MicroStrategyは空売りされている：ビットコインの保有が326億ドルを超え、レバレッジゲームは持続可能か？

主な事業であるビジネスインテリジェンス（BI）ソフトウェアのパフォーマンスは平凡ですが、副業としてのビットコイン投資は大成功を収めており、MicroStrategyは間違いなくこの牛市の大勝者の一人です。ビットコインの強い勢いにより、MicroStrategyは大胆にビットコインに賭けた後、巨額の利益を上げ、株価を急騰させ、これによって彼らの勝利戦略はますます多くの企業に模倣されようとしています。

しかし、MicroStrategyがビットコインの超強力な収益を借りて資本の増価を実現する一方で、その株価の高いプレミアムは市場の懸念を引き起こしています。著名な空売り機関香橼は、公開で空売りする意向を表明しました。MicroStrategyのレバレッジゲームは持続可能でしょうか？

ビットコインの保有価値は326億ドルを超え、株価は今年497%急増しています。

2020年からビットコイン投資戦略を採用して以来、MicroStrategyは間違いなく巨鯨となり、現在、そのビットコインの保有価値はIBM、Nikeなどの企業が保有する現金や有価証券を超えています。

BitcoinTreasuries.comのデータによると、11月22日現在、MicroStrategyは約49,874ドルの平均価格で33.1万枚以上のビットコインを購入し、ビットコインの総量の約1.6%を占めており、現在の価値は326.9億ドルを超えています。現在のビットコイン価格が約99,000ドルとすると、MicroStrategyは過去4年以上で約162億ドルの浮上利益を実現しています。

豊かなリターンを得たにもかかわらず、MicroStrategyはビットコインの追加投資を止めておらず、その無限の印刷技術の背後には株式や転換社債の発行を通じてビットコインを購入することがあります。MicroStrategyの最新の発表によれば、同社は合計30億ドルのゼロクーポン転換優先債券の発行を完了し、債券は2029年に満期を迎え、転換価格は市場価格に対して55%のプレミアムがついており、約672ドルです。この発行により、純調達約29.7億ドルが得られ、MicroStrategyはその資金の大部分をビットコインの追加購入および他の企業の運営に使用する計画です。それだけでなく、MicroStrategyが以前に株式資金調達で得た210億ドルの中には、まだ153億ドルがビットコインの購入に使用可能であり、今後3年間で420億ドルをビットコインに投資する計画です。

その中で、@thepfundが共有した最新のデータによれば、11月18日以降、MicroStrategyの主要債権者（債券を株式に転換する権利を持つ者）のリストは、バンガードが1位、ブラックロックが2位にランクされており、ゴールドマン・サックス、JPモルガン、ドイツ銀行などの多くの著名な金融機関や投資会社もリストに登場しています。

ビットコインの利回りの強化は、MicroStrategyの見通しに対する市場の楽観的な感情を促進しました。データによれば、MicroStrategyの時価総額は805.06億ドルに達し、ビットコインの保有価値に対して約2.5倍のプレミアムが付いており、一時はアメリカの上場企業の時価総額上位100社に入ることもありました。株価のパフォーマンスを見ると、MSTRの価格は397.28ドルに達し、同社が最初にビットコインを購入した時の株価から約14倍になり、今年だけで497.8%上昇しています。これは同期のビットコインの上昇幅を大きく上回っています。もちろん、MSTRの取引も非常に活発で、Tradingviewが追跡する最も活発な米国株Top100データによれば、MSTRは昨日（米国時間）の取引額が399億ドルに達し、NVIDIAの588億ドルに次いで第2位にランクされました。

MicroStrategyの株主も著しい価値増加効果を享受しています。MicroStrategyの創業者であるMichael Saylorが数日前にソーシャルメディアで明らかにしたところによれば、MSTRの財務運営は41.8%のビットコイン収益を実現し、株主に約79,130BTCの純利益を提供しています。これは、毎日約246BTCであり、ビットコインの採掘に通常関連するコスト、エネルギー消費、または資本支出がありません。Fintelが追跡した第3四半期の13Fファイルによると、MSTRの機関投資家は1,040人に増加し、合計1.02億株（現在の価値は405.2億ドル）を保有しており、株主にはキャピタル・インターナショナル、バンガード、シタデル、ジェーン・ストリート、モルガン・スタンレー、ハイナ・インターナショナル・グループ、ブラックロックなどが含まれています。

CoinDeskのアナリストJames Van Stratenは、MicroStrategyの株主は独特なグループであり、通常、株主の持ち株が希薄化することは悪いことと見なされますが、MicroStrategyの株主は自分の持株が希薄化することを非常に喜んでいるようです。なぜなら、これらの株主はMicroStrategyがビットコインを購入していることを知っており、この戦略は彼らの一株当たりの価値を増加させることを意味するからです。つまり、株主の価値もそれに伴って増加します。

株価の高プレミアムは議論を呼び、レバレッジ戦略の持続可能性が焦点となっています。

MicroStrategyの株の高いプレミアムに直面して、市場はその背後のレバレッジ戦略についても意見が分かれ始めています。

楽観的な見方をする人々は、MicroStrategyがレバレッジを活用してビットコインの上昇ポテンシャルと会社の株式のパフォーマンスを密接に結びつけており、巨大な価値成長のスペースを生み出していると考えています。特にビットコインの価格が強力に上昇している背景の中で。例えば、Mechanism CapitalのパートナーAndrew KangはXプラットフォームで投稿し、MicroStrategyはビットコインによって押し上げられ、プレミアム率が新たな高値を更新し、伝統的金融が理解できず、MicroStrategyのこのモデルに対してある程度鈍感であると述べています。BTIGのアナリストAndrew HarteはMicroStrategyのこの計画を称賛し、同社の経営陣がボラティリティを利用して追加の法定資本を調達してビットコインを購入することに非常に優れていると考え、MicroStrategyの目標株価を290ドルから570ドルに大幅に引き上げました。

「最近の統計によれば、MicroStrategyのビットコインの平均コストは49,874ドルであり、現在、浮上利益が100%に近づいています。これは非常に厚い安全マージンです。MicroStrategyは店外でレバレッジを利用しており、基本的に強制的な清算メカニズムはありません。怒った債権者は、最大で自分の債券を指定された時間にMSTR株式に変え、それを市場に叩きつけることができます。たとえMSTRがゼロに叩きつけられても、これらのビットコインを強制的に売却する必要はありません。なぜなら、MicroStrategyが借りた最初の返済期限は2027年2月だからです。それだけでなく、MicroStrategyの転換社債により、債権者はほぼ確実に利益を得ることができるため、利息は非常に低いです。」Nothing Researchのパートナー0xToddが発表しました。

dForceの創業者、杨民道は、MicroStrategyは株式、債券、暗号通貨の三重アービトラージだけでなく、MSTRという株式を伝統的金融で真のビットコインに変えることが重要であり、これは「借りた仮のものを修正して真実にする」作品であると見なしています。飛輪がいつ回らなくなるか、音楽がいつ止まるかの核心は、株式と単株の純ビットコインの高いプレミアムがどれだけ維持できるかです。市場のトレンドが期待を破ると、ビットコインの派生商品供給が増加し、MicroStrategyの株/コインのプレミアムが1.2以下に縮小すると、このような資金調達は持続するのが非常に難しくなります。また、MicroStrategyは現在ビットコインに対して300%のプレミアムを持っており、二次市場の参加者はその変数を理解しない場合、リスクは非常に高いと指摘しています。徐々に成長する体積は、プレミアムが拡大するのではなく縮小することを意味します。持続的な資金調達能力は、プレミアムを虚構から実体に変える要素の一つです。

しかし、空売り派はMicroStrategyの現在の株価プレミアムがビットコイン自体の価値を大きく超えており、市場の感情の変動に応じて株価の下落リスクが急速に縮小または拡大する可能性があると考えています。

例えば、香橼は、ビットコインへの投資がこれまで以上に容易になった（現在はETFやCOIN、HOODなどを購入できる）ため、MSTRの取引量は完全にビットコインの基本面から外れていると見ています。Citronはビットコインに対する楽観的な見方を維持していますが、MSTRの空売りポジションを開設してヘッジを行いました。マイケル・セイラーでさえも、MSTRが現在過熱していることを認識しているはずです。

Steno Researchの最近の報告書でも、「MicroStrategyの最近の株式分割効果は次第に弱まっており、これがそのプレミアムが持続する可能性が低いという信念をさらに強化しています。同社のビットコインの保有に対するプレミアムは最近300%近く急増しており、これは同社の評価が「その資産とビジネスの基本面との直接的な計算に大きな差がある」ことを示しています。規制当局がビットコインや暗号通貨に対してますます好意的になる中で、投資家はMicroStrategyの株式ではなく、直接ビットコインを保有することを選ぶ可能性があります。

BitMEX Researchは、MicroStrategyの価格パフォーマンスと上昇モデルを「ポンジ・スキーム」と見なし、合理的ではないと考えています。株価は保有するビットコインの価値に対して巨大なプレミアムを持っており、その一因は一部の金融規制機関が人々にビットコインETFを購入することを禁じている可能性がありますが、投資家は非常にビットコインへのエクスポージャーを求めているため、彼らはプレミアムを無視してMSTRを購入しています。また、MSTRには「収益戦略」が存在します。