Titolo originale: Stablecoin Playbook: Flipping Billions to Trillions
Autore: Rui Shang, SevenX Ventures
Tradotto da: Mensh, ChainCatcher
Panoramica: 8 opportunità principali relative alle stablecoin –
La giovane generazione è nativa digitale, e le stablecoin sono la loro valuta naturale. Con l'intelligenza artificiale e l'Internet delle cose che guidano miliardi di microtransazioni automatizzate, la finanza globale ha bisogno di soluzioni monetarie flessibili. Le stablecoin, come "API monetarie", vengono trasferite senza soluzione di continuità, come i dati su Internet, e nel 2024 raggiungeranno un volume di transazioni di 45 trilioni di dollari, cifra che si prevede crescerà man mano che più istituzioni riconosceranno le stablecoin come un modello di business senza pari – Tether ha ottenuto 5,2 miliardi di dollari di profitto nei primi sei mesi del 2024 investendo nelle sue riserve in dollari.
Nella competizione delle stablecoin, meccanismi crittografici complessi non sono la chiave, la distribuzione e l'adozione reale sono fondamentali. La loro adozione si manifesta principalmente in tre aree chiave: mondo nativo crittografico, completamente bancarizzato e non bancarizzato.
Nel mondo nativo crittografico da 29 trilioni di dollari, le stablecoin sono essenziali come gateway per DeFi, per trading, prestiti, derivati, farming di liquidità e RWA. Le stablecoin native crittografiche competono attraverso incentivi di liquidità e integrazione DeFi.
In un mondo completamente bancarizzato da oltre 400 trilioni di dollari, le stablecoin aumentano l'efficienza finanziaria, principalmente per pagamenti B2B, P2P e B2C. Le stablecoin si concentrano sulla conformità, sulle licenze e sull'utilizzo delle banche, delle reti di carte, dei pagamenti e dei commercianti per la distribuzione.
In un mondo non bancarizzato, le stablecoin forniscono accesso al dollaro, promuovendo l'inclusione finanziaria. Le stablecoin vengono utilizzate per risparmio, pagamenti, forex e generazione di rendimenti. La promozione dei mercati di base è fondamentale.
Nativi digitali nel mondo delle criptovalute
Nel secondo trimestre del 2024, le stablecoin rappresenteranno l'8,2% della capitalizzazione di mercato totale delle criptovalute. Mantenere la stabilità del tasso di cambio rimane una sfida, e misure di incentivazione uniche sono fondamentali per espandere la distribuzione on-chain, mentre il problema principale è la limitatezza delle applicazioni on-chain.
La battaglia per ancorare il dollaro
Le stablecoin supportate da valute fiat dipendono dalle relazioni bancarie:
Il 93,33% sono stablecoin supportate da valute fiat. Hanno una maggiore stabilità e efficienza del capitale, e le banche hanno l'ultima parola sul riscatto. Emittenti regolamentati come Paxos sono diventati emittenti di dollari per PayPal grazie al loro successo nel riscuotere miliardi di BUSD.
Le stablecoin CDP migliorano i collaterali e le liquidazioni per aumentare la stabilità del tasso di cambio:
Il 3,89% sono stablecoin con collaterale di debito (CDP). Utilizzano criptovalute come collaterale, ma affrontano problemi di scalabilità e volatilità. Entro il 2024, i CDP aumenteranno la loro resilienza accettando una liquidità e collaterali stabili più ampi, GHO di Aave accetta qualsiasi asset in Aave v3, mentre crvUSD di Curve ha recentemente aggiunto USDM (attività reali). Le liquidazioni parziali stanno migliorando, specialmente le liquidazioni morbide di crvUSD, che forniscono un cuscinetto per ulteriori debitorie inadempienti attraverso il loro market maker automatico (AMM) personalizzato. Tuttavia, il modello di incentivazione ve-token presenta problemi, poiché dopo una liquidazione su larga scala, quando il valore di CRV diminuisce, anche la capitalizzazione di mercato di crvUSD diminuisce.
I dollari sintetici utilizzano coperture per mantenere la stabilità:
L'Ethena USDe ha catturato da solo l'1,67% della quota di mercato delle stablecoin in un anno, con una capitalizzazione di mercato di 3 miliardi di dollari. È un dollaro sintetico delta neutro, che contrasta la volatilità aprendo posizioni short nei derivati. Si prevede che i tassi di interesse si comporteranno bene nel prossimo mercato rialzista, anche dopo la volatilità stagionale. Tuttavia, la sua sostenibilità a lungo termine dipende in gran parte dagli exchange centralizzati (CEX), il che è discutibile. Man mano che aumentano prodotti simili, l'impatto delle piccole somme su Ethereum potrebbe attenuarsi. Questi dollari sintetici potrebbero essere vulnerabili agli eventi imprevisti e mantenere solo tassi di interesse bassi durante i mercati ribassisti.
Le stablecoin algoritmiche sono scese allo 0,56%.
Sfide di guida della liquidità
Le stablecoin crittografiche attraggono liquidità attraverso rendimenti. Fondamentalmente, i loro costi di liquidità includono il tasso privo di rischio più il premio per il rischio. Per rimanere competitivi, i rendimenti delle stablecoin devono almeno eguagliare i tassi dei Treasury bill (T-bill) – abbiamo già visto i costi di prestito delle stablecoin diminuire con i tassi T-bill che raggiungono il 5,5%. sFrax e DAI sono all'avanguardia nell'esposizione ai Treasury bill. Entro il 2024, diversi progetti RWA miglioreranno la combinabilità dei Treasury bill on-chain: CrvUSD utilizzerà l'USDM di Mountain come collaterale, mentre USDY di Ondo e USDtb di Ethena saranno sostenuti da Blackstone Group's BUIDL.
Basandosi sui tassi dei Treasury bill, le stablecoin adottano varie strategie per aumentare il premio per il rischio, inclusi incentivi a budget fisso (come l'emissione da parte degli exchange decentralizzati che possono portare a vincoli e spirali di morte); commissioni degli utenti (collegate al volume di prestiti e contratti perpetui); arbitraggio di volatilità (in calo quando la volatilità diminuisce); e utilizzo delle riserve, come staking o re-staking (che risultano poco attraenti).
Nel 2024, stanno emergendo strategie di liquidità innovative:
Massimizzare i rendimenti on-chain: sebbene attualmente molte rendite derivino dall'inflazione del DeFi auto-consumato come incentivo, stanno emergendo strategie più innovative. Utilizzando le riserve come banche, progetti come CAP mirano a indirizzare direttamente i profitti MEV e di arbitraggio agli detentori di stablecoin, offrendo fonti di rendimento potenzialmente sostenibili e più generose.
Composti con i rendimenti dei Treasury bill: sfruttando la nuova capacità combinatoria dei progetti RWA, iniziative come Usual Money (USD0) offrono rendimenti "teoricamente" illimitati, utilizzando i rendimenti dei Treasury bill come benchmark – attirando 350 milioni di dollari di fornitori di liquidità e accedendo al pool di avviamento di Binance. Agora (AUSD) è anche una stablecoin offshore con rendimenti dei Treasury bill.
Bilanciare alti rendimenti contro la volatilità: le nuove stablecoin adottano un approccio a cesta diversificata, evitando singoli rendimenti e rischi di volatilità, offrendo alti rendimenti bilanciati. Ad esempio, Reservoir di Fortunafi distribuisce Treasury bill, Hilbert, Morpho, PSM e regola dinamicamente le varie parti, integrando ulteriori attivi ad alto rendimento quando necessario.
Il valore totale bloccato (TVL) è effimero? I rendimenti delle stablecoin affrontano spesso sfide di scalabilità. Sebbene i rendimenti a budget fisso possano portare a una crescita iniziale, man mano che il valore totale bloccato cresce, i rendimenti vengono diluiti, portando a un effetto di rendimento che diminuisce nel tempo. Senza rendimenti sostenibili o una vera utilità nei trading pair e nei derivati dopo l'incentivazione, è poco probabile che il suo valore totale bloccato rimanga stabile.
Dilemma del gateway DeFi
La visibilità on-chain ci consente di esaminare la vera natura delle stablecoin: le stablecoin sono una vera rappresentazione della moneta come mezzo di scambio, o sono solo un prodotto finanziario per rendimenti?
Solo le stablecoin con i migliori rendimenti vengono utilizzate come coppie di trading nei CEX:
Quasi l'80% delle transazioni avviene ancora negli exchange centralizzati, i migliori CEX supportano le loro stablecoin "preferite" (ad esempio, FDUSD di Binance, USDC di Coinbase). Altri CEX dipendono dalla liquidità di overflow di USDT e USDC. Inoltre, le stablecoin stanno lottando per diventare depositi di margine nei CEX.
Ci sono poche stablecoin utilizzate come coppie di trading nei DEX:
Attualmente, solo USDT, USDC e un numero limitato di DAI vengono utilizzati come coppie di trading. Altre stablecoin, come Ethena, il cui 57% di USDe è in staking nel proprio protocollo, sono detenute puramente come prodotti finanziari per guadagnare rendimenti, lontano da un mezzo di scambio.
Makerdao + Curve + Morpho + Pendle, distribuzione combinata:
Mercati come Jupiter, GMX e DYDX tendono a utilizzare USDC come deposito, poiché il processo di emissione-riscatto di USDT è più sospetto. Le piattaforme di prestito come Morpho e AAVE preferiscono USDC poiché ha una migliore liquidità su Ethereum. D'altra parte, PYUSD è principalmente utilizzato per prestiti su Kamino su Solana, specialmente quando la Solana Foundation offre incentivi. L'USDe di Ethena è principalmente utilizzato per attività di rendimento su Pendle.
Le RWA sono sottovalutate:
La maggior parte delle piattaforme RWA, come Blackstone Group, utilizza USDC come asset di emissione per motivi di conformità, e Blackstone è anche azionista di Circle. DAI ha avuto successo nei suoi prodotti RWA.
Espandere il mercato o esplorare nuovi ambiti:
Sebbene le stablecoin possano attrarre i principali fornitori di liquidità attraverso incentivi, affrontano colli di bottiglia – l'uso di DeFi è in calo. Le stablecoin ora affrontano un dilemma: devono attendere l'espansione delle attività native crittografiche o cercare nuova utilità oltre questo dominio.
Un'anomalia in un mondo completamente bancarizzato
I partecipanti chiave stanno agendo
La regolamentazione globale sta diventando gradualmente chiara:
Il 99% delle stablecoin è supportato dal dollaro, il governo federale ha un'influenza finale. Si prevede che dopo il mandato di un presidente amico delle criptovalute come Trump, il quadro normativo degli Stati Uniti sarà chiarito, promettendo di abbassare i tassi di interesse e vietare le CBDC, il che potrebbe avvantaggiare le stablecoin. Il Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti ha segnalato l'impatto delle stablecoin sulla domanda di titoli di Stato a breve termine, Tether detiene 90 miliardi di dollari di debito statunitense. Prevenire crimine crittografico e mantenere la dominanza del dollaro sono anche motivi di azione. Entro il 2024, diversi paesi hanno stabilito quadri normativi sotto principi comuni, comprese le approvazioni per l'emissione di stablecoin, i requisiti di liquidità e stabilità delle riserve, le restrizioni all'uso di stablecoin in valute estere e le regole che generalmente vietano il guadagno di interessi. Esempi chiave includono: MiCA (Unione Europea), PTSR (Emirati Arabi Uniti), sandbox (Hong Kong), MAS (Singapore), PSA (Giappone). Notevole è che le Bermuda sono il primo paese ad accettare pagamenti di tasse in stablecoin e ad autorizzare l'emissione di stablecoin a interesse.
Emittenti autorizzati ottengono fiducia:
L'emissione di stablecoin richiede capacità tecniche, conformità tra le regioni e una gestione robusta. I partecipanti chiave includono Paxos (PYUSD, BUSD), Brale (USC) e Bridge (API B2B). La gestione delle riserve è affidata a istituzioni fidate come BNY Mellon, che generano rendimenti investendo in fondi gestiti da Blackstone. BUIDL ora consente a progetti on-chain di ottenere rendimenti più ampi.
Le banche sono i custodi dei prelievi:
Sebbene i depositi (da valuta fiat a stablecoin) siano diventati più semplici, le sfide per i prelievi (da stablecoin a valuta fiat) rimangono, poiché le banche hanno difficoltà a verificare l'origine dei fondi. Le banche preferiscono utilizzare exchange regolamentati come Coinbase e Kraken, che effettuano KYC/KYB e hanno quadri simili contro il riciclaggio di denaro. Sebbene banche di alta reputazione come Standard Chartered stiano iniziando ad accettare prelievi, banche di piccole e medie dimensioni, come DBS di Singapore, stanno agendo rapidamente. Servizi B2B come Bridge aggregano i canali di prelievo e gestiscono volumi di transazioni miliardari per clienti di alto profilo, tra cui SpaceX e il governo degli Stati Uniti.
L'emittente ha l'ultima parola:
Circle, leader delle stablecoin compliant, si affida a Coinbase ed è in cerca di licenze e partnership globali. Tuttavia, con le istituzioni che emettono le proprie stablecoin, questa strategia potrebbe essere influenzata, poiché il loro modello di business è senza pari – la società Tether, con 100 dipendenti, ha guadagnato 5,2 miliardi di dollari nei primi sei mesi del 2024 investendo nelle proprie riserve. Banche come JPMorgan hanno già lanciato JPM Coin per le transazioni istituzionali. L'app di pagamento Stripe ha acquisito Bridge, mostrando interesse per avere un stack di stablecoin, non solo per integrare USDC. Anche PayPal ha emesso PYUSD per catturare i rendimenti delle riserve. Reti di carte come Visa e Mastercard stanno iniziando ad accettare stablecoin con cautela.
Le stablecoin aumentano l'efficienza in un mondo bancarizzato
Con il supporto di emittenti affidabili, relazioni bancarie sane e distributori come base, le stablecoin possono migliorare l'efficienza dei sistemi finanziari su larga scala, specialmente nel settore dei pagamenti.
I sistemi tradizionali affrontano limitazioni di efficienza e costi. I trasferimenti interni o bancari offrono regolamenti istantanei, ma solo all'interno dei loro ecosistemi. Le commissioni per i pagamenti interbancari sono circa il 2,6% (70% va alla banca emittente, 20% alla banca ricevente, 10% alla rete di carte), e i tempi di regolamento superano un giorno. I costi delle transazioni transfrontaliere sono più elevati, circa il 6,25%, con tempi di regolamento che possono arrivare fino a cinque giorni.
I pagamenti in stablecoin forniscono regolamenti istantanei peer-to-peer eliminando gli intermediari. Ciò accelera il flusso di capitale, riduce i costi di capitale e offre funzionalità programmabili, come i pagamenti automatici condizionali.
B2B (volume di transazioni annuale di 120-150 trilioni di dollari): Le banche sono nella posizione migliore per promuovere le stablecoin. JPMorgan ha sviluppato JPM Coin sulla sua chain Quorum, e fino ad ottobre 2023, JPM Coin è utilizzato per circa 1 miliardo di dollari di transazioni al giorno.
P2P (volume di transazioni annuale di 1,8-2 trilioni di dollari): Le applicazioni di portafoglio elettronico e di pagamento mobile sono nella posizione migliore, PayPal ha lanciato PYUSD, attualmente con una capitalizzazione di mercato di 604 milioni di dollari su Ethereum e Solana. PayPal consente agli utenti finali di registrarsi gratuitamente e inviare PYUSD.
B2C commerciale (volume di transazioni annuale di 5,5-6 trilioni di dollari): Le stablecoin devono collaborare con POS, API bancarie e reti di carte, con Visa che è diventata la prima rete di pagamento a liquidare transazioni utilizzando USDC nel 2021.
Innovatori in un mondo non bancarizzato
Economia del dollaro ombra
A causa della grave svalutazione della valuta e dell'instabilità economica, i mercati emergenti hanno un urgente bisogno di stablecoin. In Turchia, gli acquisti di stablecoin rappresentano il 3,7% del suo PIL. Le persone e le aziende sono disposte a pagare un premio superiore al dollaro legale per le stablecoin, con un premio per le stablecoin in Argentina che raggiunge il 30,5% e in Nigeria il 22,1%. Le stablecoin forniscono accesso al dollaro e inclusione finanziaria.
Tether domina in questo settore, con un affidabile record di 10 anni. Anche di fronte a relazioni bancarie complesse e crisi di riscatto - Tether ha ammesso nel aprile 2019 che solo il 70% di USDT era supportato da riserve - il suo peg rimane stabile. Questo perché Tether ha costruito una robusta economia del dollaro ombra: nei mercati emergenti, le persone raramente scambiano USDT per valuta fiat, lo considerano dollari, un fenomeno particolarmente evidente nei mercati come l'Africa e l'America Latina per pagare dipendenti, fatture, ecc. Tether ha raggiunto questo obiettivo senza incentivi, solo attraverso la sua lunga storia e utilità continua, aumentando la sua credibilità e accettazione. Questo dovrebbe essere l'obiettivo finale di ogni stablecoin.
Acquisizione di dollari
Rimesse: L'ineguaglianza nelle rimesse rallenta la crescita economica. Nell'Africa subsahariana, un individuo medio deve pagare l'8,5% del totale delle rimesse quando invia denaro verso paesi a medio-basso reddito e sviluppati. Per le aziende, la situazione è ancora più grave, ostacoli come costi elevati, lunghi tempi di elaborazione, burocrazia e rischi di cambio influenzano direttamente la crescita e la competitività delle aziende nella regione.
Acquisizione di dollari: Tra il 1992 e il 2022, la volatilità della valuta ha provocato perdite di 1,2 trilioni di dollari nel PIL di 17 paesi emergenti – una cifra sorprendente che rappresenta il 9,4% del loro PIL totale. L'accesso al dollaro è cruciale per lo sviluppo finanziario locale. Molti progetti crittografici si stanno impegnando per entrare nel mercato, ZAR si concentra su un approccio "DePIN" di base. Questi approcci utilizzano agenti locali per facilitare lo scambio di contante e stablecoin in Africa, America Latina e Pakistan.
Forex: Oggi, il volume di trading nel mercato forex supera i 7,5 trilioni di dollari al giorno. Nel Sud globale, le persone spesso si affidano al mercato nero per scambiare la valuta locale in dollari, principalmente perché il tasso di cambio nel mercato nero è più favorevole rispetto ai canali ufficiali. Binance P2P ha iniziato a essere adottato, ma a causa del suo modo di libro ordini, manca di flessibilità. Molti progetti come ViFi stanno costruendo soluzioni di forex con market maker automatici on-chain.
Distribuzione di aiuti umanitari: I rifugiati della guerra in Ucraina possono ricevere aiuti umanitari in forma di USDC, che possono archiviare nel loro portafoglio digitale o incassare localmente. In Venezuela, mentre la crisi politica ed economica si intensificava, i lavoratori medici in prima linea utilizzavano USDC per pagare forniture mediche durante la pandemia di COVID-19.
Conclusione: intrecciato
Interoperabilità
Scambio tra diverse valute:
I sistemi forex tradizionali sono estremamente inefficienti e affrontano molteplici sfide: rischi di regolamento controparte (CLS sebbene migliorato è complicato), costi di sistemi multi-bancari (in Australia l'acquisto di yen presso la banca di Londra coinvolge sei banche), differenze nei fusi orari per il regolamento globale (sistemi bancari in dollari canadesi e yen giapponesi si sovrappongono per meno di cinque ore al giorno), accesso limitato al mercato forex (le spese pagate dagli utenti al dettaglio sono 100 volte quelle delle grandi istituzioni). Il forex on-chain offre vantaggi significativi:
Costi, efficienza e trasparenza: oracoli come Redstone e Chainlink forniscono quotazioni di prezzo in tempo reale. Gli exchange decentralizzati (DEX) offrono efficienza dei costi e trasparenza, Uniswap CLMM riduce i costi di transazione allo 0,15-0,25% – circa il 90% in meno rispetto al forex tradizionale. Passare dal regolamento bancario T+2 a regolamenti istantanei consente agli arbitraggi di adottare strategie diverse per correggere i prezzi errati.
Flessibilità e accessibilità: il forex on-chain consente ai CFO aziendali e ai gestori patrimoniali di accedere a un'ampia gamma di prodotti senza la necessità di conti bancari in valute specifiche. Gli utenti al dettaglio possono utilizzare portafogli crittografici dotati di API DEX integrate per ottenere i migliori tassi di cambio.
Separazione tra valuta e giurisdizione: le transazioni non richiedono più banche locali, separandole dalla giurisdizione di base. Questo approccio sfrutta l'efficienza digitalizzata, mantenendo la sovranità monetaria, sebbene permangano difetti.
Tuttavia, le sfide rimangono, comprese la scarsità di asset digitali non denominati in dollari, la sicurezza degli oracoli, il supporto per valute a coda lunga, la regolamentazione e un'interfaccia unificata con le soluzioni on-off. Nonostante questi ostacoli, il forex on-chain continua a mostrare opportunità allettanti. Ad esempio, Citigroup sta sviluppando soluzioni di forex blockchain sotto la supervisione della Monetary Authority of Singapore.
Scambio tra diverse stablecoin:
Immagina un mondo in cui la maggior parte delle aziende emette la propria stablecoin. Gli exchange di stablecoin pongono una sfida: pagare i commercianti di JPMorgan utilizzando il PYUSD di PayPal. Sebbene le soluzioni on-off possano risolvere questo problema, perdono l'efficienza promessa dalla criptovaluta. I market maker automatici (AMM) on-chain offrono le migliori transazioni in stablecoin a basso costo in tempo reale. Ad esempio, Uniswap offre diversi pool di questo tipo, con commissioni a partire dallo 0,01%. Tuttavia, una volta che miliardi di fondi entrano on-chain, è necessario fidarsi della sicurezza dei contratti intelligenti, e deve esserci liquidità sufficiente e prestazioni istantanee per supportare le attività della vita reale.
Scambio tra diverse chain:
Le principali blockchain hanno vantaggi e svantaggi diversificati, portando a un dispiegamento di stablecoin su più chain. Questo approccio multi-chain introduce sfide cross-chain, i bridge comportano enormi rischi di sicurezza. A mio avviso, il miglior rimedio sarebbe che le stablecoin lanciassero il proprio Layer 0, come il CCTP di USDC, l'integrazione Layer 0 di PYUSD, e vediamo l'azione di USDT di richiamare token bloccati dai bridge, potrebbe lanciare soluzioni simili a Layer 0.
Nel frattempo, ci sono ancora diverse questioni irrisolte:
Le stablecoin compliant ostacoleranno l'"open finance", poiché le stablecoin compliant possono potenzialmente monitorare, congelare e prelevare fondi?
Le stablecoin compliant eviteranno ancora di fornire rendimenti che potrebbero essere classificati come prodotti di sicurezza, impedendo così alle finanze decentralizzate (DeFi) on-chain di beneficiare della loro espansione su larga scala?
Considerando la lentezza di Ethereum e la sua dipendenza da un singolo ordinatore L2, il record operativo imperfetto di Solana e la mancanza di una lunga storia di performance per altre chain popolari, può realmente qualsiasi blockchain aperta gestire enormi fondi?
La separazione tra valuta e giurisdizione porterà più confusione o opportunità?
La rivoluzione finanziaria guidata dalle stablecoin è sia entusiasmante che imprevedibile di fronte a noi – è un nuovo capitolo in cui libertà e regolamentazione danzano in un delicato equilibrio.