Autor: ◢ J◎e McCann

Opracowano przez: Deep Wave TechFlow

(Poniższe informacje zostały pierwotnie opublikowane w sekcji makro naszej sierpniowej aktualizacji Asymmetric Market Update™️, którą możesz bezpłatnie subskrybować tutaj)

W naszym poprzednim komentarzu makro przyjrzeliśmy się kluczowym tematom związanym z potencjalnym wpływem na rynek, obecnym stanem świata i sposobami poruszania się w tych skomplikowanych czasach.

Dyskutowaliśmy (na miesiąc przed pojawieniem się paniki bankowej i przerażenia rynków) o ryzyku, na jakie narażone są małe i średnie banki w związku z nierównym rozkładem nadwyżek rezerw, pomimo dużej ilości rezerw w systemie.

Wielokrotnie wspominaliśmy o mieszanych danych gospodarczych i omawialiśmy koncepcję „kaczej gospodarki”: na pozór wszystko wydaje się iść dobrze, ale tak naprawdę wiele dzieje się pod maską. Piękno jest w oku patrzącego. Chociaż główne dane ekonomiczne są mocne, głębsza analiza może ułożyć dowolną narrację wzrostową lub niedźwiedzią, którą wolisz.

Analizujemy również, jak Siedmiu Wspaniałych wypada na tle reszty rynku akcji. Podobnie jak dane ekonomiczne, indeksy giełdowe radzą sobie dobrze, ale bliższa analiza pokazuje, że akcje Siedmiu Wspaniałych radziły sobie wyjątkowo dobrze, podczas gdy reszta rynku radziła sobie przeciętnie lub nawet spadła.

W tym wydaniu Asymmetric Macro połączymy wszystkie omówione wcześniej koncepcje w spójną historię, zaczynając i kończąc na samej teorii polityki pieniężnej.

polityka pieniężna

Podobnie jak w przypadku każdego zbioru danych, przed przeprowadzeniem znaczącej analizy należy zdefiniować rozkład bazowy. Aby uprościć opis, posłużymy się trzema podstawowymi rozkładami. Chociaż żaden z nich nie jest doskonały, istota będzie jasna. Podstawowe dane ekonomiczne służą do opisu całej lub przeciętnej gospodarki, co jest rozsądne pod względem koncepcyjnym, ponieważ nie można dostosować polityki gospodarczej do każdej osoby (by wziąć skrajny przykład). Z wielu perspektyw jest to realistycznie „niesprawiedliwe” i niewykonalne. Dlatego też wykorzystujemy dane zagregowane do opisu stanu gospodarki i w ten sposób ustalamy najwłaściwszą politykę pieniężną dla tych zagregowanych danych. Przyjrzyjmy się najpierw trzem typom rozkładu, aby opisać populację bazową.

Uwaga: nie piszemy pracy doktorskiej. Ta dyskusja nie jest ani kompletna, ani niezawodna, ponieważ mamy ograniczoną przestrzeń. Tkamy historię głęboko związaną z obecnym stanem świata i polityką gospodarczą. Zamiast więc skupiać się na najdrobniejszych szczegółach, pomyśl o tych koncepcjach i ich potencjalnym wpływie na poziomie mentalnym.

równomiernie rozłożone

Rysunek: Rozkład równomierny

Jak widać rozkład równomierny oznacza, że ​​każda obserwacja (w tym przypadku status społeczno-ekonomiczny jednostki) jest taka sama. Jednolita dystrybucja byłaby ideałem komunistycznym. Jednolity rozkład zapewni także optymalny zbiór danych do przeprowadzenia analizy polityki pieniężnej. Gdyby wszyscy byli w tej samej sytuacji, nie byłoby rozbieżności, więc „średnie dane” doskonale reprezentowałyby wszystkich. Zatem polityka pieniężna oparta na tych danych będzie doskonała (przy założeniu, że teoria ekonomii jest aktualna i stosowana ściśle według zasad). Wiemy, że tak nie jest. Ideały komunistyczne są często trudne do zrealizowania.

rozkład normalny

Rysunek: Rozkład normalny

W rozkładzie normalnym średnia, mediana i moda są takie same. Dokładnie połowa obserwacji (w tym przypadku status społeczno-ekonomiczny jednostki) leży na prawo od centrum, a druga połowa na lewo od centrum. Rozkład ten oznacza, że ​​gęstość społeczno-ekonomiczna jest najwyższa w pobliżu średniej, przy czym liczba osób uprzywilejowanych lub znajdujących się w niekorzystnej sytuacji stopniowo maleje wraz ze wzrostem odchyleń od średniej. Przy dominującej klasie średniej i rozsądnym podziale bogactwa (ponieważ w niezbyt odległej przeszłości Stany Zjednoczone były bardziej zrównoważone niż obecnie), nawet „przeciętne liczby” mogą mieć znaczenie. Chociaż nie jest to idealne, gęstość nadal koncentruje się wokół średniej, zatem polityka pieniężna oparta na tych danych jest uzasadniona, ponieważ odzwierciedla sytuację większości populacji (chociaż polityka pieniężna nie ma znaczenia dla żadnego końca populacji; w rozkład normalny, czyli stosunkowo niewielka część).

dystrybucja bimodalna

Rysunek: Rozkład bimodalny

Rozkład bimodalny oznacza, że ​​istnieją dwie mody. Innymi słowy, wyniki dwóch różnie rozproszonych procesów są łączone i prezentowane w jednym zestawie danych.

Ta bimodalna cecha pojawia się ostatnio często w różnych aspektach naszego świata. Spójrzmy na kilka odpowiednich przykładów, o których wspominaliśmy wcześniej.

Nierówny rozkład nadwyżek rezerw bankowych

W wydaniu Asymmetric z lutego 2023 r. wspomnieliśmy: „Chociaż w systemie występuje duża nadwyżka rezerw, nie są one równomiernie rozłożone. Rezerwy te są skupione głównie w bankach centrów pieniężnych (takich jak JPM itp.)”.

Tak więc, chociaż łączna kwota nadwyżek rezerw była bardzo duża, doświadczyliśmy kryzysu bankowego, w wyniku którego Rezerwa Federalna była zmuszona stworzyć awaryjne instrumenty finansowania, aby finansować wiele banków, którym brakowało odpowiednich rezerw. Przed otwarciem tego obiektu upadło kilka dużych banków. Dlaczego to wszystko wszystkich dziwi? Ponieważ dane o nadwyżkach rezerw są powierzchowne i nie uwzględniają faktycznego podziału tych rezerw. Wiele banków nie posiada rezerw, a niektóre mają ich większość. Jest to rozkład bimodalny. Same dane zagregowane nie odzwierciedlają dokładnie prawdziwego obrazu branży bankowej. Dlatego dystrybucja jest tutaj kluczowa, ale pomijana.

Nierówny rozkład rezerw i wynikające z tego instrumenty finansowania awaryjnego spowodowały, że słabe banki musiały płacić wysokie odsetki, aby utrzymać swoje bilanse i zwiększyć depozyty. Silne banki, takie jak JPM, uzyskują znaczny dochód odsetkowy ze swoich nadwyżek rezerw. To jakby „przekazywać bogactwo biednym bogatym”. Można by pomyśleć, że jest to kara za złe zarządzanie i nie jest to błędne. Jednak w przyszłości będziesz musiał stawić czoła sytuacji związanej z dystrybucją bimodalną. Biorąc pod uwagę zmieniającą się dynamikę, sytuacja staje się coraz bardziej dwumodalna.

Małe firmy kontra gigantyczne firmy

W aktualizacji Asymmetric z lipca 2024 r. opublikowaliśmy następujący wykres:

Wykres: Siedmiu Wspaniałych na tle 493 innych firm, S&P 500 i Russell 2000

Porównanie Siedmiu Wspaniałych z resztą giełdy (zwłaszcza Russellem) również pokazuje coś w rodzaju rozkładu bimodalnego. Widzisz grupę dużych firm, które osiągają lepsze wyniki; a następnie masz grupę mniejszych firm, które wcale nie odnoszą takich sukcesów jak te gigantyczne firmy.

Można by argumentować, że jest to kapitalistyczny rezultat twórczej destrukcji i nie byłoby w tym nic złego (w tej dyskusji zignorujemy wpływ przemysłów monopolistycznych/oligopolowych). Niezależnie od tego, biorąc pod uwagę obecną dynamikę, w przyszłości nadal pozostaje rozkład bimodalny, który wciąż rośnie (lub, w warunkach brzegowych, szereg monopoli).

Niektóre z tych wyników można przypisać skalowalności technologii. Gdy zdominujesz obszar, odbierzesz potencjał biznesowy i kapitał swoim konkurentom. W rezultacie te duże firmy gromadzą ogromne ilości gotówki i osiągają rekordowe zyski. Odkupili swoje akcje i uzyskali znaczny dochód odsetkowy od gotówki. Z drugiej strony mniejsze firmy są bardziej zadłużone (i nie bogate) i muszą płacić duże odsetki, aby utrzymać się na rynku. To jakby „przekazywać bogactwo biednym bogatym”.

dystrybucja społeczno-ekonomiczna

Wybraliśmy poniższy wykres jako wygodny przykład bimodalnego rozkładu pomiędzy stanami społeczno-gospodarczymi. Ten zbiór danych ma dwa różne tryby, reprezentujące fragmentację społeczeństwa. Czy warto tutaj sprawdzić swoją średnią zdolność kredytową? Zupełnie nie. Właśnie o to chodzi. Jesteśmy przyzwyczajeni do patrzenia na dane średnie, ale w rozkładzie bimodalnym może to być co najmniej nieprzydatne, a co najwyżej bardzo szkodliwe i mylące wpływ na analizę.

Rysunek: Społeczno-ekonomiczny rozkład wysokich ocen kredytowych

Moglibyśmy dodać więcej szczegółów na temat dystrybucji oszczędności osobistych, opłat za obsługę zadłużenia/kredytu itp., ale wszyscy wiemy, co to pokaże: dystrybucja bimodalna. Jak pokazują powyższe przykłady, podmioty płacące wysokie odsetki borykają się z poważnymi trudnościami. A ci, którzy mają nadwyżkę oszczędności, cieszą się korzyściami z wyższych stóp procentowych. To jakby „przekazywać bogactwo biednym bogatym”.

Na zdjęciu: amerykańscy goście

Jak pokazuje powyższy wykres, zamożni ludzie radzą sobie dobrze.

Wykres: Spadek sprzedaży w tym samym sklepie McDonald's

Gorzej radzą sobie osoby z mniejszymi dochodami do dyspozycji.

połączyć wszystko

Co łączy powyższe trzy przykłady? Płacenie i otrzymywanie odsetek daje diametralnie odwrotne skutki – biedni biednieją, a bogaci się bogacą. To jest sedno sprawy. Bogactwo i aktywa są przenoszone od słabych do silnych.

Dlaczego to wszystko ma znaczenie? Polityka pieniężna opiera się na danych zagregowanych. Średnio wszystko wygląda dobrze i nadal wydaje się stabilne. Jednak w jednym trybie w tej dystrybucji występuje silny ból. Wysokie stopy procentowe są korzystne dla innej grupy ludzi. Zatem utrzymując stopy procentowe na wysokim poziomie i czekając, aż średnie liczby osłabną, Fed w rzeczywistości bardziej uciska słabszych niż pomaga silnym. Z tej perspektywy podejście to wydaje się bardzo zniekształcone.

Dlaczego luka majątkowa wciąż się pogłębia? Ponieważ sposób realizacji polityki pieniężnej zwiększa nierówności majątkowe. Nie jest to traktat o zaletach redystrybucji bogactwa, ale w wielu głównych obszarach naszego życia gospodarczego luki w zamożności będą nadal rosły, dopóki nie staniemy w obliczu jakiegoś załamania, redukcji długów lub innego zdarzenia końcowego.

podsumowując

Naszym zdaniem Fed powinien obciąć stopy procentowe w lipcu.

Zatrudnienie wzrosło i znacznie spadło.

Inflacja na poziomie 2,5% szybko spada i oczekuje się, że do końca roku osiągnie cel na poziomie 2%.

Jednakże obecna efektywna stopa procentowa wynosi 3%. W stabilnej, zdrowej gospodarce liczba ta historycznie wynosiła około 1%.

Co zatem robi Fed?

Koncentrują się na danych zagregowanych i ignorują rozkład leżący u ich podstaw.

W tym miejscu pojawiają się błędy strategiczne.

Bogaci i bogaci w gotówkę cieszą się wyższymi dochodami odsetkowymi (nie wspominając o aktywach bliskich najwyższych w historii). A osoby pozbawione gotówki mocno odczuły płatności odsetek. Niewrażliwa na wyższe stopy procentowe, a nawet czerpiąca z nich korzyści, Rezerwa Federalna w rzeczywistości czeka na dalsze pogorszenie sytuacji grup społeczno-ekonomicznych o niższym statusie, aby sprowadzić średnią do poziomów docelowych. Przykro mi, biedni ludzie, cierpicie i niewiele zyskujecie.

Jeśli Fed pozwoli na kontynuację „ścisłej polityki pieniężnej” (tak mówią), staną przed poważnymi problemami w zakresie zatrudnienia i wyludnieniem małych przedsiębiorstw. Kiedy tak się stanie, historia pokazuje, że trudno jest to odwrócić. Ryzykują twarde lądowanie.

Wszystko wydawało się normalne, dopóki sprawy nagle się nie pogorszyły. Zmiany są często powolne, a potem zachodzą natychmiast.