Autor oryginalny: Cycle Capital Przegląd gorących tematów na rynku

Ostatnie makroekonomiczne wiatry

Inflacja ogólnie spadła: ostatnie dwa miesiące wykazały wyraźną tendencję spadkową. W czerwcu wskaźnik CPI w USA po raz pierwszy od czterech lat osiągnął wartość ujemną, a bazowy wzrost rok do roku osiągnął nowe minimum od ponad trzech lat. Według GS w ciągu najbliższych dwóch lat w obu przypadkach nastąpi tendencja spadkowa. Inflacja na rynku nieruchomości mieszkaniowych przyspiesza i zwalnia.

Rynek pracy: Czterotygodniowa średnia krocząca liczby wniosków o zasiłek dla bezrobotnych wzrosła od kwietnia o około 10%, co wskazuje, że rynek pracy nieco się uspokoił, ale ogólnie utrzymuje się na stosunkowo zrównoważonym i stabilnym poziomie.

Wskaźnik zaskoczenia gospodarczego: Od dwóch miesięcy utrzymuje się na niskim poziomie, co wskazuje, że najnowsze dane gospodarcze były niższe niż oczekiwano.

Indeks warunków finansowych: wykazuje kontynuację trendu łagodzenia, jego poziom jest najsłabszy od końca 2022 roku.

Powyższe tło jest prawdopodobnie scenariuszem, który uwielbiają rynki aktywów obciążonych ryzykiem, ponieważ inwestorzy oczekują od Fed podjęcia działań wspierających ekspansję gospodarczą. Z biegiem czasu obawy o inflację pod koniec pierwszego kwartału okazały się przesadzone. Choć inflacja w sektorze usług utrzymywała się powyżej poziomu docelowego banku centralnego, inflacja towarów znacząco spadła.

Gdy dolar amerykański słabnie, a Rezerwa Federalna zaczyna obniżać stopy procentowe, rynki wschodzące i kryptowaluty mogą na tym zyskać, o ile nie nastąpi recesja. Jeśli oczekuje się, że miękkie lądowanie zmieni się później w twarde lądowanie, należy szybko przejść z aktywów obarczonych ryzykiem kapitałowym na rzecz obligacji.

Sezon wyników za II kwartał jest stresujący

Obecna uwaga rynku skupia się na rozpoczynającym się właśnie sezonie wyników. Oczekiwania rynkowe na bieżący kwartał mogą być bardzo optymistyczne. Osiągnięcie poprzedniego poziomu zaskoczenia jest więc bardzo prawdopodobne, że nastąpi realizacja zysków w danym sektorze zmiany w trakcie procesu ogłaszania tego kwartału.

Wall Street spodziewa się, że zyski indeksu S&P 500 za drugi kwartał wzrosną o 8,9% rok do roku, czyli znacznie więcej niż 5,9% w poprzednim kwartale. Ostatni raz tak wysoki wzrost zysków miał miejsce w I kwartale 2022 r., kiedy Rezerwa Federalna po raz pierwszy zaczęła podwyższać stopy procentowe. Tempo wzrostu zysków wyniosło wówczas 9,4%. Warto wspomnieć, że oczekiwane zyski wyniosły 8,8%. nadal jest Wynik po obniżeniu. Na koniec marca analitycy generalnie oczekiwali wzrostu zysków na poziomie 9,1%.

Ponadto sądząc po krótkoterminowej reakcji rynku w pierwszym kwartale bardzo wyraźnie widać, że wzrost dobrych niespodzianek nie jest tak duży, jak spadek złych niespodzianek – ceny akcji spółek z pozytywnymi niespodziankami EPS średnio nieznacznie rosną niższy od średniej pięcioletniej. Spółki z negatywnymi niespodziankami na EPS odnotowały spadek cen akcji średnio o nieco więcej niż średnia z pięciu lat.

Jak widać po wynikach pierwszego kwartału:

W przedziale niespodzianek EPS „poniżej -40%” średnia zmiana kursu akcji wyniosła -6,5%.

W przedziale niespodzianek EPS od „0% do 5%” średnia zmiana kursu akcji wyniosła -1,2%.

W przedziale niespodzianek EPS od „5% do 20%” średnia zmiana kursu akcji wyniosła 1,7%.

W przedziale niespodzianek EPS od „20% do 40%” średnia zmiana kursu akcji wyniosła 2,7%.

Sądząc po aktualnej reakcji rynku spółek finansowych, która ukazała się w drugim kwartale, wyniki są gorsze niż w pierwszym kwartale:

Ostatnio rynek zaczął kwestionować opłacalność sztucznej inteligencji. Coraz więcej dyskusji na ten temat pojawia się na przykład Goldman Sachs opublikował niedawno raport zatytułowany „Generatywna sztuczna inteligencja: zbyt duże koszty, małe korzyści?”. ”, w którym wielu ekspertów jest głęboko sceptycznych wobec potencjału gospodarczego generatywnej sztucznej inteligencji. To najbardziej pesymistyczny raport na temat sztucznej inteligencji, jaki widziałem w ciągu ostatniego roku i warto się nim dokładnie delektować.

Dlatego też, w miarę jak duże spółki technologiczne wyjdą z dołka wyników w 2022 r., z wyjątkiem sprzętu Nv czy Tesli, możliwość dalszego utrzymania siły po raporcie finansowym będzie coraz mniejsza. Lepszym wynikiem jest zmiana sektora z Mag 7 na 493 (NDX był w zeszłym tygodniu opóźniony o 6,3% w porównaniu z R 2 K, co stanowi jeden z najgorszych względnych wyników w ostatniej dekadzie) lub przeniesienie uwagi na szum medialny z AI na branżę tory, w tym roboty humanoidalne i jazdę autonomiczną.

Z punktu widzenia rynku konsumenckiego rynek robotów humanoidalnych ma oczywiście ogromne perspektywy, nawet większe niż AI, ponieważ AI będzie trudno konsumentom końcowym zapłacić za nią więcej przynajmniej w dającej się przewidzieć przyszłości, natomiast roboty raczej nie stać się częścią każdego gospodarstwa domowego. Niezbędne przedmioty, które należy kupić, czekają teraz tylko na pojawienie się „momentu iPhone’a”.

Według statystyk Goldman Sachs, inwestorzy są obecnie zainteresowani dużymi technologiami w następującej kolejności: NVDA > AMZN > MSFT > AAPL > GOOGL > META.

Boeing przyznaje się do winy

W zeszłym tygodniu Boeing zgodził się przyznać do winy w dwóch sprawach karnych związanych z 737 Max. Tło obu spraw jest takie, że w październiku 2018 r. i marcu 2019 r. dwa samoloty pasażerskie Boeing 737 MAX 8 rozbiły się odpowiednio w Indonezji i Etiopii, zabijając łącznie 346 osób. Dochodzenie wykazało, że przyczyną wypadku była luka w zabezpieczeniach nowego oprogramowania w tym modelu. Kiedy Boeing wystąpił do FAA o zaświadczenie o opłacie próbnej, celowo zataił to ryzyko i nie wzmocnił szkolenia pilotów, co doprowadziło do katastrofy lotniczej. Z dokumentów sądowych złożonych późną niedzielą wynika, że ​​Boeing formalnie przyznał, że podczas składania wniosku o wydanie certyfikatu FAA dla samolotu Max celowo zataił ryzyko dla bezpieczeństwa i był winny spisku mającego na celu oszukanie rządu USA. Firma jest gotowa ponieść karę.

Boeingowi grozi grzywna w wysokości do 487,2 mln dolarów, ale jest to maksymalna dozwolona przez prawo, a faktyczną kwotę ustali sędzia. Ponieważ Boeing osiągnął w 2021 r. porozumienie z Departamentem Sprawiedliwości w sprawie odroczenia ścigania, zapłacił karę grzywny w wysokości 243,6 mln dolarów i wypłacił rodzinom ofiar odszkodowania w wysokości 500 mln dolarów, tym razem trzeba zapłacić drugą grzywnę w wysokości 244 mln dolarów. Po tym incydencie firma była zmuszona ponieść znaczne wydatki w celu naprawienia swoich wewnętrznych aspektów związanych z zgodnością i bezpieczeństwem. Wymagało to inwestycji o wartości co najmniej 455 mln USD w ciągu trzech lat i przez trzy lata miało być nadzorowane przez niezależnego podmiotu monitorującego zgodność. Oczywiście taki poziom kary budzi niezadowolenie wielu osób. Wiele osób twierdzi, że 244 miliony to równowartość dwóch samolotów 737 Max dla firmy tak dużej jak Boeing, a wartość jednego życia to tylko 700 000. Ze strategicznego punktu widzenia światowa produkcja dużych samolotów jest w zasadzie zmonopolizowana przez Boeinga i Airbusa. Oczywiście Stany Zjednoczone nie sprawią, że Boeing będzie zbyt nieszczęśliwy.

Jednak z samego punktu widzenia inwestycyjnego oznacza to, że Boeing wyczerpał wszystkie swoje niedociągnięcia, a ożywienie wyceny jest dobrą rzeczą. Sytuacja ta jest nieco podobna do przyznania się Binance do winy i grzywny w listopadzie 2023 r., po czym wartość BNB gwałtownie wzrosła z 200 USD do maksymalnie 720 USD.

Rynki obstawiają listopadową kampanię wyborczą Partii Republikańskiej

Rynki instrumentów pochodnych są obecnie bardzo pesymistyczne w stosunku do Bidena, a przewidywane prawdopodobieństwo rynkowe wygranej Trumpa wzrosło z 40–50% na początku roku do około 60% po debacie, która odbyła się 27 czerwca. Wzrosło także prawdopodobieństwo, że Partia Republikańska zdobędzie Izbę, Senat i prezydenta (przemiatanie), obecnie około 50%. Prawdopodobieństwo wygranej Bidena spadło poniżej 20%:

Warto zauważyć, że Goldman Sachs przytoczył dane z platformy prognozowania kryptowalut Polymarket, co jest odzwierciedleniem rosnącej użyteczności aplikacji kryptowalutowych w miarę „wychodzenia z kręgu”.

Kolejne punkty:

  1. W miarę jak oczekiwania co do obniżki stóp procentowych przez Rezerwę Federalną stopniowo się stabilizują, uwaga inwestorów instytucjonalnych przesuwa się z polityki wzrostu i pieniężnej na politykę.

  2. W centrum uwagi znajdują się zmiany w możliwości objęcia urzędu przez Trumpa, a pytania inwestorów skupiają się wokół ceł, krajowej polityki podatkowej i zmian regulacyjnych, które może wprowadzić administracja Trumpa.

  3. Oczekuje się, że po objęciu urzędu przez Trumpa znaczne podwyżki ceł przyniosą korzyści firmom skupionym na rynku krajowym, a nie tym prowadzącym działalność międzynarodową. Oczekuje się, że cła będą nieznacznie hamować dynamikę PKB w USA, a wpływ na ceny chińskiego importu może jednocześnie spowodować wzrost inflacji (co jest przeciwieństwem środowiska, w którym Fed chce obniżki stóp procentowych). Poniższy wykres pokazuje, że oczekiwania inflacyjne rynku i prawdopodobieństwo wygranej Trumpa w wyborach znajdują się w ostatnim czasie w trendzie wzrostowym, a w przyszłości mogą być dodatkowo powiązane:

  1. Rynek nie zmienił się ostatnio zbytnio pod względem politycznym i wydaje się, że nie docenił niepewności związanej z wyborami w USA. Choć prawdopodobieństwo zwycięstwa Republikanów jest wysokie, szybko rośnie także możliwość zmiany kandydata Demokratów.

  2. Inwestycje w sprzęt biznesowy utknęły w martwym punkcie, a firmy mogą opóźniać projekty, takie jak zatwierdzanie koncesji na poszukiwania ropy i gazu czy zagraniczne zakłady produkujące akumulatory, w obawie przed zmianami polityki nowej administracji. Ta niepewność polityczna sprawia, że ​​firmy są bardziej ostrożne w inwestowaniu.

(Jak pokazano powyżej, pomimo dobrych wyników gospodarczych oraz rekordowych wyników na giełdzie i zysków przedsiębiorstw, inwestycje w sprzęt biznesowy (w ujęciu realnym) kształtują się poniżej poziomów z 2019 r. Chociaż inwestycje w środki trwałe niemieszkalne, w tym konstrukcje i własność intelektualna, wypadły lepiej, to jednak jest nadal o 8 punktów procentowych niższy od trendu sprzed pandemii. Główna poprawa wynika z wsparcia rządowego w wysokości 1 biliona dolarów w ramach ustawy o zachętach do produkcji półprzewodników (CHIPS) i ustawy o ograniczaniu inflacji (IRA).

  • Decyzja Republikanów mogłaby doprowadzić do przedłużenia obniżek podatków i zwiększenia wydatków fiskalnych, chociaż szczegóły nie zostały jeszcze wyjaśnione, co byłoby najbardziej natychmiastowym pozytywnym skutkiem dla akcji.

Implikowana zmienność wzrostowa i spadkowa na rynku opcji SPX jest niska:

Branże dotknięte zmianami polityki

  • Energia odnawialna i polityka środowiskowa: jeśli Trump zostanie ponownie wybrany, oczekuje się, że polityka środowiskowa zostanie złagodzona, co może być korzystne dla spółek zajmujących się tradycyjnymi źródłami energii, jednocześnie mogąc wywierać presję na spółki zajmujące się zasobami energii odnawialnej.

  • Technologia i duże zbiory danych: pod rządami Trumpa branża technologiczna może spotkać się z luźniejszą kontrolą antymonopolową, na czym mogą zyskać szczególnie duże firmy technologiczne.

  • Style inwestycyjne i strategie rynkowe

  • Wzrost a wartość: W obecnym otoczeniu rynkowym akcje spółek wzrostowych prawdopodobnie w dalszym ciągu będą przyciągać uwagę inwestorów, szczególnie w sektorach technologii i konsumentów. Jednakże, w zależności od konkretnych zmian w polityce, akcje wartościowe mogą również okazać się atrakcyjne w niektórych sektorach, takich jak finanse i przemysł.

  • Akcje wrażliwe na stopy procentowe: Ta grupa akcji może wykazywać znaczną zmienność ze względu na ich dużą wrażliwość na zmiany stóp procentowych, biorąc pod uwagę możliwe zmiany polityki gospodarczej i stóp procentowych.

Wall Street i krąg walutowy powinny być „wdzięczne” Chinom

Chiny znajdują się w stanie deflacji, a środki polityczne również zwiększyły nadwyżkę mocy produkcyjnych. Największym na świecie eksporterem towarów eksportuje deflację. Jej efekt uboczny przyczynił się do obniżenia podstawowej stopy inflacji surowców o około 0,5 punktu procentowego oraz obniżenia stopy inflacji bazowej w Europie i Stanach Zjednoczonych o około 0,1 punktu procentowego. Chociaż ogólny efekt jest skromny, może dać europejskim i amerykańskim bankom centralnym więcej miejsca na obniżki stóp procentowych w tym roku, co jest dobre dla akcji i kryptowalut

Poniższy wykres wyraźnie pokazuje znaczny udział Chin w rynku kilku kluczowych produktów eksportowych. Oprócz tradycyjnych sektorów produkcyjnych, które nadal zajmują ważną pozycję, takich jak sprzęt AGD (59%), odzież i tekstylia (38%) oraz meble (33%). Ponadto znacznie poprawiły się możliwości produkcyjne Chin i poziom techniczny w dziedzinach zaawansowanych technologii, a udziały w rynku w dziedzinie akumulatorów litowo-jonowych i światłoczułych półprzewodników (aparaty fotograficzne, energia słoneczna) osiągnęły odpowiednio 51% i 53%. :

Chiny od wielu lat przyjęły model wzrostu gospodarczego oparty na inwestycjach, który w krótkim okresie może szybko zwiększyć moce produkcyjne i agregat gospodarczy. Poniższy rysunek pokazuje, że inwestycje w kapitał trwały w Chinach jako odsetek PKB są znacznie wyższe niż wydatki konsumenckie. To pokazuje, że dużo pieniędzy inwestuje się w budowę nowych fabryk, zakup sprzętu i rozbudowę linii produkcyjnych. Model ten może wyprzedzić wzrost zapotrzebowania rynku.

Chociaż moce produkcyjne Chin szybko wzrosły, światowy wzrost gospodarczy spowolnił, zwłaszcza po światowym kryzysie finansowym, a światowy popyt nie rósł w tym samym tempie. Doprowadziło to do tego, że duża część chińskich mocy produkcyjnych nie mogła zostać w pełni wykorzystana, co jeszcze bardziej pogorszyło sytuację w zakresie nadwyżki mocy produkcyjnych.

Szczególnie wysokie są branże kapitałochłonne, takie jak stal, węgiel, chemia i nieruchomości. Branże te rozwijają się szczególnie dynamicznie, ale są też najbardziej podatne na nadpodaż.

Poniższy wykres pokazuje, że poziom nakładów inwestycyjnych w Chinach jest o prawie 10 punktów procentowych wyższy niż w innych dużych gospodarkach. Pod względem dolara amerykańskiego znacznie przewyższa ten w Stanach Zjednoczonych i strefie euro o ponad 85%. Nadmierne inwestycje wynikające z polityki mogą z łatwością prowadzić do nieefektywnej alokacji zasobów, w ramach której duża część funduszy i zasobów jest inwestowana w nieefektywne lub nawet nieefektywne obszary produkcyjne, podczas gdy zasoby te mogłyby zostać wykorzystane w bardziej produktywnych gałęziach przemysłu lub dziedzinach. W dłuższej perspektywie ta nieefektywna alokacja zasobów zmniejszy ogólny potencjał wzrostu gospodarki.

Morgan Stanley Chiński PPI oczekuje, że deflacja zakończy się w drugiej połowie 2025 r.

Amerykański rynek stopy procentowej wykazał w tym roku dużą wrażliwość na niespodzianki inflacyjne, przy czym rentowność 10-letnich obligacji skarbowych wahała się o 80 punktów bazowych w ciągu trzech dni przed publikacją i po publikacji wskaźnika CPI.

Choć rynek był przekonany, że inflacja spadnie w drugiej połowie 2023 r., niespodziewany wzrost inflacji zachwiał tym przekonaniem, wywołując silną reakcję rynku. Poniższy wykres pokazuje, że po drugiej połowie 2023 roku reakcja rynku na oczekiwania dotyczące ochłodzenia inflacji była stonowana, natomiast nieoczekiwana reakcja na rosnącą inflację była ostra:

Gwałtowna reakcja rynku na rosnącą inflację może wynikać z nadmiernego skupiania się na danych krótkoterminowych, ignorowania sezonowości, szerokości inflacji, trendów długoterminowych i rzeczywistych fundamentów gospodarczych. Ponadto oczekiwania dotyczące dostosowań polityki banku centralnego również mogą zostać nadmiernie wyolbrzymione. Biorąc pod uwagę te czynniki, reakcja rynku nie wydaje się do końca uzasadniona. Wpływ deflacji ze strony Chin będzie wywierał presję na spadek bazowego wskaźnika CPI w USA i oczekuje się, że tendencja ta będzie kontynuowana w przyszłości.

Nawet gdy udział Chin w rynku amerykańskim spada, dolarowa wartość eksportu netto rośnie, więc wzrost chińskiego eksportu prawdopodobnie zwiększy popyt na amerykański dług, a nie go zmniejszy.

Wykres 97 pokazuje, że kwota amerykańskiego długu posiadanego przez Chiny i ich agentów spadła, ale nie spadła tak gwałtownie, jak oczekiwano. Wykres 98 pokazuje, że z wyjątkiem Chin popyt na amerykański dług ze strony innych krajów azjatyckich rośnie, częściowo równoważąc spadek popytu ze strony Chin.

BTC rzadko pozostaje w tyle

Jeśli weźmiemy próbkę od początku roku, stosunek ryzyka do zysku w przypadku Bitcoina jest znacznie niższy niż w przypadku akcji w USA. Taka sytuacja jest rzadka w historii. Głównie ze względu na nieoczekiwany gwałtowny spadek w zeszłym miesiącu, na początku czerwca, ostrość btc YTD była o 1,8 wyższa niż 1,7 spx

Sygnały, które mogą zostać błędnie zinterpretowane…

Historycznie rzecz biorąc, niektóre wskaźniki gospodarcze uznawano za wiarygodne sygnały umożliwiające przewidywanie recesji, jednak w obecnym cyklu wydaje się, że zasady te zostały złamane. Na przykład:

  • Odwrócenie krzywej dochodowości: Krzywa dochodowości dwuletnich i dziesięcioletnich obligacji skarbowych jest odwrócona od dwóch lat, co tradycyjnie jest postrzegane jako zwiastun recesji, ale gospodarka amerykańska nadal nie znajduje się w recesji.

  • Podaż pieniądza (M2): M2 gwałtownie spadła pod koniec 2022 r., co zwykle sygnalizuje pogorszenie koniunktury gospodarczej, ale gospodarka pozostaje solidna.

  • Indeks ISM: Chociaż Indeks ISM był ujemny przez 19 z ostatnich 20 miesięcy, gospodarka nie weszła w recesję.

  • Reguła Sahma: Kiedy stopa bezrobocia wzrasta o 0,5 punktu procentowego od najniższego poziomu, zwykle sygnalizuje to recesję. Choć stopa bezrobocia wzrosła z 3,4% do 4,1%, głównie na skutek wzrostu podaży pracy, a nie spadku popytu, obecna stopa bezrobocia pozostaje niska.

Podobną sytuację miała gospodarka amerykańska w latach 90. XX w., kiedy pojawiło się wiele tradycyjnych sygnałów recesji. Gospodarka nie popadła jednak w recesję od razu, lecz przeżyła długi okres ekspansji. Sugeruje to, że podobne sygnały w historii nie zawsze oznaczały natychmiastową recesję i że obecne warunki gospodarcze mogą być podobne.

BlackRock BUIDL przekracza 500 milionów dolarów, MakerDao planuje przeznaczyć 1 miliard płynności na amerykańskie aktywa dłużne

Chociaż RWA nie było gorącym tematem, branża czyni stały postęp.

Według Etherscan BlackRock BUIDL został uruchomiony niecałe cztery miesiące temu i obecnie posiada tokenizowane obligacje skarbowe o wartości 502,8 mln dolarów.

Kamień milowy został osiągnięty po tym, jak firma Ondo Finance zajmująca się tokenizacją RWA kupiła więcej BUIDL i użyła go jako aktywa zabezpieczającego dla swojego tokena OUSG.

Platforma pożyczkowa Crypto MakerDAO, protokół stojący za kryptowalutą DAI o wartości 5 miliardów dolarów, ujawniła w zeszłym tygodniu nowe plany zainwestowania 1 miliarda dolarów swoich rezerw w tokenizowane produkty skarbu USA. Najlepsi gracze w branży, w tym BUIDL, Superstate i Ondo Finance firmy BlackRock, ustawiają się w kolejce, aby ubiegać się o tę propozycję. 1 miliard dolarów oznacza wzrost wielkości istniejącego tokena RWA długu USA o 55%!

Z dochodowego punktu widzenia konwersja 1 miliarda oprocentowanych (4,5~5%) aktywów oznacza, że ​​umowa wygeneruje dodatkowy dochód w wysokości 40~50 milionów dolarów rocznie, co stanowi prawie połowę bieżących dochodów do metody wyceny PE jest to oczywista korzyść. Jednakże do tego czasu możliwa jest również konwersja z istniejących aktywów. Jeśli tak się stanie, nie będzie bezpośrednich korzyści finansowych, a jedynie zmniejszy się ryzyko związane z utrzymywaniem aktywów. Może to jednak być kluczowa zmiana dla Makera, aby wyrwać się z własnego małego kręgu i związać się z tradycyjnymi dużymi instytucjami.

Przepływ funduszy i nastroje w skrócie

Odsetek krótkich pozycji na amerykańskich giełdach nieznacznie wzrósł w czerwcu, zbliżając się do najwyższego poziomu od czterech lat, ale ogólny poziom nadal nie jest wysoki (w wysokich momentach może sięgać 3~4%):

Analiza BofA pozycji CTA w różnych indeksach giełdowych oraz prognozy na następne pięć dni handlowych pokazuje, że pozycje SP 500 mają wskaźnik Z-score bliski 2, co wskazuje na wyższą pozycję. Wynik NDXZ jest bliski 1, czyli średni do wysokiego. Pozycja Russella 2000 jest stosunkowo neutralna i istnieje duże prawdopodobieństwo wzrostu.

Fundusze Big A na północ zakupiły w tym tygodniu 15,9 miliarda juanów, osiągając najwyższy poziom od 11 tygodni i odwracając cztery kolejne tygodnie sprzedaży netto.