• 著者：楊民道（dForce創業者）

今日はマイクロストラテジーの大戦略について話しましょう。

マイクロストラテジーはこのサイクルで暗号界で最大の金の卵を生み出しました。2年足らずで、表面上の利益は150億ドルを超えました。

これは単なる株、債、通貨の三重アービトラージではなく、鍵はMSTRという株を伝統金融の中で本当のビットコインに変えることです（最近、MSTRの取引量がビットコインETFの合計を超えました）、これは「借りた偽を修正する」頂点の作品です。

マイケル・セイラーはウォール街のブルーブラッド出身でもなく、暗号界のOGでもない、本当に乱打しながら師匠を打ち倒しました。

ここで彼の取引構造設計のいくつかの重要な部分について簡単に話します：

株/通貨関係

これら二つには二つの重要なフライホイールがあり、一つは株式プレミアムの発行で、ビットコインを購入し、ビットコインの上昇を促し、その一株当たりの純資産と収益を向上させる、これは線形のレバレッジです；

第二のフライホイールは資金調達による通貨購入で、利益成長が加速し、評価倍率が拡大（p/b、p/eが大きくなる）、株価が線形から指数的に跳躍し、市場価値と株価がビットコイン本体の価格上昇を超える。

株/債関係

MSTRの時価総額が上昇し、より多くのインデックスに入り、より多くの取引派生商品が出現し、取引量が増加し、株式と債券の資金調達コストが低下し、債務と株式の構造がさらに全体の負債比率を低下させます。

マイクロストラテジーの転換社債も非常に精緻な設計です（バフェットの知恵に満ちています）。

転換社債は基本的に中長期債（5年物、少なくとも1つの暗号サイクルを跨ぐ）であり、大部分は無利息です。期間中に元本の返済は行われず、部分返済や利息支払いのプレッシャーがないことを保証し、暗号価格の下落による債務不履行リスクをさらに低下させます。

さらに驚くべきことに、伝統的な転換社債とは異なり、株式転換や現金返済の選択権はマイクロストラテジーにあり、転換社債保有者にはありません。これにより、転換社債が満期に返済できないというデフォルト問題を根本的に回避します（最悪の場合はすべて株式に転換されます）。この資金調達のプレミアム能力は並外れています。

皆が一般的に債券発行が負債率を増加させ、リスクプレミアムを引き上げ、株価に不利だと考えていますが、このような転換社債は本質的に完全にマイクロストラテジーの主導権がある「債務か株式か」のツールです。株価/株主には非常に友好的です。

通貨/債関係

債券はドル建てであり、通貨基準の立場から見ると、購買力は無限にゼロに近づき、転換条件の主導権はマイクロストラテジーにあります。購買力が無限にゼロに近い「債」を借りて、購買力が無限に大きいビットコインを購入するのは、特に0のデフォルトリスクの構造から見て、長期的には負けない戦略です。

暗号界と伝統金融で少なからずの年数が経過しましたが、株/債/通貨の三重アービトラージを極限まで行う達人を見たことはありません。

多くの人がマイクロストラテジーの結末が株式版のルナになるのではないかと推測しています。私はリスク構造全体において、二者に何の比較もないと思います。ましてや、いわゆるデススパイラルについては言及すらできません。

フライホイールが回らない時、音楽が止まるのは、株式と単一株の純コインの高プレミアムがどれだけ持続できるかにかかっています。

市場のトレンドが予想を破る場合、ビットコインの派生商品供給が増加し、マイクロストラテジーの株/通貨プレミアムが1.2以内に縮小すると、この資金調達は持続しにくいですが、それでもマイクロストラテジーは大勝者になるでしょう。

マイクロストラテジーのこの長期的な勝利の構造的構築は、伝統金融の世界では、バフェットのバークシャー・ハサウェイに匹敵します。

プレミアムレベルから見ると、MSTRは1兆に達しそうで、イーサリアムが1兆に達するよりも簡単に感じます。

最後にいくつかのポイント。マイクロストラテジーは現在ビットコインに対して300%のプレミアムを持ち、二次市場の参加者は、その変数を理解しなければ、高いリスクを伴います。絶えず成長する体積は、プレミアムが縮小するだけで拡大することはないことを意味します。持続的な資金調達能力は、プレミアムを虚のものから実のものに変える変数の一つです。

さらに、皆がマイクロストラテジーを学ぶのが最善です。もし100社の上場企業が彼のビットコインスタンダードを学び、ビットコインの全体保有コストを引き上げれば、彼と一緒にプレミアムのバブルを削減することになります。

他の資産（例えばeth、sol、meme）は同じ戦略を模倣できるでしょうか？この戦略が成立する核心は、十分な数の対抗者が類似の転換社債条件を受け入れる意志があることです。彼らが受け入れる理由は、より多くの対抗者がビットコインの異なるリスクポジションを得たいと望んでいるからです。

eth/solのような資産は流動性の他に、より多くの経済モデル、技術、市場リスクが重なり、操作難易度が高いですが、潜在的な利益も大きいです。デジェン版マイクロストラテジーを作り出す可能性もあります。

私は彼らが拳を摩擦させていると感じています。

前回の記事を受けて、今日は「マイクロストラテジー」から「グランドストラテジー」へのアップグレードシナリオについて話しましょう（純粋な推測です）。

ビットコインの波動性を販売する

マイケル・セイラーは、彼らの運営モデルを非常に直截的な比喩で要約しました：マイクロストラテジーはビットコインの波動性を販売する会社です。

彼はビットコインという「反応器」をビジネスの中心に置き、ビットコインの波動性共鳴を通じて、さまざまな金融工具を用いて波動性を階層的に市場のさまざまなプレーヤーに販売しています。

この「共鳴」モデルでは、道筋は非常に明確です：

1. コアの波動伝播

ビットコインはコア資産として、その価格の波動性を外部に伝播させます。

2. 金融商品の階層的波動

  • 最低波動：優先債、波動性は5%-6%の間（類国債）。

  • 中程度の波動：転換社債、波動性は85%に達する。

  • 最高波動：企業の株式、多様な波動が重なり合う状態。

例えば、転換社債と株式の間の波動性伝播には、興味深い相互強化メカニズムがあります：株式の波動性と流動性が高いほど、マイクロストラテジーの転換社債の価格設定権が強くなります。

彼らの転換社債のコアバイヤーはヘッジファンドであり、これらのファンドはマイクロストラテジー株の方向性のパフォーマンスには関心がなく、波動性が十分に激しいかどうか、流動性が十分かどうかだけを気にします。

転換社債から大固収へ

世界で毎年発行される転換社債の規模は約1000億ドルで、アメリカが約600億ドルを占めています。

マイクロストラテジーの3年間で420億ドルの資金調達目標に従えば（半分が固収で、全てが転換社債と仮定）、毎年約70億ドルの転換社債を発行する必要があり、アメリカ市場の12%を占めます。

現在、マイクロストラテジーの市場シェアは約5%～7%で、このペースであれば、初年度の目標を達成するのは問題ないようです。

しかし、転換社債の容量は限られており、「大固収」の規模は25兆ドル（転換社債の250倍）に達します。

今後、マイクロストラテジーが選択できる他の固収工具：

  • 高利回り債（俗に言うジャンク債）

  • 担保のない優先債券

  • 担保ありの優先債券

  • 信用貸し

しかし、これらのツールでより競争力のある資金調達コストを得るためには、マイクロストラテジーの債務が信用格付けを必要とします。

信用格付けの向上は、主流市場指数への参入としばしば関連しています。

マイクロストラテジーの指標によれば、今年は大いにS&P 500に加入する可能性が高く、来年6月にはQQQに入ることが期待されています。

資本増価からキャッシュフローへ

インデックスに入ること、そして大固収に移行することの他に、マイクロストラテジーの次のシナリオは、ビットコインを保有する資本増価型企業から、ビットコインを運営資産としてキャッシュフローを生む企業への転換かもしれません。

現在、マイクロストラテジーのビットコイン資産はキャッシュフローを生み出していません。この資産構造は、利息支払いと元本返済を支えるキャッシュフローが不足しているため、企業の債務拡大に障害をもたらします。

もし将来ビットコインの保有規模が1000億ドルに達し、2%の年利を生むと仮定すれば、毎年20億ドルのキャッシュフローが生まれ、100億ドル規模の低利信用貸しを容易に支えることができます。

この目標を達成する前提は、大手銀行が管理に入ってビットコイン資産管理業務を展開することです。現在のトレンドに従えば、今後3～5年内に実現するでしょう。

終局：ビットコイン「中央銀行」

ビットコインの準備を基に、第二層ネットワークを構築し、ステーブルコインを発行します。

マイクロストラテジーはビットコイン準備を利用してステーブルコインを発行し、市場により柔軟な流動性ツールを提供し、中小国に信用支援を提供し、さらに「ビットコイン国債」をより多くの主権国に普及させ、真の意味でビットコイン通貨の拡張を実現します。

その時、マイクロストラテジーもグランドストラテジーに改名するべきでしょう。

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