Autore: Risultato possibile

Compilato da: Deep Wave TechFlow

Introduzione

Con i rendimenti dello staking ETH scesi a circa il 3%, gli investitori si sono rivolti a pool di restaking tokenizzati chiamati Liquid Restaking Tokens (LRT) per aumentare i rendimenti denominati in ETH. Di conseguenza, il valore delle LRT è salito a 10 miliardi di dollari. Il principale motore di questa tendenza sono i circa 2,3 miliardi di dollari utilizzati come garanzia per la leva finanziaria. Tuttavia, questa strategia non è priva di rischi. Ciascun componente degli LRT presenta rischi unici difficili da modellare e la liquidità on-chain non è sufficiente per supportare una liquidazione efficace in un evento di taglio su larga scala.

Con i rendimenti dello staking di Ethereum (ETH) scesi a circa il 3%, gli investitori si stanno rivolgendo a un pool tokenizzato chiamato Liquid Re-staking Tokens (LRT) alla ricerca di rendimenti di Ethereum più elevati. Di conseguenza, il valore delle LRT è salito a 100 miliardi di dollari. Questa tendenza è principalmente guidata da circa 23 miliardi di dollari di garanzie utilizzate per operazioni con leva finanziaria. Tuttavia, questo comporta anche dei rischi. Ogni posizione negli LRT presenta rischi idiosincratici difficili da prevedere e la liquidità on-chain non è sufficiente per essere liquidata efficacemente in un evento di riduzione su larga scala.

La situazione attuale delle LRT presenta alcune somiglianze con la situazione prima della crisi finanziaria del 2008. Nel 2003, il tasso dei fondi federali è sceso all’1%, il minimo degli ultimi 50 anni. Gli investitori si stanno riversando sul mercato immobiliare statunitense alla ricerca di rendimenti in dollari più elevati. Poiché i singoli mutui erano illiquidi, gli ingegneri finanziari li hanno impacchettati in titoli garantiti da ipoteca (MBS). Il problema principale del crollo del 2008 è stata l’eccessiva leva finanziaria e l’illiquidità degli MBS che, come gli LRT, contenevano rischi idiosincratici difficili da prevedere. Quando le cattive pratiche sui mutui hanno portato ad un aumento delle inadempienze, una reazione a catena di liquidazioni, panico e carenza di liquidità ha innescato una grave recessione nell’economia globale.

Date queste somiglianze, dovremmo riflettere e provare a rispondere: cosa possiamo imparare dalle lezioni del passato?

Una breve storia del 2008

(Nota: c'è molto altro che non è stato menzionato qui, ma per restare in tema ne ho selezionati alcuni che sono più rilevanti per la nostra storia).

Una storia semplificata di ciò che ha portato alla recessione del 2008 è la seguente:

Incentivi per cedenti e cartolarizzatori di prestiti

L’aumento della domanda di titoli garantiti da ipoteca (MBS) incentiva naturalmente un aumento dell’offerta di mutui ipotecari. Di conseguenza, il modello “avvia e distribuisci” è diventato sempre più popolare. Ciò consente agli erogatori di mutui ipotecari (originator) di trasferire rapidamente il rischio di default ai cartolarizzatori, che a loro volta lo trasferiscono ai trader (distribuzioni) che cercano rendimenti più elevati. Trasferendo il rischio, il processo di concessione dei prestiti diventa più scalabile in quanto possono generare e vendere rapidamente debiti ipotecari senza la necessità di bilanci di grandi dimensioni e di un'efficace gestione del rischio.

Qui sta il nostro primo problema principale-agente: dal momento che i creditori ipotecari non hanno bisogno di sostenere il rischio dei prestiti che concedono, hanno i mezzi e gli incentivi per concedere più mutui con poco rischio. Il risultato di questo sistema di incentivi è stato l’emergere di un tipo di mutuo particolarmente negativo, noto come prestito “progettato per il default”.

Incentivi delle agenzie di rating

Tuttavia, oltre ai cedenti e ai cartolarizzatori di mutui ipotecari, ci sono agenzie di rating che supportano queste fonti di reddito apparentemente stabili. Anche il coinvolgimento delle agenzie di rating ha svolto un ruolo importante. A seconda della struttura di ogni specifico titolo garantito da ipoteca (MBS), le agenzie di rating sono responsabili di valutare quali titoli sono prime (AAA) e quali sono ad alto rischio (B e inferiori). Il coinvolgimento delle agenzie di rating ha accelerato l’insorgere della crisi finanziaria in due modi:

  1. Le commissioni dell'agenzia di rating sono pagate dall'agenzia responsabile del confezionamento e della cartolarizzazione dei mutui. Questo conflitto di interessi ha portato le agenzie di rating a competere per abbassare i propri standard di rating al fine di ottenere più affari. L’agenzia di rating Fitch, ad esempio, ha perso quasi tutta la sua attività di rating MBS perché ha assegnato meno rating AAA.

  2. All'epoca i modelli di rischio erano viziati e in particolare presumevano erroneamente che i rischi di default fossero indipendenti tra le diverse ipoteche. Di conseguenza, i cartolarizzatori possono classificare gli MBS in base al rischio (con le tranche più rischiose soggette per prime a perdite del X% in caso di default) per creare obbligazioni di debito collateralizzate (CDO). Le tranche a rischio più basso hanno maggiori probabilità di ricevere un rating AAA, mentre le tranche più rischiose possono essere riconfezionate, rivalutate e nuovamente valutate. Alle tranche più alte di questi nuovi CDO tendono ad essere riassegnati i rating AAA (è importante notare che le probabilità di default non sono indipendenti).

uso eccessivo della leva finanziaria

Nel 1988 fu approvato l’Accordo sul capitale di Basilea I, che stabiliva i requisiti patrimoniali per le banche attive a livello internazionale. I requisiti patrimoniali si riferiscono alla quantità di capitale che una banca deve riservare per ogni dollaro di attività “ponderate per il rischio” che detiene. In termini semplici, ciò limita effettivamente il rapporto di leva finanziaria massimo di una banca a 12,5:1. Se hai familiarità con i protocolli di prestito di criptovaluta, pensa ai requisiti patrimoniali ponderati per il rischio come simili al rapporto prestito/valore per diversi asset. Ma in pratica, la “ponderazione del rischio” non sempre mira a ridurre il rischio; talvolta viene utilizzata come strumento per incoraggiare le banche a perseguire altri obiettivi. Per incoraggiare le banche a finanziare i mutui residenziali, i titoli relativi ai mutui residenziali sono stati fissati alla metà del rischio dei prestiti commerciali (50%), il che significa che le banche potrebbero utilizzare il doppio della leva finanziaria (25:1). Nel 2007, Basilea II ha ulteriormente ridotto la ponderazione del rischio dei titoli garantiti da ipoteca (MBS) con rating AAA, consentendo alle banche di aumentare il loro rapporto di leva finanziaria a 62,5:1 (nota: il rapporto di leva finanziaria degli MBS con rating inferiore è inferiore) (Government Accountability Office relazione sui beni gravanti su mutui).

Nonostante i requisiti patrimoniali, le banche hanno ottenuto “rating e arbitraggio regolamentare” attraverso speciali veicoli di investimento (SIV), aggirando così ulteriori restrizioni sulla leva finanziaria. Un SIV è un'entità giuridica separata "sponsorizzata" dalla banca, ma ha un bilancio separato. Anche se i SIV hanno una storia creditizia limitata, sono comunque in grado di contrarre prestiti a tassi di interesse più bassi per acquistare asset perché le banche “sponsor” sono ampiamente viste come fornitrici di supporto in caso di perdite. In realtà, le banche e questi SIV fuori bilancio sono quasi la stessa cosa.

Le banche non sono tenute a soddisfare alcun requisito patrimoniale per il debito dei SIV per un periodo di tempo prolungato. Fu solo quando Enron crollò nascondendo il suo debito in elaborati veicoli fuori bilancio per sostenere il prezzo delle sue azioni che i regolatori iniziarono a dare un altro sguardo alla questione. Nonostante ciò, tuttavia, non vi sono modifiche sostanziali a livello normativo: i SIV dovranno comunque rispettare solo il 10% dei requisiti patrimoniali delle loro banche sponsor. Espresso in termini di coefficienti di leva finanziaria, le banche possono ancora sfruttare la leva finanziaria di 625:1 attraverso i SIV sui titoli garantiti da ipoteca (MBS) con rating AAA. (Nota: ciò non significa che le banche massimizzeranno necessariamente la leva finanziaria o deterranno solo MBS, ma solo che hanno la capacità di farlo).

Di conseguenza, i SIV sono diventati rapidamente il canale più dominante per il finanziamento dei mutui ipotecari nel sistema finanziario globale (Tooze 60).

L’opacità che deriva dalla complessità

Da ciò possiamo anche imparare importanti lezioni sulla complessità. La finanza non è semplice e, in sostanza, alcuni partecipanti sono più bravi di altri nel valutare e nell’assumersi i rischi. È relativamente facile valutare un titolo di Stato da solo. Un mutuo è un po’ più complesso, ma comunque entro limiti ragionevoli. Ma cosa succede se ci si trova di fronte a un pool di mutui basati su presupposti complessi? Oppure si tratta di una stratificazione del rischio basata su più presupposti? O un pool di mutui che è stato riconfezionato e suddiviso più volte? Questo è senza dubbio fonte di confusione.

In questi complessi processi di confezionamento e stratificazione, molte persone sceglieranno di lasciare il lavoro di valutazione del rischio al “mercato” invece di condurre una due diligence dettagliata su questi derivati.

C’è un’enorme motivazione di profitto dietro la ricerca della complessità nel mercato dei derivati. Questa complessità spesso avvantaggia gli investitori più esperti e svantaggia quelli inesperti. Quando all’ingegnere finanziario e dipendente della Goldman Sachs Fabrice “fabulous Fab” Tourre è stato chiesto chi avrebbe acquistato i loro CDO sintetici, la sua risposta è stata: “vedove e orfani belgi” (Blinder 78).

Ma la narrativa “Wall Street è avida!” è troppo semplicistica. In effetti, alla fine, le perdite sulle obbligazioni con rating AAA emesse dal 2004 al 2007, il periodo più frenetico del mercato, sono state modeste – le perdite cumulative fino al 2011 sono state di soli 17 punti base – eppure i mercati globali hanno vissuto un collasso senza precedenti. Ciò suggerisce che la leva finanziaria eccessiva e le cattive garanzie collaterali potrebbero non essere le uniche cause.

In The Credit Crisis, Gorten e Ordonez sostengono che anche le fluttuazioni quotidiane del mercato possono innescare una recessione quando ci sono costi per la divulgazione di informazioni sulla qualità delle garanzie. I modelli mostrano che, poiché i mercati durano più a lungo senza grandi shock, i finanziatori spendono meno in informazioni per i rating. Di conseguenza, i mutuatari con garanzie collaterali di bassa qualità e con un rating elevato sono gradualmente entrati nel mercato (ad esempio, titoli garantiti da mutui subprime detenuti in SIV). A seguito del downgrade, i costi di finanziamento diminuiscono, il che a sua volta stimola l’attività di mercato poiché i mutuatari sono in grado di ottenere garanzie a un costo inferiore. Tuttavia, quando il valore di alcune garanzie collaterali ad alto rischio diminuisce leggermente, i creditori possono scegliere nuovamente di pagare i costi di rating per la valutazione. Di conseguenza, i finanziatori iniziarono a rifuggire dalle garanzie collaterali che erano costose da valutare, anche se non erano di scarsa qualità. Questa stretta creditizia potrebbe portare ad un calo significativo dell'attività di mercato (Gorton e Ordonez).

Somiglianze tra MBS (titoli garantiti da ipoteca) e LRT (strumento di restituzione della liquidità)

La richiesta di rendimenti sicuri in ETH nel mercato delle criptovalute, in particolare in Ethereum, è simile alla ricerca di rendimenti sicuri in USD nella finanza tradizionale. Analogamente ai rendimenti in dollari sui titoli di stato nel 2003, i rendimenti dello staking di ETH si stanno gradualmente comprimendo. Con circa il 30% dell'offerta di ETH in gioco, i rendimenti sono attualmente scesi a circa il 3%.

Analogamente ai titoli garantiti da ipoteca (MBS) nel 2008, il calo dei rendimenti ipotecari ha spinto il mercato a cercare opportunità di investimento più rischiose per rendimenti maggiori. Questa analogia non è nuova. Nello specifico, nell'articolo di Alex Evans e Tarun Chitra "What PoS and DeFi Can Learn from Mortgage-Backed Securities", paragonano i Liquid Collateral Tokens (LST) agli MBS. Questo articolo discute come gli LST possono aiutare gli staker a ottenere vantaggi di staking e vantaggi DeFi che garantiscono allo stesso tempo la sicurezza della rete, evitando la concorrenza tra i due. Da allora, i detentori di LST hanno aumentato la leva finanziaria principalmente indebitandosi contro di loro.

Tuttavia, la relazione tra MBS (titoli garantiti da ipoteca) e Liquid Rehyping Token (LRT) sembra essere più complicata.

Mentre gli LST come stETH riuniscono validatori con stake relativamente omogenei (perché convalidano un protocollo relativamente stabile), il mercato del restaking è completamente diverso. Il protocollo di restaking facilita l'aggregazione simultanea dello staking su vari Active Verification Services (AVS). Per incentivare gli utenti a depositare, questi AVS pagano commissioni agli staker e agli operatori. Rispetto allo staking regolare di ETH, il numero di opportunità di re-staking di ETH è illimitato, ma potrebbero esserci anche rischi unici (ad esempio condizioni di penalità uniche).

I mercati delle criptovalute alla ricerca di rischio si sono riversati sui depositi a causa dei rendimenti più elevati, con il valore totale bloccato (TVL) a circa 14 miliardi di dollari al momento della stesura di questo articolo. Una quota significativa di questa crescita (circa 10 miliardi di dollari) è dovuta ai token ricollateralizzati liquidi (LRT), che tokenizzano le azioni nel pool di posizioni ricollateralizzate.

Da un lato, i rendimenti regolari dello staking di ETH sembrano "emessi e sostenuti dal governo". Ad esempio, la maggior parte degli staker probabilmente presume che Ethereum subirà un hard fork in caso di un grave errore di consenso che si traduca in ingenti sanzioni.

D’altro canto, i proventi della ridistribuzione possono provenire da qualsiasi fonte. Non possono fare affidamento sull’emissione di ETH all’interno del protocollo per incentivare la sicurezza continua. L’hard fork di Ethereum scatenerà ulteriori polemiche se dovessero emergere difetti di implementazione nelle condizioni di penalità personalizzate. Se la situazione è sufficientemente critica, forse possiamo vedere se l’hard fork dell’hacking DAO ha comportato qualche rischio morale associato al salvataggio di banche ritenute “troppo grandi per fallire” e che altrimenti sarebbero dannose per il sistema finanziario globale. causando rischi sistemici.

Gli incentivi per gli emittenti LRT e i reipotecatori ETH sono simili a quelli per i cartolarizzatori di mutui ipotecari e le banche che cercano rendimenti più elevati. Di conseguenza, potremmo vedere i prestiti progettati per il default nello spazio crittografico non solo diventare possibili, ma diventare un luogo comune. Un tipo specifico di prestito in default è chiamato prestito NINJA perché il mutuatario non ha reddito, lavoro e beni. Nel re-staking, questo fenomeno si manifesta con Active Validation Services (AVS) di bassa qualità che acquisiscono grandi quantità di garanzie LRT al fine di ottenere i guadagni a breve termine forniti dall’inflazione dei token. Come discuteremo nei capitoli successivi, ci sono alcuni rischi importanti se ciò avviene su larga scala.

rischio reale

Il rischio finanziario più significativo è il verificarsi di un evento di taglio, che faccia scendere il valore della LRT al di sotto della soglia di liquidazione di vari protocolli di credito. Un simile evento comporterebbe la liquidazione della LRT e potrebbe avere un impatto significativo sul prezzo delle attività sottostanti, poiché le attività della LRT verrebbero sbloccate e vendute in attività più stabili. Se l’evento di liquidazione iniziale è abbastanza grande, potrebbe innescare una reazione a catena di liquidazioni di altre attività.

Posso pensare a due possibili scenari affinché ciò accada realmente:

  1. Lacune nelle condizioni di penalità recentemente implementate. Il nuovo protocollo avrà nuove condizioni penali, il che significa che potrebbero sorgere nuove vulnerabilità che colpiranno un gran numero di operatori. È molto probabile che questo risultato si verifichi se il "default by design" di Active Verification Services (AVS) si diffondesse. Detto questo, anche la dimensione dell’evento punitivo conta. Attualmente, AAVE (che ha 2,2 miliardi di dollari in garanzia LRT al momento in cui scriviamo) ha una soglia di liquidazione del 95% per prendere in prestito ETH contro weETH (la LRT più popolare), il che significa che un exploit dovrebbe comportare più del 5% di garanzia. è soggetto a eventi penali per avviare la prima ondata di liquidazioni.

  2. Attacchi di ingegneria sociale. Un utente malintenzionato (protocollo o operatore) può convincere vari LRT a investire capitali in essi. Avrebbero quindi aperto un’enorme posizione short in LRT (e possibilmente ETH e altri derivati). Dato che il capitale non appartiene a loro, non corrono grandi rischi, a parte la loro reputazione. Se il costruttore o l'operatore non si preoccupa della propria reputazione sociale (probabilmente perché usa uno pseudonimo) e i guadagni dalle posizioni corte e dai bonus di attacco sono abbastanza sostanziali, dovrebbe essere in grado di realizzare un profitto abbastanza decente.

Naturalmente tutto ciò è possibile solo se il meccanismo delle sanzioni è attivato, cosa che non sempre avviene. Tuttavia, prima che il meccanismo delle sanzioni venga attivato, i benefici derivanti dal rilancio della sicurezza economica del protocollo sono minimi, quindi dovremmo essere preparati al rischio che vengano attivate sanzioni.

evitare gli errori del passato

Quindi la grande domanda rimane... cosa possiamo imparare dal passato?

Il meccanismo di incentivazione è importante

Attualmente, la concorrenza tra le tokenizzazioni di re-staking della liquidità è focalizzata sulla fornitura del rendimento più elevato in ETH. Analogamente all’aumento della domanda di mutui ad alto rischio, vedremo la domanda di servizi di verifica attiva (AVS) ad alto rischio – che, credo, è dove si trova la maggior parte del rischio di sanzione (e liquidazione). Gli asset rischiosi da soli non sono troppo preoccupanti, ma possono diventare un problema quando vengono utilizzati per assumere una leva finanziaria eccessiva senza un’adeguata liquidità.

Per limitare la leva finanziaria eccessiva, i protocolli di prestito impongono un limite di offerta, che determina la quantità di un asset specifico che il protocollo può accettare come garanzia. Il limite di offerta dipende fortemente dalla liquidità disponibile. Se c’è poca liquidità, sarà più difficile per i liquidatori convertire le garanzie liquidate in stablecoin.

Analogamente alle banche che assumono una leva finanziaria eccessiva per aumentare il valore nozionale dei loro portafogli, i protocolli di prestito possono avere incentivi significativi a violare le migliori pratiche a favore di una maggiore leva finanziaria. Anche se speriamo che il mercato possa evitare del tutto questa situazione, la storia, come eventi come quello del 2008, ci insegna che quando le persone si trovano di fronte alla promessa di profitti e il costo della divulgazione delle informazioni è elevato, spesso c’è la tendenza a delegare il dovuto diligenza verso gli altri (o ignorarlo del tutto).

Imparare dagli errori del passato (ad esempio, gli incentivi delle agenzie di rating) ci dice che sarebbe estremamente utile creare una terza parte imparziale per aiutare a valutare e coordinare i rischi tra diversi tipi di garanzie e protocolli di prestito, in particolare il reimpegno della liquidità (LRT) e i relativi accordi garanzie. e utilizzare le loro valutazioni del rischio per raccomandare soglie di liquidazione e limiti di fornitura sicuri a livello di settore. La misura in cui i protocolli si discostano da queste raccomandazioni dovrebbe essere resa pubblica in modo che possano essere monitorati. Idealmente, questa organizzazione non dovrebbe essere finanziata da coloro che potrebbero beneficiare di parametri ad alto rischio, ma da coloro che desiderano prendere decisioni informate. Forse potrebbe trattarsi di un’iniziativa di crowdsourcing, di una sovvenzione della Ethereum Foundation o di un progetto a scopo di lucro “vieni lo strumento, rimani nella rete” al servizio di singoli finanziatori e mutuatari.

L2Beat ha fatto un ottimo lavoro gestendo iniziative simili al Layer 2, con il supporto delle sovvenzioni della Ethereum Foundation. Pertanto, ho qualche speranza che qualcosa di simile possa avere successo nel remake: ad esempio, Gauntlet (finanziato dalla Eigenlayer Foundation) sembra essere iniziato, anche se non ci sono ancora informazioni sulla leva finanziaria. Tuttavia, anche se un simile progetto venisse realizzato, è improbabile che il rischio venga completamente eliminato, ma almeno ridurrà il costo per gli operatori di mercato per ottenere informazioni.

Ciò porta anche ad un secondo punto correlato.

Modelli insufficienti e carenza di liquidità

Abbiamo già discusso di come le agenzie di rating e le società di cartolarizzazione dei mutui sopravvalutino grossolanamente l’indipendenza dai default dei mutui. La lezione che abbiamo imparato da tutto ciò è che un calo dei prezzi delle case in una parte del paese può avere un impatto drammatico sui prezzi delle case in altre parti del paese, non solo altrove nel paese, ma a livello globale.

Perché?

Perché un piccolo gruppo di grandi operatori fornisce la maggior parte della liquidità nell’attività economica globale e questi operatori detengono anche titoli garantiti da ipoteca (MBS). Quando le pratiche inadeguate di concessione di mutui ipotecari causano un calo dei prezzi degli MBS, la capacità di questi grandi attori di fornire liquidità al mercato diminuisce. Anche i prezzi ovunque, legati o meno ai mutui, sono diminuiti poiché gli asset dovevano essere venduti su mercati illiquidi per ripagare i prestiti.

Una simile sopravvalutazione della liquidità “condivisa” può verificarsi inavvertitamente nella regolazione dei parametri dei protocolli di concessione e assunzione in prestito. Il limite di offerta è fissato per garantire che la garanzia collaterale del protocollo possa essere liquidata senza causare insolvenza. Tuttavia, la liquidità è una risorsa condivisa su cui ogni protocollo di credito fa affidamento per garantire la solvibilità in caso di liquidazione. Se un protocollo limita la propria offerta in base alla liquidità in un determinato momento, qualche altro protocollo può prendere le proprie decisioni sui limiti di offerta caso per caso, facendo perdere accuratezza a ciascuna ipotesi precedente sulla liquidità disponibile. Pertanto, i protocolli di prestito dovrebbero evitare di prendere decisioni indipendenti (a meno che non abbiano accesso prioritario alla liquidità).

Sfortunatamente, se la liquidità è accessibile senza autorizzazione a chiunque in qualsiasi momento, sarà difficile per il protocollo impostare i parametri in modo sicuro. Tuttavia, questa incertezza potrebbe essere risolta se in determinate circostanze fosse concesso un accesso prioritario alla liquidità. Ad esempio, il mercato spot dell’asset utilizzato come garanzia potrebbe creare un gancio secondo il quale, ogni volta che avviene uno scambio, il protocollo di prestito viene interrogato per verificare se la liquidazione è possibile. Se è in corso una liquidazione, il mercato consentirà l'attivazione delle vendite di asset solo tramite chiamate di messaggi sul protocollo di prestito stesso. Questa funzionalità consente ai protocolli di prestito di impostare con maggiore sicurezza i limiti di fornitura collaborando con gli scambi.

Caso di studio:

Potremmo già avere un caso di studio in cui possiamo osservare lo sviluppo del mercato LRT.

Ci sono oltre 2,2 miliardi di dollari in garanzie weETH fornite sulla catena AAVE, ma secondo il dashboard di Gauntlet, ci sono solo 37 milioni di dollari in liquidità sulla catena con percorsi di uscita verso wstETH, wETH o rETH (questo non tiene nemmeno conto dello slippage o L’uscita dell’USDC, peggiora la liquidità effettiva).

Man mano che altri protocolli di prestito iniziano ad accettare garanzie collaterali weETH (ad esempio, Spark attualmente ha oltre 150 milioni di dollari in totale weETH bloccato), la concorrenza per piccole quantità di liquidità aumenterà.

La soglia di liquidazione per i prestiti ETH garantiti da weETH è del 95%, il che significa che un evento di liquidazione del valore superiore al 5% della garanzia LRT dovrebbe essere sufficiente per innescare la prima ondata di liquidazioni. Di conseguenza, una pressione di vendita di centinaia di milioni o miliardi di dollari inonderà il mercato. Ciò porterà quasi sicuramente a una pressione di vendita su wstETH ed ETH poiché i liquidatori convertiranno gli asset in USDC, rischiando successive ondate di liquidazioni su ETH e asset correlati. Ma come accennato in precedenza, finché non avviene la liquidazione, il rischio è minimo. Pertanto, i depositi in AAVE e altri contratti di credito dovrebbero attualmente essere sicuri e non soggetti a rischio di liquidazione.

Differenze chiave

Non sarebbe appropriato scrivere un intero articolo sulle somiglianze tra LRT e MBS (e quindi le criptovalute di oggi rispetto al sistema finanziario precedente al 2008) senza discutere alcune differenze chiave. Sebbene questo articolo trasmetta alcune somiglianze tra MBS e LRT, ci sono chiaramente delle differenze.

Una delle differenze più importanti è l’apertura, l’eccessiva garanzia di garanzia, la spinta algoritmica e la trasparenza della leva finanziaria on-chain rispetto alle caratteristiche della leva finanziaria bancaria e del sistema bancario ombra. Le inefficienze di capitale derivanti dall’eccessiva garanzia comportano alcuni importanti vantaggi. Ad esempio, se il mutuatario va in default (e c'è liquidità sufficiente), il creditore dovrebbe sempre aspettarsi di essere in grado di riscuotere il denaro: questo non è il caso dei prestiti sottocollateralizzati. La loro natura aperta e guidata da algoritmi consente inoltre la liquidazione immediata degli asset e consente a chiunque di partecipare alla liquidazione. Di conseguenza, i custodi inaffidabili e le controparti losche non sono in grado di intraprendere azioni dannose come ritardare le liquidazioni, eseguire liquidazioni a un prezzo inferiore al loro valore e reipotecare garanzie senza consenso.

La trasparenza è un vantaggio importante. Le informazioni on-chain sui saldi dei protocolli e sulla qualità dei collaterali possono essere verificate da chiunque. Nel contesto della ricerca di Gorten e Ordonez discussa in precedenza, possiamo dire che la DeFi opera in un ambiente in cui è meno costoso valutare la qualità delle garanzie. Pertanto, il costo della divulgazione di informazioni sulla qualità delle garanzie dovrebbe essere inferiore, consentendo ai mercati di adeguarsi a costi inferiori e con maggiore frequenza. In pratica, ciò significa che i protocolli di prestito e gli utenti dispongono di risorse informative più ricche per prendere decisioni sulla selezione dei parametri chiave. Tuttavia, vale la pena notare che per il re-staking ci sono ancora alcuni fattori soggettivi off-chain, come la qualità del codice e il background del team, e il costo per ottenere queste informazioni è più elevato.

Un segno aneddotico è che l’attività di prestito on-chain sembra essere aumentata dopo il crollo di BlockFi, Celsius e altri. In particolare, abbiamo assistito a una crescita significativa dei depositi presso AAVE e Morpho, ma poche operazioni di prestito fuori catena sulla scala osservata nei cicli precedenti. Tuttavia, non è facile ottenere dati concreti sulle dimensioni dell’attuale mercato dei prestiti off-chain, il che significa che potrebbe esserci una crescita significativa ma non ampiamente pubblicizzata. Escludendo un attacco diretto al protocollo di prestito, a parità di altre condizioni, l’implementazione della leva finanziaria on-chain dovrebbe essere più resiliente per le ragioni di cui sopra.

Con l’aumento del rischio che la LRT venga ridotta, potremmo avere ancora una volta l’occasione perfetta per vedere in prima persona i pro e i contro di prestiti trasparenti, eccessivamente collateralizzati, aperti e guidati da algoritmi in azione. Infine, e forse la differenza più grande, è che non abbiamo un governo che ci salva se accade qualcosa di inaspettato. Inoltre, non vi è alcun sostegno governativo o economia simbolica keynesiana per i finanziatori. C'è solo il codice, il suo stato e le modifiche a quello stato. Dovremmo quindi cercare di evitare errori inutili.