Autore originale: Grayscale Research
Compilazione originale: Felix, PANews
Il potenziale lancio di un ETF spot su Ethereum esporrà più investitori ai concetti di contratti intelligenti e applicazioni decentralizzate, consentendo loro di comprendere il potenziale delle blockchain pubbliche per trasformare il commercio digitale.
Ethereum, la più grande rete blockchain in termini di utenti e applicazioni, si sta espandendo con un concetto di design modulare e in futuro verranno condotte più attività sulla rete Layer 2. Per mantenere la propria posizione dominante in un segmento di mercato altamente competitivo, Ethereum deve attrarre più utenti e aumentare le entrate derivanti dalle commissioni.
Sulla base dei precedenti internazionali, si prevede che la domanda di ETF spot su Ethereum negli Stati Uniti rappresenterà circa il 25%-30% della domanda di ETF spot su Bitcoin. È improbabile che gran parte dell’offerta di Ethereum (ad esempio ETH in staking) venga utilizzata negli ETF.
Date le valutazioni iniziali più elevate, ulteriori aumenti di prezzo potrebbero essere limitati rispetto al lancio dell’ETF Bitcoin nel gennaio 2024, ma Grayscale Research rimane ottimista riguardo alle prospettive per entrambi gli asset.
La scorsa settimana, la Securities and Exchange Commission (SEC) degli Stati Uniti ha approvato il modulo 19 b-4 per gli ETF spot su Ethereum presentati da diversi emittenti, facendo progressi significativi nella quotazione di questi prodotti sulle borse statunitensi. Come l’ETF spot sul Bitcoin lanciato a gennaio, questi nuovi prodotti renderanno gli asset crittografici accessibili a una gamma più ampia di investitori. Sebbene entrambi gli asset siano basati sulla stessa tecnologia blockchain pubblica, Ethereum è una rete separata con diversi casi d’uso (Tabella 1), mentre Bitcoin funge principalmente da riserva di valore e alternativa digitale all’oro. Ethereum è una piattaforma informatica decentralizzata con un ricco ecosistema di applicazioni ed è spesso paragonata a un negozio di applicazioni decentralizzato. I nuovi investitori interessati ad esplorare questo asset potrebbero voler considerare i fondamentali unici di Ethereum, il posizionamento competitivo e il potenziale ruolo nella crescita del commercio digitale basato su blockchain.
Grafico 1: Ethereum è una piattaforma blockchain per contratti intelligenti
Nozioni di base sul contratto intelligente
Ethereum espande la visione originale di Bitcoin aggiungendo contratti intelligenti. Uno smart contract è un codice informatico preprogrammato ed eseguito automaticamente. Quando un utente utilizza un contratto intelligente, le azioni predefinite vengono eseguite senza alcun input aggiuntivo. Proprio come un distributore automatico: l'utente inserisce una moneta e il distributore eroga un articolo. Quando si utilizzano contratti intelligenti, gli utenti "inseriscono" token digitali e il software può eseguire determinati tipi di operazioni, come transazioni di token, emissione di prestiti e verifica dell'identità digitale dell'utente.
I contratti intelligenti funzionano attraverso i meccanismi della blockchain di Ethereum. Oltre a registrare la proprietà di un asset, gli aggiornamenti blocco per blocco della blockchain possono anche registrare eventuali cambiamenti di “stato” (nota: un termine informatico che indica lo stato dei dati in un database). In questo modo, insieme ai contratti intelligenti, le blockchain pubbliche possono effettivamente funzionare come computer (computer software anziché computer hardware). Con questi, Ethereum e altre blockchain di piattaforme di contratti intelligenti possono ospitare quasi ogni tipo di applicazione e fungere da infrastruttura centrale dell’economia digitale emergente.
Rendimenti e fondamenti delle attività
Dall’inizio del 2023, la performance complessiva dei segmenti di mercato dei token ETH e della piattaforma smart contract è stata sostanzialmente coerente (Tabella 2). Tuttavia, ETH ha sottoperformato BTC e Solana. Dall’inizio del 2023, ETH, come BTC, ha sovraperformato alcune classi di attività tradizionali su base corretta per il rischio. Nel lungo termine, sia BTC che ETH hanno ottenuto rendimenti adeguati al rischio paragonabili alle classi di attività tradizionali, nonostante una volatilità significativamente più elevata.
Figura 2: La performance di ETH è stata coerente con il settore delle criptovalute
Attraverso il design modulare di Ethereum, diversi tipi di infrastruttura blockchain lavorano insieme per fornire una buona esperienza agli utenti finali. In particolare, con l’aumento dell’attività della rete Ethereum Layer 2, l’ecosistema si espande. Il livello 2 regola e pubblica regolarmente i record delle transazioni sul livello 1, beneficiando della sicurezza e della decentralizzazione della rete. Questo approccio contrasta con le blockchain a strato singolo come Solana, dove tutte le operazioni chiave (esecuzione, regolamento, consenso e disponibilità dei dati) avvengono nel Livello 1.
Nel marzo 2024, Ethereum ha subito un importante aggiornamento che avrebbe dovuto facilitare la sua transizione verso un'architettura di rete modulare. Dal punto di vista dell’attività blockchain, l’aggiornamento ha avuto successo: il numero di indirizzi attivi sulla rete Layer 2 è aumentato in modo significativo e ha rappresentato circa due terzi dell’attività totale nell’ecosistema Ethereum (Figura 3).
Figura 3: Crescita significativa dell'attività di Ethereum Layer 2
Allo stesso tempo, il passaggio alle reti Layer 2 ha influenzato anche l’economia dei token di ETH, almeno nel breve termine. Le blockchain della piattaforma smart contract accumulano valore principalmente attraverso le commissioni di transazione, che vengono generalmente pagate ai validatori o utilizzate per ridurre l'offerta di token. Nella rete Ethereum, le commissioni di transazione di base vengono bruciate (rimosse dalla circolazione), mentre le commissioni prioritarie ("mance") vengono pagate ai validatori. Quando le entrate delle transazioni di Ethereum sono relativamente elevate, il numero di token distrutti supera il tasso di nuova emissione e l'offerta totale di ETH diminuisce (deflazione). Tuttavia, con il passaggio dell’attività di rete al livello 2, le entrate derivanti dalle commissioni sulla rete principale di Ethereum sono diminuite e l’offerta di ETH ha iniziato ad aumentare nuovamente (Figura 4). Sebbene le reti Layer 2 paghino anche delle commissioni per pubblicare i propri dati sul Layer 1 (le cosiddette "commissioni blob", tra le altre commissioni di transazione), gli importi tendono ad essere relativamente bassi.
Figura 4: L'offerta di ETH è aumentata di recente a causa delle tariffe mainnet inferiori
Affinché ETH possa aumentare di valore nel tempo, la rete principale di Ethereum dovrà probabilmente aumentare le entrate derivanti dalle commissioni. Ciò può essere ottenuto in due modi:
Aumenta moderatamente l'attività del Livello 1 e paga commissioni di transazione più elevate
Aumenta significativamente l'attività del Livello 2 e paga commissioni di transazione inferiori
Grayscale Research prevede che sia più probabile che si tratti di una combinazione dei due metodi.
Grayscale ritiene che la crescita dell'attività del Livello 1 deriverà molto probabilmente da transazioni a bassa frequenza e ad alto valore, nonché da qualsiasi transazione che richieda un elevato grado di decentralizzazione (almeno fino a quando la rete del Livello 2 non sarà completamente decentralizzata). Ciò può includere molti tipi di progetti tokenizzati, in cui i costi di transazione possono essere relativamente bassi rispetto al valore in dollari della transazione. Attualmente, circa il 70% dei titoli del Tesoro statunitense tokenizzati si trovano sulla blockchain di Ethereum (Tabella 5). Secondo Grayscale, è probabile che anche gli NFT di valore relativamente elevato rimangano sulla rete principale di Ethereum, poiché beneficiano del suo elevato grado di sicurezza e decentralizzazione e cambiano di mano meno frequentemente (per ragioni simili, si prevede che gli NFT di Bitcoin continueranno ad aumentare).
Figura 5: Ethereum ospita la maggior parte dei buoni del Tesoro tokenizzati
Al contrario, le transazioni con una frequenza relativamente alta e/o di basso valore avverranno più frequentemente sulle varie reti Layer 2 di Ethereum. Ad esempio, le applicazioni dei social media, varie recenti storie di successo su Ethereum Layer 2, includono friend.tech (Base), Farcaster (OP Mainnet) e Fantasy Top (Blast). Dal punto di vista di Grayscale, sia i giochi che i pagamenti al dettaglio richiederanno probabilmente costi di transazione molto bassi e hanno maggiori probabilità di migrare verso le reti Layer 2. È importante sottolineare, tuttavia, che, dati i bassi costi di transazione, queste applicazioni dovrebbero attirare un gran numero di utenti per aumentare significativamente le entrate derivanti dalle commissioni sulla rete principale di Ethereum.
Potenziale impatto degli ETF spot sull'Ethereum negli Stati Uniti
Nel lungo termine, la capitalizzazione di mercato di ETH dovrebbe riflettere le sue entrate derivanti dalle commissioni, nonché altri fondamentali. Ma nel breve termine, il prezzo di mercato dell’ETH potrebbe essere influenzato dai cambiamenti della domanda e dell’offerta. Mentre l'approvazione di un ETF Ethereum spot negli Stati Uniti è in corso, l'emittente dell'ETF deve ancora attendere che la dichiarazione di registrazione S-1 diventi effettiva prima che le negoziazioni possano iniziare. La piena approvazione e il lancio della negoziazione di questi prodotti creeranno probabilmente nuova domanda poiché gli asset saranno disponibili per una gamma più ampia di investitori. Date le dinamiche della domanda e dell'offerta, Grayscale Research prevede che un maggiore accesso a Ethereum e al protocollo Ethereum attraverso il confezionamento degli ETF contribuirà a stimolare l'aumento della domanda e, di conseguenza, del prezzo del token.
Al di fuori degli Stati Uniti, sono quotati sia i prodotti negoziati in borsa (ETP) Bitcoin che quelli Ethereum e gli asset negli ETP Ethereum rappresentano circa il 25%-30% degli asset degli ETP Bitcoin (Tabella 6). Su questa base, Grayscale Research prevede che gli afflussi netti negli ETF spot su Ethereum quotati negli Stati Uniti raggiungeranno il 25%-30% degli afflussi netti negli ETF spot su Bitcoin fino ad oggi o entro i primi quattro mesi circa. Si tratta di circa 3,5 miliardi di dollari 4 miliardi di dollari di afflussi (25%-30% dei 13,7 miliardi di dollari di afflussi netti negli ETF spot su Bitcoin da gennaio). La capitalizzazione di mercato di Ethereum è circa un terzo (33%) della capitalizzazione di mercato di Bitcoin, quindi l’ipotesi di Grayscale significa che gli afflussi netti di Ethereum come quota della capitalizzazione di mercato potrebbero essere leggermente inferiori. Ma questo presuppone solo che vi sia incertezza sugli afflussi netti maggiori e minori negli ETF spot su Ethereum quotati negli Stati Uniti. Vale la pena ricordare che nel mercato statunitense gli ETF sui futures su ETH rappresentano solo circa il 5% degli asset degli ETF sui futures su BTC, sebbene ciò non rappresenti la possibile domanda di ETF spot su ETH.
Figura 6: Al di fuori degli Stati Uniti, il patrimonio gestito degli ETP Ethereum rappresenta il 25%-30% del patrimonio gestito degli ETP Bitcoin
In termini di offerta di ETH, Grayscale Research ritiene che circa il 17% di ETH possa essere classificato come inattivo o relativamente illiquido. Secondo la piattaforma di analisi dei dati Allium, circa il 6% della fornitura di ETH non si è spostata da più di cinque anni e circa l’11% della fornitura di ETH è “bloccata” in vari contratti intelligenti (ad esempio bridge, ETH wrappati e varie altre applicazioni) ). Inoltre, viene messo in stake il 27% della fornitura di ETH. Recentemente, gli emittenti di ETF spot su Ethereum, incluso Grayscale, hanno rimosso i riferimenti allo staking dai documenti pubblici, indicando che la SEC statunitense potrebbe consentire la negoziazione degli ETF senza garanzie. Pertanto, è improbabile che questa parte dell’offerta sia disponibile per l’acquisto da parte degli ETF.
Al di fuori di queste categorie, ogni anno vengono utilizzati ETH nelle transazioni sulla rete per un valore di 2,8 miliardi di dollari. Ai prezzi attuali dell’ETH ciò rappresenta un ulteriore 0,6% dell’offerta. Esistono anche protocolli che detengono grandi quantità di ETH nei loro archivi, tra cui Ethereum Foundation (1,2 miliardi di dollari in ETH), Mantle (circa 879 milioni di dollari in ETH) e Golem (995 milioni di dollari in ETH). Nel complesso, l’ETH nei vault del protocollo rappresenta circa lo 0,7% dell’offerta. Infine, circa 4 milioni di ETH, ovvero il 3% dell’offerta totale, erano occupati da ETP ETH.
Collettivamente, queste categorie rappresentano circa il 50% dell'offerta di ETH, sebbene vi sia qualche sovrapposizione (ad esempio, ETH nelle librerie di protocolli può essere messo in staking) (Figura 7). Grayscale ritiene che è più probabile che gli acquisti netti di ETH provengano dalla rimanente offerta circolante. Poiché l’utilizzo esistente limita l’offerta disponibile di nuovi prodotti ETF spot, qualsiasi aumento della domanda avrà probabilmente un impatto maggiore sul prezzo.
Figura 7: Una parte significativa dell’offerta di ETH non può entrare in nuovi ETF spot
Dal punto di vista della valutazione, la valutazione di Ethereum è probabilmente più alta di quella di Bitcoin quando l’ETF spot Bitcoin è stato lanciato a gennaio. Ad esempio, una metrica di valutazione popolare è lo z-score MVRV. Questa metrica si basa sul rapporto tra la capitalizzazione di mercato totale di un token e il suo "valore realizzato": la capitalizzazione di mercato basata sul prezzo al quale il token si è mosso l'ultima volta sulla catena (in contrapposizione al prezzo al quale è stato scambiato in borsa). . Quando l’ETF spot sul Bitcoin è stato lanciato nel gennaio di quest’anno, il suo z-score MVRV era relativamente basso, indicando valutazioni modeste e un margine potenzialmente maggiore per aumenti di prezzo. Da allora, il mercato delle criptovalute si è apprezzato, con l’aumento dei rapporti MVRV sia di Bitcoin che di Ethereum (Tabella 8). Ciò potrebbe indicare che c’è meno spazio per guadagni di prezzo dopo l’approvazione dell’ETF spot ETH rispetto all’approvazione dell’ETF spot Bitcoin ETF statunitense a gennaio.
Figura 8: Quando è stato lanciato l'ETF spot Bitcoin, l'indicatore di valutazione di ETH era superiore a quello di BTC
Infine, gli investitori nativi in criptovalute potrebbero essere preoccupati per l’impatto degli ETF spot su Ethereum sui token della piattaforma smart contract, in particolare sul rapporto di prezzo SOL/ETH. Solana è il secondo asset più grande in questo segmento (per capitalizzazione di mercato). Grayscale Research ritiene che attualmente Solana abbia maggiori probabilità di acquisire quote di mercato da Ethereum nel lungo termine. Solana ha sovraperformato significativamente Ethereum nell'ultimo anno, con il rapporto di prezzo SOL/ETH ormai vicino al picco dell'ultimo mercato rialzista delle criptovalute (Figura 9). Parte del motivo potrebbe essere che, nonostante Solana sia stata colpita dall'incidente FTX (in termini di proprietà dei token e attività di sviluppo), la comunità di utenti e sviluppatori della rete Solana continua a far crescere l'ecosistema. Ancora più importante, Solana favorisce anche una maggiore attività di transazione e entrate derivanti dalle commissioni attraverso un’esperienza utente “fluida”. Nel breve termine, Grayscale prevede che il rapporto prezzo SOL/ETH si stabilizzerà poiché gli afflussi dall’ETF Ethereum sosterranno il prezzo dell’ETH. A lungo termine, tuttavia, il rapporto dei prezzi SOL/ETH sarà probabilmente determinato dalle entrate derivanti dalle commissioni di entrambe le catene.
Figura 9: Il rapporto prezzo SOL/ETH è vicino al massimo del ciclo precedente
Guardando al futuro
Sebbene il lancio di un ETF ETH spot sul mercato statunitense possa avere un impatto diretto sulle valutazioni dell’ETH, l’impatto dell’approvazione normativa va ben oltre il prezzo. Ethereum fornisce un quadro alternativo per il commercio digitale basato su una rete decentralizzata. Sebbene le esperienze online tradizionali siano piuttosto buone, le blockchain pubbliche possono offrire molte più possibilità, inclusi pagamenti transfrontalieri quasi istantanei, una vera proprietà digitale e applicazioni interoperabili. Mentre altre piattaforme di contratti intelligenti offrono questa utile funzionalità, l’ecosistema Ethereum ha il maggior numero di utenti, le applicazioni più decentralizzate e il bacino di fondi più ampio. Grayscale Research prevede che il nuovo ETF spot possa portare questa tecnologia trasformativa a una gamma più ampia di investitori e altri osservatori e contribuire ad accelerare l’adozione delle blockchain pubbliche.
Collegamento originale
