作成者：Sankalp Shangari
翻訳：白話ブロックチェーン
1、退屈な社債からビットコインへの素晴らしい復活
もしあなたが伝統的な金融が退屈だと感じるなら、あなたは孤独ではありません。しかし、暗号通貨は違います。これは金融市場と法定通貨システムの運用方法を変える運命にあります。
時には、常識を覆す人物が現れ、従来のルールを打破し、全く新しい変化をもたらします。マイケル・セイラー（Michael Saylor）はそのような人物です——彼は一見平凡な金融ツールである転換社債を強力なビットコイン購入機と変えました。これは金融界の（オーシャンズ11）と見なすことができますが、セイラーは銀行を襲うのではなく、市場の変動、債務、ビットコインを組み合わせて、成功裏に市場全体を「強奪」しました。
1）転換社債とは何か（なぜ気にする必要があるのか）？
転換社債は税務講座のように退屈に聞こえるかもしれませんが、実際には金融分野で非常に興味深いツールです。社債と株式が結びつくと、転換社債が生まれます。それはローンでもあり、株式オプションの特徴も持っています。企業はこれらの社債を発行して資金を調達し、投資家は利息を得るために社債のように保有するか、株価が急騰した場合には株式に転換することができます。
重要な点は、転換社債には「転換オプション」があり、特定の条件に従って将来的に会社の株式に転換できることです。これは投資家により多くの選択肢を提供し、MicroStrategyのような企業に創造的な余地を与えます。
転換社債の価格に影響を与える4つの要因：
1）金利：金利が高ければ、社債の価格は高くなります。
2）企業信用：企業がリスクが高ければ高いほど、社債保有者が求めるリターンも高くなります。
3）株価：社債が株式に転換できるため、株価の変動は重要です。
4）ボラティリティ：株価の変動が大きいほど、転換オプションの価値は高くなります。
その中で、ボラティリティが最も興味深い部分であり、マイケル・セイラー（Michael Saylor）の戦略はその点を捉え、ジェットコースターのようにボラティリティを迅速に利用することです。
2）セイラーの秘密兵器：転換社債の「ハイテク」とボラティリティを富に変える方法
もし転換社債がハイブリッドカーであれば、セイラーはそれをF1レーシングカーに変える方法を見つけました。以下はそれがどのように機能するかの4つの「簡単な」ステップ（もちろん、前提はあなたが金融界で20年間経験を積んでいることです）：
A、無利子転換社債の発行
セイラーの最新の操作は、投資家にお金を貸してもらうことです。そしてそれは無利子です！どうやって？彼は投資家に将来的に社債をMicroStrategyの株式に転換できると約束しました。そしてその転換価格は現在の株価よりもはるかに高いです。投資家はこの「転換オプション」に特に魅力を感じ、無利子でお金を貸してくれることに同意します。
B、巨額のプレミアムを獲得
これらの社債の「転換価格」は現在の株価よりもはるかに高く設定されており、時には50%も高いことがあります。つまり、投資家は株価が急騰するのを待たなければならず、社債を株式に転換することができません。これにより、セイラーには株式が希薄化されるのを避けるためのバッファー期間が与えられ、株価がロケットのように急上昇するまで待つことができます。
C、現金を得てビットコインを購入する
セイラーの核心戦略は、社債の売却で得た現金をビットコインの購入に使うことです。言い換えれば、彼は借金でデジタルゴールドを手に入れています。これは単にビットコインの未来に賭けるだけでなく、株価の変動をレバレッジとして使用して、より多くのビットコインを獲得することを意味します。これが金融版の柔道のように聞こえるなら、それは確かにそうです。
D、「価値の希薄化」による長期的な利益を実現する
通常、より多くの株式を発行すると既存の株主の持分が希薄化します。しかし、セイラーは異なる方法を使用します。彼はビットコインを購入して保有することで、MicroStrategyの純資産価値（NAV）を向上させ、同時に1株あたりのビットコインの含有量を増やしました。これはピザの一切れを買い、より多くの切れに切るようなもので、最終的にはより多くのピザを得ることになります。
これは「魔法」のステップの簡潔な説明です：
仮定MSTRの初期状態：
時価総額 = 100万ドル
ビットコイン保有量 = 30万ドル
ビットコインと株式の比率 = 30万ドル / 100万ドル = 0.3
株式発行：
MSTRは200万ドルの株式を再発行し、時価総額は300万ドル（100万+200万）になります。
この200万ドルを使って同等の価値のビットコインを購入します。
新しいビットコイン保有量 = 30万ドル + 200万ドル = 230万ドル
新しいビットコインと株式の比率 = 230万ドル / 300万ドル = 0.7667（約0.77）。
これが「金融工学」の核心です。株式を発行することで会社の時価総額を増やし、その資金でさらにビットコインを購入することにより、MicroStrategyは1株あたりのビットコインの比率を高め、同時に既存の株主の持分を直接希薄化しません。この方法は、ビットコイン価格が上昇する際に会社の株価の魅力を高めることができます。
このメカニズムは、市場がMSTRのビットコイン保有量に基づいてプレミアムを提供する限り、継続して機能します。市場の信頼が低下すると、このプレミアムは消失する可能性があり（さらには反転することもあり）、株価が大きく下落することになります。
簡単に言えば、これは「安い紙」（株式）を「ハードカレンシー」（ビットコイン）に交換するようなものです。この戦略は市場がこれらの「紙」を重視しなくなるまで機能します。
「魔法、ではありませんか？」もちろん——ただし市場が協力し続ける限り。
さて、誰がこれらを買うのでしょうか？（ヒント：おばあちゃんではありません）
あなたが言う通りです——これは完全にヘッジファンドの古典的な操作です。これらの操作がどのように機能するかを詳しく見て、あまりよく知らない友人にその原理を理解させる手助けをしましょう。
2、誰がこれらの無利子転換社債を購入するのか？
答えは：ヘッジファンドであり、あなたのおばあちゃんの退職基金ではありません。
なぜでしょう？ヘッジファンドは利息の支払いを気にしません。彼らが注目しているのは、より利益を生むものです：ボラティリティです。
これらの無利子債券（利息を支払わない）は、追加の株式購入オプションを伴っています（MSTRの株のように）。ヘッジファンドはこれらの社債を購入しますが、従来の固定収入投資家のように長期間保有するのではなく、株式市場のボラティリティを利用し、「デルタヘッジ」や「ガンマ・スキニング」などの複雑な戦略を活用します。
デルタヘッジ：株価変動の感度を調整します。MSTRの株価が10%上昇すると、彼らはポジションを調整して「中立」状態を維持する必要があります（たとえば、ショートする/いくつかの株式を売却して市場中立を維持します）。
ガンマ・スキニング：株価の変動の速度から利益を得る。株価が激しく変動すると、ガンマ戦略はこれらの変動から利益を得るのに役立ち、ヘッジを調整するたびに利益が得られます。
簡単に言えば、これらのヘッジファンドはMSTR株の「上昇または下降」に関心を持っていません。彼らが重視するのは株価のボラティリティです。
3、ヘッジファンドはこれらの社債からどのように利益を得るのか？
低価格での購入：マイケル・セイラー（Michael Saylor）がこれらの転換社債を発行する際、彼は通常「いくつかの価値を残す」つまり、社債の初期価格が実際の価値を下回るように設定します（これにより社債が円滑に発行されることを確保します）。たとえば、「インプライドボラティリティ」（IV）が60に設定された場合、市場が後にそれを70で取引すると、ヘッジファンドは10ポイントを得ます（これは債券市場では非常に大きな利益です）。
ボラティリティ・アービトラージ：ヘッジファンドは社債を購入（ボラティリティをロング）、その後MSTR株をショートしてヘッジします。MSTRの株価が変動するにつれて、彼らは必要に応じて株式の売買を調整します。ボラティリティが大きいほど、調整の回数も多くなり、潜在的な利益も大きくなります。インプライドボラティリティ（IV）が上昇すると、社債の価格も上昇します。ヘッジファンドは社債を売却し、迅速に利益を得ることができます。
初日の上昇幅：これらの社債は発行後の初日に通常価格が上昇します。これは、最初の価格設定が低かったため（市場の需要を確保するため）、市場が社債の「真の」価値を認識すると再評価されるためです。ヘッジファンドは短期間で社債を高値で再販し、迅速なリターンを得ることができます。
4、なぜマイケル・セイラーはこれをするのか？
答えは簡単です：彼はビットコインを購入するための現金が必要です。転換社債を発行することで、彼は現金を調達でき、株式を発行する必要がなく、株主の希薄化を回避できます（少なくとも現時点では）。これらの社債はMSTRの株価が大幅に上昇したときにのみ株式に転換されます。これは、彼がより低いコストで資金を調達でき、株価が上昇したときにのみ株式が希薄化されることを意味します。
ヘッジファンドはこの操作を非常に好んでいます。彼らは低価格で転換社債を購入し、初期の価格差から利益を得（「無料のお金」を得たことになります）、株式市場の変動からも利益を得ることができます。これはヘッジファンドとMSTRにとって基本的に「ウィンウィン」の状況です（少なくとも現時点では）。
1）なぜこれは「無料のお金」なのか？
ヘッジファンドは基本的に市場の「価格誤り」を収穫しています。
彼らは低価格で社債を買います。
初日に社債価格の上昇を見ます。
その後、MSTR株を使ってボラティリティをヘッジし、株価の変動のたびに小さな利益を得ます。
もしMSTRの株価が急上昇すれば、彼らは依然として社債のオプションから利益を得ることができます。
ヘッジファンドがこの操作を好む理由は、相対的に低いリスクで巨額のポジション（数億資金）を持つことができるからです。セイラーにとっては、直接株主の持分を希薄化することなく、数十億ドルを調達する手段です。誰もがその中で利益を得ることができます…市場がもはや協力しなくなるまで。
これが「無料のお金」と呼ばれる理由です——ただし、あなたが資金豊富で、ブルームバーグターミナルを持ち、コーヒーに中毒しているヘッジファンドであることが前提です。
2）MicroStrategyはビットコインETFですか？（短い答え：いいえ）
一部の批評家は、MicroStrategyは単なる「豪華版ビットコインETF」だと言います。しかし、これはバットマンを「ただのスーツを着た金持ち」と呼ぶようなものです。ETFとMicroStrategyはビットコインへのアクセスを提供しますが、大きな違いがあります。ETFは手数料を徴収しますが、セイラーは毎年手元の株式の持分に対応するビットコインの数を増やしてくれます。
なぜでしょう？管理費を徴収するETFとは異なり、MicroStrategyのビットコイン保有量は、セイラーが転換社債の操作を完了するたびに増加します。したがって、MicroStrategyの株を保有しているなら、実際に毎年より多くのビットコインの持分を得ることができます。これは、元々無料の中型ピザを受け取ったのに、マネージャーの気分が良いだけで突然大きなピザになったようなものです。
3）なぜこの戦略が効果的なのか、そして「音楽が止まる」時はいつか？
マイケル・セイラーの戦略には大きな潜在能力がありますが、少なからぬリスクも伴います。彼がどのように綱渡りをするのか、そしていつ重大な挑戦に直面する可能性があるのかを一歩ずつ解き明かしていきましょう。
MSTRのバランスシート - 債務とビットコインの比率
ビットコイン保有量：約450億ドル
転換債務：約75億ドル
その他の債務（利息付き債務）：約25億ドル（おそらく利息付き債務）
総債務：約100億ドル
債務の期限：2027-2028年に約10億ドルの債務が期限を迎えます。
表面的には、MicroStrategyの財務状況は良好であり、彼らのビットコイン資産（450億ドル）は債務（100億ドル）を上回っています。しかし、これに隠れたリスクはボラティリティリスクです。
仮にビットコインの価格が80%下落し、現在の25,000ドルから20,000ドルに下がると、MicroStrategyの保有する450億ドルのビットコインは約100億ドルに減少し、100億ドルの債務負担が特に重くなります。
しかし、セイラーが本当に「マージンコール」の状況に直面するには、ビットコインの価格が約2万ドルに下がらなければなりません。もしそれが発生すれば、MicroStrategyは流動性危機に陥り、セイラーは難しい決定を下さなければならなくなります。
ビットコインが80%下落した場合、何が起こるのか？
ビットコインが大幅に下落すると、状況は急速に悪化する可能性があります。これは主に、転換社債、株価、ビットコイン価格の間にフィードバックループが存在するためです。
株価が下落：MSTR株とビットコイン価格は密接に関連しています。ビットコインが下がれば、MSTRの株も大幅に下がります。
転換社債保有者の選択：この時点で、社債保有者は現金を要求する権利があり、社債を株式に転換することを求めません（株式は債務の名目価値に対して価値がなくなっているため）。
強制売却：社債保有者が株式を望まない場合、セイラーはビットコインを売却して債務を返済しなければなりません。
市場の下方スパイラル：もしセイラーがビットコインを売却すれば、これによりビットコイン価格がさらに下がり、売り圧力が増して悪循環を形成します。
これは「マージンコール地獄」に入ることに相当し、セイラーは会社の債務能力を維持するために低価格でビットコインを売却しなければならないかもしれません。
重要なポイント：セイラーは基本的にビットコインが2万ドルを下回ることに賭けています。この価格を下回ると、「生死の境界」モードに入り、MicroStrategyはビットコインを売却して債務を返済しなければならなくなる可能性があります。
セイラーはどのようにリスクを低減しているのでしょうか？
セイラーは明らかに愚か者ではなく、万が一に備えていくつかの「ライフライン」を設けています。以下は彼が取った戦略のいくつかです：
MicroStrategyのコアソフトウェア事業
MicroStrategyは依然として収益性の高い安定したキャッシュフローのソフトウェアビジネスを運営しています。
このビジネスは、ビットコインを売却せずに小規模な債務利息（年約5000万ドル）を支払うのに十分な現金を生み出すことができます。
これは会社の「安全網」のようなもので、ビットコインを売却することなく運営を維持することができます。
ATM（即市株）発行
MicroStrategyは即市株の販売を通じて、静かに株式を市場に発行しています。
この方法は会社に現金をもたらし、同時に一度に大量の株式を売却することを避けることができます。
「ソフト・リデンプション」オプション（強制転換）
もしMicroStrategyの株価が一定のレベルに達した場合、セイラーは「ソフト・リデンプション」オプションを有効にできます。
これは彼が社債保有者に社債を株式に転換させることを強制できることを意味します。現金の返済を要求するのではなく。
簡単に言えば、彼は自分の意志で債務を株式に転換できます。
深いビットコイン準備
現在、MicroStrategyは約450億ドルのビットコインを保有しています。
彼は一部のビットコインを売却する余地が十分にあり、すべてのポジションを空にする必要はありません。
このオプションは最終手段ですが、それでも会社には緊急時のバッファーを提供します。
5、結論：金融分野の「バグマスター」
彼を好んでいるか嫌っているかにかかわらず、マイケル・セイラー（Michael Saylor）は全く新しいゲームをしています。彼は単にビットコインを保有しているだけでなく、ビットコインを中心に完全な戦略を構築しています。転換社債を使用することで、彼は巧妙に債務、株式、ボラティリティを結びつけ、ほぼ停止不可能な金融フライホイールを生み出しました。
MicroStrategyが取得したビットコインは、ある意味で会社の「収益」です。この考え方の変化は、アナリストたちがある日突然、MicroStrategyの真の価値が彼らの予想を超えていることに気づくかもしれません。もしそうなれば、会社の株価は大幅に上昇する可能性があります。
全体として、マイケル・セイラーは2次元市場で4次元チェスをする方法を見つけました。彼は無利子社債を発行し、調達した資金でビットコインを購入することで、1株あたりのビットコインの保有量を増やします。この戦略はリスクが高いですが、ビットコインが引き続き上昇すれば、金融史上最も賢い一手となる可能性があります。
ますます多くの企業が、どのように債務、株式とビットコインを結びつけるかについて考え始めています。この戦略が普及するにつれて、私たちは企業金融の新時代の到来を目撃しているのかもしれません。
次回、誰かが転換社債は退屈だと言ったら、彼らにマイケル・セイラーの話を教えてあげてください。彼らの目が大きく開かれ、これは単に社債に関する話ではなく、金融のルール全体を再定義する革命に関するものであると理解するでしょう。
