setembro. Portanto, aproveitarei o período ameno do final do verão no Hemisfério Norte para adicionar ativos de risco criptográfico.

As eleições nos EUA serão realizadas no início de novembro. Yellen atingirá o pico da manipulação de mercado em Outubro. Não haverá melhor momento para liquidez este ano. Portanto, vou vender com força. Não liquidarei todo o meu portfólio de criptografia, mas realizarei lucros em algumas de minhas negociações especulativas e estacionarei fundos em Ethena USD (sUSDe) apostados. Os mercados de criptomoedas recuperaram-se, aumentando a probabilidade de uma vitória de Trump. As probabilidades de Trump atingiram o pico após a tentativa de assassinato e o desastroso desempenho de “Slow Joe” no debate. Kamala Harris é uma figura política de primeira linha, mas não é um vegetal octogenário. Isso seria suficiente para ela derrotar Trump. As eleições são um sorteio e prefiro ficar de fora do caos e esperar até que o limite máximo da dívida dos EUA seja aumentado antes de voltar ao mercado. Espero que isso aconteça em janeiro ou fevereiro.

Quando o drama do teto da dívida dos EUA terminar, o Tesouro e possivelmente a Fed injetarão enormes quantidades de liquidez para colocar os mercados de volta no caminho certo. Nesse ponto, o mercado altista realmente começará. US$ 1 milhão em Bitcoin continua sendo minha previsão básica.

PS: Assim que a menina má Yellen e o “garoto toalha” Powell unirem forças, a China finalmente lançará seu tão esperado estímulo fiscal “bazuca”. O mercado altista de criptografia EUA-China em 2025 será brilhante.

Iate!