Autor oryginalny: @Peng_Investment (Dapeng unosi się z wiatrem)

ENA (Ethena) umożliwia światu Web3 posiadanie niezależnych praw do emisji i ustalania cen walut (stablecoinów), z ogromnym potencjałem przyszłego wzrostu i wyobraźnią. Jeśli chcesz dowiedzieć się więcej na temat badań inwestycyjnych dotyczących projektu ENA, możesz przeczytać szczegółowo ten artykuł.

Rozdział 1 Przegląd projektu

1.1 Wprowadzenie do projektu

Jeśli chodzi o ENA (Ethena), wiele osób rozumie ENA tak, że jest to zdecentralizowany projekt USDe typu stablecoin. Jest to protokół syntetycznego dolara oparty na Ethereum. Zapewnia on metodę, która nie opiera się na tradycyjnym rozwiązaniu z kryptowalutą dla infrastruktury systemu bankowego oraz dostępny na całym świecie instrument denominowany w USD – „Obligacja Internetowa”. W porównaniu ze scentralizowanymi monetami typu stablecoin, Ethena ma wiele zalet i pewne wady. Tak naprawdę jednak moim zdaniem projekt ENA ma głębszy sens - rozwiązanie kwestii niezależnej emisji walut i podstawowej wyceny świata web3 oraz przywrócenie światu web3 praw do emisji walut.

Aby zrozumieć głębsze znaczenie ENA, musimy najpierw zrozumieć rozwój waluty. Pierwszy podział pracy w historii ludzkości przyniósł zmiany w wymianie rzeczy, jednak niedogodności związane z przenoszeniem i handlem z kontrahentami doprowadziły do ​​pojawienia się realnej waluty.

Najwcześniejszą walutą ludzkości były głównie muszle itp., a później stopniowo przekształciły się w brąz (później zamieniony w miedź), srebro, złoto, żelazo itp. Ponieważ miedź i żelazo łatwiej się utleniają i są trudne do cięcia, srebro i złoto stopniowo stała się uznaną walutą ludową. Jednak wraz z szybkim rozwojem gospodarki rzemieślniczej i szybkim gromadzeniem bogactwa tradycyjne srebro i złoto nie było w stanie zaspokoić potrzeb ludzi, dlatego wynaleziono pieniądze papierowe (najwcześniej w Chinach srebrne banknoty). Wynalezienie banknotów znacznie przyczyniło się do rozwoju gospodarczego, ale banknotów nie można drukować przypadkowo. Za każdym banknotem znajduje się inwentarz srebra lub złota odpowiadający wartości nominalnej, którą często określa się jako standard srebra lub standard złota. Rozwój dolara amerykańskiego wynika z typowego systemu standardu złota (system z Bretton Woods), który zapewnia twardą walutę i międzynarodowe atrybuty dolara amerykańskiego. Innymi słowy, im więcej złota wydobywa się/rezerwuje każdego roku, tym więcej pieniędzy (takich jak oryginalne dolary amerykańskie) można wydrukować.

Jednakże, gdy gospodarka osiągnęła nowy etap rozwoju, a rezerwy złota w znacznym stopniu nie były w stanie nadążyć, system monetarny o stałych proporcjach systemu z Bretton Woods wkrótce stanął przed wyzwaniami i ostatecznie musiał zostać uznany za rozpad w „ Porozumieniu Smitha ”. Od tego czasu emisja walut głównych krajów świata, reprezentowanych przez Stany Zjednoczone, powoli przechodzi od standardu złota do standardu długu publicznego. Jakiś czas temu inny duży kraj również przyjął podobny mechanizm emisji waluty w standardzie długu publicznego do Stanów Zjednoczonych. W szczególności, gdy kraj emituje ultradługoterminowe obligacje skarbowe (takie jak 10, 20, 30, 50 lat itd.), bank centralny drukuje i emituje taką samą liczbę banknotów w celu zakupu ultradługoterminowych obligacji skarbowych. terminowe obligacje skarbowe emitowane przez kraj w celu emisji waluty Zaletą jest to, że może dostarczyć rządowi dużą ilość gotówki na inwestycje, a także zapewnia większą płynność waluty na rynku, co jest powszechnie znane jako „uwalniająca woda”. " Celem wypuszczania wody jest tak naprawdę pobudzenie gospodarki, ale łatwo może to doprowadzić do pułapki nadmiernej emisji waluty.

Wróćmy do świata web3 i przeanalizujmy ponownie projekt ENA. Czy koncepcja cenowa „Internet Bond” wydaje się szczególnie znajoma? Jaka jest specyficzna logika inwestycyjna?

1.2 Logika inwestycji

BTC, ETH itp. to przede wszystkim aktywa wysokiej jakości, podobne do złota w prawdziwym świecie, chociaż można ich używać do płatności i zakupu, w istocie są to aktywa, a nie waluty nominałowe lub waluty emisyjne. Jednak wraz z dynamicznym rozwojem web3 rynek potrzebuje większej płynności, którą obecnie osiąga się głównie poprzez wykorzystanie scentralizowanych monet stabilnych USDT i SUDC, które opierają się na tradycyjnej infrastrukturze finansowej. Scentralizowane monety typu stablecoin stoją przed trzema największymi wyzwaniami:

(1) Zabezpieczenie w postaci obligacji (takich jak obligacje skarbowe USA) musi być utrzymywane na regulowanych rachunkach bankowych, co stwarza ryzyko związane z przechowywaniem, którego nie można zabezpieczyć i które podlega kontroli regulacyjnej;

(2) duże uzależnienie od istniejącej infrastruktury bankowej i zmieniających się przepisów w poszczególnych krajach, w tym w Stanach Zjednoczonych;

(3) Ponieważ emitent internalizuje dochód wygenerowany w wyniku wykorzystania aktywów pomocniczych, przenosząc jednocześnie ryzyko oddzielenia płatności na użytkownika, użytkownik jest narażony na ryzyko „braku zwrotu”.

Dlatego zdecentralizowane, rozsądne i stabilne aktywa, które nie opierają się na tradycyjnej infrastrukturze finansowej, są jedyną drogą do rozwoju web3. Można je wykorzystać jako waluty transakcyjne i podstawowe aktywa do finansowania. Bez niezależnej i w miarę stabilnej rezerwy stabilnych aktywów zarówno scentralizowane, jak i zdecentralizowane księgi zamówień są z natury kruche.

Na długo przed ENA istnieli już pionierzy próbujący zdecentralizować monety typu stablecoin, których typowymi przedstawicielami są MakerDAO (DAI), UST itp. Jednak pionierzy ci napotkali wiele problemów związanych ze skalowalnością, konstrukcją mechanizmu i brakiem zachęt dla użytkowników.

(1) „Nadzabezpieczone monety stabilne” (zazwyczaj reprezentujące DAI MakerDAO, stawka zastawu 1,5x) w przeszłości napotykały problemy ze skalowaniem, ponieważ ich wzrost jest zgodny ze wzrostem popytu na dźwignię w łańcuchu Ethereum i szybkim wzrostem Ethereum upadek jest nierozerwalny. Na przykład DAO ma stawkę zastawu wynoszącą 1,5-krotność i stopę zastawu likwidacyjnego wynoszącą 1,4-krotność, co jest nieefektywne i pozbawione chęci składania zastawów. Ostatnio niektóre monety typu stablecoin zaczęły wprowadzać obligacje skarbowe w celu poprawy skalowalności, ale kosztem odporności na cenzurę.

(2) Konstrukcja mechanizmu „algorytmicznych monet stabilnych” (zwykle reprezentowanych przez UST) napotyka wyzwania, ponieważ jest z natury delikatny i niestabilny. Jest mało prawdopodobne, aby takie projekty były skalowalne w sposób zrównoważony.

(3) Poprzedni „neutralny dolar syntetyczny Delta” był trudny do skalowania, ponieważ w dużym stopniu opierał się na zdecentralizowanych systemach obrotu, którym brakowało wystarczającej płynności i byli podatni na ataki na inteligentne kontrakty.

ENA wyciągnęła wnioski z historii i zapewniła stosunkowo doskonałe rozwiązanie z odpowiednimi rozwiązaniami pod względem skalowalności, stabilności i odporności na cenzurę. Ta część zostanie szczegółowo przedstawiona w rozdziale technicznym. ENA umożliwia światowi web3 prawo do emisji niezależnych walut (stabilnych monet). Jednocześnie jej model ekonomiczny będzie również promował większą liczbę uczestników, aby zapewnić większą płynność USDe.

W 2023 r. liczba monet stabilnych przeznaczonych wyłącznie do rozliczeń transakcji w łańcuchu przekroczy 12 bilionów dolarów. Gdy monety typu stablecoin zyskają uznanie na rynku, ich przestrzeń wartości będzie niezmierzona. AllianceBernstein, wiodąca globalna firma zarządzająca aktywami posiadająca aktywa pod zarządzaniem (AUM) o wartości 725 miliardów dolarów, przewiduje, że rynek stablecoinów może osiągnąć 2,8 biliona dolarów do 2028 roku. Prognoza ta sugeruje znaczne możliwości wzrostu przy obecnej kapitalizacji rynkowej wynoszącej 140 miliardów dolarów (która poprzednio osiągnęła szczyt na poziomie 187 miliardów dolarów).

1.3 Ryzyko inwestycyjne

Chociaż Ethena ma swoje wyjątkowe zalety, istnieją również potencjalne zagrożenia, na które należy zwrócić uwagę, a w szczególności:

(1) Ryzyko finansowania

„Ryzyko finansowe” odnosi się do prawdopodobieństwa utrzymywania się ujemnych stóp finansowania. Ethena może uzyskiwać przychody z finansowania, ale może być również zobowiązana do uiszczania opłat za finansowanie. Po pierwsze, ujemne zyski zwykle nie utrzymują się długo i szybko powracają do dodatniej średniej, po drugie, utworzenie funduszu rezerwowego ma na celu zapewnienie, że ujemne zyski nie zostaną przeniesione na użytkowników;

(2) Ryzyko likwidacji

Ryzyko likwidacji odnosi się do ryzyka wymuszonej likwidacji spowodowanego niewystarczającą marżą na giełdach scentralizowanych w przypadku hedgingu neutralnego delta. W przypadku Etheny handel instrumentami pochodnymi służy wyłącznie hedgingowi neutralnemu dla delta, dźwignia nie jest wysoka, a prawdopodobieństwo ryzyka likwidacji jest małe. Jednocześnie Ethena stosuje różne metody, takie jak dodatkowe zabezpieczenie, tymczasowe zlecenia cykliczne między giełdami i fundusze rezerwowe, aby zapewnić, że ryzyko likwidacji nie wystąpi lub będzie miało minimalny wpływ, jeśli wystąpi.

(3) Ryzyko przechowywania

Ethena polega na dostawcach usług rozliczeń pozagiełdowych (OES), którzy przechowują aktywa zabezpieczone protokołem, w związku z czym podlega „ryzykowi depozytowemu”. Aby rozwiązać ten problem, z jednej strony Ethena jest przetrzymywana przez fundusz upadłościowy, z drugiej strony współpracuje z wieloma OES, takimi jak Copper, Ceffu i Fireblocks.

(4) Ryzyko upadłości i zamknięcia giełdy

Po pierwsze, Ethena rozkłada ryzyko i łagodzi potencjalne skutki niewypłacalności giełdy, współpracując z wieloma giełdami, po drugie, Ethena zachowuje pełną kontrolę i własność aktywów za pośrednictwem dostawców OES bez składania jakiegokolwiek zabezpieczenia na jakiejkolwiek giełdzie; Dzięki temu wpływ specjalnych wydarzeń na dowolną giełdę może zostać ograniczony do zaległych zysków i strat dostawcy OES pomiędzy cyklami rozliczeniowymi.

(5) Ryzyko kredytu hipotecznego

„Ryzyko zabezpieczenia” ma miejsce wtedy, gdy aktywo zabezpieczające USDe (stETH) różni się od aktywa bazowego (ETH) pozycji w kontraktach terminowych typu futures. Jednakże ze względu na niską dźwignię finansową i niewielkie redukcje wartości zabezpieczeń wpływ oddzielenia stETH na pozycje zabezpieczające będzie minimalny.

Rozdział 2 Technologia, reakcja na ryzyko, rozwój biznesu i analiza konkurencji

2.1 Technologia

Technicznie rzecz biorąc, Ethena to syntetyczny protokół w dolarach amerykańskich oparty na Ethereum, który zapewnia rozwiązanie w postaci kryptowaluty, które nie opiera się na tradycyjnej infrastrukturze systemu bankowego, a także dostępny na całym świecie instrument denominowany w dolarach amerykańskich - „obligacje internetowe”. Syntetyczny dolar amerykański USDe firmy Ethena zapewnia kryptonatywne, skalowalne rozwiązanie walutowe, które umożliwia hedging delta zabezpieczeń Ethereum i Bitcoin, wspierając stabilność powiązaną z USDe.

„Obligacje internetowe” łączą zysk generowany przez zastawione aktywa (takie jak postawione Ethereum) (w zakresie, w jakim służą one jako aktywa zabezpieczające) z finansowaniem i bazowymi spreadami rynków perpetual i futures, tworząc pierwszą kryptowalutę w łańcuchu plan rozwiązania w walucie rodzimej.

W jaki więc sposób USDe osiąga stabilność, odporność na cenzurę i korzyści ekonomiczne, a także radzi sobie z niedociągnięciami i ryzykiem związanymi z innymi projektami i je rozwiązuje?

(1) Stabilność

Użytkownicy mogą pozyskiwać USDe z niewymagających pozwolenia zewnętrznych pul płynności (USDT, USDC, DAI itp.) lub mogą wybijać i wymieniać USDe na żądanie na stETH, stBTC i inne posiadane aktywa, bezpośrednio korzystając z kontraktu Ethena;

Jednocześnie z emisją USDe, hedging neutralny dla delta (instrumenty pochodne) jest realizowany za pośrednictwem wielu zewnętrznych scentralizowanych giełd, zapewniając, że wartość dolara pozostanie niezmieniona niezależnie od zmian na rynku. Cena ETH może się potroić w ciągu jednej sekundy, a następnie spaść o 90%, podczas gdy wartość portfela w USD pozostanie niezmieniona (z wyjątkiem krótkich przesunięć pomiędzy rynkami kasowymi i rynkami instrumentów pochodnych). Dzieje się tak, ponieważ zyski z trzykrotnego wzrostu ceny 1 ETH są całkowicie równoważone stratami z krótkiej pozycji wieczystej o tej samej wielkości.

(2) Skalowalność

Ponieważ strategia neutralności delta zapewnia stosunek 1 do 1, w połączeniu z gwarancjami płynności wielu scentralizowanych giełd oraz walutami zabezpieczającymi o wysokiej wartości, takimi jak ETH i BTC, USDe ma ogromny potencjał. Obecnie jest to wyłącznie ETH, ze wskaźnikiem zastawu sięgającym aż 27% (stan na kwiecień 2024 r.) i łącznym zastawem wynoszącym około 160 miliardów dolarów. Konsensus wśród badaczy Ethereum i personelu ekologicznego Ethereum jest taki, że oferowana ilość ETH wkrótce osiągnie ponad 40%. Daje to również dużo miejsca na wyobraźnię w zakresie skali wzrostu USDe.

(3) Sprzeciwiajcie się cenzurze

Ethena korzysta z usług dostawcy „rozliczeń pozagiełdowych” (OES) w celu przechowywania aktywów zabezpieczających. Umożliwia to Ethenie delegowanie/oddelegowanie zabezpieczeń na scentralizowane giełdy bez narażania się na szczególne ryzyko charakterystyczne dla giełd.

Chociaż korzystanie z dostawcy OES wymaga technicznej zależności od dostawcy OES, nie oznacza to, że ryzyko kontrahenta zostało przeniesione z giełdy na dostawcę OES. Dostawcy OES często przechowują środki w wydzielonym funduszu powierniczym upadłościowym, nie korzystając z rozwiązania MPC w celu zapewnienia, że ​​wierzyciele dostawcy OES nie będą mieli prawa dochodzić aktywów. Oczekuje się, że w przypadku upadłości dostawcy usług powierniczych aktywa te będą znajdować się poza własnością dostawcy i nie będą objęte ryzykiem kredytowym depozytariusza.

Żaden z dostawców OES nie ma siedziby w Stanach Zjednoczonych i dlatego nie wymaga kontroli ze strony USA. Tradycyjne przechowywanie środków za pośrednictwem giełdy lub trzymanie waluty fiducjarnej, obligacji skarbowych, a nawet monet stabilnych na rachunku bankowym w USA lub u amerykańskiego depozytariusza wiąże się ze znacznym ryzykiem kontroli ze względu na obecne otoczenie regulacyjne w USA i zwiększoną potrzebę skupienia się na globalnej zgodności z przepisami.

(4) Korzyści ekonomiczne

Przychody generowane przez protokół ENA pochodzą z dwóch źródeł:

  • Konsensus w zakresie aktywów zastawionych i nagrody na poziomie wykonania (głównie dochód z zastawu ETH)

  • Finansowanie i podstawa z pozycji w instrumentach pochodnych zabezpieczonych Delta

Historycznie rzecz biorąc, uczestnicy krótkiej ekspozycji na tę deltę (delta wynosi 0) otrzymywali dodatnie stopy finansowania i podstawę ze względu na niedopasowanie pomiędzy podażą i popytem na aktywa cyfrowe.

Ponadto posiadacze USDe, jeśli nie przeprowadzają transakcji, mogą zastawić USDe i uzyskać sUSDE. W przypadku anulowania zastawu USDe i zniszczenia sUSDE, można uzyskać pierwotny USDe i dochód z zastawu. Ten projekt może przyciągnąć do udziału więcej posiadaczy ETH, a nie tylko uczestników, których należy wykorzystać, i w związku z tym może zapewnić większą płynność USDe dla całej sieci3.

2.2 Reakcja na ryzyko

Chociaż zdecentralizowane monety typu stablecoin są dobre, istnieją również pewne zagrożenia, na które należy zwrócić uwagę i które należy wziąć pod uwagę. Zaletą ENA jest to, że na początku projektowania całego rozwiązania technicznego ryzyko to jest uwzględniane w ogólnym rozważaniu nad rozwiązaniem i wraz z jego upływem. tak bardzo, jak to możliwe. Aby rozwiązać lub zmniejszyć ryzyko, przyjrzyjmy się szczegółom.

1. Ryzyko finansowania

„Ryzyko finansowe” odnosi się do prawdopodobieństwa utrzymywania się ujemnych stóp finansowania. Ethena może uzyskiwać przychody z finansowania, ale może być również zobowiązana do uiszczania opłat za finansowanie. Chociaż stwarza to bezpośrednie ryzyko dla zwrotów wynikających z protokołu, dane pokazują, że ujemne zyski zwykle nie trwają długo i szybko powracają do średniej dodatniej.

Ujemne stopy finansowania są cechą systemu, a nie błędem. USDe został zbudowany z myślą o tym. Dlatego Ethena utworzyła fundusz rezerwowy, który wkroczy, gdy łączna stopa zwrotu aktywów LST (takich jak stETH) i stopa finansowania krótkoterminowych pozycji wieczystych będzie ujemna. Ma to na celu ochronę wsparcia spot wspierającego USDe. Ethena nie przekaże żadnego „ujemnego zysku” użytkownikom, którzy postawią USDe na sUSDe.

Stosowanie zabezpieczenia LST (takiego jak stETH) jako zabezpieczenia dla USDe może również zapewnić dodatkowy margines bezpieczeństwa w przypadku finansowania ujemnego (stETH może uzyskać roczną stopę zwrotu na poziomie 3-5%), czyli tylko wtedy, gdy stopa zwrotu LST jest stała z funduszami Gdy suma stóp procentowych będzie ujemna, rentowność protokołu będzie ujemna.

2. Ryzyko likwidacji

Wspomniane tutaj ryzyko likwidacji odnosi się do wymuszonego ryzyka likwidacji spowodowanego niewystarczającą marżą na giełdzie scentralizowanej podczas hedgingu neutralnego delta. W przypadku Etheny handel instrumentami pochodnymi służy wyłącznie hedgingowi neutralnemu dla delta, dźwignia nie jest wysoka, a prawdopodobieństwo ryzyka likwidacji jest małe. Mimo, że marża Etheny na giełdzie składa się z dwóch aktywów: spot ETH i stETH (stETH stanowi nie więcej niż 50%), ponieważ sieć Ethereum przeszła aktualizację Shapella, jedną z funkcji jest umożliwienie użytkownikom anulowania zastawu stETH , stETH Rabat /ETH nigdy nie przekroczył 0,3%. Innymi słowy, wartość stETH jest prawie dokładnie taka sama jak wartość spotowa ETH.

Ponadto, aby zapewnić dobre radzenie sobie z ryzykiem likwidacji w ekstremalnych okolicznościach, Ethena podjęła również następujące ustalenia:

(1) Gdy pojawi się jakakolwiek sytuacja ryzykowna, Ethena będzie systematycznie powierzać dodatkowe zabezpieczenia w celu poprawy pozycji zabezpieczającej pozycji zabezpieczającej.

(2) Ethena może tymczasowo przełączać zlecone zabezpieczenia między giełdami w celu wsparcia określonych sytuacji.

(3) Ethena ma dostęp do funduszu rezerwowego, który można szybko wykorzystać w celu wsparcia pozycji zabezpieczających na giełdzie.

(4) Jeśli wystąpi sytuacja ekstremalna, taka jak poważna wada inteligentnego kontraktu w zastawionych aktywach Ethereum, Ethena natychmiast zmniejszy ryzyko i ochroni wartość aktywów wspierających. Obejmuje to zamknięcie zabezpieczających instrumentów pochodnych, aby uniknąć ryzyka likwidacji, oraz zbycie danego składnika aktywów w inny składnik aktywów.

3. Ryzyko przechowywania

Ponieważ Ethena polega na dostawcach usług rozliczeń pozagiełdowych (OES), którzy przechowują aktywa zabezpieczone protokołem, istnieje pewna zależność od ich możliwości operacyjnych, co nazywamy „ryzykiem powierniczym”. Model biznesowy depozytariusza opiera się na ochronie aktywów, a nie na pozostawianiu zabezpieczenia na scentralizowanej giełdzie.

Istnieją trzy główne zagrożenia związane z korzystaniem z dostawcy OES w zakresie hostingu:

(1) Dostępność i użyteczność. Ethena może wpłacać, wypłacać i delegować środki na giełdy. Niedostępność lub obniżenie wersji którejkolwiek z tych funkcji utrudni dostępność przepływu pracy w handlu oraz funkcjonalności bicia/wymiany USDe. Warto zauważyć, że nie będzie to miało wpływu na wartość zabezpieczenia USDe.

(2) Wykonywanie obowiązków operacyjnych. W przypadku awarii giełdy OES szybko przeniesie na giełdę niezrealizowane ryzyko PnL. Ethena minimalizuje to ryzyko poprzez częste rozliczanie PnL z giełdami. Przykładowo Copper’s Clearloop codziennie rozlicza zyski i straty pomiędzy partnerami giełdowymi a Etheną.

(3) Działanie depozytariusza nie powiedzie się. Chociaż nie doszło do żadnych poważnych awarii operacyjnych ani bankructw dużych depozytariuszy kryptowalut, jest to realna możliwość. Chociaż aktywa są przechowywane na oddzielnych rachunkach, niewypłacalność depozytariusza spowodowałaby problemy operacyjne związane z utworzeniem i wykupem USDe, ponieważ Ethena jest odpowiedzialna za zarządzanie transferem aktywów do innych dostawców. Dobrą rzeczą jest to, że aktywa zabezpieczające nie należą do depozytariusza, ani depozytariusz ani jego wierzyciele nie powinni mieć roszczeń prawnych w związku z tymi aktywami, dzieje się tak dlatego, że dostawcy OES korzystają ze zdalnych trustów upadłościowych lub korzystają z rozwiązań portfelowych MPC.

Ethena ogranicza te trzy ryzyka, nie zapewniając nadmiernego zabezpieczenia żadnemu dostawcy OES i zapewniając zarządzanie ryzykiem koncentracji. Nawet w obliczu tej samej giełdy będzie wielu dostawców OES, którzy będą w stanie złagodzić powyższe dwa ryzyka.

4. Ryzyko upadłości giełdy

Po pierwsze, Ethena rozkłada ryzyko i łagodzi potencjalne skutki bankructwa giełdy, współpracując z wieloma giełdami;

Po drugie, Ethena zachowuje pełną kontrolę i własność aktywów za pośrednictwem dostawcy rozliczeń OTC, bez konieczności składania jakiegokolwiek zabezpieczenia na jakiejkolwiek giełdzie.

Dzięki temu wpływ specjalnych wydarzeń na dowolną giełdę może zostać ograniczony do zaległych zysków i strat pomiędzy cyklami rozliczeniowymi dostawcy rozliczeń OTC.

Dlatego też, jeśli giełda zbankrutuje, Ethena przekaże zabezpieczenie innej giełdzie i zabezpieczy pozostałą deltę, która była wcześniej pokryta przez upadłą giełdę. Jeżeli giełda zbankrutuje, pozycje w instrumentach pochodnych zostaną uznane za zamknięte. Ochrona kapitału jest najwyższym priorytetem Etheny. W skrajnych przypadkach Ethena zawsze będzie dążyć do ochrony wartości zabezpieczenia i stabilnego powiązania USDe (zmniejszanie rezerw).

5. Ryzyko kredytu hipotecznego

„Ryzyko zabezpieczenia” oznacza w tym przypadku, że aktywo zabezpieczające USDe (stETH) nie jest tym samym, co aktywo bazowe pozycji w kontraktach perpetual futures (ETH). Aktywo zabezpieczające ETH LST nie jest tym samym aktywem bazowym ETH kontraktu zabezpieczającego, dlatego Ethena musi zadbać o to, aby różnica w cenie między dwoma aktywami była jak najmniejsza. Jak omówiono w części dotyczącej ryzyka likwidacji, ze względu na niską dźwignię finansową i niewielkie redukcje wartości zabezpieczeń wpływ oddzielenia transakcji stETH na pozycje zabezpieczające będzie minimalny, a likwidacja jest niezwykle mało prawdopodobna.

2.3 Rozwój biznesu i analiza konkurencji

Od momentu powstania ENA odnotowuje błyskawiczny wzrost, ze znacznym wzrostem wartości w krótkim okresie. Gwałtowny wzrost wynika nie tylko z silnego wsparcia technicznego i instytucjonalnego, ale także z wysokich stóp zwrotu, jakie oferuje, co czyni go atrakcyjnym zarówno dla inwestorów detalicznych, jak i instytucjonalnych. 29 marca 2024 r. Binance ogłosiło, że Binance Launchpool uruchomi 50. projekt Ethena (ENA). Użytkownicy mogą inwestować BNB i FDUSD w pulę wydobywczą ENA w celu wydobycia po godzinie 08:00 30 marca czasu pekińskiego na okres 3 dni. Ponadto Binance uruchomi Ethenę (ENA) 2 kwietnia o godzinie 16:00 czasu pekińskiego i otworzy pary handlowe ENA/BTC, ENA/USDT, ENA/BNB, ENA/FDUSD i ENA/TRY. Działalność wydobywcza Binance i transakcje giełdowe również ilustrują szybki rozwój ENA.

Zalety programu ENA również wyróżniają go i naprawdę reprezentują zdecentralizowaną monetę typu stablecoin, konkurującą ze swoimi tradycyjnymi głównymi konkurentami, USDT i USDC, dwoma scentralizowanymi projektami monet stabilnych. Choć na wczesnym etapie będzie wiele trudności, tempo rozwoju jest bardzo szybkie i wiele osób w branży wiąże z nim spore oczekiwania.

Rozdział 3 Sytuacja zespołowa i finansowa

3.1 Sytuacja drużyny

Ethena została założona przez Guy Yang, a jej projekt został zainspirowany postem na blogu Arthura Hayesa. W skład zespołu wchodzi 5 podstawowych członków.

Guy Young jest założycielem i dyrektorem generalnym Etheny.

Conor Ryder jest dyrektorem ds. badań w Ethena Labs, a wcześniej pracował jako analityk ds. badań w Kaiko. Jest absolwentem University College Dublin i Gonzaga College.

Elliot Parker jest dyrektorem ds. zarządzania produktami w Ethena Labs, a wcześniej pełnił funkcję menedżera produktu w firmie Paradigm. Jest absolwentem Australijskiego Uniwersytetu Narodowego.

Seraphim Checker jest dyrektorem ds. rozwoju biznesu w firmie Ethena. Wcześniej pełnił funkcję dyrektora ds. ryzyka w Euler Labs oraz tradera walutowego na rynkach wschodzących w Goldman Sachs.

Zach Rosenberg jest głównym radcą prawnym w Ethena Labs, a wcześniej pracował w PwC. Jest absolwentem Georgetown University, American University Washington College of Law, American University Kogold School of Business oraz University of Rochester.

3.2 Sytuacja finansowa

W lipcu 2023 r. Ethena zakończyła zalążkową rundę finansowania o wartości 6,5 mln USD, której liderem były Dragonfly, a następnie Deribit, Bybit, OKX Ventures, BitMEX i inne.

W lutym 2024 r. Ethena otrzymała strategiczną inwestycję o wartości 14 mln USD pod przewodnictwem Dragonfly, przy udziale PayPal Ventures, Binance Labs, Deribit, Gemini Frontier Fund, Kraken Ventures itp., z wyceną w tej rundzie na 300 mln USD.

Rozdział 4 Ekonomia tokenów

4.1 Dystrybucja tokenów

Całkowita podaż: 15 miliardów

Początkowy nakład: 1,425 miliarda

Fundacja: 15%, które zostanie wykorzystane do dalszego promowania popularności USDe, zmniejszenia zależności świata kryptowalut od tradycyjnego systemu bankowego i scentralizowanych monet stabilnych oraz zostanie wykorzystane do przyszłego rozwoju, oceny ryzyka, audytu i innych aspektów.

Inwestorzy: 25% (25% w pierwszym roku, później odblokowanie liniowe co miesiąc)

Rozwój ekosystemu: 30%, ta część tokenów zostanie wykorzystana do rozwoju ekosystemu Ethena, z czego 5% zostanie rozdane użytkownikom w ramach pierwszej rundy zrzutów, a pozostała część będzie wspierać różne późniejsze plany Ethena i działania motywacyjne. Aktywność tokenowa lanuchpool Binance jest jedną z nich i stanowi 2% całości.

Główni współtwórcy: 30% (zespół i konsultanci Ethena Labs, 25% odblokowane w ciągu 1 roku)

Po uruchomieniu tokena zarządzania Ethena natychmiast rozpocznie „wydarzenie w drugim kwartale”, aby jeszcze bardziej rozszerzyć swój model ekonomiczny tokena. Podczas tego wydarzenia szczególna uwaga zostanie poświęcona rozwojowi nowych produktów wykorzystujących Bitcoin (BTC) jako aktywa pomocnicze. Ten krok nie tylko zwiększa potencjał wzrostu USDe, ale także zapewnia Ethenie szerszą akceptację rynkową i scenariusze zastosowań.

Sats Rewards, jako trzon wydarzenia drugiego kwartału, ma na celu nagradzanie użytkowników uczestniczących w budowie ekosystemu Ethena. Zwiększając nagrody dla pierwszych użytkowników, Ethena jeszcze bardziej wzmacnia poczucie uczestnictwa i przynależności do społeczności, jednocześnie zachęcając nowych użytkowników do dołączenia. Konstrukcja tego mechanizmu motywacyjnego pokazuje, że Ethena rozumie znaczenie budowania trwałej i aktywnej społeczności.

Poprzez starannie zaprojektowane symboliczne modele ekonomiczne i mechanizmy motywacyjne Ethena angażuje się w budowanie platformy DeFi, która będzie zarówno włączająca, jak i zrównoważona, badając nowe ścieżki przyszłości zdecentralizowanych finansów.

4.2 Odblokowanie tokena

2024.6.2 Odblokuj 0,36%;

2024.7.2 Odblokuj 0,36%;

2024.8.2 Odblokuj 0,36%;

2024.9.2 Odblokuj 0,36%;

2024.10.2 Odblokuj 0,36%;

13,75% zostanie odblokowanych w wersji 2025.4.2, co stanowi bardzo wysoki wskaźnik i wymaga szczególnej uwagi.

Rozdział 5 Wycena docelowa

Obecna wartość rynkowa ENA w obiegu wynosi 1,4 miliarda dolarów, a wartość rynkowa FDV wynosi 14 miliardów dolarów. Wycena monet stabilnych nie jest generalnie niska. W 2023 r. liczba monet stabilnych rozliczanych w samej sieci przekroczy 12 bilionów dolarów amerykańskich. Gdy monety typu stablecoin zyskają uznanie na rynku, ich przestrzeń wartości będzie niezmierzona. AllianceBernstein, wiodąca globalna firma zarządzająca aktywami posiadająca aktywa pod zarządzaniem (AUM) o wartości 725 miliardów dolarów, przewiduje, że rynek stablecoinów może osiągnąć 2,8 biliona dolarów do 2028 roku. Prognoza ta sugeruje znaczne możliwości wzrostu przy obecnej kapitalizacji rynkowej wynoszącej 140 miliardów dolarów (która poprzednio osiągnęła szczyt na poziomie 187 miliardów dolarów).

Jak zatem wycenić ENA?

Po pierwsze, nie ma obiektu wyceny, do którego można by się w pełni odwołać. Po drugie, rynek stablecoinów jest ogromny i nadal istnieje duże pole do wzrostu w przyszłości. Na takim tle trudno jednoznacznie określić wycena Dowiemy się więcej Należy rozważyć, czy rozwiązanie Etheny może rozwiązać i dostosować się do potrzeb rozwojowych zdecentralizowanej stabilnej waluty web3 oraz czy jest w stanie poradzić sobie z możliwymi zagrożeniami i je rozwiązać.

Jednak założyciel BitMEX, Arthur Hayes, próbował zastosować wycenę podobną do Ondo, aby wycenić ENA. Jego model wyceny opiera się na: podział długoterminowy będzie taki, że 80% przychodów generowanych przez protokół będzie przypisywane postawionym USDe (sUSDe), natomiast 20% generowanych przychodów będzie przypisywane protokołowi Ethena. szczegóły w następujący sposób:

Roczny przychód protokołu Ethena = przychód całkowity * ( 1 – 80% * ( 1 – dostawa sUSDe / dostawa USDe));

Jeżeli zastawione jest 100% USDe, czyli dostawa sUSDe = dostawa USDe: roczny dochód protokołu Ethena = całkowity dochód * 20%;

Całkowita stopa zwrotu = podaż USDe * (zysk z zastawu ETH + fundusze swapowe na ETH Perp);

Obydwa fundusze stakingu ETH i fundusze ETH Perp Swap charakteryzują się zmienną stopą procentową.

Rentowność stakowania ETH – przy założeniu, że stopa zwrotu PA wynosi 4%.

Finansowanie wymiany Perp ETH – załóżmy, że PA wynosi 20%.

Kluczową częścią modelu jest to, że należy zastosować w pełni rozwodnioną wycenę (FDV) mnożnika przychodów. Wykorzystując te wielokrotności jako wskazówkę, oszacowano potencjalny Ethena FDV.

Na początku marca Ethena wygenerowała 67% zwrotu z aktywów o wartości 820 milionów dolarów. Zakładając, że stosunek podaży sUSDe do USDe wynosi 50%, ekstrapoluje się, że po roku roczne przychody Etheny wyniosą około 300 milionów dolarów. Zastosowanie wyceny podobnej do Ondo pozwala uzyskać wartość FDV na poziomie 189 miliardów dolarów.

Zatem przestrzeń wzrostu ENA = 189/14 = 13,5, która w przeliczeniu na cenę walutową wynosi 12,6.

Niezależnie od analizy wielkości rynku i struktury dochodów, potencjał wzrostowy ENA jest nadal ogromny i zasługuje na skupienie i inwestycje. Konkretnie na poziomie operacji inwestycyjnych, jak działać? Spójrzmy na następny rozdział.

Rozdział 6 Analiza i rekomendacje inwestycyjne ENA

Ponieważ ENA jest jak dotąd walutą wartą długoterminowej inwestycji, jednym ze sposobów jest kupno teraz i trzymanie jej przez dłuższy czas; drugim sposobem jest zakup jej we właściwym czasie i sprzedaż we właściwym czasie, przy ciągłych wahaniach i inwestowanie w dłuższej perspektywie. W tym rozdziale skupimy się na badaniach i analizie drugiej metody inwestycyjnej oraz przedstawimy aktualne sugestie inwestycyjne. Przyjęte metody to dystrybucja chipów i badania MVRV.

6.1 Badania nad dystrybucją chipów

Według tabeli dystrybucji chipów URPD w ENA Dashboard udostępnionej przez grupę VIP Teacher Lin @levilin 2008, nie jest nam trudno znaleźć:

Począwszy od 15 maja, żetony z ceną powyżej 1 były stopniowo redukowane i utworzył się bardzo duży obszar konsensusu żetonów w pobliżu 0,85, zwłaszcza gdy osiągnął swój szczyt 22 maja;

Po drugie, od 22 maja w przedziale 0,7-1,2, zwłaszcza w okolicach 0,85, stracono prawie 1/3 żetonów, ale obszar konsensusu nadal koncentruje się wokół 0,85, tworząc bardzo duży poziom wsparcia w pobliżu 0,85, jeśli to możliwe Bardzo korzystne będzie zbudowanie pozycji w pobliżu.

Powyżej 1 nie ma dużego obszaru koncentracji żetonów i można nawet powiedzieć, że jest to gładka droga, gdy nadejdzie hossa, opór przed wzrostami będzie bardzo mały. Gdy wzrośnie, prędkość i wzrost będą bądź bardzo szybki.

6.2 Analiza wskaźnika MVRV

Spójrzmy na wskaźnik Z_score MVRV (wartość rynkowa do wartości zrealizowanej).

Wynik MVRV-Z = wartość rynkowa w obiegu / zrealizowana wartość rynkowa, gdzie „zrealizowana wartość rynkowa” opiera się na wartości waluty przekazanej w łańcuchu, obliczonej jako suma „wartości ostatniego ruchu” wszystkich walut w łańcuchu łańcuch. Jeżeli zatem wskaźnik jest zbyt wysoki, oznacza to, że wartość rynkowa waluty jest zawyżona w stosunku do wartości rzeczywistej, co nie sprzyja dalszemu wzrostowi ceny waluty, w przeciwnym razie jest ona zaniżona; Jak wynika z dotychczasowych doświadczeń historycznych, gdy wskaźnik ten osiąga historyczne maksimum, prawdopodobieństwo, że cena waluty będzie wykazywać trend spadkowy, wzrasta i należy zwracać uwagę na ryzyko pogoni za wyższymi wartościami. Gdy wskaźnik ten jest poniżej 1, oznacza to, że średni koszt pozycji w całej sieci przynosi straty. Budowanie pozycji w przedziale poniżej 1 będzie miało większe korzyści psychologiczne i kosztowe niż w przypadku wszystkich posiadaczy pozycji.

Gdy wskaźnik ten jest powyżej 3, oznacza to, że zysk całej sieci jest ponad 3-krotny i wszedł w obszar ryzyka i można rozważać realizację zysków etapami i partiami.

Jeśli chodzi o wskaźnik MVRV ENA, z powyższego wykresu wynika, że ​​począwszy od 14 kwietnia wskaźnik MVRV ENA koncentruje się w pobliżu 1, osiągając najniższy poziom 0,71. Obecny Z_score wynosi 1, co jest odpowiednim momentem na ustalenie stałej pozycji inwestycyjnej.

Dlatego obecny obszar jest odpowiedni do otwarcia pozycji. Byłoby lepiej, gdyby można było ją otworzyć po cenie bliskiej 0,85 lub nawet niższej.

Rozdział 7 Ciepło rynkowe

Zainteresowanie rynku ENA jest również bardzo pozytywne. Z trzech poniższych zdjęć łatwo możemy się przekonać:

Chociaż cena ENA uległa korekcie w związku z ogólną korektą na rynku, uwaga rynku i KOL wobec ENA była zawsze bardzo pozytywna, a uwaga KOL wobec ENA wykazywała wyraźną tendencję wzrostową w maju w porównaniu z kwietniem. Ilustruje to również zalety techniczne i przyszłe perspektywy rozwoju ENA.

Rozdział 8 Podsumowanie

ENA (Ethena) umożliwia światu web3 posiadanie niezależnych praw do emisji i wyceny waluty (stablecoin). Przyszły potencjał wzrostu i przestrzeń wyobraźni są ogromne w oparciu o dystrybucję chipów przez Teacher Lin @levilin w 2008 r. i MVRV w sieci danych, obecnie jest dobry moment na inwestowanie partiami w celu zbudowania pozycji przy mniejszym ryzyku.

ENA (Ethena) jest obecnie najdoskonalszym zdecentralizowanym projektem monety stabilnej. Mamy nadzieję, że zespół projektowy ENA będzie mógł nadal aktualizować, iterować i eliminować potencjalne ryzyko za pomocą bardziej odpowiednich technologii i metod.