Sākotnējais autors: ASXN

Oriģinālā kompilācija: Shenchao TechFlow

Ethereum ETF tiks palaists 23. jūlijā. Tirgus ignorē daudzas ar ETH ETF saistītās dinamikas, kuras nav BTC ETF. Mēs izpētīsim likviditātes prognozes, ETHE likvidāciju un ETH relatīvo likviditāti:

ETF ir līdzīga maksas struktūra kā BTC ETF. Lielākā daļa pakalpojumu sniedzēju atsakās no maksas uz noteiktu laiku, lai palīdzētu izveidot pārvaldītos aktīvus (AUM). Līdzīgi kā BTC ETF, Grayscale saglabā ETHE maksu 2,5% apmērā, kas ir par lielumu augstākas nekā citi pakalpojumu sniedzēji. Galvenā atšķirība šoreiz ir pelēktoņu mini ETH ETF ieviešana, kas nebija klāt iepriekšējā BTC ETF.

Mini trests ir jauns ETF produkts no Grayscale ar sākotnēji atklāto maksu 0,25% apmērā, līdzīgi kā citiem ETF nodrošinātājiem. Grayscale stratēģija ir iekasēt no neaktīvajiem ETHE turētājiem 2,5% maksu, vienlaikus novirzot aktīvākus un maksas ETHE turētājus uz viņu jauno produktu, nevis pārejot uz zemas maksas produktiem, piemēram, Blackrock ETHA ETF. Pēc tam, kad citi pakalpojumu sniedzēji samazināja Grayscale 25 bāzes punktu maksu, Grayscale ir samazinājusi savu mini uzticības maksu tikai līdz 15 bāzes punktiem, padarot to par viskonkurētspējīgāko piedāvājumu. Turklāt viņi nodod 10% ETHE AUM uz mini trastu un piešķir šo jauno ETF ETHE īpašniekiem. Šī pāreja tiek veikta, pamatojoties uz tiem pašiem pamatiem, un tāpēc tā nav ar nodokli apliekams notikums.

Rezultāts ir tāds, ka aizplūde no ETHE būs vairāk izslēgta nekā GBTC, jo īpašnieki vienkārši pāriet uz mini trastiem.

Tagad apskatīsim likviditāti:

Ir daudz aprēķinu par ETF likviditāti, un mēs esam uzskaitījuši dažus tālāk. Normalizējot šīs aplēses, mēnesī tiek iegūts vidēji aptuveni USD 1 miljards. Standard Chartered piedāvāja visaugstāko aplēsi 2 miljardu USD apmērā mēnesī, savukārt JPMorgan sniedza viszemāko aplēsi USD 500 miljonu apmērā mēnesī.

Par laimi, mēs varam izmantot datus no Honkongas un Eiropas ETP, kā arī ETHE atlaides izzušanu, lai palīdzētu novērtēt likviditāti. Ja skatāmies uz Honkongas ETP AUM sadalījumu, mēs izdarām divus secinājumus:

• BTC un ETH ETP AUM attiecība dod priekšroku BTC attiecībā pret tirgus maksimālo apjomu. Tirgus kapitalizācijas attiecība ir 75:25, bet AUM attiecība ir 85:15.

• BTC un ETH attiecība šajos ETP ir relatīvi nemainīga un atbilst BTC tirgus ierobežojuma un ETH tirgus ierobežojuma attiecībai.

Eiropā mums ir lielāks izlases lielums – 197 kriptovalūtu ETP ar kopējiem pārvaldītajiem aktīviem (AUM) USD 12 miljardu apmērā. Pēc datu analīzes mēs atklājām, ka Eiropas ETP AUM sadalījums aptuveni atbilst Bitcoin un Ethereum tirgus ierobežojumam. Un Solana piešķīrums ir pārāk liels, salīdzinot ar tā tirgus ierobežojumu, uz “citu kriptovalūtu ETP” rēķina (jebkas, kas nav BTC, ETH vai SOL). Neskatoties uz Solanu, sāk parādīties tendence – AUM globālais sadalījums starp BTC un ETH aptuveni atspoguļo tirgus ierobežojumu svērto attiecību.

Ņemot vērā, ka GBTC aizplūšanu izraisīja stāstījums “pārdod jaunumus”, ir svarīgi novērtēt ETHE aizplūšanas potenciālu. Lai modelētu iespējamo ETHE aizplūšanu un to ietekmi uz cenu, ir lietderīgi izpētīt ETHE transportlīdzekļu ETH piedāvājuma procentuālo daļu.

Pēc pielāgošanas pelēktoņu mini sākuma kapitālam (10% no ETHE AUM), ETHE kalpo kā nesējs, un ETH piedāvājums veido līdzīgu daļu no kopējā piedāvājuma kā tad, kad tika palaists GBTC. Lai gan nav skaidrs, cik lielu daļu GBTC aizplūdes veido apgrozījums un iziešana, ja pieņem līdzīgu apgrozījuma attiecību pret iziešanu, ETHE aizplūdei būtu līdzīga ietekme uz cenu kā GBTC aizplūdei.

Vēl viena svarīga informācija, ko lielākā daļa cilvēku neievēro, ir ETHE prēmija/atlaide neto aktīvu vērtībai (NAV). ETHE ir tirgojies 2% NAV robežās kopš 24. maija, savukārt GBTC pirmo reizi tirgojās 2% NAV robežās 22. janvārī, tikai 11 dienas pēc tam, kad GBTC tika pārveidots par ETF. Tirgus pakāpeniski nosaka tūlītējas BTC ETF apstiprinājumu un tā ietekmi uz GBTC, savukārt ETHE atlaižu gadījums salīdzinājumā ar NAV tirdzniecību ir skaidrāk informēts ar GBTC. Līdz brīdim, kad ETH ETF būs pieejams tiešsaistē, ETHE īpašniekiem būs 2 mēneši, lai izietu no ETHE, sasniedzot gandrīz neto vērtību. Tas ir galvenais faktors, kas palīdz ierobežot ETHE aizplūšanu, jo īpaši tiešo iziešanu no tirgus.

Uzņēmuma ASXN iekšējās aplēses svārstās no USD 800 miljoniem līdz USD 1,2 miljardiem ikmēneša ieplūdē. To aprēķina, aprēķinot ar tirgus ierobežojumu vidējo svērto ikmēneša Bitcoin ieplūdumu, kas koriģēts ar Ethereum tirgus ierobežojumu.

Mūsu aprēķinus apstiprina globālie kriptovalūtu ETP dati, kas liecina, ka dominējošā stratēģija ir ar maksimālo svērto grozu palīdzību (iespējams, ka BTC ETF tiek izmantotas līdzīgas stratēģijas). Turklāt, tā kā ETHE tirdzniecība ir nominālā vērtība pirms palaišanas un mini trastu ieviešanas, mēs esam atvērti iespējamiem augšupvērstiem pārsteigumiem.

Mūsu ETF pieplūduma aprēķini ir proporcionāli to attiecīgajai tirgus kapitalizācijai, tāpēc ietekmei uz cenām vajadzētu būt līdzīgai. Tomēr ir arī jānovērtē, cik liela daļa aktīvu ir likvīdi un gatavi pārdošanai – pieņemot, ka jo mazāks ir "peldošs", jo cena būs atsaucīgāka uz pieplūdumiem. Ir divi specifiski faktori, kas ietekmē ETH šķidro piegādi, proti, vietējā līdzdalība un piegāde viedos līgumos. Tāpēc ir mazāk ETH šķidruma un pieejams pārdošanai nekā BTC, padarot to jutīgāku pret ETF plūsmām. Tomēr ir svarīgi atzīmēt, ka likviditātes starpība starp abiem aktīviem nav tik liela, kā daži iesaka (ETH kumulatīvā pasūtījumu grāmatas dziļums +-2% ir 80% no BTC).

Mūsu aplēses par šķidruma piegādi ir šādas:

Tuvojoties ETF palaišanai, ir svarīgi saprast Ethereum refleksīvo raksturu. Mehānisms ir līdzīgs BTC, taču Ethereum degšanas mehānisms un uz tā uzbūvētā DeFi ekosistēma padara atgriezeniskās saites cilpu jaudīgāku. Refleksīvā cilpa izskatās aptuveni šādi:

ETH ieplūst ETH ETF → ETH cena pieaug → Interese par ETH palielinās → DeFi/ķēdes lietojums palielinās → DeFi fundamentālie rādītāji uzlabojas → EIP-1559 degšana palielinās → ETH piedāvājums samazinās → ETH cena pieaug → Vairāk ETH ieplūst ETH ETF → Interese par ETH Paaugstināta interese →…

Viens svarīgs faktors, kas trūkst BTC ETF, ir ekosistēmas “bagātības efekts”. Jaunajā Bitcoin ekosistēmā mēs neredzam lielus ieņēmumus, kas tiek atkārtoti ieguldīti bāzes slāņa projektos vai protokolos, lai gan ir neliela interese par kārtas vērtībām un uzrakstiem. Kā “decentralizētam lietotņu veikalam” Ethereum ir visa ekosistēma, kas gūs labumu no pastāvīgas ieplūdes pamatā esošajos aktīvos. Mēs uzskatām, ka šim bagātības efektam netiek pievērsta pietiekama uzmanība, it īpaši DeFi telpā. Ethereum DeFi protokolā ir 20 miljoni ETH (63 miljardi ASV dolāru) kopējā bloķētā vērtībā (TVL), un, pieaugot ETH cenām, ETH DeFi kļūst pievilcīgāks, jo TVL un ieņēmumi pieaug USD izteiksmē. ETH piemīt refleksivitāte, kas Bitcoin ekosistēmā nepastāv.

Citi faktori, kas jāņem vērā:

• Kā notiks rotācijas plūsma no BTC ETF uz ETH ETF? Pieņemsim, ka ir BTC ETF investoru apakškopa, kas nevēlas palielināt savu neto kriptovalūtas ekspozīciju, bet vēlas diversificēt. Jo īpaši tradicionālie finanšu (TradFi) investori dod priekšroku stratēģijām, kas svērtas ar tirgus ierobežojumu.

• Cik labi tradicionālās finanses saprot ETH kā aktīvu un Ethereum kā viedo līgumu platformu? Bitcoin “digitālā zelta” stāstījums ir gan vienkāršs, gan labi zināms. Cik labi var saprast Ethereum stāstījumu (piemēram, norēķinu slānis digitālajai ekonomikai, trīspunktu aktīvu teorija, marķieri utt.)?

• Kā iepriekšējie tirgus apstākļi ietekmēs ETH likviditāti un cenu darbību?

• Lēmumu pieņēmēji tradicionālajās finansēs ir izvēlējušies divus kriptoaktīvus, lai savienotu savu pasauli – Bitcoin un Ethereum. Šie līdzekļi ir kļuvuši plaši izplatīti. Kā tūlītējo ETF ieviešana maina tradicionālo finanšu kapitāla sadalītāju skatījumu uz ETH, ņemot vērā, ka viņi tagad var piedāvāt produktu, par kuru viņi var iekasēt maksu. Tradicionālās finanšu alkas pēc ienesīguma padara Ethereum sākotnējo ienesīgumu par ļoti pievilcīgu piedāvājumu, un mēs uzskatām, ka ETH ETF ieguldījums ir drīzāk jautājums, nevis ja. Pakalpojumu sniedzēji var piedāvāt bezmaksas produktus, vienkārši ieguldot ETH aizmugursistēmā un nopelnot par lielumu vairāk nekā parastais ETH ETF.