Autor: Yang Mindao (założyciel dForce)
Dziś porozmawiamy o wielkiej strategii MicroStrategy.
MicroStrategy naprawdę wydobyła największe złoto w tej rundzie cyklu, w mniej niż dwa lata, zysk na papierze przekroczył 15 miliardów dolarów.
Nie chodzi tylko o arbitraż akcji, obligacji i monet, kluczowe jest przekształcenie akcji MSTR w prawdziwy Bitcoin w tradycyjnym świecie finansowym (niedawno wolumen obrotu MSTR przekroczył łączny wolumen ETF Bitcoin), można to określić jako „pożyczenie fikcji do osiągnięcia prawdy”.
Michael Saylor nie pochodzi z elit finansowych Wall Street, ani nie jest OG w świecie kryptowalut, naprawdę to chaos wprowadza do rzeczywistości.
Chciałbym tutaj krótko omówić kilka kluczowych części ich struktury transakcyjnej:
Relacja akcji/monet
Te dwa aspekty mają dwa kluczowe koła zamachowe, jedno to emisja akcji z premią, zakup Bitcoina, co napędza wzrost Bitcoina i zwiększa jego wartość netto na akcję oraz zysk, to jest dźwignia liniowa;
Drugi koło zamachowe to finansowanie zakupu kryptowalut, przyspieszenie wzrostu zysków, rozszerzenie mnożnika wyceny (p/b, p/e rosną), skok cen akcji z liniowego na eksponencjalny, a wartość rynkowa oraz cena akcji wzrastają bardziej niż sama cena Bitcoina.
Relacja akcji/obligacji
Wzrost wartości rynkowej MSTR napędza wejście do większej liczby indeksów, pojawia się więcej instrumentów pochodnych, rośnie obrót, co obniża koszty finansowania akcji i obligacji, struktura „możliwości obligacji i akcji” jeszcze bardziej obniża całkowity wskaźnik zadłużenia.
Obligacje zamienne MicroStrategy są również bardzo wyszukanym projektem (pełnym mądrości Buffetta).
Obligacje zamienne to w zasadzie obligacje średnio-długoterminowe (5-letnie, co najmniej obejmujące 1 cykl kryptowalut), większość z nich jest bezodsetkowa, w tym okresie kapitał nie jest spłacany. Zapewnia to, że w tym czasie nie ma presji na częściowe spłaty i płatności odsetek, co dalej zmniejsza ryzyko niewypłacalności spowodowane spirala spadków cen kryptowalut.
Co więcej, w przeciwieństwie do tradycyjnych obligacji zamiennych, opcje konwersji akcji i spłaty gotówkowej są w rękach MicroStrategy, a nie posiadaczy obligacji zamiennych, co zasadniczo unika problemu niewypłacalności związanej z niemożnością spłaty obligacji zamiennych po ich wygaśnięciu (w najgorszym przypadku można wszystkie zamienić na akcje). To zdolność do finansowania w wyjątkowy sposób.
Obligacje o zabezpieczeniu bez pokrycia
Relacja monet/obligacji
Obligacje są wyceniane w dolarach, z punktu widzenia waluty, ich siła nabywcza dąży do zera, a kontrola nad warunkami zamiany jest w rękach MicroStrategy, pożyczając „dług” o nieskończonej sile nabywczej, aby kupić Bitcoiny o nieskończonej sile nabywczej, szczególnie w przypadku struktury o zerowym ryzyku niewypłacalności, z długoterminowego punktu widzenia, jest to gra, która nie przyniesie strat.
W świecie kryptowalut i tradycyjnych finansów przez wiele lat, rzeczywiście nie widziałem nikogo, kto tak ekstremalnie potrafiłby łączyć arbitraż akcji/obligacji/monet.
Wiele osób zastanawia się, czy zakończenie MicroStrategy będzie podobne do wersji akcyjnej Luny. Uważam, że w całkowym ryzyku strukturalnym te dwa przypadki nie mają żadnego porównania, nie ma mowy o tak zwanej spirali śmierci.
Co do tego, kiedy koło zamachowe przestanie się kręcić, a muzyka przestanie grać, klucz leży w tym, jak długo wysoka premia na akcjach i pojedynczych monetach może być utrzymana.
Jeśli trend rynkowy łamie oczekiwania, a podaż instrumentów pochodnych Bitcoin wzrasta, premia MSTR/moneta zmniejszy się do 1.2 lub mniej, to takie finansowanie będzie bardzo trudne do utrzymania. Ale MicroStrategy nadal będzie wielkim zwycięzcą.
Struktura długoterminowego zwycięstwa MicroStrategy w tradycyjnym świecie finansów może rzeczywiście równać się Berkshire Hathaway Buffetta.
Z punktu widzenia poziomu premii, MSTR zbliża się do 1 biliona, wydaje się, że łatwiej to osiągnąć niż Ethereum do 1 biliona
Na koniec kilka punktów. MicroStrategy obecnie ma 300% premii na Bitcoin, a uczestnicy rynku wtórnego, jeśli nie rozumieją zmiennych, ryzyko jest ekstremalnie wysokie. Stale rosnąca wielkość oznacza, że premia tylko się zmniejszy, a nie zwiększy; zdolność do ciągłego finansowania jest jednym z czynników, które zmieniają premię z wirtualnej na rzeczywistą.
Ponadto, najlepiej, aby każdy uczył się od MicroStrategy, jeśli sto spółek giełdowych przyjmie jego standard bitcoinowy, podnosząc całkowity koszt posiadania Bitcoina, to równoznaczne z wspólnym zmniejszeniem bańki premii.
Czy inne aktywa (takie jak eth, sol, meme) mogą skopiować tę samą strategię? Kluczowym aspektem działania tej strategii jest to, że jest wystarczająco dużo kontrahentów chętnych do przyjęcia podobnych warunków obligacji zamiennych, a ich akceptacja wynika z większej liczby kontrahentów chcących uzyskać ekspozycję na różne zestawy ryzyka związane z Bitcoinem.
Aktywa takie jak eth/sol, oprócz płynności, nakładają na siebie więcej modeli ekonomicznych, technologicznych i ryzyk rynkowych, co znacznie zwiększa trudność operacyjną, ale potencjalne zyski są również duże, trudno powiedzieć, czy uda się stworzyć wersję degen MicroStrategy.
Czuję, że bracia już się szykują.
Nawiązując do poprzedniego artykułu, dzisiaj porozmawiamy o scenariuszu przejścia z „MicroStrategy” do „Wielkiej Strategii” (czysta spekulacja).
Sprzedaż zmienności Bitcoina
Michael Saylor kiedyś użył bardzo prostego porównania, aby podsumować ich model operacyjny: MicroStrategy to firma sprzedająca zmienność Bitcoina.
Umieszczając Bitcoin jako „reaktor” w centrum działalności, przez rezonans zmienności Bitcoina, wykorzystując różne instrumenty finansowe do sprzedaży zmienności w postaci klasyfikacji różnym graczom na rynku.
Model „rezonansu” jest bardzo przejrzysty:
1. Przekazywanie wahań rdzeniowych
Bitcoin jako kluczowe aktywo, jego cena zmienności przekazywana jest na zewnętrzne warstwy.
2. Klasyfikacja zmienności instrumentów finansowych
Minimalna zmienność: obligacje uprzywilejowane, zmienność w granicach 5%-6% (podobnie jak obligacje skarbowe).
Średnia zmienność: obligacje zamienne, zmienność do 85%.
Najwyższa zmienność: akcje spółek, wiele różnych stanów zmienności nakładających się na siebie.
Na przykład, istnieje interesujący mechanizm wzajemnego wzmocnienia między przekazywaniem zmienności między obligacjami zamiennymi i akcjami: im wyższa zmienność i płynność akcji, tym silniejsze prawo do wyceny obligacji zamiennych MicroStrategy.
Głównymi nabywcami obligacji zamiennych są fundusze hedgingowe, które nie interesują się kierunkiem działania akcji MicroStrategy, lecz tylko tym, czy ich zmienność jest wystarczająco intensywna i czy płynność jest wystarczająca.
Obligacje zamienne do dużych dochodów
Na całym świecie roczna skala emisji obligacji zamiennych wynosi około 100 miliardów dolarów, z czego około 60 miliardów dolarów przypada na Stany Zjednoczone.
Jeśli zgodnie z celem MicroStrategy na sfinansowanie 42 miliardów dolarów w ciągu trzech lat (połowa na dochody, zakładając, że wszystkie to obligacje zamienne), należy emitować około 7 miliardów dolarów obligacji zamiennych rocznie, co stanowi 12% rynku amerykańskiego.
Obecnie, udział MicroStrategy wynosi około 5%-7%, w tym tempie, osiągnięcie celu na pierwszy rok wydaje się nie być problemem.
Jednak pojemność obligacji zamiennych jest w końcu ograniczona, podczas gdy skala „dużych dochodów” wynosi aż 25 bilionów dolarów (250 razy więcej niż obligacje zamienne).
W przyszłości, inne narzędzia dochodowe, które może wybrać MicroStrategy:
Obligacje o wysokim dochodzie (potocznie nazywane obligacjami śmieciowymi)
Obligacje uprzywilejowane zabezpieczone
Obligacje uprzywilejowane zabezpieczone
Kredyty hipoteczne
Jednak w celu uzyskania bardziej konkurencyjnych kosztów finansowania na tych narzędziach, długi MicroStrategy wymagają oceny kredytowej.
A wzrost oceny kredytowej często wiąże się z wejściem do głównych indeksów rynkowych.
Według wskaźników MicroStrategy, w tym roku z dużym prawdopodobieństwem wejdzie do S&P 500, a w czerwcu przyszłego roku możliwe, że wejdzie do QQQ.
Od wzrostu kapitału do przepływów pieniężnych
Oprócz wejścia do indeksu i przekształcenia w dużą dochodowość, następny krok MicroStrategy może polegać na przekształceniu się z firmy zajmującej się wzrostem kapitału poprzez posiadanie Bitcoina w firmę generującą przepływy pieniężne, traktując Bitcoina jako aktywa operacyjne.
Obecnie, aktywa Bitcoina MicroStrategy nie generują przepływów pieniężnych. Taka struktura aktywów stanowi przeszkodę dla ekspansji zadłużenia firmy, ponieważ brakuje przepływów pieniężnych, które wspierałyby płatności odsetek i spłatę kapitału.
Jeśli w przyszłości skala posiadania Bitcoina osiągnie 100 miliardów dolarów, zakładając, że może przynieść 2% rocznego zwrotu, każdego roku będzie 2 miliardy dolarów przepływów pieniężnych, co z łatwością wesprze kredyty o niskim oprocentowaniu na poziomie 100 miliardów dolarów.
Realizacja tego celu zależy od wejścia dużych banków na rynek depozytów oraz rozpoczęcia działalności w zakresie zarządzania aktywami Bitcoin. Zgodnie z obecnymi trendami, jest to możliwe w ciągu najbliższych 3-5 lat.
Finał: Bitcoin jako „bank centralny”
Na podstawie rezerw Bitcoin, budowanie sieci drugiego poziomu i emisja stablecoinów.
MicroStrategy wykorzystuje rezerwy Bitcoin do emisji stablecoinów, oferując rynkowi bardziej elastyczne narzędzia płynności, zapewniając wsparcie kredytowe dla mniejszych krajów, a tym samym promując „krajowe rezerwy Bitcoin” w większej liczbie suwerennych krajów, co pozwala na prawdziwe rozszerzenie monetarne Bitcoina.
Wtedy MicroStrategy również powinna zmienić nazwę na Grand Strategy.
Źródło
