Tytuł oryginalny: The Impact of the Ethereum ETF ETF - Analiza

Autor oryginalny: Andrew Kang

Oryginalne źródło: Twitter

Opracowano przez: Deep Wave TechFlow

BTC ETF otwiera wielu nowym nabywcom drzwi do alokacji Bitcoinów w swoich portfelach. Wpływ ETH ETF jest mniej wyraźny.

Kiedy złożono wniosek o fundusz Blackrock ETF, byłem mocno optymistycznie nastawiony do Bitcoina na poziomie 25 000 dolarów, a teraz jego zwrot wynosi 2,6x, podczas gdy ETH zwrócił się 2,1x. Od dołu cyklu BTC zwróciło 4,0x, a ETH również 4,0x. Ile zatem korzyści może przynieść ETH ETF? Nie sądzę, że będzie zbyt duży, chyba że Ethereum opracuje przekonujące sposoby poprawy swojej ekonomii.

(Szczegóły w tweecie)

Analiza ruchu

W sumie fundusze ETF Bitcoin zgromadziły oszałamiające 50 miliardów dolarów w AUM. Jeśli jednak rozłożyć napływy netto od czasu uruchomienia funduszu ETF Bitcoin, z wyłączeniem istniejących aktywów AUM GBTC i rotacji, wpływy netto wyniosą 14,5 miliarda dolarów. Jednakże w rzeczywistości nie jest to napływ, ponieważ istnieje szereg przepływów neutralnych dla delta, które należy uwzględnić, a mianowicie transakcje bazowe (sprzedaż kontraktów futures, zakup ETF typu spot) i rotacje kasowe. Na podstawie danych CME i analiz posiadaczy ETF szacuję, że około 4,5 miliarda dolarów wpływów netto można przypisać obrotowi bazowemu. Eksperci ETF sugerują, że duzi posiadacze, tacy jak BlockOne, również konwertują duże ilości spotowych BTC na fundusze ETF – szacunkowo szacuje się, że wynosi to 5 miliardów dolarów. Odejmując te przepływy, otrzymujemy rzeczywisty zakup netto funduszu ETF Bitcoin na poziomie 5 miliardów dolarów.

Stąd możemy po prostu wydedukować Ethereum. @EricBalchunas szacuje, że ruch w Ethereum może stanowić 10% ruchu BTC. Oznacza to, że rzeczywisty przepływ zakupów netto w ciągu sześciu miesięcy wyniesie 500 milionów dolarów w porównaniu z raportowanym przepływem netto w wysokości 1,5 miliarda dolarów. Chociaż Balchunas jest stronniczy, jeśli chodzi o jego szanse na zatwierdzenie, uważam, że jego brak zainteresowania/pesymizmu ETF ETH ma charakter informacyjny i odzwierciedla szersze, tradycyjne zainteresowania finansowe.

Osobiście mój poziom bazowy wynosi 15%. Zaczynając od rzeczywistej wartości netto BTC wynoszącej 5 miliardów dolarów, po uwzględnieniu kapitalizacji rynkowej ETH (33% BTC) i współczynnika dostępu* wynoszącego 0,5, uzyskujemy rzeczywiste zakupy netto na poziomie 840 milionów dolarów i zgłoszoną wartość netto wynoszącą 2,52 miliarda dolarów. Istnieje rozsądny argument, że ETHE ma mniejszy wolumen zakupów niż GBTC, więc w optymistycznym przypadku określiłbym prawdziwy wolumen zakupów netto na 1,5 miliarda dolarów, a raportowany wolumen zakupów netto na 4,5 miliarda dolarów. Stanowi to około 30% ruchu BTC.

W obu przypadkach rzeczywiste zakupy netto są znacznie mniejsze niż przepływy instrumentów pochodnych na froncie ETF (2,8 miliarda dolarów), nie licząc przepływów na rynku kasowym. Oznacza to, że ETF został wyceniony powyżej jego rzeczywistej ceny.

*Współczynnik dostępu dostosowuje przepływ do ETF, ponieważ ETF może przynieść BTC znacznie większe korzyści niż ETH ze względu na inną bazę posiadaczy. Na przykład BTC jest aktywem makro, który jest bardziej atrakcyjny dla instytucji mających problemy z dostępem - funduszy makro, funduszy emerytalnych, fundacji, państwowych funduszy majątkowych. ETH jest raczej aktywem technicznym, atrakcyjnym dla firm venture capital, funduszy Crpyto, ekspertów technicznych, inwestorów detalicznych i innych osób, które nie mają tak wielu ograniczeń w zakresie ekspozycji na kryptowaluty. Porównując stosunek CME OI do kapitalizacji rynkowej ETH do BTC, można wyprowadzić 50%.

Sądząc po danych CME, przed uruchomieniem ETF, OI ETH było znacznie mniejsze niż BTC. OI stanowi około 0,30% podaży, podczas gdy BTC stanowi 0,6% podaży. Na początku myślałem, że jest to oznaka „przedwczesności”, ale można również argumentować, że maskuje to brak zainteresowania mądrym obrotem pieniędzmi w ETF ETH. Trader na ulicy dokonał dobrego handlu na BTC i zazwyczaj ma dobre informacje, więc jeśli nie powtórzy transakcji na ETH, musi istnieć dobry powód, który może oznaczać słabą inteligencję płynności.

W jaki sposób 5 miliardów dolarów spowodowało wzrost BTC z 40 000 do 65 000 dolarów?

Krótka odpowiedź brzmi: nie. Na rynku kasowym jest wielu innych nabywców. Bitcoin jest aktywem sprawdzonym na całym świecie, ważnym aktywem portfelowym i ma wiele akumulatorów strukturalnych – Saylor, Tether, biura rodzinne, inwestorzy detaliczni o dużej wartości netto itp. ETH też ma kilka akumulatorów strukturalnych, ale myślę, że jest ich mniej niż BTC.

Pamiętaj, że zasoby Bitcoinów osiągnęły już poziom 69 tys. USD/1,2 T+ BTC, zanim w ogóle istniały fundusze ETF. Uczestnicy/instytucje rynku posiadają duże ilości kryptowalut spot. Coinbase dysponuje depozytami o wartości 193 miliardów dolarów, z czego 100 miliardów dolarów pochodzi z programu instytucjonalnego. W 2021 r. Bitgo odnotowało AUC w wysokości 60 miliardów dolarów, a Binance miało w areszcie ponad 100 miliardów dolarów. 6 miesięcy później ETFy utrzymują 4% całkowitej podaży Bitcoinów, co ma sens, ale jest tylko częścią równania popytu.

(Szczegóły w tweecie)

Pomiędzy MSTR a Tether doszło do dodatkowych zakupów o wartości miliardów dolarów, ale co więcej, brakowało pozycji trafiających do funduszy ETF. W tamtym czasie panowało powszechne przekonanie, że fundusze ETF sprzedają wiadomości/szczyty rynku. Zatem miliardy sprzedanych krótko-, średnio- i długoterminowych impulsów należało odkupić (2x wpływ przepływu). Dodatkowo, szorty będą również musiały dokonać odkupu, gdy nastąpi duża zmiana w przepływach ETF. Wchodząc w fazę premiery, zainteresowanie faktycznie spadło – to niesamowite.

Pozycja ETH ETF jest zupełnie inna. ETH jest notowany po cenie 4x swojej ceny minimalnej, podczas gdy BTC jest notowany po cenie 2,75x swojej ceny przed wprowadzeniem na rynek. Natywny dla kryptowalut CEX OI wzrósł o 2,1 miliarda dolarów, zbliżając OI do poziomu ATH. Rynki są (pół)efektywne. Oczywiście wielu tubylców kryptowalut dostrzegło sukces Bitcoin ETF, miało te same oczekiwania co do ETH i odpowiednio się ustawiło.

Osobiście uważam, że oczekiwania tubylców kryptowalut są przesadzone i oderwane od prawdziwych preferencji podmiotów zajmujących się alokacją transakcji. Osoby głęboko zaangażowane w dziedzinę kryptowalut będą w naturalny sposób dysponować stosunkowo dużą świadomością i siłą nabywczą Ethereum. W rzeczywistości Ethereum, które służy jako główna alokacja portfela dla wielu rodzimych kapitałów innych niż kryptowaluty, jest kupowane po znacznie niższej stawce.

Jedną z najczęstszych sugestii traderów jest to, że Ethereum jest „aktywem technologicznym”. Komputer globalny, sklep z aplikacjami Web3, zdecentralizowana warstwa rozliczeń finansowych itp. To dobra oferta, kupowałem ją w poprzednich cyklach, ale ciężko ją sprzedać, gdy spojrzy się na rzeczywiste liczby.

W ostatnim cyklu można było wskazać tempo wzrostu opłat i zauważyć, że DeFi i NFT spowodują więcej opłat i przepływów pieniężnych itp., co stanowi przekonujący argument za inwestycjami w technologię z perspektywy podobnej do perspektywy spółek technologicznych. . Jednak w tym cyklu kwantyfikacja opłat może przynieść odwrotny skutek. Większość wykresów pokaże płaski lub ujemny wzrost. Ethereum to „bankomat”, ale jego 30-dniowy roczny przychód wynosi 1,5 miliarda dolarów, jego wskaźnik PS jest 300-krotny, a wskaźnik zysków do PE po inflacji jest ujemny. Jak analitycy mogą poinformować rodzinne biuro swojego taty lub szefów funduszy makro uzasadniając tę ​​cenę?

Spodziewałem się nawet, że przez pierwsze kilka tygodni ruchu fugazi (neutralnego delta) będzie mniejszy z dwóch powodów. Po pierwsze, zatwierdzenie było niespodzianką i emitenci nie mieli zbyt wiele czasu, aby przekonać dużych posiadaczy do konwersji swojego ETH na formę ETF. Drugim powodem jest to, że zamiana jest mniej atrakcyjna dla posiadaczy, ponieważ musieliby zrezygnować z korzyści płynących z wyceny rynkowej, hodowli lub lewarowania ETH jako zabezpieczenia w DeFi. Należy jednak pamiętać, że współczynnik stawek wynosi tylko 25.

Czy to oznacza, że ​​ETH spadnie do zera? Oczywiście, że nie, przy określonej cenie będzie to uznane za dobry stosunek jakości do ceny, a gdy w przyszłości BTC wzrośnie, również zostanie w pewnym stopniu obniżone. Przed uruchomieniem ETF spodziewałem się, że handel ETH będzie wynosić od 3000 do 3800 dolarów. Kiedy ETF zostanie uruchomiony, oczekuję kwoty od 2400 do 3000 dolarów. Jeśli jednak BTC wzrośnie do 100 000 dolarów na koniec czwartego/pierwszego kwartału 2025 r., może to przeciągnąć ETH na ATH, ale para handlowa ETHBTC będzie niższa. Długoterminowo rozwój jest obiecujący i trzeba wierzyć, że Blackrock/Fink wykonują dużo pracy, umieszczając niektóre trajektorie finansowe na blockchainie i tokenizując więcej aktywów. Jaką wartość przyniesie to ETH i jaki będzie harmonogram, jest obecnie niepewne.

Spodziewam się, że para handlowa ETHBTC będzie nadal spadać, a ceny w przyszłym roku będą wynosić od 0,035 do 0,06. Chociaż nasza próba jest niewielka, widzimy, że ETHBTC osiąga niższe maksima w każdym cyklu, więc nie jest to zaskakujące.