Delphi：USDTモデルに挑戦、収益共有型ステーブルコインが蓄勢待発

記事の転載元：Foresight News

著者：Robbie Petersen、Delphi Digital研究員

翻訳：Luffy、Foresight News

ステーブルコインの総供給量は持続的に安定して増加しており、この総数はより注目すべき詳細を隠しています。暗号通貨の取引量は歴史的な最高レベルを下回っていますが、毎月ステーブルコインで取引を行うアクティブアドレスの数は依然として増加しています。この差異は、ステーブルコインが単に暗号通貨投機のカジノの潤滑剤として機能するだけでなく、ついにその核心的な約束を果たしていることを示しています：新しいデジタル金融システムの基盤となることです。

出典：Artemis, The Tie

おそらくより重要なのは、いくつかの明らかな兆候が示すように、大規模な採用は新興のスタートアップから来るのではなく、成熟した流通チャネルを持つ企業から来るということです。過去3ヶ月だけでも、4つの大手フィンテック企業が正式にステーブルコイン分野への進出を表明しました：RobinhoodとRevolutは自社のステーブルコインを発行中です；Stripeは最近Bridgeを買収し、より迅速で安価なグローバル決済を促進しています；利益を損なうにもかかわらず、Visaは銀行がステーブルコインを発行するのを支援しています。

これは新しいパラダイムの転換を示しています：ステーブルコインの採用はもはや純粋なイデオロギーの仮説に依存することはありません。むしろ、フィンテック企業に対して、コストを削減し、利益を増やし、新たな収益源を提供するシンプルな主張を提供することで、ステーブルコインは資本主義の中で最も信頼できる力と内在的に共鳴しています：利益への絶え間ない追求です。したがって、市場をリードするフィンテック企業がステーブルコインを利用して利益率を向上させたり、より多くの決済スタックを拡張したりするにつれて、他の競争相手が模倣し、ステーブルコインの戦場に参加するのを避けられないでしょう。「ステーブルコイン宣言」で強調したように、ゲーム理論は、ステーブルコインの採用が選択肢でないこと、むしろフィンテック企業が市場での地位を維持するための必然的な賭けであることを示しています。

ステーブルコイン2.0：収益共有型ステーブルコイン

直感的に言えば、これらの構造的な利点の最も明白な受益者はステーブルコインの発行者です。その理由は簡単です：通貨のネットワーク効果を考慮すると、ステーブルコインは本質的に勝者総取りのゲームだからです。今日、これらのネットワーク効果は主に三つの側面に現れています：

• 流動性：USDTとUSDCは暗号通貨市場で最も流動性の高いステーブルコインであり、新興のステーブルコインを使用することは、トレーダーにとってより多くのスリッページを伴うことを意味します。

• 支払い：USDTは新興経済圏でますます一般的な支払い手段になっており、デジタル交換媒介としてのネットワーク効果は最も強いと言えます。

• 「額面効果」：CEXとDEXのほぼすべての主要取引ペアはUSDTまたはUSDCで価格が付けられています。

簡単に言うと、USDT（Tether）を使用する人が多ければ多いほど、USDTを使用するのが便利になり、さらに多くの人がUSDTを使用するようになります。その結果、Tetherは市場シェアを増やし、同時に収益性を高めることになります。

Tetherのネットワーク効果が根本的に打破されることはほぼ不可能ですが、新興のステーブルコインモデルがTetherの既存モデルに挑戦するのに最適なようです：収益共有型ステーブルコイン。このモデルは、フィンテック企業がますます採用しているステーブルコインのパラダイムの中で有利な位置にあります。その理由を理解するには、いくつかの前提条件を理解する必要があります。

現在、ステーブルコインエコシステムスタックには通常、二つの主要な参加者が含まれています：（1）ステーブルコイン発行者（例えば、TetherやCircle）と（2）ステーブルコイン流通業者（すなわちアプリケーション）。

現在、ステーブルコイン発行者が毎年生み出す価値は100億ドル以上に達しており、すべてのブロックチェーンの収入の合計を超えています。しかし、これは巨大な構造的な非効率性を示しています。ステーブルコインスタックから生み出される価値は、根本的には下流の流通業者にあります。言い換えれば、取引所、DeFiアプリ、決済アプリ、USDTを統合したウォレットがなければ、USDTは実用性がなく、したがって価値を生むことはありません。しかし、それにもかかわらず、流通業者は現在、相応の経済的利益を得ていません。

これは新しいステーブルコインの台頭をもたらしました：収益共有型ステーブルコイン。従来は主にステーブルコイン発行者が享受していた経済的利益を、集団ネットワークにユーザーをもたらすアプリケーションに再分配することによって、このモデルは既存の体系（USDTモデル）を覆します。言い換えれば、収益共有型ステーブルコインは、アプリケーションが自身の流通チャネルから利益を得ることを可能にします。

規模から見て、これは意義のある収益源であり、大規模なアプリケーションの主要な収益源になる可能性さえあります。したがって、利益率が圧迫される中で、私たちは暗号アプリケーションの主要なビジネスモデルが「ステーブルコイン発行即サービス（SDaaS）」として進化する世界に入る可能性があります。直感的に言えば、これはある程度の理にかなっています。なぜなら、現在のステーブルコイン発行者が得る価値は、ブロックチェーンやアプリケーションの合計を超え、アプリケーションが得る価値の一部は他のソースよりもはるかに多い可能性があるからです。

これまでにTetherの独占を打破しようとした無数の試みがありましたが、私は収益共有型ステーブルコインモデルが正しい方向であると信じています。その理由は二つあります：

• 流通はすべてである：以前は収益型ステーブルコインを発行する際、まずエンドユーザーの支持を得ようとしましたが、収益共有型ステーブルコインは、ユーザーを持つ参加者、すなわち流通業者をターゲットにしています。これは、収益共有モデルが流通業者と発行者のインセンティブメカニズムを内在的に結びつける初めてのモデルであることを示しています。

• 数量が力を決定する：歴史的に見て、アプリケーションがステーブルコインの経済的利益を得る唯一の方法は、自分自身の独立したステーブルコインを発行することでした。しかし、この方法には代償が伴います。他のアプリケーションがあなたのステーブルコインを統合する動機がない限り、その効用はそれぞれのアプリケーションに限定され、USDTのネットワーク効果に対抗する可能性は低くなります。逆に、多くの流通能力を持つアプリケーションが同時に統合することを促すことで、収益共有型ステーブルコインは「流通業者」エコシステム全体の集団的ネットワーク効果を利用することができます。

簡潔に言えば、収益共有型ステーブルコインはUSDTのすべての利点（アプリケーション間の相互運用性とネットワーク効果）を持ち、流通チャネルを持つ参加者を統合するための追加の利点を提供し、アプリケーション層と収益を共有します。

現在、収益共有型ステーブルコイン分野には三人のリーダーがいます：

• PaxosのUSDG：Paxosは今年11月にUSDGの発行を発表しました。これはシンガポール金融管理局が間もなく発表するステーブルコインフレームワークのもとで規制されており、Robinhood、Kraken、Anchorage、Bullish、Galaxy Digitalを含む多くの著名なパートナーを獲得しています。

• M^0の「M」：チームは元MakerDAOと元Circleのベテランから構成されており、M^0のビジョンは、あらゆる金融機関がM^0の収益共有ステーブルコイン「M」を発行および交換できるシンプルで信頼できる中立的な決済層として機能することです。しかし、「M」と他の収益共有ステーブルコインの違いの一つは、「M」が他のステーブルコインの「原材料」としても使用できることです。例えば、USDN（Nobleの収益共有ステーブルコイン）などです。また、M^0は独自の保管ソリューションを採用しており、独立した検証者からなる分散型ネットワークと二重トークン管理システムを組み合わせて、他のモデルに比べて高い信頼性と透明性を持っています。M^0についての詳細は私の投稿で読むことができます。

• AgoraのAUSD：USDGや「M」と同様に、AgoraのAUSDもAUSDを統合するアプリケーションやマーケットメーカーと収益を共有しています。Agoraは、Wintermute、Galaxy、Consensys、Kraken Venturesなど、多くのマーケットメーカーやアプリケーションから戦略的支援を受けています。この点は重要で、初めからこれらの利害関係者とのインセンティブを一致させているからです。現在、AUSDの総供給量は5000万ドルです。

2025年には、これらのステーブルコインの発行者がますます注目されると予想しています。なぜなら、流通業者が協力し、ユーザーに対して彼らに有利なステーブルコインの使用を促すからです。また、流動性を十分に保つために重要な役割を果たすマーケットメーカーが、これらのステーブルコインに対して偏好を示すことも期待されます。なぜなら、彼らはこの種のステーブルコインの在庫を保有することで一定の経済的利益を得ることができるからです。

現在、「M」とAUSDは、それぞれステーブルコインの供給量で第33位と第36位にランクされていますが、USDGはまだ上場していません。しかし、2025年末までに、これらのステーブルコインのうち少なくとも1つがトップ10に入ると予想しています。また、年末までに収益共有型ステーブルコインの全体的な市場シェアが0.06%から5%以上（約83倍）に上昇することを予想しています。なぜなら、流通能力を持つ大規模なフィンテック企業が次のステーブルコイン採用の波をもたらすからです。

ステーブルコインが蓄勢待発

ヨーロッパドルの採用曲線がステーブルコインの歴史的類似としてしばしば使用されますが、この類似は少し単純です。ステーブルコインはヨーロッパドルではなく、本質的にデジタル化されており、世界中で使用でき、即座に国境を越えて決済でき、人工知能エージェントによって使用され、大規模なネットワーク効果の影響を受けます。最も重要なのは、既存のフィンテック企業や企業がこれを採用する明らかな動機を持っていることです。なぜなら、ステーブルコインは各企業の目標に合致するからです：もっとお金を稼ぐこと。

したがって、ステーブルコインの採用がヨーロッパドルの採用の軌跡に沿って進展すると言うことは、根本的な問題を無視しています。私が考えるに、ステーブルコインとヨーロッパドルの唯一の共通点は、いずれも自下からの現象として登場し続けることであり、技術が彼らの利益に反すると考える機関や政府がそれを制御できないことです。しかし、ヨーロッパドルとは異なり、ステーブルコインの採用は30-60年かけてゆっくりと進行することはありません。最初は遅いですが、ネットワーク効果によって急速に逃避速度に達し、突然爆発します。

規制フレームワークが整備されています。RobinhoodやRevolutなどのフィンテック企業が自社のステーブルコインを発行しており、Stripeはより多くの決済スタックを得るためにステーブルコインを探求しているようです。最も重要なのは、PayPalやVisaなどの既存企業が、自らの利益を侵食するにもかかわらず、競争相手がそうしないか心配してステーブルコインを探求していることです。

2025年がステーブルコインの発展の歴史的な転換点になるかどうかはまだ不明ですが、私たちは明らかにその転換点に近づいています。