Titolo originale: Sasa
Autore: Arthur Hayes, fondatore di BitMEX; Traduzione: Deng Tong, Golden Finance
Il terreno nelle aree remote delle stazioni sciistiche di Hokkaido è molto favorevole e la maggior parte è accessibile tramite funivie. All'inizio della stagione sciistica, la principale preoccupazione è quando ci sarà abbastanza neve per aprire le piste. I problemi per gli sciatori sono ovunque nel bamboo. I fusti di bamboo sono sottili, simili a canne, ma hanno foglie verdi affilate e possono tagliare la pelle se non si fa attenzione. Cercare di sciare nel bamboo è pericoloso, poiché la lama potrebbe scivolare e farti cadere in quello che chiamo un gioco "uomo contro albero". Pertanto, se non c'è abbastanza neve per coprire il bamboo, le aree remote diventano estremamente pericolose.
La quantità di neve a Hokkaido non è mai stata vista negli ultimi settant'anni. La neve è spessa. Pertanto, le porte delle aree remote si aprono alla fine di dicembre, piuttosto che nella prima o seconda settimana di gennaio. Con l'arrivo del 2025, la domanda nella mente degli investitori di criptovalute è se le politiche che Trump desidera attuare possano durare. Nel mio ultimo articolo (Arthur Hayes: Come le nuove politiche di Trump e le risposte dei paesi influenzeranno le criptovalute), ritengo che le alte aspettative sulle azioni politiche del campo di Trump stiano deludendo il mercato. Continuo a pensare che questo sia un potenziale fattore negativo che potrebbe esercitare pressione sul mercato a breve termine, ma al contrario, devo bilanciare l'impulso della liquidità in dollari. Per ora, con il cambiamento nella velocità di emissione del dollaro, Bitcoin oscillerà. La quantità di dollari forniti ai mercati finanziari globali è determinata dai funzionari monetari della Federal Reserve e del Tesoro degli Stati Uniti.
Bitcoin ha toccato il fondo nel terzo trimestre del 2022, quando il meccanismo di reverse repo (RRP) della Federal Reserve ha raggiunto il picco. Su richiesta del Segretario al Tesoro degli Stati Uniti Yellen (Bad Gurl Yellen), il suo dipartimento ha emesso meno obbligazioni a lungo termine e più titoli di Stato a breve termine, estraendo oltre 200 miliardi di dollari dal RRP. Questo ha rappresentato un'iniezione di liquidità nei mercati finanziari globali. Le criptovalute, in particolare le grandi azioni tecnologiche quotate negli Stati Uniti, sono quindi crollate drasticamente. L'immagine mostra Bitcoin (LHS, giallo) rispetto al RRP (RHS, bianco, invertito); come puoi vedere, mentre il RRP scende, Bitcoin sale.
La domanda a cui intendo rispondere è se, almeno nel primo trimestre del 2025, l'impulso positivo della liquidità in dollari possa contenere la delusione delle persone riguardo alla velocità e all'impatto delle politiche pro-criptovalute e pro-business di Trump. Se è così, allora è sicuro distruggerlo, e Maelstrom dovrebbe aumentare il suo rischio a bilancio.
Per prima cosa, discuterò della Federal Reserve, che è un fattore secondario nella mia analisi. Poi, discuterò di come il Tesoro degli Stati Uniti risponderà al tetto del debito. Se i politici esitano ad alzare il tetto del debito, il Tesoro ridurrà il suo conto generale presso la Federal Reserve (TGA) per iniettare liquidità nel sistema e creare un impulso positivo per le criptovalute.
Per motivi di concisione, non spiegherò perché il debito e il credito del RRP e del TGA siano rispettivamente valori negativi e positivi di liquidità in dollari.
Federal Reserve
Il ritmo della politica di riduzione quantitativa (QT) della Federal Reserve continua a 60 miliardi di dollari al mese, il che significa che le dimensioni del suo bilancio stanno diminuendo. Non ci sono cambiamenti nell'orientamento prospettico della Federal Reserve riguardo al ritmo del QT. Spiegherò il motivo alla fine dell'articolo, ma la mia previsione è che il mercato raggiungerà un picco a metà marzo, il che equivale a una riduzione della liquidità di 180 miliardi di dollari dovuta al QT da gennaio a marzo.
Il RRP è sceso a quasi zero. Per esaurire completamente questo strumento, la Federal Reserve ha tardato a cambiare il tasso d'interesse del RRP. Nella riunione del 18 dicembre 2024, la Federal Reserve ha abbassato il tasso del RRP dello 0,30%, superiore di 0,05% all'abbassamento del tasso di politica. Questo collega il tasso del RRP al limite inferiore del tasso di interesse dei fondi federali (FFR).
Se vuoi sapere perché la Federal Reserve aspetta fino a quando il RRP è quasi esaurito per riallineare i tassi di interesse con il limite inferiore del FFR e ridurre l'attrattiva di depositare denaro in questo strumento, ti esorto a leggere l'articolo di Zoltan Pozar "Cinderella's Deception". La mia conclusione dall'articolo è che la Federal Reserve sta esaurendo ogni mezzo per stimolare la domanda di emissione di titoli di Stato statunitensi, prima di ricorrere a fermare il QT, fornire nuovamente esenzioni di leverage supplementari per le filiali delle banche commerciali statunitensi e probabilmente ripristinare il quantitative easing (QE), alias "la macchina per stampare inizia a funzionare".
Attualmente, ci sono due pool di fondi che aiuteranno a controllare i rendimenti obbligazionari. Per la Federal Reserve, il rendimento dei titoli di Stato americani a 10 anni non può superare il 5%, poiché questo è il livello oltre il quale si verifica un'esplosione nella volatilità del mercato obbligazionario (indice MOVE). Finché ci sarà liquidità nel RRP e nel TGA, la Federal Reserve non dovrà cambiare drasticamente la sua politica monetaria e riconoscere il predominio fiscale.
Una volta esaurito il TGA (liquidità in dollari positiva) e successivamente reintegrato a causa del tetto del debito toccato e poi alzato (liquidità in dollari negativa), la Federal Reserve non adotterà più misure temporanee per fermare la tendenza inarrestabile dei rendimenti a salire dopo la decisione di iniziare il ciclo di allentamento a settembre dello scorso anno. Questo non è rilevante per la situazione della liquidità in dollari nel primo trimestre, ma è solo un'indicazione di come la politica della Federal Reserve potrebbe cambiare più avanti nell'anno se i rendimenti continuano a salire.
Il confronto tra il limite FFR (RHS, bianco, invertito) e il rendimento dei titoli di Stato americani a 10 anni (LHS, giallo) mostra chiaramente che, con la Federal Reserve che abbassa i tassi di interesse in un contesto di inflazione superiore al suo obiettivo del 2%, i rendimenti obbligazionari sono aumentati.
La vera questione è la velocità con cui il RRP è sceso da circa 237 miliardi di dollari a zero. Mi aspetto che raggiunga livelli vicini allo zero in qualche momento del primo trimestre, poiché i fondi del mercato monetario (MMF) massimizzano i loro rendimenti estraendo fondi e acquistando titoli del Tesoro a rendimento elevato (T-bill). È molto chiaro che questo rappresenta un'iniezione di 237 miliardi di dollari di liquidità in dollari nel primo trimestre.
Dopo l'aggiustamento del tasso RRP del 18 dicembre, i rendimenti dei titoli di Stato con scadenza inferiore a 12 mesi sono superiori al 4,25% (bianco), che è il limite inferiore del FFR.
La Federal Reserve ritirerà 180 miliardi di dollari di liquidità a causa della politica di riduzione quantitativa e incoraggerà ulteriori 237 miliardi di dollari di liquidità, poiché l'adeguamento dei tassi di interesse della Federal Reserve ha portato a una diminuzione del saldo del RRP. Questo comporta un'iniezione netta di 57 miliardi di dollari di liquidità.
Tesoro
Yellen ha informato il mercato che si aspetta che il Tesoro inizi a prendere "misure straordinarie" per finanziare il governo degli Stati Uniti tra il 14 e il 23 gennaio. Il Tesoro ha due opzioni su come pagare le fatture governative. Possono emettere debito (liquidità in dollari negativa) o spendere fondi dal loro conto corrente presso la Federal Reserve (liquidità in dollari positiva). Poiché l'ammontare totale del debito non può aumentare fino a quando il Congresso degli Stati Uniti non alza il tetto del debito, il Tesoro può solo spendere fondi dal suo conto corrente TGA. Attualmente, il saldo del TGA è di 722 miliardi di dollari.
La prima grande ipotesi è quando i politici accetteranno di alzare il tetto del debito. Questo sarà il primo vero test di quanto sia alta la popolarità di Trump tra i legislatori repubblicani. Ricorda, il suo vantaggio di governo - cioè la maggioranza dei repubblicani nella Camera e nel Senato contro i Democratici - è molto sottile. C'è una fazione nel partito repubblicano che ama pettinarsi il petto e camminare con aria di sfida, affermando di preoccuparsi di ridurre la dimensione del governo gonfiato, ogni volta che si discute del tetto del debito. Si atterranno a votare a favore dell'aumento del tetto del debito fino a quando non porteranno ritorni sostanziali ai loro distretti. A meno che non sia alzato il tetto del debito, Trump non sarà in grado di convincerli a respingere il disegno di legge di spesa per la fine del 2024. I Democratici non saranno più disposti ad aiutare Trump a sbloccare fondi governativi per raggiungere i suoi obiettivi politici dopo essere stati colpiti duramente in un bagno di genere neutro nelle ultime elezioni. Harris 2028, qualcuno lo sostiene? In realtà, il candidato presidenziale democratico sarà Gavin Newsom, il volpe argentata. Pertanto, per completare il compito, Trump sarebbe saggio nel tenere la questione del tetto del debito fuori da qualsiasi legislazione proposta, a meno che non sia assolutamente necessario.
Quando non alzare il tetto del debito porta a un default tecnico sui titoli di Stato in scadenza o a una chiusura totale del governo, alzare il tetto del debito diventa necessario. Facendo riferimento ai dati di entrata e uscita del Tesoro per il 2024, stimo che questo accadrà tra maggio e giugno di quest'anno, quando il saldo del TGA sarà completamente esaurito.
È utile visualizzare la velocità e l'intensità con cui il TGA è utilizzato per finanziare il governo e prevedere quando i prelievi avranno il massimo impatto. I mercati sono anticipatori. Dato che questi sono dati pubblici e sappiamo come funziona quando i conti si avvicinano all'esaurimento e il Tesoro non può aumentare l'ammontare totale del debito statunitense, i mercati cercheranno nuove fonti per ottenere liquidità in dollari. Con un consumo del 76%, marzo sembra essere il momento in cui il mercato si chiederà "qual è il prossimo passo?".
Se sommiamo l'ammontare della liquidità in dollari della Federal Reserve e del Tesoro alla fine del primo trimestre, il totale è di 612 miliardi di dollari.
Cosa succederà dopo?
Una volta che il default e la chiusura saranno imminenti, verrà raggiunto un accordo all'ultimo minuto per alzare il tetto del debito. A quel punto, il Tesoro potrà nuovamente prendere in prestito liberamente e dovrà ripristinare il TGA. Questo rappresenterà un valore negativo di liquidità in dollari.
Un'altra data importante nel secondo trimestre è il 15 aprile, quando le tasse devono essere pagate. Dalla tabella sopra, si può vedere che la situazione finanziaria del governo migliora significativamente ad aprile, il che è un valore negativo di liquidità in dollari.
Se i fattori che influenzano il saldo del TGA sono l'unico fattore determinante dei prezzi delle criptovalute, allora mi aspetto che alla fine del primo trimestre si verifichi un picco del mercato in questo ciclo. Nel 2024, Bitcoin ha raggiunto un massimo locale di circa 73.000 dollari a metà marzo, per poi consolidarsi e iniziare un calo di mesi l'11 aprile, cioè prima della scadenza fiscale del 15.
Strategia di trading
Il problema di questa analisi è che presuppone che la liquidità in dollari sia il fattore marginale più importante per la liquidità delle valute legali globali. Ecco alcuni altri fattori da considerare:
- La Cina accelererà o rallenterà la creazione di credito in yuan?
- La banca centrale giapponese inizierà ad alzare i tassi di interesse di politica, portando a un apprezzamento del dollaro rispetto allo yen e a un'uscita dalle operazioni di arbitraggio?
- Trump e Bessent svaluteranno drasticamente il dollaro rispetto all'oro o ad altre valute legali principali durante la notte?
- Quanto sarà efficace il team di Trump nel ridurre rapidamente la spesa pubblica e nell'approvare leggi?
Queste principali questioni macroeconomiche sono impossibili da prevedere in anticipo, ma ho fiducia nei principi matematici dietro il cambiamento nel saldo del RRP e del TGA nel tempo. Le performance di mercato dal settembre 2022 hanno ulteriormente rafforzato la mia fiducia: nonostante la Federal Reserve e altre banche centrali abbiano aumentato i tassi di interesse al ritmo più veloce dal 1980, l'aumento della liquidità in dollari causato dal calo del saldo del RRP ha portato direttamente a un aumento dei prezzi delle criptovalute e delle azioni.
Limite FFR (a destra, verde) vs Bitcoin (a destra, magenta) vs indice S&P 500 (a destra, giallo) vs RRP (a sinistra, bianco, invertito). Bitcoin e azioni hanno toccato il fondo a settembre 2022 e sono aumentati in concomitanza con il calo del RRP, iniettando oltre 200 miliardi di dollari di liquidità nel mercato globale. Questa è una scelta politica deliberata della cattiva ragazza Yellen, emettere più titoli del tesoro per esaurire il RRP. Powell e le sue azioni di inasprimento dell'ambiente finanziario per combattere l'inflazione hanno completamente fallito.
Tenendo conto di tutte queste considerazioni, ritengo di aver risposto alla domanda iniziale. Cioè, la delusione del team di Trump riguardo alla sua proposta di legislazione pro-criptovaluta e pro-business può essere compensata da un ambiente di liquidità in dollari estremamente positivo, con un aumento della liquidità in dollari nel primo trimestre fino a 612 miliardi di dollari. Come quasi ogni anno, è tempo di vendere nel tardo primo trimestre e rilassarsi in spiaggia, al banco o in una località sciistica dell'emisfero sud, aspettando che le condizioni di liquidità legale tornino a manifestarsi nel terzo trimestre.
In qualità di Chief Investment Officer di Maelstrom, incoraggerò i rischi nel fondo a orientarsi verso DEGEN (Degen è l'abbreviazione di Degenerate, di solito usata per riferirsi a persone che partecipano a scambi o investimenti ad alto rischio in criptovalute). Il primo passo in questa direzione è stata la nostra decisione di entrare nel fiorente settore dei token scientifici decentralizzati. Ci piacciono i token sottovalutati e abbiamo acquistato $BIO; $VITA; $ATH; $GROW; $PSY; $CRYO; $NEURON. Per comprendere perché Maelstrom ritiene che la narrativa DeSci sia matura per un riordino, leggi "Degen DeSci". Se le cose si sviluppano come descritto, ridurrò la base a marzo e monterò su un 909 aperto. Certo, qualsiasi cosa può accadere, ma in generale, sono ottimista. Ho cambiato idea rispetto al post precedente? Un po'. Forse la svendita di Trump avverrà tra metà dicembre e la fine del 2024, piuttosto che a metà gennaio 2025. Ciò significa che a volte sono un pessimo predittore del futuro? Sì, ma almeno assorbo nuove informazioni e punti di vista e li cambio prima che portino a perdite significative o opportunità mancate. Questo è il motivo per cui il gioco degli investimenti ha un'attrattiva intellettuale. Immagina di fare hole-in-one ogni volta che giochi a golf, di segnare ogni volta dall'arco in una partita di basket o di imbucare ogni volta una palla a biliardo. La vita diventerebbe molto noiosa. Che sia così, lasciami fallire e avere successo, e poi essere felice. Ma spero che il successo superi leggermente il fallimento.