整理 & 编译：深潮TechFlow
嘉宾：Arthur Cheong，DeFiance Capital 创始人兼 CIO；Jordi Alexander，Selini Capital 创始人兼 Mantle 首席分析师
主持人：Laura Shin，作家兼 Unchained 主持人
播客源：Unchained
原标题：2 Crypto Investors on Why They Believe DeFi Is Poised for a Bull Run
播出日期：2024年10月16日
背景信息
近年来，DeFi 代币经历了诸多挑战，但现在是否即将迎来新一轮牛市？在本期节目中，DeFiance Capital 的创始人兼首席投资官 Arthur Cheong 和 Selini Capital 的创始人兼 Mantle 的首席分析师 Jordi Alexander 共同探讨他们为何认为 DeFi 已经蓄势待发。他们详细分析了 DeFi 在安全性和用户体验方面的提升、Layer 2 解决方案对以太坊的影响，以及究竟是以太坊还是 Solana 会引领下一波牛市。此外，他们还探讨了 Memecoin 的热度是否会影响对 DeFi 的关注，以及在评估代币时为何可持续的代币经济学至关重要。DeFi 代币是否真的准备好再次大放异彩？
Arthur 为什么认为 DeFi 上涨行情即将到来
DeFi 的成熟与市场环境变化
Arthur 认为 DeFi 正在为牛市做好准备，主要基于几个方面的观察。他指出，自五年前的 DeFi 之夏以来，行业已经经历了重要变化，大家逐渐认识到哪些方法在 DeFi 中有效，哪些则不然。他将这一过程与 Gartner 的炒作周期进行比较，认为 DeFi 目前正处于从“幻灭”走向“启蒙”的阶段，行业对不同产品和方法进行了大量实验，最终找到了有效的解决方案。
此外，Arthur 还提到，宏观经济环境的变化将有利于 DeFi。他预计，在未来六到十二个月内，利率将下降，这将显著降低在 DeFi 和链上活动的机会成本。他认为，金融仍然是加密货币最大的市场契合点，DeFi 将吸引更多资本流入。
传统金融与 DeFi 的联系
Jordi 也赞同 Arthur 的观点，强调 DeFi 是加密领域中最具市场契合度的产品。他指出，随着资产的使用效率提高，DeFi 的应用将继续增长。对于现实资产（RWA）的探索虽然起步较小，但仍有很大的发展空间，随着监管的逐步明确，越来越多的机构将开始安全地进行链上交易。
DeFi 在低利率环境中的反应
Laura 提出，当前的宏观环境是否会使 DeFi 在牛市中表现得更加突出。Arthur 回应道，DeFi 对于低利率的反应将比其他领域更加敏感。他指出，DeFi 提供的高收益将吸引那些希望在利率降低时寻求更高回报的投资者。过去两年，许多投资者选择了低风险的投资方式，但随着利率的下降，他们将更倾向于冒险以追求额外收益。
市场教训与未来机遇
Jordi 补充说，过去的市场周期教会了投资者很多重要的教训。他提到，许多仅仅是 Uniswap 或 Aave 的低成本分叉项目在这一轮中并没有受到重视，真正有创新和差异化的项目才会获得投资者的青睐。他表示，DeFi 中已经出现了一些成功的项目，例如 Pendle，这些项目展示了市场对创新的需求和认可。
DeFi 的安全性和用户体验是如何发展的
安全性提升
Arthur 认为，自 2021 年以来，DeFi 在安全性方面有了显著改善。他指出，安全实践和用户界面（UI）及用户体验（UX）都有了很大进步。过去四到五年中，用户在使用加密钱包时的体验有了显著提升。他预测，未来两年内，管理助记词和私钥的需求将大幅减少，智能钱包和嵌入式钱包的普及将使用户在链上交互时更加便利。
Arthur 还提到，许多成熟的 DeFi 团队对安全性更加关注，这将降低 DeFi 协议被攻击或利用的概率。他提到，新一代智能合约层 1 区块链（如 Move 语言）在安全性方面的设计优于 Solidity，这表明行业已从过去的教训中吸取了经验。
用户体验改善
在用户体验方面，Arthur 强调，DeFi 在某些领域（如借贷）已经超越了中心化交易所的表现。他指出，目前在 DeFi 中存入的资产总额达到 200 亿美元，远超过任何中心化交易所的借贷规模。
教育与透明度
Jordi 补充说，除了安全性和用户体验的改善，教育也是 DeFi 发展的一个重要方面。他表示，在 Luna 事件之后，用户对稳定币的收益来源变得更加谨慎，许多不可靠的收益产品失去了吸引力。用户现在更加关注收益的可持续性，并开始提出更具建设性的问题，这表明市场正在朝着更健康的方向发展。
他还提到，随着以太坊合并和 Eigenlayer 的推出，用户对质押和再质押的理解也在加深。这使得用户能够更好地利用其 Layer 1 资产，从而提升了资产的流动性和可用性，为 DeFi 的进一步发展奠定了基础。
DeFi 活动能否长期维持？
活动与可持续性的问题
Laura 提出，尽管 DeFi 领域有很多改进，但仍然对其长期可持续性存在疑问。她观察到，许多新兴协议在推出激励措施后，往往会出现活动骤降的现象。用户在获得代币空投后，可能会迅速抛售，而不是持续使用这些链。这种现象引发了她对 DeFi 活动能否长期维持的思考。
不同协议的表现
Arthur 认为，DeFi 的可持续性需要根据具体协议进行分析。他指出，一些成熟的协议（如 Uniswap 和 Lido）在几乎没有激励的情况下，依然能够维持较高的收入水平。这表明，某些协议已经实现了可持续的使用模式，而新兴协议则在努力通过激励措施来获得市场份额。
他进一步解释说，DeFi 中的激励措施并不局限于 DeFi 本身，这种积分撸毛的现象在 Layer 1 协议中也很常见。许多新协议在初期会采取激进的激励措施，以吸引用户并建立初始的市场基础。
市场反应与用户行为
Jordi 补充说，市场已经意识到许多基于激励的项目并不具备长期可持续性。他指出，最近几个月推出的激励型项目往往会迅速被抛售，这表明参与者大多是专业投资者，而非普通用户。这些大户（鲸鱼）能够识别出不合理的代币估值，并在适当的时候进行抛售。
他同意 Laura 的观点，认为 DeFi 仍然缺乏足够的用户基础，但随着用户体验的改善，未来几年的发展前景乐观。Jordi 认为，能够提供良好用户体验的协议将有机会在市场中占据一席之地。
Layer 2 解决方案：是助力还是拖累以太坊？
Layer 2 的影响
Laura 提出，关于 Layer 2 解决方案是否对以太坊产生寄生效应的讨论越来越多。她指出，除了影响以太坊的基础资产外，Layer 2 的存在可能导致流动性分散。这引发了她对 Layer 2 对 DeFi 和基础链的影响的思考。
Jordi 的看法
Jordi 表达了他对 Layer 2 的看法，认为在大多数情况下，Layer 2 不是寄生的。他指出，Layer 1 的费用减少并不是影响以太坊价格的主要因素。尽管 Layer 2 可能会导致一些用户对以太坊的关注度降低，但这并不意味着它们对以太坊的整体生态系统构成威胁。
他提到，用户在使用非以太坊链时，虽然偶尔会记得这些交易最终还是在以太坊上结算，但他们与以太坊的直接互动减少，可能会导致对以太坊的认知下降。此外，Layer 2 之间缺乏可组合性，使得它们看起来不像一个统一的链，这也影响了用户的信心。
Arthur 的观点
Arthur 对此持不同看法，他认为当前的 Layer 2 确实对以太坊是寄生的，因为它们捕获了大量本应流向以太坊的费用。他指出，大部分在 Layer 2 上支付的费用最终流向了其序列化者（sequencer），而这些序列化者通常是由 Layer 2 团队自己运营的，缺乏足够的去中心化。
Arthur 认为，Layer 2 的激励机制与以太坊的利益并不一致。大多数 Layer 2 团队更关心的是他们自己的代币，而不是以太坊的长期价值。他提到，随着 Layer 2 代币的估值下降，团队可能会更倾向于优先考虑自己的利益，而不是以太坊。
关于 UniChain 的前景
Laura 提到最近宣布的 UniChain，询问它是否能够解决上述问题。Arthur 认为，UniChain 作为最大的 DeFi 应用，其成功可能会导致更多的活动转移到 UniChain，从而捕获更多的价值，而不是将其分散到以太坊上。
以太坊或 Solana 会引领下一个牛市吗？
Laura 的提问
Laura 提到，Ryan Berkmans 最近在节目中表示，从长远来看，以太坊将受益于市场的复苏。然而，她注意到许多人认为这种关系是寄生的。她询问，随着 DeFi 的复苏，是否只会在以太坊上发生，还是会在以太坊和 Solana 之间共同进行，甚至 Solana 的牛市前景可能更强。
Jordi 的看法
Jordi 认为，牛市不会局限于单一链。他提到，项目和应用在选择链时，通常会考虑流动性和用户基础。以太坊在熊市期间几乎垄断了这一市场，而 Solana 则通过其独特的文化和快速的响应能力，成功吸引了大量用户，尤其是在 Meme 币方面。
他指出，尽管 DeFi 对 Solana 也具有重要性，但如果以太坊的链间可组合性和用户体验得到改善，那么以太坊将依然是资金的主要聚集地，尤其是稳定币和大用户仍然集中在以太坊上。因此，两条链都有各自的发展路径。
Arthur 的观点
Arthur 认为，牛市的成功将更加广泛，但 Solana 和 Base 可能会取得更多的成功。他提到，Solana 在生态系统层面上表现出色，成功吸引了新用户，尤其是在 Meme 币的成功方面。他举例说明，Solana Labs 推出的新手机迅速售罄，因为人们知道空投的价值往往超过手机本身。
他还提到，Coinbase 在推动链上叙事和“链上夏季”运动方面表现出色，Base 的用户迁移和活动也非常成功。Base 的 TVL 在短时间内达到了几亿美元，这表明 Coinbase 的资源和专注将使 Base 在未来取得更大的成功。
Jordi 的补充
Jordi 赞同 Arthur 的看法，认为 Coinbase 已经成功吸引了很多用户转向链上交易。他提到，其他大型交易所也在努力教育用户如何使用链上服务，尽管 Base 缺乏生态系统代币，但 Coinbase 的成功仍然显著。
他还提到，UniChain 可能会尝试通过代币经济学来激励社区发展，这将是一个有趣的观察点。
以太坊基金会是否应该对 DeFi 给予更多支持？
Laura 的提问
Laura 提出了一个问题，讨论以太坊创始人 Vitalik 是否真正支持 DeFi。她提到 Kane Warwick 对此表示担忧，认为以太坊基金会对 DeFi 的支持态度不够积极。Vitalik 曾通过一张图片回应批评，显示出他对 DeFi 的支持态度。Laura 询问，大家是否认为以太坊基金会和 Vitalik 是支持 DeFi 还是反对 DeFi，如果是反对，他们可以做些什么来促进 DeFi 的发展。
Arthur 的观点
Arthur 认为，以太坊基金会并不是反对 DeFi，而是对 DeFi 的使用案例并不感兴趣。他们认为 DeFi 已经足够成功，因此不需要额外的支持。然而，他认为这种策略是错误的，因为其他 Layer 1 链正在利用这一点来争夺市场份额。他指出，DeFi 在以太坊上的流动性已经分散，使得在以太坊上构建 DeFi 变得更加困难。
Arthur 进一步指出，以太坊基金会在进行技术路线图的更改时，未能与 DeFi 开发者进行有效沟通，导致 DeFi 社区对某些变更的反应迟缓。他提到，最近有一个关于最低可行发行量的提案，可能会影响 DeFi 的运作，但以太坊基金会似乎并没有关注 DeFi 开发者的反馈。
Jordi 的看法
Jordi 赞同 Arthur 的观点，他认为以太坊应该成为金融中心，而不仅仅是一个文化中心。他提到，以太坊的生态系统需要吸引基础设施和投资，以支持更高质量的应用。他认为 DeFi 是以太坊最大的成功之一，应该得到更多的重视。
Jordi 也提到，尽管以太坊已经是一个成熟的系统，但这并不意味着开发者不需要以太坊基金会的支持。他表示，开发者应该能够自我支撑，但如果以太坊基金会在技术变更方面能够更早地与社区沟通，可能会避免一些不必要的冲突。
Arthur 的补充
Arthur 进一步强调，DeFi 是以太坊上最活跃的部分，应该得到优先考虑。他认为，虽然以太坊基金会不需要完全放弃其他项目的支持，但在支持 DeFi 方面的态度应该更加积极。
Laura 的总结
Laura 最后总结道，尽管以太坊基金会对 DeFi 的支持态度似乎不够积极，但这并不影响 DeFi 在未来牛市中的表现。Arthur 和 Jordi 认为，DeFi 的复兴并不仅限于以太坊，Solana 和 Base 等其他链也将发挥重要作用。整体来看，DeFi 的发展前景依然乐观。
MemeCoins 反映了怎样的社会现象
Laura 提出了一个问题，探讨为什么 Meme Coins 在这一轮周期中表现如此出色。她提到，尽管 Meme Coins 与 DeFi 之间存在对立，但 Meme Coins 似乎成为了这一周期的“宠儿”。她想知道，大家认为 Meme Coins 成为市场明星的原因是什么。
Jordi 的观点
Jordi 认为，Meme Coins 的流行反映了一种对传统风险投资（VC Coins）的反叛。他提到，许多 VC 投资的项目表现不佳，导致人们对这些项目失去了信心。他还指出，社会正处于一种不满的高潮状态，许多人希望通过投机来改变自己的生活。Meme Coins 成为了一种“彩票式”的逃避方式，吸引了大量寻求快速致富的人。
他形容这是一种“虚无主义”的哲学，反映了人们对现实的不满和对投机的渴望。
Arthur 的看法
Arthur 补充道，Meme Coins 和 DeFi 在某种程度上是对立的。DeFi 项目通常有明确的价值捕获机制，而 Meme Coins 则缺乏这种机制。他认为 Meme Coins 可以作为对 DeFi 和基础层的压力测试，展示出市场的动物精神。他把这种现象比作股票市场，认为交易所应该支持各种交易活动，包括 Meme Coins。
Arthur 还提到，Meme Coins 作为一种资产类别已经存在了一段时间，并且在市场中占据了一席之地。他认为，尽管 Meme Coins 的价值捕获机制不如 DeFi 明确，但它们仍然具有存在的理由。
Jordi 的补充
Jordi 认为，Meme Coins 的未来可能会分为两种用途：一种是作为在线赌场的投机工具，另一种是成为某种在线社群的金融资产。他对 Meme Coins 能否达到 Morad 设想的巨大市值表示怀疑，认为这需要更广泛的参与者进入市场。
为什么 Token 解锁可能决定项目的成败
Laura 提出了一个关于 Meme Coins 与 DeFi 之间关系的问题，询问在当前 Meme Coins 表现强劲的情况下，未来 DeFi 的发展会如何受到影响。她想了解，是否会有新的用户进入 DeFi，或者 Meme Coins 会与 DeFi 竞争，亦或是人们会对 Meme Coins 失去兴趣。
Jordi 的观点
Jordi 认为，Meme Coins 的流行可能会促进整体市场的活跃度。他提到，当前一些协议在 Meme Coins 的交易中表现良好，尽管 Meme Coins 本身可能不如某些 DeFi 项目成熟。他指出，Meme Coins 的解锁机制与 DeFi 项目相似，但在他看来，Meme Coins 的流动性和锁仓机制较为松散，这可能会导致其价格波动更大。
他表示，持续的解锁会导致资产价值的预期下降，普通投资者对这种情况感到沮丧。他认为，虽然 Meme Coins 可能会继续上涨，但当市场回归理性，流动性不足时，投资者的情绪可能会受到影响。
Arthur 的看法
Arthur 补充说，Meme Coins 的存在是不可忽视的，并且可能会对 DeFi 的使用产生积极影响。他提到，在 Solana 上，许多从 PancakeSwap 等平台毕业的 Meme Coins 在流动性池中表现活跃，这为 DeFi 的活动提供了支持。
他认为，Meme Coins 和 DeFi 投资者之间可能会出现更多的重叠。那些在 Meme Coins 上获得丰厚回报的投资者，可能会转向寻找更具增长潜力的 DeFi 项目。他表示，Meme Coins 和 DeFi 之间可以是互补的关系，虽然普通投资者的注意力仍然会集中在 Meme Coins 上，但机构投资者可能会因为 Meme Coins 的活动而更加关注 DeFi。
加密货币中的 Token 是否被高估或低估？
Laura 提到，市场中存在一些资本配置的问题，这可能导致加密货币的估值出现奇怪的现象。她询问 Jordi 和 Arthur 认为在估值 Token 时主要面临哪些问题。
Jordi 的观点
Jordi 指出，目前市场上关于 Token 估值的讨论主要是相对价值的比较，例如将某个链的价值与另一链进行对比。他认为这种方法并不是一个好的基础框架，因为它可能导致资本的错误配置。他强调，市场需要更好的框架来评估 Token 的价值，并提到一些私募股权投资者的文章，呼吁建立一个系统化的、易于理解的估值框架。
Arthur 的看法
Arthur 对 Jordi 的观点进行了补充，认为虽然有很多尝试建立加密资产的估值框架，但这些框架从未被广泛接受。他认为，Bitcoin 的特殊性使得它的估值主要依赖于相对比较，而不是现金流分析。他指出，Bitcoin 作为最大的加密资产，设定了市场的估值基调，这影响了其他资产的估值。
他还提到，随着市场上“傻瓜”普通投资者的减少，资产的估值变得更加现实。他认为，这对行业是积极的，因为这意味着市场不再会有无意义的高估值，资产的合理性将会提高。
Jordi 的不同看法
Jordi 对此表示不同意，他认为市场仍然处于早期阶段，仍然受到“傻瓜”资金的影响。他提到，尽管 Bitcoin 的估值方法变得更复杂，但市场仍然存在大量不理性的资金流动。
Arthur 的补充
Arthur 进一步补充说，专业投资者在估值某些资产时通常有相对清晰的思路，尤其是在 DeFi 领域。他认为，专业投资者之间的分歧主要在于对未来的预期和对资产是否具备货币溢价的看法，而不是在于如何进行估值。
Laura 的总结
Laura 最后总结道，由于每种资产的目的和使命各不相同，试图建立一个标准化的估值框架可能并不合适。她认为，投资者应该理解每个资产的特性和代币经济学，才能更好地判断其价值。
流动性风险投资是否更具优势？
Laura 提出了一个关于流动性风险投资的问题，询问 Arthur 之前发表的一篇文章中提到的“流动性风险投资”方法，以及这种方法与其他投资方式的比较，尤其是在加密货币领域的优势。
Arthur 的观点
Arthur 解释了流动性风险投资的概念，认为这种投资方式主要是针对流动性较好的加密资产，尤其是非主流币（非 Bitcoin 和 Ethereum）。他认为，这种投资方式在加密市场中提供了最佳的风险调整收益。
他指出，流动性风险投资的优势在于，投资者可以同时获得潜在的高额回报，同时保持灵活性以管理风险。在传统金融领域，投资者通常面临流动性和回报之间的权衡：如果想要获得初创企业的高回报，就必须接受较长时间的资金锁定（通常是 5 到 10 年）；而如果选择流动性较高的投资，则很难实现高达 50 倍或 100 倍的回报。
然而，在加密货币市场中，Arthur 认为投资者可以享受到两者的优势。在过去的两个市场周期中，许多加密资产在公共市场上实现了 20 倍、50 倍甚至 200 倍的回报。他坚信，这种情况在未来仍然是可能的。
比特币与 DeFi：尚未开发的潜力？
Laura 提出了一个关于比特币与去中心化金融（DeFi）结合的问题。她提到，最近一年中，比特币逐渐进入 DeFi 领域，包括比特币的 Layer 2 解决方案、比特币质押以及与 Justin Sun 相关的 WBTC（Wrapped Bitcoin）的新动态。她想知道更多比特币进入 DeFi 世界后，可能对 DeFi 产生的影响。
Jordi 的观点
Jordi 表达了对比特币在 DeFi 领域潜力的看法。他认为，比特币作为一种资产表现良好，说明其仍有很大的潜力可以挖掘。尽管许多西方比特币爱好者持有纯粹主义态度，不愿意动用自己的比特币，但在亚洲，越来越多的人希望积极参与链上的活动。他认为，这种想法将推动比特币在 DeFi 中的应用。
他提到，WBTC 目前存在一些问题，但像 Maker 的 CVBTC 和 Mantle 的 FBTC 等项目正在努力解锁比特币的潜力。他相信，能够创建良好生态系统的项目会获得成功，尤其是 Mantle 因为它不仅仅关注资产本身，还注重应用和生态伙伴的整合。
Arthur 的看法
Arthur 赞同 Jordi 的观点，认为如果能够将更多比特币引入 DeFi 生态，无论是通过比特币的 Layer 2 解决方案还是其他智能合约平台（如 Solana 和 Ethereum），都将是非常利好的消息。他表示，目前尚不清楚哪种方法会获得最大的市场份额，但他相信市场会找到最成功的路径。
用户体验的挑战
Laura 提到，尽管她对加密货币充满兴趣，但在实际使用时常常感到困惑。
Jordi 也强调了用户体验的重要性，认为良好的用户体验能够让更多人参与进来。他提到，市场上越来越多的项目开始关注文化和用户体验，而不仅仅是技术本身。
Jordi 和 Arthur 都对比特币在 DeFi 领域的潜力表示乐观，认为随着更多比特币进入 DeFi 生态，市场将会迎来新的机遇。良好的用户体验和生态系统的整合将是推动这一进程的关键因素。随着市场的成熟，如何有效地将比特币与 DeFi 结合，将是未来值得关注的趋势。
