Napisał: DeSpread Research

Zastrzeżenie: Treść tego raportu odzwierciedla poglądy poszczególnych autorów, służy wyłącznie celom informacyjnym i nie stanowi rekomendacji do kupna lub sprzedaży tokenów lub korzystania z protokołu. Żadna część niniejszego raportu nie stanowi porady inwestycyjnej i nie powinna być interpretowana jako porada inwestycyjna.

1. Wstęp

Zdecentralizowane finanse (DeFi) to nowa forma finansów, której celem jest umożliwienie transakcji bez pośredników za pośrednictwem blockchain i inteligentnych kontraktów, zwiększenie dostępu do usług finansowych na obszarach pozbawionych infrastruktury finansowej oraz zwiększenie przejrzystości i wydajności, tym samym podważając tradycyjny system finansowy. Początków DeFi można doszukiwać się w Bitcoinie opracowanym przez Satoshi Nakamoto.

Podczas światowego kryzysu finansowego w 2008 r. Satoshi Nakamoto był zaniepokojony wiadomościami o ciągłym napływie upadłości banków i ratunkach banków przez rząd. Uważa, że ​​nadmierne poleganie na zaufanych instytucjach, nieprzejrzystość i nieefektywność to podstawowe problemy scentralizowanego systemu finansowego. Aby rozwiązać ten problem, Satoshi Nakamoto opracował Bitcoin, system zapewniający transfer wartości i płatności w zdecentralizowanym środowisku. Satoshi Nakamoto dodał informację „The Times, 3 stycznia 2009 r., brytyjski kanclerz skarbu jest o krok od drugiego ratowania banków” w bloku genezy Bitcoina, wskazując problemy, które Bitcoin chce rozwiązać i swoje poparcie dla decentralizacji potrzeby finansowe.

Blok genezy Bitcoina i strona główna London Times, źródło: steemit phuzion7

Od tego czasu pojawienie się Ethereum i wprowadzenie inteligentnych kontraktów w 2015 r. zaowocowało szeregiem protokołów DeFi. Do tej pory protokoły te mogą świadczyć usługi finansowe, takie jak swapy tokenów i pożyczki, bez konieczności korzystania z pośredników, i nadal prowadzą próby i badania na dużą skalę wokół koncepcji „zdecentralizowanych finansów” zaproponowanej przez Satoshi Nakamoto. Protokoły te utworzyły ogromny ekosystem poprzez wzajemne łączenie i możliwości połączeń podobne do „MoneyLego” i realizowały szeroki zakres transakcji finansowych, których Bitcoin nie jest w stanie zapewnić w formie zdecentralizowanej, i zaczęły zastępować tradycyjny system finansowy możliwością blockchain roli zaufanych instytucji.

Jednak jak dotąd większość szybko rosnącej płynności na rynku DeFi nadal pochodzi ze stopy zwrotu zapewnianej przez każdy protokół dostawcom płynności, a nie z decentralizacji lub innowacji w systemie finansowym. W szczególności protokoły te wykorzystują własną gospodarkę tokenów, aby zapewnić użytkownikom różne zachęty wykraczające poza tradycyjne finanse poprzez tak zwaną „hodowlę zysków”, skutecznie przyciągając wielu użytkowników i zapewniając płynność DeFi. Rynek odgrywa dużą rolę.

Ponieważ użytkownicy zwracają coraz większą uwagę na wyższe zyski, model przychodów protokołów DeFi również ewoluuje od pierwotnego projektu. Zmieniło się zapotrzebowanie rynku na „ciągłe zapewnianie użytkownikom stabilnych i wysokich zysków”. Ostatnio pojawiły się nawet protokoły pożyczające elementy centralizacji, dystrybuujące wygenerowane przychody wśród użytkowników poprzez zastawianie aktywów ze świata rzeczywistego jako zabezpieczenia lub wykonywanie transakcji za pośrednictwem scentralizowanych giełd.

W tym artykule zbadamy różne mechanizmy i ewolucję DeFi oraz zapewnimy dogłębne zrozumienie wyzwań stojących przed tymi protokołami DeFi w zakresie częściowego przyjęcia scentralizowanych elementów.

2. Wydobywanie płynności i lato DeFi

Wczesne protokoły DeFi pojawiające się w sieci Ethereum skupiały się na wdrażaniu tradycyjnych systemów finansowych na blockchainie. Dlatego też, oprócz wykorzystania blockchainu do zmiany środowiska handlowego, usunięcia dostawców usług z procesu i umożliwienia każdemu zostania dostawcą płynności, wczesne protokoły DeFi nie różnią się od tradycyjnych finansów pod względem generowania przychodów i struktury.

  • Giełdy zdecentralizowane (DEX): Podobnie jak giełdy walutowe i giełdy papierów wartościowych, przychody generowane są poprzez opłaty transakcyjne. Użytkownicy otrzymują procent od każdej transakcji tokenem, który jest przekazywany dostawcom płynności.

  • Umowa pożyczki: Podobnie jak w przypadku banku, przychody pochodzą z różnicy stóp procentowych lub marży pomiędzy deponentami i pożyczkobiorcami. Deponenci wnoszą aktywa do protokołu i otrzymują odsetki, natomiast pożyczkobiorcy zapewniają zabezpieczenie w celu pożyczenia pieniędzy i zapłaty odsetek.

Następnie w czerwcu 2020 r. Compound, najbardziej reprezentatywny protokół pożyczkowy, uruchomił działalność Liquidity Mining, aby przyciągnąć płynność na rynku przed i po halvingu Bitcoina, poprzez emisję tokena zarządzającego $COMP i konwersję go na dystrybucję wśród dostawców płynności i pożyczkobiorców spowodował duży popyt na płynność i kredyty na Compound.

Złożone zmiany TVL, źródło: Defi Llama

Pod inicjatywą Compound protokoły DeFi zaczęły odchodzić od pierwotnego trendu polegającego na zwykłej dystrybucji przychodów z protokołów wśród dostawców płynności. Inne wczesne projekty DeFi, takie jak Aave i Uniswap, również zaczęły wydawać własne tokeny, aby oprócz nagród płacić za przychody z protokołu. Od tego czasu ekosystem DeFi zaczął witać dużą liczbę użytkowników i płynność, wprowadzając to, co wszyscy znamy jako „Lato DeFi” do całej sieci Ethereum.

3. Ograniczenia wydobywania płynności i doskonalenie gospodarki tokenowej

Wydobywanie płynności zapewnia dostawcom usług i użytkownikom silną motywację do korzystania z usług, znacznie poprawiając płynność protokołów DeFi i poszerzając bazę użytkowników. Jednakże dodatkowy dochód generowany w wyniku wydobywania płynności na wczesnym etapie ma następujące ograniczenia.

  • Użyteczność wydawania tokenów ogranicza się do zarządzania, dlatego brakuje czynnika wpisowego.

  • Spadające ceny tokenów prowadzą do niższych wskaźników wydobycia płynności.

Ograniczenia te utrudniają długoterminowe utrzymanie płynności i ruchu użytkowników przyciągniętego przez wydobywanie płynności. Kolejne protokoły DeFi próbowały ustanowić model ekonomiczny tokena, aby mogły zapewnić dostawcom płynności dodatkowy dochód wykraczający poza dochód z protokołu, a jednocześnie. Utrzymuj płynność wprowadzonego protokołu w dłuższej perspektywie. Wiele protokołów łączy wartość własnych tokenów z przychodami protokołu i zapewnia stałe zachęty dla posiadaczy tokenów, poprawiając w ten sposób stabilność i zrównoważony rozwój protokołu.

Curve Finance i Olympus DAO to dwa najlepsze przykłady tego.

3.1. Krzywa finansów

Curve Finance to DEX, który charakteryzuje się niskim poślizgiem w handlu monetami typu stablecoin. Curve zapewnia dostawcom płynności własny token $CRV i opłaty transakcyjne pobierane z puli płynności jako nagrody za wydobywanie płynności. Jednak Curve Finance poprawia stabilność wydobywania płynności poprzez wprowadzenie systemu „veTokenomics”.

Szczegółowe wprowadzenie do wetokenomiki

  • Dostawcy płynności pobierają jedynie 50% opłaty transakcyjnej, nie sprzedają na rynek CRV w wysokości $ uzyskanego z wydobycia płynności, ale zdeponują je w Curve Finance zgodnie z ustalonym okresem (do 4 lat) i zdobędą $veCRV.

  • Użytkownicy posiadający $veCRV mogą zarobić 50% opłat transakcyjnych generowanych przez Curve Finance i dodatkowo zwiększyć nagrody z wydobywania płynności, uczestnicząc w głosowaniu nad pulą płynności.

Curve Finance umożliwia dostawcom płynności blokowanie zarobionych tokenów CRV $ na dłuższy okres czasu, łagodząc presję sprzedaży. Dodatkowo wprowadzenie funkcji głosowania, która umożliwia określonym pulom płynności otrzymywanie dodatkowych nagród, zwiększa potrzebę, aby projekty, które chcą zapewnić Curve Finance płynność, kupowały i utrzymywały $CRV na rynku.

W wyniku tych efektów współczynnik blokady tokenów $CRV szybko wzrósł, osiągając 40% w ciągu półtora roku i utrzymując się na obecnym poziomie.

Trend szybkości blokowania $CRV, źródło: @blockworks_research Dune Dashboard

Ten mechanizm Curve Finance jest uważany za dobrą próbę nie tylko zapewnienia wysokich zysków w celu zapewnienia płynności w krótkim okresie, ale także dążenia do zrównoważonego rozwoju poprzez ścisłą integrację tokenów z działającym mechanizmem protokołu, stając się źródłem inspiracji dla tokenowy model ekonomiczny wielu kolejnych protokołów DeFi.

3.2. Olimp DAO

Olympus DAO to protokół, którego celem jest utworzenie rezerwy tokenów w łańcuchu. Olympus DAO przyjmuje depozyty płynnościowe użytkowników w celu tworzenia rezerw i zarządzania nimi, a także emituje własny token protokołu $OHM proporcjonalnie do rezerw. W procesie emisji $OHM firma Olympus DAO wprowadziła unikalny mechanizm „Bonding”, który umożliwia użytkownikom deponowanie tokenów LP zawierających $OHM i emisję obligacji odpowiadających $OHM.

Żetonowe szczegóły ekonomiczne

  • Użytkownicy mogą zdeponować tokeny LP składające się z pojedynczego aktywa (takiego jak Ethereum, stablecoin lub para aktywów OHM) i otrzymać w zamian obligacje OHM po obniżonej cenie, a Olympus DAO będzie zarządzać tymi aktywami w ramach zarządzania w celu generowania przychodów.

  • Stawiając $OHM na Olympus DAO, posiadacze $OHM otrzymują część wzrostu rezerw protokołu w postaci tokenów $OHM.

Dzięki powyższemu mechanizmowi Olympus DAO dostarcza na rynek wystarczającą ilość $OHM, jednocześnie bezpośrednio trzymając tokeny LP będące własnością puli płynności, aby uniemożliwić tradycyjnym dostawcom płynności łatwe wycofywanie płynności w pogoni za krótkoterminowymi zyskami. Na początku obowiązywania protokołu masowy napływ płynności i zwiększone rezerwy spowodowały, że roczna stopa zwrotu (APY) przekraczała 7000% i utrzymywała się przez około sześć miesięcy, w miarę wydawania posiadaczom płatności większej ilości dolarów OHM.

Olympus DAO staking APY, źródło: @shadow Dune Dashboard

Te wysokie roczne stopy procentowe zachęcają użytkowników do dalszego deponowania aktywów w skarbcu Olympus DAO w celu wybicia OHM, co spowoduje uruchomienie wielu protokołów DeFi wykorzystujących mechanizm Olympus DAO w 2021 roku.

4. Niedźwiedź DeFi i wzrost realnych stóp zwrotu

Rozwój protokołów DeFi spowodował, że całkowity TVL (całkowity zablokowany wolumen) rynku DeFi osiągnął niespotykany dotąd poziom w listopadzie 2021 r. Następnie jednak rynek wszedł w fazę korekty, podczas której napływy płynności wyhamowały, czego kulminacją było załamanie się ekosystemu Terra-Luna w maju 2022 r., co doprowadziło do pełnej bessy. Zmniejszyło to płynność na całym rynku, nie tylko pogarszając nastroje inwestorów, ale także uderzając w protokoły DeFi wczesnej i drugiej generacji, takie jak Curve Finance i Olympus DAO.

Trendy TVL dla ogólnych protokołów DeFi, źródło: Defi Llama

Chociaż modele ekonomiczne tokenów przyjęte przez te protokoły w pewnym stopniu przezwyciężyły ograniczenia wynikające z braku użyteczności własnych tokenów, nadal istnieje problem polegający na tym, że wartość ich własnych tokenów będzie wpływać na stopy procentowe dostawców płynności, szczególnie w zmieniające się otoczenie rynkowe, a w środowisku, w którym nastroje inwestycyjne znacznie się pogorszyły, dochody z tych protokołów nie były w stanie nadążać za ciągłą ekspansją tokenów, co pokazuje ograniczenia strukturalne tych protokołów.

Dlatego też zmniejszenie wartości tokena i przychodów z protokołu przyspiesza odpływ zasobów przechowywanych w protokole, co prowadzi do błędnego koła, które utrudnia protokołowi generowanie stabilnych przychodów i zapewnianie użytkownikom atrakcyjnych stóp procentowych. W tych okolicznościach nowym celem stały się protokoły DeFi „Real Yield”, które mogą znacznie ograniczyć stopę inflacji własnych tokenów, jednocześnie generując dochód dla protokołu w sposób zrównoważony.

4.1. GMX

Jednym z najbardziej znanych protokołów DeFi o rzeczywistej wydajności jest protokół GMX, zdecentralizowana wymiana kontraktów wieczystych oparta na sieciach Arbitrum i Avalanche.

Protokół GMX ma dwa tokeny, $GLP i $GMX, a jego mechanizm działania jest następujący.

  • Kiedy dostawcy płynności wpłacają $ETH, $BTC, $USDC, $USDT i inne aktywa do GMX, mogą otrzymać tokeny $GLP jako dowód zapewnienia płynności, a posiadacze $GLP mogą uzyskać dochód generowany przez protokół GMX.

  • $GMX to token zarządzający protokołem GMX, a jego udziałowcy otrzymują zniżkę na opłaty transakcyjne GMX i zarabiają liniowo 30% przychodów generowanych przez protokół GMX przez jeden rok.

Zamiast zapewniać dodatkowe nagrody poprzez inflację tokenów, protokół GMX decyduje się na dystrybucję części przychodów generowanych przez protokół pomiędzy własnych posiadaczy tokenów. Takie podejście zapewnia użytkownikom wyraźne zachęty do kupowania i przechowywania $GMX, zapewniając w ten sposób, że posiadacze tokenów nie sprzedają swoich tokenów z zyskiem ani nie narażają tokena na dewaluację inflacyjną w czasie pogorszenia koniunktury na rynku.

Jeśli faktycznie przyjrzymy się zmianom w przychodach protokołu GMX i cenie tokena $GMX, zobaczymy, że wartość tokena $GMX rośnie i spada wraz z przychodami protokołu GMX.

Przychody z protokołu GMX i trendy cenowe tokenów, źródło: Defi Llama

Jednak w porównaniu z tradycyjnymi protokołami ta struktura przydziela część opłat należnych dostawcom płynności posiadaczom tokenów zarządzania, co jest nieco niekorzystne dla dostawców płynności i nie jest idealne do przyciągania początkowej płynności. Co więcej, przy alokacji tokena zarządzającego $GMX, protokół GMX skupiał się na promowaniu protokołu GMX wśród potencjalnych użytkowników poprzez zrzuty powietrzne do użytkowników DeFi Arbitrum i Avalanche, zamiast wykorzystywać działania związane z wydobywaniem płynności w celu szybkiego uzyskania płynności.

Mimo to protokół GMX ma obecnie najwyższą wartość TVL spośród pochodnych protokołów DeFi i jest także jedną z niewielu platform, które utrzymały poziom TVL po okresie bessy po Luna-Terra.

Trendy TVL protokołu GMX, źródło: Defi Llama

W porównaniu z innymi protokołami DeFi, chociaż struktura protokołu GMX jest nieco niekorzystna dla dostawców płynności, protokół GMX nadal może dobrze działać z kilku powodów.

  • Jako wieczysta giełda kontraktów, która pojawiła się w okresie świetności sieci Arbitrum, objęła wiodącą rolę w przejęciu płynności i ruchu użytkowników w Arbitrum.

  • Po bankructwie FTX w grudniu 2022 r. spadło zaufanie rynku do giełd scentralizowanych, co doprowadziło do zwiększonego popytu na giełdy on-chain.

Protokół GMX może w pewnym stopniu zrównoważyć swoje wady strukturalne w oparciu o te czynniki zewnętrzne. Dlatego kolejnym protokołom DeFi trudno jest skopiować strukturę protokołu GMX, przyciągając jednocześnie płynność i użytkowników.

Z drugiej strony Uniswap, zdecentralizowana giełda, która pojawiła się na początku DeFi, omawia wprowadzenie mechanizmu Fee Switch w celu dystrybucji przychodów z protokołu pomiędzy posiadaczy i dostawców płynności tokenów $UNI dystrybuowanych wcześniej poprzez wydobywanie płynności. Widać z tego, że Uniswap bada również konwersję na protokół DeFi z realnymi zwrotami, jest to jednak możliwe tylko dlatego, że Uniswap jako wczesny projekt uzyskał wystarczającą płynność i wolumen obrotu.

Z przypadków protokołu GMX i Uniswap można zaobserwować, że przyjęcie realnych zwrotów i przydzielenie dochodu z protokołu zarówno dostawcom płynności, jak i własnym posiadaczom tokenów powinno być dokładnie rozważone w oparciu o dojrzałość protokołu i jego pozycję na rynku. W tym modelu najważniejszym wyzwaniem jest zapewnienie płynności, dlatego wczesne projekty nie zostały powszechnie przyjęte.

5. RWA: Próba integracji tradycyjnych instrumentów finansowych z DeFi

W miarę utrzymywania się bessy, największym wyzwaniem stojącym przed protokołami DeFi pozostaje przyciągnięcie ograniczonej płynności poprzez gospodarkę tokenów, przy jednoczesnym zapewnieniu stabilności przychodów z protokołów.

Po przejściu Ethereum z pierwotnego Proof of Work (PoW) na Proof of Stake (PoS) poprzez aktualizację The Merge we wrześniu 2022 r., pojawiły się protokoły płynności, które pomagają użytkownikom w stakowaniu Ethereum w celu dystrybucji zainteresowań użytkowników. Ta zmiana sprawia, że ​​3% stopa procentowa Ethereum jest najbardziej podstawową stopą procentową za zwłokę, zmuszając powstające protokoły DeFi do zwiększania zrównoważonych zysków w celu przyciągnięcia płynności i utrzymania środowiska protokołu.

W tym kontekście zaczęły pojawiać się protokoły oparte na zasobach świata rzeczywistego (RWA). Łącząc tradycyjne instrumenty finansowe z blockchainem i generując zwroty poza blockchainem, protokół ten w naturalny sposób stał się alternatywą w ekosystemie DeFi, która może jednocześnie generować trwałe zyski.

RWA odnosi się do łączenia dowolnych tradycyjnych instrumentów finansowych z aktywami w łańcuchu bloków. Dzięki tokenizacji aktywów w świecie rzeczywistym użytkownicy mogą korzystać z nich w środowisku łańcuchowym. Ten protokół łączący łańcuch bloków i tradycyjne finanse może przynieść korzyści w następujący sposób.

  • Rejestruj własność aktywów i historię transakcji w bardziej przejrzysty sposób niż w tradycyjnych systemach.

  • Poprawa włączającego charakteru usług finansowych niezależnie od położenia geograficznego, statusu i innych kryteriów.

  • Oferuj elastyczne i wydajne formaty handlowe, takie jak mikrosplit lub integracja z protokołami DeFi.

Zalety te doprowadziły do ​​obecnego pojawienia się szerokiej gamy przypadków aktywów ważonych ryzykiem, w tym obligacji, akcji, nieruchomości i kredytów niezabezpieczonych. Wśród nich największą uwagę przykuła tokenizacja amerykańskich obligacji skarbowych, zaspokajając jednocześnie potrzeby użytkowników w zakresie stabilnej wartości i dochodów.

Obecnie w sieci znajdują się tokenizowane aktywa skarbowe o wartości około 1,57 miliarda dolarów, a wraz z wkroczeniem na rynek globalnych zarządzających aktywami, takich jak BlackRock i Franklin Templeton, RWA stała się kluczowym graczem na rynku DeFi. Ważne ogniwo.

Trendy kapitalizacji rynkowej tokenizowanych instrumentów skarbu USA, źródło: rwa.xyz

Następnie zilustrujemy protokoły DeFi, które przyjmują model RWA, aby zapewnić użytkownikom przychody.

5.1. Szczygieł

Szczygieł to protokół pożyczkowy, który od lipca 2020 r. jest pionierem w łączeniu DeFi i tradycyjnych produktów finansowych. W oparciu o własny system scoringu kredytowego protokół zapewnia niezabezpieczone pożyczki w kryptowalutach prawdziwym firmom na całym świecie. Kredytobiorcy ci zlokalizowani są głównie w krajach rozwijających się, takich jak Azja, Afryka i Ameryka Południowa. Całkowity kapitał operacyjny wynosi około 76 milionów dolarów.

Szczygieł ma dwie różne pule pożyczek.

  • Junior Pool: Ustanawiany po złożeniu przez pożyczkobiorcę wniosku o pożyczkę i uzyskaniu zgody. Zweryfikowane podmioty, takie jak profesjonalne instytucje inwestycyjne i analitycy kredytowi, deponują środki w puli, aby udzielać pożyczek tym pożyczkobiorcom. W przypadku braku spłaty, w pierwszej kolejności na pokrycie strat zostaną wykorzystane środki z puli kredytów pierwotnych.

  • Pula Senior: Pozycje pojedynczej puli funduszy są rozdzielone pomiędzy wszystkie pule pożyczek podporządkowanych, aby nadać priorytet ochronie kapitału i zapewnić niższy zwrot niż w przypadku puli pożyczek podporządkowanych.

Po zakończeniu procesu KYC użytkownicy mogą wpłacić USDC do puli pożyczek Senior, aby otrzymać część przychodów generowanych przez Szczygieł w ramach pożyczek pod zastaw kredytu, jednocześnie otrzymując tokeny FIDU USD jako dowód zapewnionej płynności. Gdy użytkownicy chcą się wycofać, mogą zdeponować $FIDU i otrzymać zwrot $USDC tylko wtedy, gdy w puli pożyczek uprzywilejowanych znajdują się niewykorzystane środki. Jeśli w puli pożyczek uprzywilejowanych nie ma wolnych środków, użytkownicy mogą nadal sprzedawać FIDU w dolarach na DEX aby osiągnąć ten sam Efekt. I odwrotnie, użytkownicy mogą również kupować tokeny $ FIDU na DEX i otrzymywać zyski generowane przez Goldfinch bez KYC.

W pierwszych dniach swojej działalności Goldfinch przeprowadził dystrybucję swojego tokena zarządzającego $GFI poprzez wydobywanie płynności, zwiększając dużą ilość płynności. Nawet po zakończeniu działalności związanej z wydobywaniem płynności i wejściu na rynek po incydencie z Luna-Terra, Goldfinch nadal był w stanie. w celu uzyskania płynności ze źródeł zewnętrznych. Uzyskaj stabilny dochód netto i zapewnij dostawcom płynności stabilną oczekiwaną stopę procentową na poziomie około 8%.

Jednak od sierpnia 2023 r. do chwili obecnej Szczygieł trzykrotnie nie wywiązał się ze zobowiązań, co uwidoczniło problemy takie jak zła ocena zdolności kredytowej i brak aktualnych informacji o kredycie, co podważa trwałość umowy. W odpowiedzi dostawcy płynności zaczęli sprzedawać na rynku swoje tokeny FIDU $, biorąc pod uwagę przychody, jakie protokół jest w stanie wygenerować, cena FIDU $ powinna wzrosnąć, ale od czerwca 2024 r. wartość FIDU $ obecnie utrzymuje się na poziomie 1 dolara. spadł o 0,6 dolara.

5.2. MakerDAO

MakerDAO to wcześniejszy protokół Collateralized Debt Position (CDP) w ekosystemie Ethereum DeFi. Ma na celu emisję i dostarczanie użytkownikom monet stabilnych o wartości stabilnej pod względem hipotecznym, aby poradzić sobie z gwałtownymi wahaniami na rynku kryptowalut.

Użytkownicy mogą zastawić wirtualne aktywa, takie jak Ethereum, na rzecz MakerDAO jako zabezpieczenie i otrzymać w zamian $DAI. MakerDAO utrzymuje stabilną rezerwę poprzez ciągłe monitorowanie wahań wartości aktywów hipotecznych w celu pomiaru oprocentowania kredytów hipotecznych i likwidację aktywów hipotecznych w przypadku spadku oprocentowania kredytu hipotecznego poniżej określonego poziomu.

MakerDAO ma dwa główne modele przychodów.

  • Opłata stabilizacyjna: Opłata płacona przez użytkowników, którzy składają zabezpieczenie oraz emitują i pożyczają $DAI.

  • Opłata likwidacyjna: Opłata pobierana w przypadku, gdy aktywa zabezpieczające emitenta $DAI są zmuszone do upłynnienia ze względu na spadek ich wartości poniżej pewnego poziomu.

MakerDAO posiada mechanizm zachęcający posiadaczy $DAI, płacąc te opłaty jako odsetki użytkownikom, którzy wpłacają $DAI do systemu depozytowego MakerDAO „DSR Contract” i wykorzystując pozostały kapitał do zakupu i spalenia tokena zarządzającego MakerDAO $MKR, aby zachęcić $MKR posiadacze.

5.2.1 Wprowadzenie do gry końcowej i RWA

W maju 2022 roku współzałożyciel MakerDAO, Rune Christensen, zaproponował plan „Endgame”, wyrażający prawdziwą decentralizację zarządzania i operacji MakerDAO oraz długoterminową wizję stabilności DAI.

Więcej informacji na temat „Endgame” można znaleźć w serii Endgame opublikowanej przez DeSpread.

Jak wspomniano w Endgame, jednym z kluczowych wyzwań zapewniających stabilność $DAI jest dywersyfikacja aktywów hipotecznych obecnie zdominowanych przez $ETH, a MakerDAO opublikował plan wprowadzenia RWA jako aktywa hipotecznego, aby to osiągnąć.

  • RWA ma inną charakterystykę wahań cen niż aktywa kryptograficzne, co pozwala na dywersyfikację portfela.

  • Aktywa ważone ryzykiem poparte aktywami ze świata rzeczywistego pomagają zmniejszyć tarcia z organami regulacyjnymi i zdobyć zaufanie inwestorów instytucjonalnych.

  • RWA wzmacnia połączenie protokołu MakerDAO z realną gospodarką i może zapewnić długoterminową stabilność i wzrost $DAI off-chain.

Po przekazaniu propozycji Endgame diagram relacji MakerDAO wygląda następująco.

Po przyjęciu propozycji Endgame MakerDAO zdywersyfikował swój portfel, wprowadzając różne formy aktywów ważonych ryzykiem, w tym między innymi krótkoterminowe amerykańskie obligacje skarbowe, pożyczki zabezpieczone nieruchomościami, nieruchomości tokenizowane i aktywa zabezpieczone kredytami. Ponieważ dochód poprzez RWA jest determinowany przez czynniki zewnętrzne, takie jak oprocentowanie obligacji rządowych i oprocentowanie kredytów poza łańcuchem, MakerDAO zmniejsza wpływ wahań na rynku kryptowalut poprzez integrację RWA, a jednocześnie uzyskuje źródło stabilnych zysków.

Z tego powodu w 2023 r., nawet gdy cały ekosystem DeFi doświadczył bessy, aktywa MakerDAO gwarantowane przez RWA były w stanie w dalszym ciągu generować stabilne zwroty, stanowiące 70% całkowitych zwrotów protokołu. W oparciu o te zyski MakerDAO był w stanie podnieść stopę procentową DSR z 1% do 5%, skutecznie wspierając popyt na $DAI.

W ten sposób MakerDAO dywersyfikuje swoje źródła przychodów i wzmacnia swoje powiązanie z gospodarką realną, angażując się w finanse w świecie rzeczywistym, zaczynając od umowy o emisję monet stabilnych zabezpieczonych aktywami w łańcuchu. Zapewnia to trwałość i długoterminowy rozwój protokołu, czyniąc MakerDAO wiodącym protokołem RWA i wyznaczając nowy kierunek integracji tradycyjnych finansów i DeFi.

6. Handel bazowy: próba wykorzystania płynności CEX

W czwartym kwartale 2023 roku po prawie dwóch latach stagnacji w oczekiwaniu na rychłe zatwierdzenie spotowego ETF-u Bitcoin na rynek zaczęła napływać płynność zewnętrzna. To skłoniło ekosystem DeFi do pozbycia się tradycyjnej, pasywnej struktury zarządzania i wykorzystania przychodzącej płynności oraz własnego tokenowego mechanizmu motywacyjnego w celu zapewnienia wyższych stóp procentowych w celu wprowadzenia nowej płynności.

Jednak w przeciwieństwie do wczesnych projektów, protokoły te nie przeprowadzały eksploracji płynności, co było popularne na początku. Zamiast tego przyjęły model zrzutów oparty na punktach, aby zwiększyć odstęp między początkowym okresem przyciągania płynności a zrzutem, tak aby. zespół może lepiej zarządzać własnym obiegiem tokenów.

Istnieją również protokoły, które wykorzystują model „Restaking” w celu szybkiego przyciągnięcia ogromnej płynności, wykorzystując tokeny, które zostały zastawione do innych protokołów, ponownie jako zastawione aktywa, aby zwiększyć ryzyko i wygenerować dodatkowy dochód.

Chociaż rynek kryptowalut ożywił się po kryzysie Luna-Terra, ze względu na wysokie bariery wejścia do środowiska on-chain, większość płynności rynku i ruchu użytkowników nadal koncentruje się na protokołach CEX, a nie DeFi.

W szczególności CEX zapewnia użytkownikom stosunkowo znane i proste środowisko handlowe, co doprowadziło do zmniejszenia wolumenu obrotu na giełdach kontraktów wieczystych w ramach łańcucha do około 1/100 wolumenu obrotu kontraktami terminowymi CEX. Środowisko to doprowadziło do powstania protokołów modelu Basis Trading, które wykorzystują wolumen i przepływ transakcji CEX w celu generowania dodatkowego dochodu.

Porównanie wolumenu obrotu kontraktami terminowymi CEX i DEX, źródło: The Block

Podstawowy model handlu wykorzystuje aktywa zdeponowane przez użytkowników do tworzenia pozycji poprzez wychwytywanie różnicy cen pomiędzy kontraktami kasowymi i kontraktami futures lub kontraktami futures na ten sam składnik aktywów na CEX w celu generowania przychodów i dystrybucji ich wśród dostawców płynności. W porównaniu z modelami RWA, które generują przychody bezpośrednio z tradycyjnych finansów, zaletą tych modeli jest mniejszy nadzór, dzięki czemu można stosunkowo swobodnie konstruować protokół i przyjmować bardziej aktywną strategię rynkową.

W przeszłości spółki zajmujące się przechowywaniem aktywów wirtualnych, takie jak Celsjusza i BlockFi, również wykorzystywały dźwignię finansową dostawców płynności do deponowania aktywów na CEX w celu tworzenia i dystrybucji dochodów, ale ze względu na nieprzejrzyste zarządzanie funduszami i inwestycje z nadmierną dźwignią, Celsjusza zbankrutowała po wejściu na rynek. krach w 2022 r., model zarządzania wytrąconymi aktywami przez spółki powiernicze stracił wiarygodność na rynku i stopniowo zanikł.

Dlatego też protokoły modelu handlu bazowego, które pojawiły się w ostatnich latach, starają się, aby działanie protokołu było bardziej przejrzyste niż w przypadku tradycyjnych depozytariuszy, i wprowadzono różne urządzenia w celu uzupełnienia ich wiarygodności i stabilności.

Następnie przyjrzymy się niektórym protokołom, które wykorzystują handel bazowy w celu zapewnienia korzyści użytkownikom.

6.1. Atena

Ethena to protokół, który emituje syntetyczne aktywa w dolarach amerykańskich, $USDe, o wartości 1 dolara. Ethena wykorzystuje kontrakty terminowe CEX do zabezpieczenia swoich aktywów hipotecznych, aby zapewnić, że wskaźnik kredytu hipotecznego nie ulegnie zmianie w miarę wahań wartości aktywów hipotecznych, aby utrzymać stan Delta Neutral. Protokół może emitować równowartość aktywów w dolarach amerykańskich i nie ma na to wpływu wahania rynkowe.

Aktywa zdeponowane przez użytkowników w Ethenie są dystrybuowane za pośrednictwem dostawcy OES (rozliczenia pozagiełdowego) w postaci $BTC, $ETH, oprocentowanych tokenów Ethereum LST i $USDT. Następnie Ethena zabezpieczyła się, otwierając krótką pozycję na CEX równą posiadanym przez siebie zabezpieczeniem kasowym w USD BTC i USD, aby utrzymać neutralną pozycję delta w odniesieniu do tych pozycji.

Ethena zadeklarowała wskaźnik aktywów, źródło: Ethena

Stawiając USDe, Ethena może zdobyć dwie nagrody.

  • Odsetki LST: Odsetki generowane z nagród za walidację Ethereum w wysokości ponad 3% rocznie i będą rosły wraz ze wzrostem aktywności w ekosystemie Ethereum. Rentowność ta może wygenerować zwrot w wysokości około 0,4% rocznie z całości aktywów zabezpieczających na rynku kasowym.

  • Stopa finansowania kontraktu (opłata za finansowanie): Opłata płacona przez użytkowników posiadających przegrzane pozycje użytkownikom posiadającym przeciwne pozycje, wykorzystywana do wypełnienia luki pomiędzy cenami spot i futures na CEX (biorąc pod uwagę, że nie ma górnego limitu dla pozycji długich, w przeciwieństwie do pozycji krótkich). pozycja jest w niekorzystnej sytuacji, więc użytkownicy długoterminowi płacą 0,01% użytkownikom krótkim co 8 godzin jako podstawowa stawka finansowania umowy). Obecnie krótkie pozycje futures utrzymywane na Ethereum zarabiają 8% rocznie na otwartych pozycjach.

Oprócz dystrybucji przychodów wygenerowanych z handlu bazowego wśród posiadaczy dolarów USDe, Ethena przeprowadza również drugi zrzut tokena zarządzającego $ENA. W tym procesie Ethena rozdziela więcej punktów pomiędzy posiadaczy niż osoby obstawiające $USDe, aby mieć pewność, że przychody z protokołu zostaną skoncentrowane pomiędzy niewielką liczbą stawek, dzięki czemu stopa procentowa w przypadku zobowiązań $USDe będzie równa 17% na dzień 20 czerwca 2024 r.

Dodatkowo, ogłaszając, że w przyszłości więcej zrzutów będzie oferowanych osobom obstawiającym $ENA, presja sprzedaży na $ENA zostanie złagodzona i początkowa płynność $ENA zostanie przyciągnięta. W wyniku tych wysiłków wyemitowano dotychczas około 3,6 miliarda dolarów w dolarach amerykańskich, co czyni ją najszybszą monetą typu stablecoin, która osiągnęła kapitalizację rynkową na poziomie 3 miliardów dolarów.

Czas, jaki zajęło stablecoinom osiągnięcie kapitalizacji rynkowej na poziomie 3 miliardów dolarów, źródło: Twitter @leptokurtic_

6.1.1. Ograniczenia i plan działania

Choć Ethena osiągnęła pewien sukces w szybkim uzyskaniu początkowej płynności, to z punktu widzenia zrównoważonego rozwoju napotyka na następujące ograniczenia.

  • Po zakończeniu kampanii punktowej popyt na Ethenę spadnie, co spowoduje spadek przychodów ze stakowania.

  • Stopa procentowa wynikająca ze stopy finansowania kontraktu jest zmienna i może zmieniać się w zależności od warunków rynkowych, zwłaszcza na rynkach bessy, gdy pozycje krótkie rosną i mogą spadać.

  • Obecnie jedynym powodem, dla którego warto postawić $ENA na Ethenę, jest zarobienie dodatkowych $ENA, więc $ENA prawdopodobnie spotka się ze znaczną presją sprzedaży po zrzucie.

Aby zapobiec utracie płynności $USDe i $ENA, niedawno ogłoszono partnerstwo z protokołem stakowania Symbiotic jako pierwszy krok w zwiększaniu użyteczności obu tokenów poprzez stawianie $USDe i $ENA na protokole pośrednim PoS, który wymaga budżetu na bezpieczeństwo jest obstawiana w celu uzyskania dodatkowego dochodu.

Oto obecne relacje Etheny.

Ethena poprawia przejrzystość istniejących depozytariuszy aktywów, głównie poprzez ujawnianie adresów portfeli dostawców OES i publikowanie raportów na temat pozycji i posiadanych aktywów w celu udowodnienia stabilności aktywów. Co więcej, Ethena planuje również wykorzystać technologię ZK do przeprowadzania weryfikacji w czasie rzeczywistym wszystkich aktywów przechowywanych za pośrednictwem dostawców OES, aby jeszcze bardziej poprawić przejrzystość.

6.2. BounceBit

BounceBit to sieć L1 oparta na PoS, która wykorzystuje połączone zasoby użytkowników do utrzymywania neutralnych delta pozycji na scentralizowanych giełdach (CEX) w celu generowania dodatkowych przychodów. Od czerwca 2024 r. użytkownicy będą mogli połączyć z BounceBit dwa aktywa z innych sieci, w tym $BTCB i $USDT.

Aktywa mostkowane przez użytkownika będą przedmiotem obrotu na giełdzie CEX za pośrednictwem podmiotu zarządzającego aktywami, a BounceBit zapłaci użytkownikowi token Liquid Custody (Token Liquid Custody) $BBTC i $BBUSD dostępne w sieci w stosunku 1:1 jako dowód zastawu. Użytkownicy mogą wykorzystać otrzymane $BBTC do obstawiania za pomocą natywnego tokena $BB BounceBit, aby pomóc w pracach nad weryfikacją sieci, a użytkownicy stakujący otrzymają tokeny płynności $stBBTC i $stBB potwierdzające zastaw, a także zapłacone odsetki w wysokości $BB.

Użytkownicy mogą również uzyskać dodatkowy dochód, ponownie stawiając $stBBTC na klientach Shared Security (SSC), którzy współpracują z BounceBit, lub wpłacić go do skarbca generowania premii, aby uzyskać dochód generowany przez podstawowy handel BounceBit. Obecnie funkcja ponownego stakowania na SSC nie jest jeszcze otwarta, a dodatkowe korzyści można uzyskać jedynie poprzez Premium Yield Generation Vault.

Schemat przepływu środków użytkownika BounceBit, źródło: BounceBit Docs

Kiedy użytkownicy deponują aktywa w skarbcu Premium Yield Generation Vault, mogą wybrać jednego z pięciu menedżerów aktywów, którzy nawiązali współpracę z BounceBit, aby otrzymywać z nich zyski. Kiedy ci zarządzający aktywami wykorzystują aktywa z mostkiem BounceBit na CEX, używają funkcji MirrorX do wykonywania transakcji bez faktycznego deponowania aktywów w CEX. BounceBit będzie również regularnie publikować raporty o stanie aktywów, aby zapewnić stabilność i przejrzystość aktywów pomostowych.

Partnerzy Vault generujący zyski premium BounceBit, źródło: BounceBit

Obecnie maksymalna stopa zwrotu BounceBit wynosi 16%, co obejmuje 4% odsetek od stakowania w sieci i 12% rentowności Premium Yield Generation Vault, co jest dość wysokie jak na towar z BTC jako aktywem bazowym. Jednak trwałość tych rentowności dopiero się okaże, ponieważ oprocentowanie będzie się zmieniać wraz z ceną BB, a rentowność transakcji bazowych będzie również zależała od warunków rynkowych.

W porównaniu z ekosystemem DeFi, protokoły, które przyjmują ten wyłaniający się model handlu bazowego, wykorzystują wolumen obrotu i płynność CEX do generowania stabilnych zwrotów, co stanowi kluczowy element stabilności przychodów protokołu. Co więcej, można również zauważyć, że protokoły te zapewniają również użytkownikom dodatkowe korzyści dzięki aktywnym strategiom protokołu DeFi, takim jak mobilizacja zastawionych aktywów (w celu ułatwienia korzystania z innych protokołów) i wydawanie własnych tokenów.

7. Wnioski

W tym artykule badamy ewolucję modeli rentowności w ekosystemie DeFi i przyglądamy się protokołom, które utrzymują rentowność i płynność, wykorzystując takie elementy, jak RWA, handel bazowy i inne. Biorąc pod uwagę, że zarówno modele handlu RWA, jak i spreadami są wciąż na wczesnym etapie wdrażania, możemy spodziewać się, że model ten będzie miał coraz większy wpływ na ekosystem DeFi.

Chociaż modele RWA i transakcje bazowe pożyczają elementy centralizacji, ich wspólnym celem jest wprowadzenie aktywów i płynności spoza ekosystemu DeFi do protokołów DeFi. W przyszłości rozwój rozwiązań typu on-ramp i off-ramp oraz zmiany skupione na interoperacyjności między łańcuchami zastąpią te scentralizowane czynniki i poprawią wygodę użytkowników ekosystemu DeFi i nadal będą przewodzić innowacjom nowe protokoły DeFi oparte na wzroście wykorzystania blockchainu.

Chociaż te scentralizowane elementy stanowią główną część obecnego ekosystemu DeFi, co jest niezgodne z tworzeniem Bitcoina przez Satoshiego Nakamoto w celu rozwiązywania tradycyjnych problemów finansowych, biorąc pod uwagę, że nowoczesny system finansowy rozwija się w oparciu o efektywność kapitałową, można wyjaśnić, że jest to naturalne, że DeFi, jako nowy rodzaj finansów, przejdzie tę transformację.

W miarę jak DeFi będzie zmierzać w stronę centralizacji, będziemy nadal świadkami pojawiania się protokołów, które zwracają większą uwagę na zasady decentralizacji, takich jak Reflexer, protokół stablecoin, który nie jest powiązany z dolarem amerykańskim i ma niezależny system kształtowania cen. Protokoły te uzupełnią te, które wprowadzają scentralizowane elementy, tworząc równowagę w ekosystemie DeFi.

Możemy spodziewać się bardziej dojrzałego i wydajnego systemu finansowego, a także możemy poczekać i zobaczyć, jak zmienią się i zostaną zdefiniowane w przyszłości finanse oparte na technologii blockchain reprezentowane przez „DeFi”.