Tytuł oryginalny „Bitwa o wartość w platformach inteligentnych kontraktów”

Autor:Skala szarości

Opracowane przez: Yanan, BitpushNews

W obszarze kryptowalut platform inteligentnych kontraktów istnieje mechanizm akumulacji wartości zwany „efektem koła zamachowego”. Mechanizm ten przypomina kulę śnieżną, ściśle łącząc opłaty transakcyjne i wykorzystanie sieci z wartością tokena, bezpieczeństwem i decentralizacją sieci.

Różne platformy inteligentnych kontraktów przyjmą różne strategie dotyczące dochodów z opłat. Niektóre platformy zwiększają przychody, ustalając stosunkowo wysokie opłaty transakcyjne, podczas gdy inne przyciągają większy wolumen obrotu, obniżając opłaty transakcyjne.

Badania Grayscale pokazują, że dochód z opłat może być postrzegany jako główny czynnik napędzający wzrost wartości tokena w tej dziedzinie. Oczywiście istnieją inne ważne czynniki fundamentalne, które zasługują na naszą uwagę ze względu na ich wpływ na dochody z opłat w czasie.

Ethereum, jako lider w tej dziedzinie, po wielu latach udanej działalności zgromadziło ogromne dochody z opłat sieciowych, a w 2023 roku pomyślnie przekroczyło granicę 2 miliardów dolarów. Jednocześnie inne platformy inteligentnych kontraktów, takie jak Solana, również szybko się rozwijają, a przychody z opłat osiągną w 2024 r. około 200 mln dolarów.

Wiele osób błędnie uważa, że ​​aktywa kryptograficzne nie mają istotnej wartości i trudno je wycenić przy użyciu tradycyjnych metod inwestycyjnych. Jednak pogląd Grayscale'a jest dokładnie odwrotny. Zwracają uwagę, że platformy inteligentnych kontraktów, takie jak Ethereum i Solana, mogą faktycznie generować przychody, pobierając opłaty za działalność gospodarczą w swoich sieciach. Grayscale zaproponował, że jeśli inwestorzy chcą ocenić wartość kryptowalut platformy inteligentnych kontraktów, wykonalnym sposobem jest sprawdzenie, ile dochodu z opłat mogą wygenerować w czasie.

Podstawowy przegląd platformy inteligentnych kontraktów

Platformy inteligentnych kontraktów, takie jak Ethereum i Solana, zapewniają programistom środowisko sieciowe, w którym można budować różne zdecentralizowane aplikacje. Aplikacje te obejmują szeroki zakres dziedzin, od gier, przez finanse, po NFT. Podstawową funkcjonalnością inteligentnych łańcuchów bloków kontraktów jest ich zdolność do przetwarzania transakcji dla aplikacji, które hostują, w sposób bezpieczny i odporny na cenzurę.

Z tego powodu wartość platformy inteligentnych kontraktów jest ściśle powiązana z aktywnością w jej sieci. Do ważnych wskaźników pomiaru aktywności sieci zaliczają się przede wszystkim: wolumen transakcji, jaki platforma jest w stanie obsłużyć, liczba użytkowników, których może obsłużyć (zwykle mierzona liczbą aktywnych adresów dziennie, jaką może udźwignąć platforma, tzw całkowita zablokowana wartość (TVL); Istnieje również możliwość monetyzacji przestrzeni blokowej przez platformę, co znajduje odzwierciedlenie w dochodach z opłat sieciowych (więcej na ten temat później).

Każdy wskaźnik ma swoje specyficzne znaczenie. Na przykład znacząca przewaga Ethereum w zakresie całkowitej wartości zablokowanej (TVL) (do 66 miliardów dolarów, siedem razy więcej niż u najbliższego konkurenta) w pełni demonstruje płynność platformy w zakresie zalet aplikacji finansowych i jej wyjątkową propozycję wartości (pokazaną na rysunku 1). Ponadto wiodąca pozycja Ethereum pod względem liczby aplikacji ekosystemowych jeszcze bardziej zaowocowała potężnymi efektami sieciowymi, które przyciągają nowych programistów, nowe aplikacje i nowych użytkowników. Jednocześnie kluczowy wskaźnik dziennego wolumenu obrotu Solany nie tylko podkreśla jej zalety w postaci dużej przepustowości i niskich kosztów, ale także pokazuje, że stosowana przez nią technologia blockchain jest bardzo odpowiednia w przypadku scenariuszy zastosowań na dużą skalę, takich jak DEPIN, oraz projektów związanych z rynku detalicznego, takie jak monety NFT i memy.

Oprócz porównywania i kontrastowania tych podstawowych wskaźników w przypadku różnych aktywów inwestorzy mogą również analizować te dane, łącząc je z kapitalizacją rynkową lub bieżącą wyceną rynkową konkretnego składnika aktywów. Na przykład, jak pokazano na rysunku 1, podczas gdy całkowita zablokowana wartość Solany (4,7 miliarda dolarów) jest obecnie wyższa niż Arbitrum (3,2 miliarda dolarów), stosunek kapitalizacji rynkowej Arbitrum do TVL (1x) jest znacznie niższy niż współczynnik Solany (16x). Wskaźniki te zapewniają inwestorom wgląd w względne mocne i słabe strony różnych aktywów, pomagając im jednocześnie zidentyfikować potencjalne możliwości inwestowania w wartość.

Kluczowa rola kosztów

Chociaż istnieje wiele sposobów oceny działalności sieci platform z perspektywy teoretycznej i praktycznej, dochody z opłat sieciowych niewątpliwie stały się kluczowym, podstawowym wskaźnikiem przy ocenie wartości platformy inteligentnych kontraktów (patrz rysunek 2). Wskaźnik ten można rozumieć jako całkowity koszt, jaki użytkownicy płacą za korzystanie z usług sieciowych. Platformy inteligentnych kontraktów mogą mieć różne modele przychodów, ale ostatecznie wszystkie muszą tworzyć wartość dla posiadaczy tokenów poprzez generowanie opłat.

Podobnie jak w przypadku konkurencji scentralizowanych podmiotów w tradycyjnych branżach, zdecentralizowane sieci również na różne sposoby konkurują o przychody z opłat. Na przykład niektóre platformy inteligentnych kontraktów zwiększają przychody z opłat, ustalając stosunkowo wysokie koszty transakcji, podczas gdy inne platformy starają się przyciągnąć większy wolumen transakcji, obniżając koszty transakcji. Obie strategie mają potencjał powodzenia. Weźmy dwa hipotetyczne łańcuchy bloków jako przykłady:

Przykładowy łańcuch 1: Mali użytkownicy i wielkość transakcji, wysoki koszt transakcji

5 użytkowników, 10 transakcji, 10 USD za transakcję: przychody z opłat sieciowych = 100 USD

Przykładowy łańcuch 2: Duzi użytkownicy i wolumen transakcji, niski koszt transakcji

100 użytkowników, 100 transakcji, 1 USD za transakcję: przychody z opłat sieciowych = 100 USD

Przypadek ten ukazuje zjawisko: mimo że liczba użytkowników i łączna liczba transakcji w sieci 2 znacznie przewyższa liczbę użytkowników w sieci 1, dochód z opłat sieciowych generowany przez obie sieci jest prawie taki sam. Oczywiście wskaźniki takie jak użytkownicy i wolumen transakcji są wprawdzie krytyczne, ale trzeba je też rozpatrywać w połączeniu z kosztami transakcyjnymi, bo to bezpośrednio determinuje poziom przychodów z opłat.

Znaczenie dochodów z opłat jest oczywiste zarówno z doświadczenia praktycznego, jak i koncepcji teoretycznych. Jako przykład weźmy rysunek 2, który pokazuje związek pomiędzy dochodem z opłat każdego komponentu naszej platformy inteligentnych kontraktów w branży kryptowalut a jego kapitalizacją rynkową (w skali logarytmicznej). Chociaż rynek kryptowalut wciąż jest w fazie dojrzewania, inwestorzy są już w stanie przeglądać różne projekty w oparciu o dane podstawowe. Analiza Grayscale wskazuje, że związek pomiędzy przychodami z opłat a kapitalizacją rynkową jest dość stabilny, a w porównaniu z innymi miarami fundamentów platform inteligentnych kontraktów korelacja między przychodami z opłat a kapitalizacją rynkową jest wyższa.

Grayscale podkreślił, że istnieje silny związek między opłatami a kapitalizacją rynkową, po części dlatego, że przychody z opłat sieciowych odgrywają kluczową rolę w akumulacji wartości tokenów. Naliczanie wartości oznacza, że ​​protokół buduje token w sposób, który łączy aktywność sieciową z długoterminową, trwałą wartością tokena. Różne etapy akumulacji wartości możemy zaobserwować na trzech przykładach: Ethereum, Solana i Near.

Ethereum: sprawdzony „łańcuch wysokiej jakości” do akumulacji wartości

Ethereum to nie tylko pierwszy blockchain typu smart kontrakt, ale także ten o najwyższej kapitalizacji rynkowej. Jednak od 2022 roku zaczęła mierzyć się z poważnymi wyzwaniami związanymi z ekspansją. Wraz ze wzrostem częstotliwości korzystania problemy z przeciążeniem sieci stają się coraz bardziej widoczne, co powoduje znaczny wzrost opłat transakcyjnych użytkowników: 1 maja 2022 r. średnia opłata sieciowa za transakcję wynosiła niegdyś 200 dolarów.

Niemniej jednak wzrost wykorzystania i wysokie średnie opłaty transakcyjne również spowodowały ogromną akumulację wartości Ethereum. Tylko w 2023 roku całkowite przychody Ethereum z opłat sieciowych przekroczyły 2 miliardy dolarów. Za każdym razem, gdy użytkownik dokonuje transakcji, opłata podstawowa zostaje „spalona”, co oznacza, że ​​część monety jest trwale usuwana z sieci, zmniejszając w ten sposób całkowitą podaż. Jednocześnie napiwki wpłacane przez użytkowników będą wykorzystywane do transakcji priorytetowych, a opłaty te będą wypłacane walidatorom i opiekunom bezpieczeństwa sieci uczestniczącym w stakingu.

Dlatego w 2023 roku sieć Ethereum osiągnęła „spalenie” 2 milionów tokenów Ethereum (1,7% podaży) dzięki ogromnym przychodom, co nie tylko stworzyło wartość dla posiadaczy Ethereum, ale także Walidatorzy i uczestnicy stakingu przynieśli nagrody w wysokości do 390 milionów dolarów, zachęcając ich do cięższej pracy na rzecz poprawy bezpieczeństwa sieci.

Ethereum wkroczyło w etap dojrzałości i w pełni wykazało swoją zdolność do generowania akumulacji wartości. W głównej sieci Ethereum użytkownicy są skłonni płacić wysokie ceny, aby uzyskać produkty wysokiej jakości – „produktem” jest tutaj przestrzeń blokowa obsługiwana przez inteligentną platformę kontraktową z najwyższym poziomem bezpieczeństwa sieci. Jest to szczególnie ważne w przypadku aplikacji, które obejmują duże transakcje i kładą duży nacisk na cyberbezpieczeństwo, takich jak monety typu stablecoin lub tokenizowane aktywa finansowe. Na dzień 6 czerwca 2024 r. wycena platformy osiągnęła oszałamiającą kwotę 458 miliardów dolarów, czyli prawie sześciokrotnie więcej niż w przypadku jakiejkolwiek innej platformy inteligentnych kontraktów. Ta znacząca zaleta niewątpliwie podkreśla jego doskonałe możliwości i dojrzałość rynkową w zakresie monetyzacji użytkowników.

Solana: Akumulacja wartości w „łańcuchu wysokiej wydajności” eksploracji

W przeciwieństwie do modelu przychodów z opłat Ethereum, Solana wybrała unikalną ścieżkę i w najbliższej przyszłości stopniowo zmniejszała dystans do liderów rynku. Jako druga co do wielkości platforma inteligentnych kontraktów pod względem kapitalizacji rynkowej, Solana została uznana za szybszą i bardziej ekonomiczną alternatywę dla Ethereum, z imponującą szybkością 335 transakcji na sekundę i niskim średnim kosztem wynoszącym zaledwie 0,04 dolara na transakcję. Chociaż w 2023 roku Solana przetworzy znacznie więcej transakcji niż Ethereum, jej przychody z opłat sieciowych wyniosą jedynie 13 milionów dolarów w porównaniu z 2 miliardami dolarów Ethereum (154-krotna różnica).

W przeszłości ten brak akumulacji wartości odzwierciedlał względną nieadekwatność Solany, jednak w 2024 r. to się zmieni. Jak dotąd Solana wygenerowała sześciokrotnie więcej opłat niż w całym 2023 r., zmniejszając różnicę w opłatach między Ethereum a Solaną ze 154x w 2023 r. do 16x (patrz rysunek 4). Ta zmiana pokazuje, że model Solany – niskie koszty transakcji w połączeniu z wysoką przepustowością – może również stworzyć znaczną wartość ekonomiczną.

Znaczący wzrost przychodów z opłat sieciowych wynika głównie ze znacznego wzrostu średnich opłat transakcyjnych (nawet 37-krotny w porównaniu z rokiem ubiegłym), a nie wyłącznie z ogólnego wzrostu wolumenu transakcji (wzrost jedynie o 33% w porównaniu z rokiem ubiegłym) ). Co ciekawe, podczas gdy opłaty transakcyjne Ethereum L2 zostały obniżone w wyniku aktualizacji Ethereum Cancun, SOL, tradycyjnie znany jako „tani wybór”, odnotował wzrost średnich opłat. Chociaż średnia opłata transakcyjna dla użytkowników Solany od 1 kwietnia (0,04 USD) jest nadal niższa niż w przypadku Ethereum (4,80 USD), jest wyższa niż Arbitrum L2 (0,01 USD).

W porównaniu z rozwiązaniem Arbitrum L2 firmy Solana, opłaty za transakcję Solany wzrosły dla użytkowników, co może mieć pewien wpływ na wizerunek jej marki jako taniego i wysokowydajnego łańcucha. Grayscale zwrócił jednak uwagę, że z ogólnej perspektywy wzrost opłat jest w dalszym ciągu pozytywnym sygnałem. Odzwierciedla to nie tylko wysoką aktywność użytkowników, ale także ciągły wzrost wartości dla uczestników stakingu i posiadaczy tokenów.

Blisko: Wiodący poziom podstawowy w kryptografii i wschodzący w monetyzacji online

W oczywistym przeciwieństwie do dwóch wspomnianych powyżej przypadków Near jest platformą inteligentnych kontraktów, która jest ostatnio szeroko stosowana w scenariuszach zastosowań niespekulacyjnych, ale nie wykazała jeszcze znaczących wyników w zakresie akumulacji wartości. Near to platforma bazowa dla KaiKai i Hot Protocol, dwóch największych zdecentralizowanych aplikacji (dApps) w przestrzeni kryptowalut według bazy użytkowników. Spośród wszystkich platform inteligentnych kontraktów szczególnie dobrze radzi sobie Near, z 1,4 milionami aktywnych użytkowników dziennie i przepustowością porównywalną z najszybszymi sieciami w branży, takimi jak Solana (patrz rysunek 6).

Pomimo znacznej przewagi pod względem liczby użytkowników Near pozostaje w tyle za swoimi konkurentami w zakresie monetyzacji swojej bazy użytkowników, generując w ciągu ostatniego roku opłaty wynoszące jedynie 4,1 miliona dolarów. Odzwierciedla to jego stosunkowo niedojrzały etap rozwoju, co widać także po kapitalizacji rynkowej w porównaniu do konkurentów (7,9 miliarda dolarów w porównaniu do 458 miliardów dolarów w przypadku Ethereum i 78 miliardów dolarów w przypadku Solany). Chociaż sieć Near wykazała zdolność do przetwarzania transakcji z dużą szybkością, jak dotąd nie udało jej się stworzyć wystarczającej akumulacji wartości dla posiadaczy tokenów lub oszczędzających, aby uzasadnić swoją kapitalizację rynkową na poziomie jej większych konkurentów.

Chociaż Near nie osiągnął jeszcze znaczących wyników pod względem monetyzacji, jego szeroka baza adopcyjna to z pewnością dobry początek. Jeśli sieć Near Network będzie w stanie w dalszym ciągu zwiększać popularność lub zwiększać średnie opłaty transakcyjne bez zmniejszania aktywności sieci (podobnie jak w przypadku ostatnich osiągnięć firmy Solana), ma potencjał osiągnięcia znacznego przyrostu wartości.

Trzy platformy inteligentnych kontraktów, odpowiednio Ethereum, Solana i Near, reprezentują różne etapy dojrzałości zdecentralizowanych sieci pod względem przychodów z opłat sieciowych. Ethereum ma za sobą lata stabilnych przychodów i wzrostu. Solana ma solidną bazę użytkowników i dopiero zaczyna generować znaczne przychody. Firma Near, mimo że udowodniła atrakcyjność swojego produktu, częściowo dzięki niskiemu kosztowi, nie osiągnęła jeszcze znacznych przychodów.

Opłaty i wyceny: kluczowe punkty i niuanse do obejrzenia

Opłaty i kwestie wyceny platform inteligentnych kontraktów w dziedzinie kryptowalut zawierają wiele punktów i subtelnych różnic, które wymagają dokładnego rozważenia. Po pierwsze, każdy protokół ma swój własny, unikalny sposób gromadzenia wartości, czemu towarzyszą różne stawki emisji tokenów (inflacja) i konsumpcji (deflacja). W przypadku tokenów o wysokich stopach inflacji efekt akumulacji wartości opłat może zostać znacznie osłabiony przez duże zużycie tokenów.

Ponadto różne umowy ustalają własne struktury opłat. Biorąc za przykład Ethereum, jego opłaty transakcyjne nie tylko przyczyniają się do niszczenia tokenów, w ten sposób pośrednio korzystając z wszystkich posiadaczy tokenów, ale opłaty priorytetowe są również rozdzielane pomiędzy walidatorów i zastawników. Dla porównania, mechanizm dystrybucji opłat Solany ma jeszcze jedną cechę: 50% opłat transakcyjnych jest spalanych i niszczonych, a pozostałe 50% należy do zastawcy. Niedawno w wyniku głosowania 100% opłat za pierwszeństwo Solany trafiło do walidatorów. Taka strategia odzwierciedla w pewnym stopniu wyższe wymagania Solany wobec sprzętu weryfikatora.

Warto zauważyć, że wysoki poziom aktywności MEV (Miner Extractable Value) na Solanie przynosi dodatkowe nagrody dla walidatorów i animatorów rynku, ale nagroda ta nie jest odpowiednia dla posiadaczy tokenów, ale może stanowić „pośredni” koszt. Dlatego z pewnej perspektywy struktura opłat Ethereum wydaje się zapewniać zwykłym posiadaczom tokenów więcej wartościowych nagród, podczas gdy w systemie Solana walidatorzy i animatorzy rynku mogą otrzymywać hojniejsze zwroty.

Podobnie jak w przypadku wyceny tradycyjnych aktywów, która zazwyczaj dyskontuje przyszłe przepływy pieniężne do chwili obecnej, wycena kryptowalut może również obejmować dyskontowanie przyszłych oczekiwanych przychodów z opłat sieciowych do chwili obecnej. Podejście to uwzględnia potencjalny wzrost przyjęcia, wykorzystania lub monetyzacji danej sieci, który jest oceniany inaczej niż obecne ogólne generowanie opłat. Na przykład rozsądne jest założenie, że wycena Ethereum na poziomie 458 miliardów dolarów opiera się nie tylko na obecnie generowanych przez nią opłatach, ale także na jego zdolności do wykorzystania efektów sieciowych i przyszłego przyjęcia technologii drugiej warstwy, częstotliwości użytkowania i potencjału wzrostu przychodów z opłat.

Ponadto wycena niektórych aktywów kryptograficznych może również obejmować składnik „premii walutowej”. Innymi słowy, użytkownicy mogą chcieć trzymać zasób, ponieważ funkcjonuje on jako środek pieniężny – to znaczy jako środek wymiany lub nośnik wartości – a wartość ta często przekracza zdolność sieci do generowania dochodu z opłat. W szczególności w przypadku Ethereum koncepcja „premii pieniężnej” jest szczególnie ważna przy rozważaniu jego wyceny, zwłaszcza że token jest powszechnie stosowany jako aktywo zabezpieczające w całej branży.

podsumowując

Jeśli mechanizm akumulacji wartości zostanie odpowiednio zaimplementowany w protokole, wzrost wykorzystania sieci nie tylko zachęci użytkowników do przechowywania tokenów, skłoni ich do wycofania z obiegu i potencjalnie zwiększy wartość tokena, ale jeszcze bardziej zachęci użytkowników do zostania walidatorami lub posiadaczami tokenów , poprawiając w ten sposób bezpieczeństwo sieci. Oprócz wkładu w bezpieczeństwo sieci pobieranie opłat może również pobudzić większą liczbę weryfikatorów do udziału w projekcie, poprawiając w ten sposób decentralizację i odporność sieci na cenzurę. Gromadzenie wartości działa zatem jak koło zamachowe, ściśle łącząc opłaty i wykorzystanie sieci z wyceną tokena, a także bezpieczeństwem i decentralizacją sieci.

Musimy zdać sobie sprawę, że chociaż opłaty mogą służyć jako wskaźnik dojrzałości sieci, w tym kole zamachowym znajduje się wiele innych elementów, które mogą wpływać na rozwój sieci i jej wycenę. Na przykład, gdy wzrasta współczynnik przyjęcia aplikacji, przyciąga ona więcej użytkowników, aby do niej dołączyć, co z kolei przyciąga więcej programistów do pracy w tym samym ekosystemie. Dlatego też oceniając opłaty sieciowe, powinniśmy je rozpatrywać w połączeniu z innymi podstawowymi wskaźnikami i względną wyceną (kapitalizacją rynkową) konkretnego ekosystemu.

W przyszłości kluczowe będzie dalsze monitorowanie dynamiki tych „mitów” wzrostu. Chociaż średni koszt transakcji dla użytkowników jest stosunkowo wysoki (sięgający 4,8 USD), czy Ethereum może jeszcze bardziej zwiększyć dochody z opłat w swojej sieci głównej poprzez scenariusze transakcji o dużej wartości, takie jak tokenizowane aktywa finansowe? Czy w miarę jak aktywność L2 stanie się częstsza, przychody z opłat Ethereum wzrosną? W jaki sposób Solana znajdzie równowagę między monetyzacją a utrzymaniem niskich kosztów w łańcuchu, aby uniemożliwić użytkownikom przejście do innych tanich i wydajnych konkurentów? Czy Near będzie próbował zarabiać, czy też będzie w dalszym ciągu rezygnował ze znaczących możliwości generowania przychodów, aby priorytetowo traktować rozwój swojej bazy użytkowników?

Dynamika ta podkreśla znaczenie ciągłego monitorowania kluczowych wskaźników, takich jak opłaty, wolumen obrotu, aktywni użytkownicy i całkowity zablokowany wolumen (TVL). Grayscale mocno wierzy, że w miarę dojrzewania klasy aktywów kryptograficznych i dalszego wzrostu wskaźnika ich adopcji, znaczenie tych kluczowych wskaźników będzie coraz większe. Mogą głębiej odzwierciedlać względne zalety i możliwości platform inteligentnych kontraktów, pomóc inwestorom w bardziej szczegółowym zrozumieniu wartości sieci, a tym samym zapewnić im bardziej świadome wsparcie w podejmowaniu decyzji.