著者：アレックス・ソーン、ギャラクシー；翻訳：邓通、金色财经
このレポートは、2024 年 11 月 7 日に最初に Galaxy の顧客および取引先に秘密裏に送信された。
デジタル資産業界は黄金時代を迎えようとしている。米国の暗号通貨は全く新しい規制のスタイルを経験するかもしれない一方で、国会の両院とホワイトハウスには新しい支持者が加わるだろう。この業界はその政治力を示し、敵に対して強力な警告を発し、その方法は政治の全領域に響き渡ることになる。過去 4 年間、業界の発展を妨げ、法的費用を増加させる抑圧的な逆風は弱まり、暗号通貨業界は現在、世界最大の資本市場の中で下降傾向にある。
選挙の夜——驚くほど似た歴史
選挙された大統領ドナルド・J・トランプは歴史を創り、史上二人目の連続しない二期目を獲得する大統領となった。グローバー・クリーブランドは1892年にベンジャミン・ハリソンを打ち負かしてこの業績を達成した唯一の前大統領である。その後、反関税、金支持の民主党が1892年に政権を奪還し、二期目の非連続任期を獲得したが、今日、関税支持、ビットコイン支持の共和党が2024年に二期目の非連続任期を獲得した。歴史はしばしば驚くべきものである。
トランプの勝利は現代においても歴史的な意義を持つ。彼はその選挙人票数を、2016 年の 306 票から 310 票以上に拡大する。彼は 2004 年のジョージ・W・ブッシュ以来、初めて全国の過半数の普選票を獲得した共和党員となる。トランプはペンシルベニア州、ミシガン州、ウィスコンシン州の「青い壁」州を一掃し、2016 年のように内ネバダ州を獲得する可能性がある。フロリダ州では、トランプは驚異的な 13% の差で勝利したが、この数字は州の過去数回の選挙サイクルにおける人口変化に大きく起因している。ブルームバーグのこのヒートマップは、各郡で 95% 以上の報告と 2020 年と 2024 年の共和党と民主党の大統領候補者の変化を示している。赤が多すぎる。
上院は共和党に移行し、その結果、共和党が 54 の議席を支配する可能性が高い。下院は結果を知るのにさらに時間がかかるが、共和党はわずかに優位に立ち、下院の支配を維持する見込みである。
選挙の他のいくつかの要点：
暗号通貨はその政治力を示した。選挙された大統領トランプから広範かつ深い暗号通貨の議題を得るために非常に公然と努力することに加え、この業界は下院と上院で広範な支持を得た。最も注目すべき勝利は、バーニー・モレノ（R-OH）がシェロッド・ブラウン（D-OH）を打ち負かしたことだ。暗号通貨 PAC は、重要な上院銀行委員会の現職委員長であるブラウンを打ち負かすために数千万ドルを費やした。エリザベス・ウォーレンの同盟者であるブラウンを打ち負かしたことは、暗号通貨に反対することが政治的に失敗する立場であるという強いメッセージを発信した。
トランプは二期目に入る。大統領は通常、二期目により複雑で遠い問題に取り組むことが知られている。彼の勝利は、2016 年よりも大きな権力を彼に与え、トランプは数十年で最も多様な共和党有権者連合の一つの支持の下に就任した。これにより、トランプが大きなアイデアに専念する可能性が高まり、その中には金融システムの大幅な近代化が含まれるかもしれない。
トランプのチームはデジタル資産業界を非常に支持している。トランプの核心サークルはデジタル資産を非常に支持しており、その多くはすでにビットコインを保有していることを明らかにしている。副大統領候補の J.D. ヴァンスは自身がビットコインを保有していることを明かし、ヴィヴェク・ラマスワミは選挙期間中ずっとこの業界の率直な支持者であり、ロバート・ケネディ (RFK Jr.) はビットコインを所有し、少なくとも 2 年間非常に支持している。移行チームの共同議長であるハワード・ラトニックは、彼と他の Cantor Fitzgerald が「大量の」ビットコインを保有していると述べ、Cantor 銀行はテザーを保有している。多くの他の主要な寄付者は、暗号通貨に直接関与するか、資産クラスと業界に対して明らかに前向きな態度を示している。トランプ自身が NFT を発行し、自身の附属 DeFi プロトコル World Liberty Financial を立ち上げたことを忘れないでください。彼のチーム、家族、寄付者の暗号通貨への親和性は、トランプがこの業界に対する選挙の公約を履行する可能性を高める。
ワシントンで何が期待できるか
暗号政策がどうなるかを描いてみよう：
銀行規制機関。トランプはすぐに通貨監理局の新しい代理通貨監理官と連邦預金保険公社の新しい代理議長を任命した。これらの機関は銀行と保管預金機関に対して慎重かつ監督権を持つ。数日以内に、銀行規制機関は「特定の業界に不当に対して禁止する」指針を発表できる可能性があり（Chokepoint 2.0）、トランプが就任したときと同様に、既存の業界に不利な解釈ガイダンスや書簡を撤回することができる——2023年1月3日の共同書簡を参照。数週間または数ヶ月以内に、通貨監理局はデジタル資産を保管し、公的なブロックチェーンやステーブルコインと相互作用することを明確に許可するガイダンスを発表する可能性がある。（トランプの前代理監査官ブライアン・ブルックスが2020年にこのような解釈ガイダンスを発表したことを思い出してほしい）。
市場規制機関。トランプは SEC と CFTC の現職委員を代理議長に昇格させた。トランプは「ゲイリー・ゲンスラーを解雇する」と約束したが、大多数の憲法学者は、大統領が独立機関の正式任命された委員を解雇することはできないと考えている。しかし、大統領は現職の委員をその機関の代理責任者に指定することができる。この人事異動の短期間内に、いくつかの暗号通貨に関する執行が一時的に停止され、一部の訴訟が保留または撤回され、特定のテーマや特定のプロジェクトに対して行動書簡が発行されないことになる。業界と規制機関は、合理的な前進の道を議論する機会を得る。より包括的なルール作りには時間がかかるが、暗号通貨業界は迅速に免除を得る可能性があり、主な領域は SEC の「証券」と「取引所」に対する立場を緩和することになる。CFTC の立場も似ているが、SEC と CFTC の間の明確な管轄権を定義する包括的な市場構造立法が欠如しているため、2つの市場規制機関が協力して進歩的な政策を策定できるようにするためには、議長が非常に重要になる。
国会立法。国会最大的加密政策议程项目众所周知：市場構造（明確なデジタル資産の規制地位と監督機関）とステーブルコイン（ステーブルコインの発行を合法化し許可を得る）。今年 5 月、FIT21 は二党の多数票で下院を通過し、少なくとも将来の市場構造法案の作業の輪郭を形成することになる。現在、二党はステーブルコインの立法に関して比較的近い立場にあり、民主党と共和党の下院金融サービスにおける主な対立点は 1) 国家銀行のみが発行できるのか、または国家的な経路もあるのか、そして 2) どの機関（または複数の機関）がこれらの発行者に対して慎重かつ監督権を持つのかである。
重要なのは、共和党が下院を支配する場合、これらの法案が 2025 年に迅速に進む可能性が低いと考えられる。統一された共和党国会は、2025 年の最初の 100 日間を税改革、貿易、その他の問題に集中させるかもしれず、予算調整を利用して共和党の優先事項を推進するかもしれない。これは、暗号立法が次の国会で進展する可能性が低いことを意味するわけではないが、統一された国会では、他の優先事項に譲歩することになると我々は考えている。これには、国会と規制機関の間で暗号政策に関して緊密な調整が必要である。我々の基本的なシナリオは、暗号立法が第 119 回国会の後半に移行し、内閣の官僚や独立規制機関が国会との政策問題に関する接触の前に基盤を固めることになるというものである。
エネルギー政策。トランプが大統領に選ばれると、特に共和党が国会の両院を支配する場合、国内のエネルギーと電力生産に非常に有利になる。これはビットコインのマイナー、データセンター、膨大な電力を使用できる人々、もちろんエネルギー生産者自身にも利益をもたらす。
市場参加者にとって何を意味するか
規制の抵抗を緩和し、具体的な説明書、行動を取らない書簡または規制ガイダンスを提供することは、米国の機関投資家が暗号通貨を取得する機会を大幅に拡大する可能性がある。
SEC は 9 月に SAB 121 の適用を緩和するか、完全に撤回し、世界最大のカストディアンバンクが暗号通貨分野に参入する道を開いた。ニューヨークメロン銀行は、主な監督機関（NYDFS）が反対しなかったため、重いアカウントガイドラインの免除を受けたが、OCC はシティグループやJPモルガンなどの国立銀行の主要な監督機関である。暗号通貨と直接やり取りする銀行に対する OCC の態度が大幅に変わると予想されるため、これらの大銀行は最終的により多くの参加機会を得ることになるだろう。
さらなる制度化は、暗号資産の資金調達の選択肢を増やし、現物暗号通貨を既存の機関取引プラットフォームと関係を通じてより容易に取得できるようにし、機関暗号通貨市場の成熟度を高めることになる。
米国証券取引委員会のデジタル資産に対するホウェイル規則の適用を緩和するか、ブローカー/ディーラー内部で取引可能な「暗号資産証券」を拡大することで、銀行、取引所、ブローカーなどの伝統的な金融機関を含む多くの参加者が取引所分野に参入できるようになる。また、米国証券取引委員会のホウェイル規則の適用を緩和することで、米国において現物を基にした暗号 ETF が増加する可能性がある。
規制機関の明確性と寛容さは、伝統的な金融サービス会社と投資家が初めてチェーン上で運営し、収益やその他の戦略に新しい機会をもたらす可能性がある。
公共ブロックチェーンへのアクセスの拡大は、取引の効率、透明性、発行、金融の他の側面を根本的に変える可能性がある。規制の状況と制定された法令に応じて、伝統的な金融と分散型金融の統合が最終的に到来するかもしれない。
同様に、米国証券取引委員会のホウェイおよびトークン開示に対する立場に基づいて、新しいタイプのトークン、さらには株式証券の波を見る可能性があり、既存のトークンはその価値提案を強化するためにより多くの株式に類似した機能を追加する可能性がある。拡大し改善された資産エコシステムは、流動性のある暗号ヘッジファンド業界を支援し、その投資可能な範囲はますます成熟し拡大するだろう。米国のトークン開示と発行能力の向上は、最終的に既存の SAFT-低浮動高 FDV 制度に挑戦し、あるいはそれを覆すことになるだろう。この制度は流動性資本ではなく、リスク投資資本に有利である。
ベンチャーキャピタルに関して、IPO 市場は暗号ネイティブ企業に対してより意義深く開放される可能性があり、最終的に出口を通じて投資収益を実現する道を提供することになる。今日、上場している唯一のリスク投資支持の暗号スタートアップ（少数の SPAC を除く）は Coinbase である。我々の推定によれば、条件が整い、規制機関がオープンであれば、数十社の暗号会社が米国で上場を目指す可能性がある。
ビットコイン市場分析
11 月 4 日月曜日、ビットコインの取引価格は 66,700 ドルまで下落したが、その後 15% 上昇し、歴史的な新高値を記録した。トランプが 11 月 5 日に勝利する確率が上昇するにつれ、ビットコインは歴史的新高値に達し、その後 75-76,000 ドルの範囲内で推移している。価格は大幅に変動しているが——月曜日から 15% 上昇し、10 月 1 日以来 26% 上昇している——基本的には市場が過熱している様子は見られない。火曜日の夜、「Coinbase Premium」は大幅に回復し、ビットコインが選挙のニュースを受けて上昇し、少なくとも 1 ヶ月ぶりに初めて正値となった。
ビットコイン ETF は常に繁栄しており、11 月 7 日の木曜日には歴史上最大の純流入量である 137.5 億ドルが発生し、BTC は歴史的な新高値を記録した。この数字は、2024 年 3 月 12 日の以前の最大の純流入日である 10 億ドルを超えている。
ビットコインの周期性
振り返ると、ビットコインは前の二回のブルマーケットの軌道に乗っている。周期的な低点（2011 年：2 ドル、2015 年：152 ドル、2018 年：3122 ドル、2022 年：15460 ドル）を見れば、ビットコインは 2017 年のブルマーケットの軌道に乗り、2021 年のブルマーケットにはわずかに遅れている。
以前のブルマーケットの調整を振り返ると、2024 年の調整は 2021 年と 2017 年のブルマーケットの調整よりも穏やかである。
先物と資金調達
暗号通貨取引所の先物未決済契約は年初来の新高値に若干上昇したが、資金調達率は基本的に変わらず、これらの動きは主に現物によって推進されていることを示している。
ビットコインオプション市場
ビットコインのオプショントレーダーのネットショートガンマは 54,000 ドルから 84,000 ドルの間であり、これは任意の動きを加速させるだろう。注意すべきは、トレーダーがガンマをショートするとき、通常は価格が上昇する際に現物を購入してヘッジし、価格が下落する際に現物を売却してヘッジすることである。この影響は、どちらの方向への動きを加速させ、ボラティリティを増加させる可能性がある。あるいは、トレーダーがガンマをショートするとき、逆のことを行い、価格が上昇する際に売却し、価格が下落する際に購入することでボラティリティを低下させることもある。我々の分析によれば、現在のショートガンマのピークは 70,000 ドルであり、したがって BTCUSD が緩やかに上昇するにつれて、この影響は減少している。とはいえ、多くの現在の高位範囲のコールオプションホルダーは利益を上げているため、これらの投資家はより高い行使価格でロールオーバーすることを決定するかもしれず、これによりショートガンマがより高い行使価格範囲に引き上げられるだろう。以下の図は、2025 年 11 月 7 日から 9 月 26 日までのすべての BTC の満期日のネットトレーダーガンマポジションに関する我々の見解を示している。
ビットコインの基礎知識
実現された HODL 比率は、1 週間と 1-2 年の実現された時価総額 HODL 範囲（これらの期間内に最後に移動したトークンの実現された価値）との比率を測定する指標である。より高い比率は市場が過熱していることを示し、ピークはしばしば市場の天井と一致する。2024 年 RHODL の横ばいは、2019-2020 年の横ばいの動きにより似ており、最近および中期的にさらなる上昇の余地があることを示している。
MVRV Z スコアは市場価値と実際の価値の比率および市場価値の標準偏差であり、資産の取引価値と総コスト基盤との間の差異を特定するのに役立つ。歴史的に見て、この指標は市場のピークを特定するのに非常に効果的であり、その現在の値は BTCUSD が過熱または天井領域にまだ近くないことを示している。
ビットコインと世界の M2
ビットコインは常に世界の通貨供給量の変化に反応してきた。この相関関係はビットコイン独自のものではないが、特にビットコインがラリー・フィンクが求めるように対沖資産としてより多く使用されるようになれば、注目に値する。
展望
新たに任命されるトランプ政権に強力な共和党上院が加わることで、彼らの任命を確認できることは、米国の暗号通貨業界の規制救済に有利である。我々はさまざまな形式の免除救済がすぐに出てくると予想しており、より強力な支持的な規制フレームワークは、さらに時間がかかると考えている。緩和された執行環境と進歩的な政策思考が、伝統的な金融サービス会社と機関投資家が資産クラスへの関与を深める道を開くことになる。このことは、既存の暗号インフラ参加者の堀を挑戦するが、資産クラスの拡張と成熟を広く支持する。こうした環境下で、我々はビットコインと他のデジタル資産の取引価格が今後 12-18 ヶ月で今日の歴史的高値を大きく上回ると予想している。
