Autore: magicdhz

Traduzione: blockchain vernacolare

Punti principali:

Governato da Lido DAO, il protocollo Lido è un middleware open source utilizzato per trasferire premi ETH, stETH ed Ethereum tra una serie di validatori e staker ETH.

stETH è l'LST più liquido ed è la forma di garanzia collaterale on-chain più utilizzata.

La liquidità di stETH e stETH come garanzia stanno crescendo anche sugli scambi centralizzati, indicando che le istituzioni preferiscono negoziare e detenere stETH come alternativa a ETH.

Puntando con un forte mix di validatori, stETH è meno rischioso e fornisce rendimenti più elevati corretti in base alla probabilità.

Poiché la finanza tradizionale cerca ricompense per lo staking di ETH, ciò potrebbe significare lo sviluppo di prodotti "ETH finanziari tradizionali", con stETH che funge da strumento di coordinamento per resistere alla tendenza alla centralizzazione.

1. Introduzione: stETH > ETH finanziario tradizionale (ETF)

Il 20 maggio 2024, Eric Balchunas e James Seyffart hanno aumentato la possibilità di approvazione spot dell'ETF ETH dal 25% al ​​75%. ETH ha guadagnato circa il 20% in poche ore. Tuttavia, su richiesta della Securities and Exchange Commission (SEC) degli Stati Uniti, l'emittente ha modificato la sua dichiarazione di registrazione S-1 per rimuovere i premi di staking dall'ETF. Di conseguenza, gli investitori che detengono ETF ETH spot non saranno in grado di ricevere premi dallo staking di Ethereum, probabilmente a causa della necessaria chiarezza normativa richiesta per offrire prodotti di staking ETH. Indipendentemente da ciò, ai tassi di interesse attuali, gli investitori che scelgono di detenere ETF ETH spot perderanno circa il 3-4% dei rendimenti annualizzati a causa dei premi del livello di consenso e di esecuzione. Pertanto, esiste un incentivo a incorporare la partecipazione nei prodotti ETF al fine di ridurre la diluizione.

Il protocollo Lido è un middleware open source che instrada autonomamente i pool ETH a una serie di validatori basati su standard di delega. Lido DAO, gestito dai titolari di LDO, disciplina alcuni parametri dei suddetti criteri di delega, quali le tariffe di protocollo, gli operatori dei nodi e i requisiti di sicurezza. Tuttavia, il protocollo non è custodiale e la DAO non ha il controllo diretto sui validatori sottostanti. Rappresentando circa il 29% dello staking totale sulla rete (9,3 milioni di ETH, ovvero 35,8 miliardi di dollari), stETH è un pezzo importante di infrastruttura nel settore dello staking, con elevati livelli di prestazioni, delega e altri requisiti di pratica dello staking.

L’ETHETF potrebbe essere l’opzione più conveniente per gli investitori finanziari tradizionali oggi per ottenere esposizione all’ETH, ma questi prodotti non riescono a catturare l’emissione di Ethereum o l’attività criptoeconomica. Poiché le sedi finanziarie più tradizionali integrano i token per conto proprio, detenere il TokenstETH di staking liquido del Lido è senza dubbio il miglior prodotto per ottenere premi di staking in ETH ed Ethereum, poiché ha i seguenti usi chiave all'interno della struttura di mercato esistente:

stETH è l'asset ETH impegnato più liquido e più grande sugli scambi decentralizzati (DEX).

stETH è la forma di garanzia collaterale più ampiamente adottata nella DeFi, superando la più grande stablecoin USDC e lo stesso ETH.

stETH è l'asset nativo L1 più liquido e remunerativo sugli scambi centralizzati (CEX), in crescita come alternativa e forma di garanzia per il trading spot di ETH.

Con l'emergere degli ETF ETH, è probabile che il dominio di stETH persista man mano che gli investitori imparano di più su Ethereum e cercano rendimenti aggiuntivi dal consenso e dai premi del livello di esecuzione, il che è essenziale per consolidare una struttura di mercato stETH più forte e vantaggiosa. Guardando più avanti, man mano che le istituzioni finanziarie tradizionali incorporano finalmente lo staking nei loro prodotti (chiamandolo “ETH finanziario tradizionale”), la governance di Lido DAO e la crescita di stETH diventeranno fondamentali per mantenere un insieme sufficientemente decentralizzato di validatori sulla combinazione Ethereum.

Pertanto, "stETH > Traditional Finance ETH" poiché offre rendimenti migliori, ha più utilità rispetto ai prodotti adiacenti e funge da strumento di coordinamento contro la centralizzazione.

2. Protocollo del Lido

Il middleware del protocollo Lido è un insieme di contratti intelligenti che distribuiscono in modo programmatico l'ETH degli utenti a validatori Ethereum controllati. Questo Liquid Staking Protocol (LSP) è progettato per migliorare le capacità di staking native di Ethereum. Serve principalmente due parti: gli operatori dei nodi e gli staker di ETH, e risolve due problemi: la barriera all'ingresso per i validatori e la perdita di liquidità causata dal blocco di ETH per lo staking.

Sebbene i requisiti hardware per eseguire un validatore su Ethereum non siano così elevati come quelli di altre catene, per partecipare al consenso, gli operatori dei nodi devono puntare i validatori in incrementi di esattamente 32 ETH per ricevere i premi Ethereum. Non solo raccogliere così tanto capitale non è facile per i potenziali validatori, ma distribuire ETH al di sotto del limite di 32 ETH potrebbe essere estremamente inefficiente.

Per semplificare questo processo, Lido indirizza l'ETH dagli investitori a un portafoglio di validazione e abbassa di fatto la soglia economica elevata. Inoltre, Lido DAO mitiga i rischi del portafoglio dei validatori attraverso rigorose strategie di valutazione, monitoraggio e delega tra gli operatori dei nodi. I dati contenenti le statistiche e le metriche dell'operatore dal portafoglio dei validatori possono essere trovati qui.

In cambio del loro deposito ETH, gli investitori ricevono stETH e la proposta di valore è semplice. L'esecuzione di un validatore o lo staking di ETH richiede il blocco di ETH in un account, mentre stETH è un token di utilità liquido che gli utenti possono utilizzare in CeFi e DeFi.

1）stETH

stETH è un token di staking liquido (LST), che è un tipo di token di utilità. Rappresenta l'importo totale di ETH depositato nel Lido, più l'importo dei premi di staking (meno le commissioni di gestione) e le penalità del validatore. Le tariffe includono le commissioni di staking raccolte dai validatori, dalla DAO e dal protocollo.

Quando un utente deposita 1 ETH su Lido, 1 stETHToken verrà emesso e inviato all'utente e il protocollo registrerà la quota ETH dell'utente detenuta nel protocollo. Questa quota viene calcolata giornalmente. stETH è un buono che gli utenti possono riscattare per la loro quota di ETH detenuta nel pool. Detenendo stETH, gli utenti possono ricevere automaticamente premi Ethereum attraverso il meccanismo di rebase. Fondamentalmente, man mano che i premi si accumulano nel mix del validatore, il protocollo emetterà e distribuirà stETHToken in base alla quota di ETH detenuta nel protocollo.

I premi di stETH sono una funzione dell’emissione di ETH, delle commissioni prioritarie e dei premi MEV. L’emissione di ETH è una ricompensa per i validatori che partecipano al consenso e propongono correttamente i blocchi. Attualmente, il tasso di emissione è di 917.000 ETH all’anno (si discute su questo cambiamento nella politica monetaria). Le commissioni prioritarie vengono pagate dagli utenti per l'inclusione prioritaria delle transazioni. I premi MEV rappresentano un flusso di entrate aggiuntivo per l'esecuzione di MEV-Boost, che promuove il mercato fornendo ai validatori una parte del premio del blocco Ethereum. Questa parte della ricompensa viene calcolata in funzione della domanda di spazio sul blocco Ethereum. Secondo i dati di mevboost.pics, nel 2023, i validatori hanno ottenuto circa 308.649 ETH di entrate tramite MEV-Boost (equivalenti a 70,43 miliardi di dollari utilizzando il prezzo ETH del 1° gennaio 2024). Tenendo conto di questi fattori, gli investitori possono ottenere rendimenti annualizzati compresi tra il 3-4% nel corso del 2024 semplicemente detenendo stETH.

In breve, a differenza dell’ETF ETH spot, stETH è un prodotto liquido e gli investitori possono possedere ETH come asset e ottenere il flusso di cassa di Ethereum. Inoltre, stETH è anche uno degli asset più comunemente utilizzati in vari ambienti della DeFi.

2) Praticità di stETH

Le caratteristiche chiave che rendono stETH un asset desiderabile sono la liquidità e la capacità di fungere da garanzia. In genere, i prelievi di ETH in staking richiedono diversi giorni, poiché il tempo che uno staker deve attendere per uscire dalla coda dipende dalla dimensione della coda. Ciò può portare a una situazione di disallineamento della durata in cui il valore di ETH cambia drasticamente tra la richiesta di prelievo e il riscatto.

La proposta di valore fondamentale di stETH è la sua liquidità. Gli stakeholder non hanno bisogno di aspettare per uscire dalla coda, possono semplicemente vendere stETH su un exchange decentralizzato (DEX) o su un exchange centralizzato (CEX) per uscire dalla loro posizione di staking. Un lettore attento si renderà conto che l’eliminazione del rischio di disallineamento della durata sposta il rischio sulla volontà e sulla capacità del mercato secondario di accettare l’inventario stETH. Tuttavia, data l’approvazione di un ETF ETH spot e le tendenze nelle caratteristiche di stETH e nella struttura del mercato sottostante, possiamo aspettarci un’ulteriore adozione di stETH e una liquidità ancora più profonda con precedenti maggiori.

3) Liquidità di stETH

Vale la pena notare che le riserve stETH nei pool di liquidità sono diminuite nel 2023 sia su Ethereum che su Rollup. Questo perché la DAO regola i pagamenti degli incentivi per gli LP stETH on-chain, il che significa che gli LP che sono stati principalmente ricompensati dal mining LDO hanno ritirato le loro riserve dal pool. Entro il 2024 le riserve si stabilizzeranno. Allontanarsi dagli LP sovvenzionati (che in genere preferiscono ritirare le riserve quando più necessario) verso LP stETH reali e non sovvenzionati sarebbe più salutare per il panorama della liquidità on-chain di stETH. Nonostante queste forze correttive del mercato, stETH rimane uno degli asset più liquidi nella DeFi e si colloca tra i primi dieci nel TVL (Total Value Locked) di Uniswap.

Nello stesso periodo, il volume delle transazioni di stETH e l’utilizzo in questi pool sono aumentati. Gli andamenti nel grafico sottostante mostrano:

  • I fornitori di liquidità sono più stabili e coerenti

  • La liquidità del mercato per stETH si sta avvicinando a un punto di equilibrio più stabile

  • Sempre più partecipanti si stanno abituando al trading di stETH

Queste strutture di mercato forniscono una base più forte e organica per l’espansione rispetto alla spesa eccessiva delle commissioni di incentivo LDO sui fornitori di liquidità stagionali. Come mostrato nella figura seguente, rispetto ad altri token di staking liquidi (LST), il volume degli scambi e la liquidità di stETH occupano una chiara posizione dominante.

La liquidità è molto importante ed è probabilmente il principale fattore determinante della gestione del rischio nei mercati finanziari. Il profilo di liquidità di un asset ha un impatto significativo sui suoi rendimenti adeguati al rischio e, di conseguenza, sulla sua attrattiva per gli investitori. Ciò rende stETH un'opzione migliore per gli investitori e i trader che desiderano guadagnare premi su Ethereum, come evidenziato in un panel di Blockworks con grandi cripto-nativi come Hashnote, Copper, Deribit e Cumberland. Il grafico seguente mostra la tendenza dell'adozione di stETH da parte delle istituzioni cripto-native sugli scambi centralizzati: Un numero crescente di istituzioni cripto-native e market maker preferiscono detenere e scambiare stETH. Nota: i dati sulle offerte globali per febbraio e marzo sono parzialmente incompleti a causa dei limiti del tasso di cambio che modificano i dati del portafoglio ordini.

4) stETH come garanzia

stETH è anche il collaterale più popolare nella DeFi, superando addirittura ETH e le popolari stablecoin come USDC, USDT e DAI. Il grafico seguente mostra che dal suo lancio è gradualmente salito a quella posizione, rappresentando circa un terzo della quota di mercato totale.

Avere stETH come opzione collaterale di alta qualità lo rende efficiente in termini di capitale e può aiutare le piattaforme di trading e di prestito a generare un volume di scambi aggiuntivo. Nel febbraio di quest'anno, Bybit ha annunciato che avrebbe aumentato il valore della garanzia di stETH dal 75% al ​​90%. Da allora, il volume degli scambi di stETH su Bybit è aumentato di quasi 10 volte.

Sembra che la struttura del mercato on-chain di stETH abbia raggiunto un punto di equilibrio più stabile, che potrebbe gettare solide basi per un trend di crescita graduale a lungo termine. Fuori catena, possiamo osservare più segnali di adozione istituzionale poiché gli investitori tendono a scegliere ETH in staking rispetto a ETH semplice. Anche se ci aspettiamo che altri token con pegno liquido (compresi i warrant potenzialmente liquidi) guadagnino quote di mercato, la struttura di mercato esistente, la posizione dominante e il vantaggio del first mover di stETH dovrebbero mantenere la sua forte posizione nel mercato. Inoltre, Lido e stETH presentano alcune caratteristiche favorevoli rispetto ad altre opzioni di staking. Rispetto ad altri meccanismi di staking, il meccanismo di Lido ha tre caratteristiche chiave: non custodiale, decentralizzato e trasparente.

Non custodito: né il Lido né gli operatori dei nodi custodiranno i depositi degli utenti. Questa funzionalità mitiga il rischio di controparte, poiché gli operatori dei nodi non hanno mai il controllo sugli ETH picchettati degli utenti.

Decentralizzazione: non esiste un’unica organizzazione che convalida il protocollo e i rischi tecnici sono equamente distribuiti tra un gruppo di operatori dei nodi, aumentando la resilienza, la disponibilità e i premi.

Open Source: chiunque esegua il codice del protocollo può rivedere, verificare e/o suggerire miglioramenti.

Confrontando stETH con altri token di staking di liquidità (LST) e fornitori di servizi di staking, la differenza di ricompensa tra gli operatori dei nodi principali in termini di volume totale di staking è piccola, circa 3,3-3,5, secondo Rated %between. Tuttavia, considerando i fattori dei nodi operativi, tra cui funzionamento e manutenzione, infrastruttura cloud, hardware, manutenzione del codice, tipo di client, distribuzione geografica, ecc., la piccola differenza nei premi comporta molti rischi.

stETH presenta un rischio inferiore perché garantisce l'esposizione a più operatori che eseguono macchine, codici e client diversi in luoghi diversi e gestiti da molti team. Di conseguenza, la probabilità di tempi di inattività è inferiore e il rischio è più distribuito per impostazione predefinita, mentre altri fornitori di servizi di staking operano operazioni più centralizzate, con potenziali singoli punti di guasto; Per ulteriori informazioni su questo spazio, l'analista di ricerca Blockworks 0xpibblez ha scritto un ampio rapporto di ricerca.

5) Probabilità di premi in eccesso stETH

Facendo riferimento al primo grafico qui sotto, possiamo osservare che i premi del livello di esecuzione (commissioni prioritarie + MEV di base) sono più variabili rispetto ai premi del livello di consenso (volume di emissione). La seconda immagine qui sotto mostra una vista ingrandita di questo cambiamento nell'ultimo mese. Ciò è dovuto alla natura ciclica dell’attività on-chain, per cui durante determinati periodi, livelli di attività elevati coincidono con blocchi di maggior valore e quindi ricompense più elevate a livello di esecuzione, mentre le ricompense a livello di consenso sono costanti; Ciò significa che la ricompensa ETH dello staking realizzata è una funzione della probabilità che un validatore proponga il blocco successivo, catturando la variabilità delle ricompense del livello di esecuzione.

Poiché stETH viene puntato su un'ampia varietà di operatori e rappresenta il 29% dello staking totale, è meno probabile che stETH catturi la variabilità dei premi dei blocchi rispetto ai validatori indipendenti, agli operatori più piccoli o a quelli con volumi puntati inferiori. L'insieme dei nodi di convalida è più elevato . Ciò significa che in media ottiene costantemente un tasso di ricompensa più elevato.

In altre parole, nel caso estremo, quando un validatore indipendente propone un blocco di grande valore, anche se il rendimento totale è molto più alto (es. staking 32 ETH per guadagnare 10 ETH in un blocco), la probabilità che ciò accada è molto bassa , circa uno su un milione (32/32.400.000). Praticamente hanno vinto alla lotteria. Il set di validatori di Lido, d’altro canto, ha maggiori probabilità di catturare blocchi preziosi, circa il 29% delle volte. Pertanto, gli utenti che detengono stETH scelgono e rafforzano l'opportunità di condividere più premi.

In sintesi, un altro motivo per cui stETH è una scelta migliore per ottenere esposizione allo staking dei premi ETH è che genera premi estremamente competitivi su base adeguata alla probabilità e al rischio.

3. Governance del Lido: la crescente importanza di stETH per la decentralizzazione

L’approvazione dell’ETHETF spot porta con sé aspettative per ulteriori prodotti, il più ovvio dei quali è un prodotto ETH in staking. Durante una pausa dal suo ciclo rialzista, la leggenda cripto-nativa Degen Spartan ha scritto un articolo intitolato How Many Trojans Can We Launch? "s post. In questo breve post sul blog, DegenSpartan scrive: "Dopo gli ETF spot, possiamo ancora aspettarci un maggiore accesso alla [finanza tradizionale], alle opzioni, all'inclusione in portafogli di fondi, fondi comuni di investimento, conti pensionistici, piani di investimento fissi, prodotti strutturati, valute doppie, Lambard prestiti e altro ancora."

Sebbene i mercati dei capitali statunitensi saranno più esposti all’ETH, portando venti più permanenti (strutturali), non è chiaro come la finanza tradizionale integrerà altri asset digitali o derivati ​​e il loro possibile impatto sulla decentralizzazione.

1) ETH e stETH finanziari tradizionali

Filosoficamente, crediamo che LST sia il modo migliore per mantenere un insieme di nodi di validazione sufficientemente decentralizzato, sicuro e performante. Grandjean e colleghi hanno calcolato l'indice HHI di Ethereum (un parametro che valuta la concentrazione e la competitività del mercato) e hanno scoperto che Lido ha migliorato la decentralizzazione (come mostrato dalla lettura dell'HHI inferiore nel grafico seguente).

Anche se trattare Lido come un'unica entità comporterebbe un HHI più elevato (ovvero la rete è meno decentralizzata), non crediamo che questa caratterizzazione di Lido rifletta accuratamente la presenza di Lido sul mercato poiché il protocollo non è regolato da un'unica organizzazione o gestione dell'entità o controllo, mentre l’insieme dei nodi validatori è costituito da varie entità separate e indipendenti. Sebbene esista un rischio per i grandi LSP (fornitori di servizi di staking), l’implementazione di adeguati meccanismi di governance e di supervisione del protocollo, come la doppia governance, dovrebbe mitigarne la gravità. Inoltre, si prevede che l’aggiunta della TVP frammenterà ulteriormente il set dell’operatore.

Detto questo, considerando gli incentivi economici derivanti dallo staking di ETH o dal fatto che detenere ETH nativo verrà diluito, è possibile che la finanza tradizionale finisca per fornire prodotti ETH impegnati. Alcuni possibili risultati (puramente) ipotetici includono:

La finanza tradizionale adotta esplicitamente stETH e tutti i suoi vantaggi

La Finanza Tradizionale lavora a stretto contatto con Coinbase o altri grandi fornitori di servizi di staking istituzionale per stabilire questo quadro, in cui cbETH o tradfiETH diventano il prodotto ETH ufficiale promesso della Finanza Tradizionale.

La finanza tradizionale sviluppa le proprie pratiche, investendo in operazioni di nodi proprietari, ospitando i propri ETH in staking ed emettendo prodotti tradfiETH.

"Sebbene tutto ciò vada bene per BTC [ed ETH], gli sviluppi futuri sono in qualche modo sconosciuti." - DegenSpartan

Riteniamo, e abbiamo prove, che, da uno scenario ipotetico, (1) sia una soluzione migliore per la rete, perché in ogni caso, se lo staking di ETH si muove verso il trend dell'ETH finanziario tradizionale, il rischio di staking sulla catena tenderà a diminuire essere centrato sul cambiamento. Pertanto, nel contesto di operatori esistenti altamente capitalizzati che sviluppano prodotti di staking centralizzati, sia stETH che DAO sono fattori chiave per mantenere la coerenza complessiva di Ethereum, purché Lido rimanga sufficientemente decentralizzato, poiché DAO gestisce la delegazione di stETH e influenza indirettamente la prestazioni, sicurezza e decentralizzazione della rete.

2) Rischio

Volatilità e liquidità: quando la volatilità di ETH aumenta, gli investitori preferiscono vendere stETH sul mercato aperto piuttosto che attendere in coda per i prelievi. Durante i periodi di elevata volatilità, senza liquidità sufficiente, elevati volumi di vendita potrebbero far sì che il prezzo di stETH si discosti dal suo ancoraggio 1:1 con ETH, creando rischi successivi fino al recupero delle condizioni di mercato.

Rischio ciclico: un metodo comune per guadagnare premi (come la partecipazione a airdrop o incentivi per l'estrazione di liquidità), l'utente prende una posizione con leva, presta stETH, prende in prestito ETH, acquista stETH, presta ulteriore stETH e ripete il ciclo fino a quando non sono completamente indebitati alla capacità massima. Durante i periodi di volatilità, i ciclisti corrono il rischio di essere liquidati, il che può innescare rischi amplificati associati alla volatilità e alla liquidità.

Protocolli e governance: rischi associati all'acquisizione di quote di mercato significative da parte degli LSP. Il protocollo delegato stETH è regolato dalla DAO. Mentre la DAO sta adottando misure verso la doppia governance, che ridurrà questi rischi, se stETH rappresenta la maggior parte degli ETH in stake, le preoccupazioni sulla centralizzazione delle azioni di ETH nella governance di LDO sono giustificate.

Contratti intelligenti: il protocollo Lido viene eseguito da una serie di contratti intelligenti. Ciò include depositi, prelievi, puntata delegata, penalità e gestione delle chiavi. In questi sistemi sono presenti bug imprevisti o aggiornamenti dannosi relativi ai contratti intelligenti.

Concorrenti: il mercato LST è enorme e ci sono più protocolli di re-staking che entrano nella competizione. La finanza tradizionale ha anche la capacità di sviluppare i propri prodotti di staking, che potrebbero essere più accessibili ad alcuni investitori data l’attuale struttura del mercato.

Normativa: sebbene l'approvazione di un ETF spot su ETH possa rendere in media più sicuri i fornitori di servizi di staking, ci sarà comunque un controllo normativo sullo staking di ETH. Le discussioni legali rilevanti includono (ma non sono limitate a) il ruolo dei fornitori di servizi di staking, la distinzione tra “gestione” e “amministrazione” secondo il test Howey e se gli LSP sono “emittenti” (secondo il test Reve).

4. Considerazioni finali

Secondo gli standard odierni, stETH è senza dubbio il miglior prodotto per ottenere la partecipazione dell’ETH in stake. È l’LST on-chain più liquido, la forma di garanzia collaterale più utilizzata nella DeFi, e queste strutture di mercato si stanno rapidamente espandendo off-chain, come evidenziato dalla crescita del volume delle piattaforme di trading, in particolare ByBit e OKX.

Sebbene esistano rischi associati alla detenzione di stETH, è probabile che queste forti strutture di mercato persistano e possano espandersi ulteriormente, spinte dalle proprietà di stETH, il protocollo di Lido, dalla crescente necessità di coerenza complessiva di Ethereum e dai catalizzatori imminenti. Questi catalizzatori sulla tabella di marcia includono la tecnologia di validazione distribuita (DVT), la doppia governance, il supporto per la pre-conferma e l'allocazione di risorse aggiuntive per rilanciare stETH e una struttura di governance migliorata che aiuterà la ricerca su Ethereum. Ancora più importante, se la finanza tradizionale sviluppa prodotti di staking di ETH, stETH e LidoDAO svolgeranno un ruolo sempre più importante nell’ambito più ampio di Ethereum.