Titolo originale: Sasa
Autore: Arthur Hayes, fondatore di BitMEX; Traduttore: Deng Tong, Golden Finance
Le aree remote delle località sciistiche di Hokkaido hanno una topografia favorevole, la maggior parte delle quali è accessibile tramite seggiovie. All'inizio della stagione sciistica, la principale preoccupazione è quando ci sarà abbastanza neve affinché le piste possano aprire. I problemi per gli sciatori sono i bambù che si trovano ovunque nella foresta di bambù. I fusti di bambù sono sottili e simili a canne, ma hanno foglie verdi affilate che, se non stai attento, possono tagliarti la pelle. Cercare di sciare nella foresta di bambù è pericoloso, perché la tua lama potrebbe scivolare, portandoti a un gioco che chiamo “uomo contro albero”. Pertanto, se la neve non è sufficiente a coprire la foresta di bambù, le aree remote diventano estremamente pericolose.
Le nevicate a Hokkaido sono state le più abbondanti degli ultimi settant'anni. La neve è profonda. Pertanto, le porte delle aree remote si aprono alla fine di dicembre, piuttosto che nella prima o seconda settimana di gennaio. Con l'arrivo del 2025, la domanda che gli investitori in criptovalute si pongono è se le politiche che Trump desidera attuare possano essere sostenute. Nel mio ultimo articolo (Arthur Hayes: Come le nuove politiche di Trump e le risposte dei paesi influenzeranno le criptovalute), ritengo che le alte aspettative riguardo alle azioni politiche del campo di Trump stiano deludendo il mercato. Credo ancora che questo sia un potenziale fattore negativo che potrebbe esercitare pressione sul mercato nel breve termine, ma al contrario, devo bilanciare l'impulso della liquidità in dollari. Per il momento, con le fluttuazioni nella velocità di emissione di dollari, il Bitcoin oscillerà. La quantità di dollari fornita ai mercati finanziari globali è decisa dai funzionari monetari della Federal Reserve e del Tesoro degli Stati Uniti.
Il Bitcoin ha toccato il fondo nel terzo trimestre del 2022, quando il meccanismo di riacquisto inverso (RRP) della Federal Reserve ha raggiunto il picco. Su richiesta del Segretario del Tesoro degli Stati Uniti, Janet Yellen, il suo dipartimento ha emesso meno obbligazioni a lungo termine e più titoli di stato a breve termine senza cedola, estraendo oltre 2 trilioni di dollari dal RRP. Questo è stato un'iniezione di liquidità nei mercati finanziari globali. Le criptovalute, in particolare le grandi azioni tecnologiche quotate negli Stati Uniti, sono quindi crollate. La figura mostra il Bitcoin (LHS, giallo) rispetto al RRP (RHS, bianco, invertito); come puoi vedere, mentre il RRP scende, il Bitcoin sale.
La domanda che intendo rispondere è se, almeno nel primo trimestre del 2025, l'impulso positivo della liquidità in dollari possa attenuare la delusione delle persone riguardo alla velocità e all'impatto dell'implementazione delle politiche pro-criptovaluta e pro-business di Trump. Se è così, allora è sicuro distruggerlo, e Maelstrom dovrebbe aumentare il rischio nel suo bilancio.
Per prima cosa, parlerò della Federal Reserve, che è un fattore secondario nella mia analisi. Poi discuterò di come il Tesoro degli Stati Uniti risponderà al limite del debito. Se i politici esitano ad aumentare il limite del debito, il Tesoro ridurrà il suo saldo nel conto generale della Federal Reserve (TGA) per iniettare liquidità nel sistema e creare slancio positivo per le criptovalute.
Per ragioni di brevità, non spiegherò perché i debitori e i creditori del RRP e del TGA siano rispettivamente numeri negativi e positivi nella liquidità in dollari.
Federal Reserve
La politica di riduzione quantitativa (QT) della Federal Reserve continua a un ritmo di 60 miliardi di dollari al mese, il che significa che le dimensioni del suo bilancio si stanno riducendo. Non ci sono cambiamenti nelle indicazioni prospettiche della Federal Reserve riguardo alla riduzione quantitativa. Spiegherò più avanti nel mio articolo il motivo, ma la mia previsione è che il mercato raggiungerà un picco a metà marzo, il che equivale a una riduzione della liquidità di 180 miliardi di dollari a causa della riduzione quantitativa da gennaio a marzo.
Il RRP è sceso a quasi zero. Per esaurire completamente questo strumento, la Federal Reserve ha tardato a modificare il tasso di interesse della RRP. Nella riunione del 18 dicembre 2024, la Federal Reserve ha ridotto il tasso RRP dello 0,30%, superiore di 0,05% alla riduzione del tasso di politica. Questo collega il tasso RRP al limite inferiore del tasso dei fondi federali (FFR).
Se vuoi sapere perché la Federal Reserve aspetta fino a quando il RRP è quasi esaurito per riallineare i tassi di interesse con il limite inferiore del FFR e ridurre l'attrattiva di depositare denaro in questo strumento, ti esorto a leggere l'articolo di Zoltan Pozar "Ingannare Cenerentola". Concludo dal suo articolo che la Federal Reserve sta esaurendo ogni mezzo per stimolare la domanda di emissioni di titoli del Tesoro statunitensi, prima di ricorrere a fermare il QT, fornire nuovamente esenzioni per la leva delle filiali delle banche commerciali statunitensi e forse ripristinare il quantitative easing (QE), noto anche come "la macchina da stampa inizia a funzionare".
Attualmente, ci sono due pool di fondi che aiuteranno a controllare i rendimenti obbligazionari. Per la Federal Reserve, il rendimento dei titoli di Stato a 10 anni non può superare il 5%, poiché questo è il livello di esplosione della volatilità del mercato obbligazionario (indice MOVE). Finché ci sarà liquidità nel RRP e nel TGA, la Federal Reserve non dovrà cambiare drasticamente la sua politica monetaria e riconoscere la predominanza fiscale.
Una volta che il TGA sarà esaurito (liquidità in dollari positiva) e successivamente ripristinato a causa del limite del debito che viene raggiunto e poi aumentato (liquidità in dollari negativa), la Federal Reserve non prenderà più misure provvisorie per fermare l'inarrestabile tendenza al rialzo dei rendimenti iniziata a settembre dello scorso anno con la decisione di avviare il ciclo di allentamento. Questo non è importante per la situazione della liquidità in dollari nel primo trimestre, ma è solo un'indicazione di come la politica della Federal Reserve potrebbe cambiare più avanti quest'anno se i rendimenti continuano a salire.
Il limite superiore del FFR (RHS, bianco, invertito) rispetto al rendimento dei titoli a 10 anni degli Stati Uniti (LHS, giallo) mostra chiaramente che, mentre la Federal Reserve abbassa i tassi in un contesto di inflazione superiore al suo obiettivo del 2%, i rendimenti obbligazionari sono aumentati.
Il vero problema è la velocità con cui il RRP è sceso da circa 237 miliardi di dollari a zero. Prevedo che raggiungerà un livello vicino allo zero in qualche momento del primo trimestre, poiché i fondi del mercato monetario (MMF) massimizzano i loro guadagni estraendo fondi e acquistando buoni del Tesoro ad alto rendimento (T-bill). È molto chiaro che ciò rappresenta un'iniezione di liquidità in dollari di 237 miliardi di dollari nel primo trimestre.
Dopo l aggiustamento del tasso RRP del 18 dicembre, i rendimenti dei buoni del Tesoro con scadenza inferiore a 12 mesi sono superiori al 4,25% (bianco), che è il limite inferiore del FFR.
La Federal Reserve ritirerà 180 miliardi di dollari di liquidità a causa della politica di riduzione quantitativa e incoraggerà ulteriori 237 miliardi di dollari di liquidità, poiché la Federal Reserve modifica i tassi di premio causando una riduzione del saldo RRP. Questo comporta un'iniezione netta di 57 miliardi di dollari di liquidità.
Ministero del Tesoro
Yellen ha detto al mercato che si aspetta che il Tesoro inizi a prendere "misure straordinarie" per finanziare il governo degli Stati Uniti tra il 14 e il 23 gennaio. Il Tesoro ha due opzioni su come pagare le bollette del governo. Possono emettere debito (liquidità in dollari negativa) o possono spendere fondi dal loro conto corrente presso la Federal Reserve (liquidità in dollari positiva). Poiché il debito totale non può aumentare fino a quando il Congresso degli Stati Uniti non aumenterà il limite del debito, il Tesoro può solo spendere fondi dal suo conto corrente TGA. Attualmente, il saldo del TGA è di 722 miliardi di dollari.
La prima importante ipotesi è quando i politici accetteranno di aumentare il limite del debito. Questo sarà il primo test di quanto Trump gode di supporto tra i legislatori repubblicani. Ricorda, il suo vantaggio di governo - ovvero la maggioranza dei repubblicani sui democratici alla Camera e al Senato - è molto fragile. C'è una fazione tra i repubblicani che ama atteggiarsi a difensori della riduzione delle dimensioni del governo, ogni volta che si discute del limite del debito. Si atterranno a votare per aumentare il limite del debito finché non otterranno ricompense sostanziali per i loro distretti. A meno che non si aumenti il limite del debito, Trump non sarà in grado di persuaderli a bocciare il progetto di legge di spesa per la fine del 2024. I democratici, dopo essere stati duramente colpiti nelle ultime elezioni su questioni di genere, non saranno più disposti ad aiutare Trump a sbloccare i fondi governativi per realizzare i suoi obiettivi politici. Harris 2028, qualcuno è a favore? In effetti, il candidato presidenziale democratico sarà Gavin Newsom, il lupo argentato. Pertanto, per portare a termine il compito, Trump farà bene a escludere la questione del limite del debito da qualsiasi legislazione proposta, a meno che non sia assolutamente necessario.
Quando non aumentare il limite del debito porterà a un default tecnico sui titoli di Stato in scadenza o a una chiusura totale del governo, è necessario aumentare il limite del debito. Basandomi sui dati di bilancio pubblicati dal Tesoro per il 2024, stimo che questa situazione si verificherà tra maggio e giugno di quest'anno, momento in cui il saldo del TGA sarà completamente esaurito.
È utile visualizzare la velocità e l'intensità con cui il TGA viene utilizzato per finanziare il governo e prevedere quando i prelievi avranno il massimo impatto. I mercati sono prospettici. Dato che questi sono tutti dati pubblici e sappiamo come opera il Tesoro quando il saldo si avvicina all'esaurimento e non può aumentare il debito totale degli Stati Uniti prima che il Congresso lo aumenti, i mercati cercheranno nuove fonti di liquidità in dollari. Con il 76% di consumo, marzo sembra essere il momento in cui il mercato si chiederà "Qual è il prossimo passo?".
Se sommiamo la quantità di liquidità in dollari della Federal Reserve e del Tesoro fino alla fine del primo trimestre, il totale è di 612 miliardi di dollari.
Cosa succederà dopo?
Una volta che un default e una chiusura saranno imminenti, verrà raggiunto un accordo all'ultimo momento per aumentare il limite del debito. A quel punto, il Tesoro potrà nuovamente prendere in prestito liberamente e dovrà ripristinare il TGA. Questo si tradurrà in un valore negativo della liquidità in dollari.
Un'altra data importante del secondo trimestre è il 15 aprile, data di scadenza delle tasse. Dalla tabella sopra, è evidente che la situazione fiscale del governo migliora significativamente ad aprile, il che rappresenta un valore negativo della liquidità in dollari.
Se il fattore che influisce sul saldo del TGA è l'unico determinante del prezzo delle criptovalute, allora prevedo che alla fine del primo trimestre ci sarà un picco di mercato in questa fase. Nel 2024, il Bitcoin raggiungerà un massimo locale di circa 73.000 dollari a metà marzo, quindi si muoverà lateralmente e inizierà un calo di mesi il 11 aprile, cioè prima della scadenza fiscale del 15.
Strategia di trading
Il problema di questa analisi è che presume che la liquidità in dollari sia il principale fattore marginale che guida la liquidità globale delle valute legali. Ecco alcune altre considerazioni:
- La Cina accelererà o rallenterà la creazione di credito in yuan?
- La Banca del Giappone inizierà ad aumentare i tassi di politica, facendo apprezzare il dollaro rispetto allo yen e disinnescando le operazioni di arbitraggio con leva?
- Trump e Bessent svaluteranno drasticamente il dollaro rispetto all'oro o ad altre valute legali principali durante la notte?
- Quanto sarà efficace il team di Trump nel ridurre rapidamente la spesa del governo e nel far passare le leggi?
Queste principali questioni macroeconomiche non possono essere previste, ma ho fiducia nei principi matematici dietro i cambiamenti nel RRP e nel saldo del TGA nel tempo. La performance del mercato da settembre 2022 ad oggi ha ulteriormente rafforzato la mia fiducia: nonostante la Federal Reserve e altre banche centrali stiano aumentando i tassi al ritmo più veloce dal 1980, l'aumento della liquidità in dollari causato dal calo del saldo del RRP ha portato direttamente a un aumento del prezzo delle criptovalute e delle azioni.
Limite superiore del FFR (destra, verde) rispetto al Bitcoin (destra, magenta) rispetto all'indice S&P 500 (destra, giallo) rispetto al RRP (sinistra, bianco, invertito). Il Bitcoin e le azioni hanno toccato il fondo a settembre 2022, e sono aumentati con l'iniezione di oltre 2 trilioni di dollari di liquidità nei mercati globali con il calo del RRP. Questa è stata una scelta politica deliberata della cattiva ragazza Yellen, emettendo più titoli di stato per esaurire il RRP. Le azioni di Powell e il suo stringere le condizioni finanziarie per combattere l'inflazione sono completamente fallite.
Tenendo conto di tutte queste considerazioni, sono fiducioso di aver risposto alla domanda inizialmente posta. Cioè, la delusione del team di Trump riguardo alla sua proposta di legislazione pro-criptovaluta e pro-business può essere compensata da un ambiente di liquidità in dollari estremamente positivo, con un aumento della liquidità in dollari nel primo trimestre che raggiunge i 612 miliardi di dollari. Come quasi ogni anno, è tempo di vendere alla fine del primo trimestre, rilassarsi sulla spiaggia, al bancone o nelle località sciistiche dell'emisfero sud, aspettando che le condizioni di liquidità legale positive tornino nel terzo trimestre.
In qualità di Chief Investment Officer di Maelstrom, incoraggerò i risk-taker nel fondo a spostare il rischio verso DEGEN (Degen è l'abbreviazione di Degenerate, usato per descrivere le persone che partecipano a scambi speculativi ad alto rischio o investimenti in criptovalute). Il primo passo in questa direzione è stata la nostra decisione di entrare nel fiorente campo dei token scientifici decentralizzati. Ci piacciono i token sottovalutati e abbiamo acquistato $BIO; $VITA; $ATH; $GROW; $PSY; $CRYO; $NEURON. Per approfondire perché Maelstrom crede che il racconto DeSci sia maturo per una rivalutazione, leggi "Degen DeSci". Se le cose si svolgeranno come ho descritto a un alto livello, ridurrò la linea di base a marzo e cavalcherò il 909 open-ended. Certo, qualsiasi cosa può accadere, ma in generale, sono ottimista. Ho cambiato idea rispetto all'articolo precedente? Un po'. Forse la svendita di Trump avverrà tra metà dicembre e la fine del 2024, invece che a metà gennaio 2025. Ciò significa che a volte sono un pessimo previsore del futuro? Sì, ma almeno assorbo nuove informazioni e punti di vista e li cambio prima che portino a perdite significative o mancanze di opportunità. Questo è il motivo per cui questo gioco di investimento è intellettualmente attraente. Immagina di fare hole-in-one ogni volta che giochi a golf, di segnare un tiro da tre punti ogni volta che giochi a basket o di imbucare ogni volta che giochi a biliardo. La vita diventerebbe molto noiosa. Che sia, fammi fallire e avere successo, e poi essere felice. Ma spero che il successo superi il fallimento di poco.
