Penulis asli: Arthur Hayes, Chief Investment Officer Maelstrom Fund, co-founder dan mantan CEO BitMEX. Terjemahan asli: zhouzhou, BlockBeats.

Catatan editor: Dalam artikel ini, Hayes menganalisis bagaimana likuiditas dolar memengaruhi pasar cryptocurrency, khususnya pergerakan Bitcoin, dengan menjelaskan operasi reverse repurchase (RRP) Federal Reserve dan arus dana di akun Departemen Keuangan (TGA), serta menjelajahi bagaimana peningkatan likuiditas dolar dapat mendorong kenaikan di pasar cryptocurrency dan saham. Likuiditas dolar yang akan disuntikkan pada kuartal pertama 2025 diperkirakan mencapai sekitar 612 miliar dolar AS, yang dapat memberikan dampak positif pada pasar. Terakhir, penulis menyebutkan bahwa dana Maelstrom sedang berinvestasi di bidang DeSci dan memiliki pandangan optimis terhadap pasar di masa depan.

Berikut adalah konten asli (untuk memudahkan pemahaman, konten asli telah disusun ulang):

Pintu masuk ski di daerah terpencil resor ski Hokkaido menawarkan medan yang luar biasa, sebagian besar dapat diakses dengan mudah oleh kereta gantung. Di awal tahun, pertanyaan utama bagi para penggemar ski adalah apakah salju cukup untuk menutupi dan apakah pintu masuk ini dapat dibuka. Bagi para peski, tantangan besar adalah 'Sasa', istilah dalam bahasa Jepang untuk sejenis tanaman bambu.

Batang tanaman ini halus seperti buluh, tetapi daunnya tajam seperti pisau, dan sedikit saja kelalaian bisa melukai kulit. Ski di atas 'Sasa' sangat berbahaya, karena tepi ski Anda mungkin tergelincir dan kemudian terjebak dalam permainan berbahaya yang saya sebut 'Manusia vs Pohon'. Oleh karena itu, jika salju tidak cukup untuk menutupi 'Sasa', ski di daerah terpencil menjadi sangat berisiko.

Tahun ini, curah salju di Hokkaido mencapai level tertinggi dalam hampir 70 tahun, dengan salju halus yang mengejutkan. Oleh karena itu, pintu masuk ski di daerah pegunungan terbuka pada akhir Desember, sementara tahun-tahun sebelumnya biasanya dibuka pada minggu pertama atau kedua bulan Januari.

Seiring datangnya tahun 2025, fokus investor beralih dari ski ke pasar cryptocurrency, terutama apakah 'trump rally' masih dapat bertahan. Dalam artikel terbaru saya (Kebenaran Trump), saya mengusulkan bahwa ekspektasi tinggi pasar terhadap tindakan kebijakan dari kubu Trump dapat menyebabkan kekecewaan yang berdampak negatif pada pasar jangka pendek. Namun, pada saat yang sama, saya juga harus mempertimbangkan efek stimulasi dari likuiditas dolar.

Saat ini, pergerakan Bitcoin berfluktuasi seiring dengan ritme pelepasan dolar, dengan Federal Reserve (Fed) dan tingkat keuangan Departemen Keuangan AS memegang kekuasaan untuk menentukan jumlah dolar yang disuplai ke pasar keuangan global, yang merupakan faktor penting yang mempengaruhi pasar.

Bitcoin mencapai titik terendah pada kuartal ketiga tahun 2022, saat alat reverse repurchase (RRP) Federal Reserve mencapai puncaknya. Dengan dorongan dari Menteri Keuangan AS Yellen (dikenal sebagai 'Gadis Jahat Yellen'), Departemen Keuangan AS mengurangi penerbitan obligasi berjangka panjang sambil meningkatkan penerbitan obligasi tanpa bunga jangka pendek, menarik lebih dari 2 triliun dolar dari RRP.

Ini sebenarnya menyuntikkan likuiditas ke pasar keuangan global. Pasar cryptocurrency dan saham, terutama saham teknologi besar yang terdaftar di AS, mengalami lonjakan besar. Dari grafik di atas, kita dapat melihat hubungan antara Bitcoin (sumbu kiri, kuning) dan RRP (sumbu kanan, putih, terbalik): seiring berkurangnya RRP, harga Bitcoin meningkat.

Di kuartal pertama 2025, pertanyaan yang saya coba jawab adalah apakah stimulasi positif likuiditas dolar dapat menutupi potensi kekecewaan dalam kecepatan dan efektivitas kebijakan yang disebut 'pro-cryptocurrency' dan 'pro-bisnis' dari Trump. Jika bisa, maka risiko pasar akan menjadi relatif terkontrol, dan dana Maelstrom juga harus meningkatkan eksposur risiko.

Pertama, saya akan membahas Federal Reserve, yang merupakan pertimbangan kecil dalam analisis saya. Selanjutnya, saya akan fokus pada bagaimana Departemen Keuangan AS menangani masalah batas utang. Jika para politisi menunda untuk meningkatkan batas utang, Departemen Keuangan akan menggunakan dana dari akun biasa di Federal Reserve (TGA), yang akan menyuntikkan likuiditas ke pasar dan menciptakan momentum positif untuk pasar cryptocurrency.

Untuk kesederhanaan, tidak akan dijelaskan secara rinci bagaimana peminjaman RRP dan TGA berdampak negatif dan positif pada likuiditas dolar. Silakan merujuk pada artikel (Ajar aku, Ayah) untuk memahami bagaimana mekanisme ini beroperasi.

Federal Reserve

Kebijakan pengetatan kuantitatif (QT) Federal Reserve sedang berlangsung dengan laju 60 miliar dolar AS per bulan, yang berarti ukuran neraca keuangannya sedang menyusut. Saat ini, petunjuk ke depan dari Federal Reserve mengenai laju QT tidak berubah, saya akan menjelaskan alasannya di bagian selanjutnya dari artikel ini, tetapi prediksi saya adalah pasar akan mencapai puncaknya pada pertengahan Maret, sehingga likuiditas sebesar 180 miliar dolar AS akan ditarik.

Alat reverse repurchase (RRP) hampir mencapai nol, untuk sepenuhnya menghabiskan dana dari alat ini, Federal Reserve lambat dalam menyesuaikan suku bunga kebijakan RRP. Pada pertemuan 18 Desember 2024, Federal Reserve menurunkan suku bunga RRP sebesar 0,30%, lebih besar 0,05% dari penurunan suku bunga kebijakan. Langkah ini dirancang untuk mengaitkan suku bunga RRP dengan batas bawah suku bunga dana federal (FFR).

Jika Anda ingin memahami mengapa Federal Reserve menunggu hingga RRP hampir habis untuk menyesuaikan suku bunga ke batas bawah FFR, sehingga mengurangi daya tarik menyimpan dana di RRP, saya sarankan membaca artikel Zoltan Pozar (Menipu Putri Tidur). Dari artikel ini, saya menyimpulkan bahwa Federal Reserve menggunakan semua alat yang ada untuk meningkatkan permintaan terhadap penerbitan obligasi pemerintah AS, menghindari berhenti QT, memberikan pengecualian batas leverage kepada cabang bank komersial AS, atau memulai kembali pelonggaran kuantitatif (QE), yaitu 'menghidupkan kembali mesin cetak uang'.

Saat ini, ada dua kumpulan dana yang akan membantu menahan kenaikan imbal hasil obligasi. Bagi Federal Reserve, imbal hasil obligasi pemerintah AS jangka 10 tahun tidak boleh melebihi 5%, karena level ini akan memicu volatilitas besar di pasar obligasi (indeks MOVE). Selama masih ada likuiditas di RRP dan akun biasa Departemen Keuangan (TGA), Federal Reserve tidak perlu melakukan penyesuaian besar terhadap kebijakan moneternya, dan juga tidak perlu mengakui bahwa dominasi fiskal sedang berlangsung.

Dominasi fiskal pada dasarnya akan membuat posisi Powell tampak subordinat kepada 'Gadis Jahat' Yellen, dan setelah 20 Januari, kepada Scott Bessent. Mengenai Scott, saya belum memikirkan julukan yang sesuai untuknya. Jika keputusannya membuat saya menjadi versi modern dari Scrooge McDuck karena depresiasi dolar terhadap emas, saya akan memberinya julukan yang lebih menyenangkan.

Begitu akun biasa Departemen Keuangan (TGA) habis (yang berdampak positif pada likuiditas dolar), kemudian dapat diisi kembali setelah batas utang dinaikkan (yang berdampak negatif pada likuiditas dolar), Federal Reserve akan kehabisan langkah daruratnya dan tidak dapat menghentikan kenaikan imbal hasil yang tidak terhindarkan setelah periode pelonggaran yang dimulai pada September tahun lalu.

Ini tidak banyak mempengaruhi keadaan likuiditas dolar di kuartal pertama, hanya sebuah pemikiran tentang bagaimana kebijakan Federal Reserve mungkin berkembang sepanjang tahun jika imbal hasil terus meningkat.

Batas atas suku bunga dana federal (FFR, sumbu kanan, putih, terbalik) dan imbal hasil obligasi pemerintah AS jangka 10 tahun (sumbu kiri, kuning) menunjukkan dengan jelas bahwa ketika Federal Reserve menurunkan suku bunga menghadapi inflasi di atas target 2%, imbal hasil obligasi justru meningkat.

Masalah sebenarnya terletak pada kecepatan penurunan alat reverse repurchase (RRP) dari sekitar 237 miliar dolar AS menjadi nol. Saya memperkirakan RRP akan mendekati nol pada suatu titik di kuartal pertama, karena dana pasar uang (MMF) menarik dana dan membeli surat utang pemerintah dengan imbal hasil lebih tinggi (T-bill) untuk memaksimalkan pengembalian. Penting untuk diperjelas bahwa ini berarti kuartal pertama akan menyuntikkan 237 miliar dolar AS dari likuiditas dolar.

Setelah perubahan suku bunga RRP pada 18 Desember, imbal hasil untuk obligasi pemerintah (T-bill) yang jatuh tempo dalam waktu 12 bulan telah melampaui 4,25% (putih), yang merupakan batas bawah suku bunga dana federal.

Federal Reserve akan mengurangi likuiditas sebesar 180 miliar dolar AS karena pengetatan kuantitatif (QT), sementara penyesuaian suku bunga yang dilakukan oleh Federal Reserve yang mengurangi saldo RRP akan mendorong tambahan 237 miliar dolar AS dari suntikan likuiditas. Ini secara total berarti suntikan likuiditas bersih sebesar 57 miliar dolar AS.

Departemen Keuangan

'Gadis Jahat' Yellen memberi tahu pasar bahwa dia memperkirakan Departemen Keuangan akan mulai mengambil 'tindakan luar biasa' antara 14 hingga 23 Januari untuk membiayai pemerintah AS. Departemen Keuangan memiliki dua pilihan untuk membayar tagihan pemerintah: menerbitkan utang (yang berdampak negatif pada likuiditas dolar) atau mengeluarkan dana dari akun ceknya di Federal Reserve (yang berdampak positif pada likuiditas dolar).

Karena total utang tidak dapat meningkat sebelum Kongres AS meningkatkan batas utang, Departemen Keuangan hanya dapat mengeluarkan dana dari akun ceknya TGA. Saat ini, saldo TGA adalah 722 miliar dolar AS. Hipotesis besar pertama adalah kapan para politisi setuju untuk meningkatkan batas utang. Ini akan menjadi tes pertama dukungan Trump di antara legislator Partai Republik. Ingat, batas kekuasaan yang dia miliki sangat tipis di antara Partai Republik dan Demokrat di DPR dan Senat.

Sejumlah anggota Partai Republik suka menunjukkan sikap angkuh, dengan percaya diri setiap kali masalah batas utang dibahas, mereka mengklaim peduli untuk mengurangi ukuran pemerintah yang bengkak. Mereka akan menunda pemungutan suara untuk mendukung peningkatan batas utang hingga mereka mendapatkan beberapa keuntungan besar untuk distrik pemilihan mereka.

Trump telah gagal meyakinkan mereka bahwa jika batas utang tidak meningkat, dia akan memveto undang-undang pengeluaran pada akhir 2024. Demokrat, setelah mengalami kekalahan 'toilet gender netral' pada pemilihan sebelumnya, kurang mungkin membantu Trump membuka dana pemerintah untuk mencapai tujuan kebijakannya.

Harris 2028, apakah Anda tertarik? Faktanya, kandidat presiden dari Partai Demokrat akan menjadi pria berambut perak Gavin Newsom. Oleh karena itu, untuk mendorong kemajuan, Trump akan bijaksana untuk memasukkan isu batas utang ke dalam agenda hanya ketika sangat diperlukan.

Ketika tidak meningkatkan batas utang dapat menyebabkan default teknis pada obligasi pemerintah yang jatuh tempo atau pemerintah sepenuhnya berhenti beroperasi, meningkatkan batas utang menjadi sangat penting. Berdasarkan data penerimaan dan pengeluaran 2024 yang dirilis oleh Departemen Keuangan, saya memperkirakan situasi ini akan terjadi antara bulan Mei hingga Juni tahun ini, saat saldo TGA akan habis sepenuhnya.

Memvisualisasikan kecepatan dan intensitas penggunaan TGA (akun Departemen Keuangan) membantu memprediksi momen dampak maksimum penggunaan dana, pasar bersifat prospektif. Mengingat data ini bersifat publik, dan kita tahu bahwa ketika Departemen Keuangan tidak dapat meningkatkan total utang AS dan akun mendekati habis, pasar akan mencari sumber baru untuk mendapatkan likuiditas dolar. Ketika tingkat penggunaan mencapai 76%, bulan Maret tampaknya menjadi saat di mana pasar akan bertanya 'Kapan berikutnya?'

Jika kita menambahkan total likuiditas dolar Federal Reserve dan Departemen Keuangan hingga akhir kuartal pertama, totalnya menjadi 612 miliar dolar AS.

Apa yang akan terjadi selanjutnya?

Begitu default dan penghentian mendekat, kesepakatan di detik terakhir akan dicapai, dan batas utang akan dinaikkan. Pada saat itu, Departemen Keuangan akan dapat meminjam lagi secara bersih dan harus mengisi kembali TGA. Ini akan berdampak negatif pada likuiditas dolar.

Tanggal penting lainnya di kuartal kedua adalah 15 April, jatuh tempo pajak. Dari tabel di atas, keuangan pemerintah sangat membaik pada bulan April, yang berdampak negatif pada likuiditas dolar.

Jika faktor-faktor yang mempengaruhi saldo TGA adalah satu-satunya faktor yang memutuskan harga cryptocurrency, maka saya memperkirakan akan ada puncak pasar lokal pada akhir kuartal pertama. Pada tahun 2024, Bitcoin mencapai puncak lokal sekitar 73.000 dolar AS pada pertengahan Maret, sebelum memasuki fase konsolidasi dan memulai penurunan selama beberapa bulan sebelum jatuh tempo pajak pada 11 April.

Strategi perdagangan

Masalah dengan analisis ini adalah bahwa ia mengasumsikan bahwa likuiditas dolar adalah faktor pendorong marjinal yang paling kritis untuk total likuiditas hukum global. Berikut adalah beberapa faktor pertimbangan lainnya:

·Apakah China akan mempercepat atau memperlambat penciptaan kredit RMB?

·Apakah Bank of Japan akan mulai menaikkan suku bunga, yang akan menyebabkan penguatan dolar-yen dan membuka perdagangan arbitrase leverage?

·Apakah Trump dan Bessent akan melakukan devaluasi besar-besaran terhadap dolar terhadap emas atau mata uang fiat utama lainnya semalam?

·Seberapa efisien tim Trump dalam mengurangi pengeluaran pemerintah dan meloloskan undang-undang?

Masalah-masalah makroekonomi utama ini tidak dapat ditentukan sebelumnya, tetapi saya memiliki kepercayaan pada model matematika tentang bagaimana saldo RRP dan TGA berubah seiring waktu. Kepercayaan saya semakin diperkuat, terutama dari kinerja pasar sejak September 2022 hingga sekarang: karena penurunan saldo RRP, peningkatan likuiditas dolar secara langsung menyebabkan lonjakan di pasar cryptocurrency dan saham, meskipun Federal Reserve dan bank sentral lainnya menaikkan suku bunga pada kecepatan tercepat sejak tahun 1980-an.

Batas atas FFR (sisi kanan, hijau) dengan Bitcoin (sisi kanan, merah muda) dibandingkan dengan indeks S&P 500 (sisi kanan, kuning) dan RRP (sisi kiri, putih, terbalik). Bitcoin dan saham mencapai titik terendah pada September 2022 dan pulih didorong oleh penurunan RRP, dengan lebih dari 2 triliun dolar AS likuiditas dolar disuplai ke pasar global. Ini adalah pilihan kebijakan yang disengaja dari 'Gadis Jahat' Yellen, yang menarik RRP dengan menerbitkan lebih banyak utang pemerintah. Tindakan pengetatan moneter Powell dan timnya untuk mengatasi inflasi sepenuhnya gagal.

Meskipun ada berbagai peringatan, saya merasa telah menjawab pertanyaan yang saya ajukan pada awalnya. Dengan kata lain, kekecewaan karena tim Trump tidak memenuhi janji dalam legislasi yang mendukung cryptocurrency dan bisnis dapat diimbangi dengan lingkungan likuiditas dolar yang sangat positif, dengan peningkatan likuiditas dolar di kuartal pertama mencapai maksimum 612 miliar dolar AS.

Seperti hampir setiap tahun, sesuai rencana, saat akhir kuartal pertama akan menjadi waktu untuk menjual, beristirahat sejenak, pergi ke pantai, klub malam, atau resor ski di belahan bumi selatan, dan menunggu kondisi likuiditas dolar membaik kembali di kuartal ketiga.

Sebagai Chief Investment Officer Maelstrom, saya akan mendorong para pengambil risiko di dalam dana untuk menyesuaikan risiko mereka ke mode 'DEGEN' (risiko ekstrem). Langkah pertama menuju arah ini adalah keputusan kami untuk memasuki bidang ilmu terdesentralisasi (DeSci) yang sedang berkembang. Kami menyukai koin sampah yang dinilai rendah, kami membeli BIO, VITA, ATH, GROW, PSY, CRYO, NEURON.

Untuk memahami lebih dalam mengapa Maelstrom percaya bahwa narasi DeSci mungkin dinilai ulang lebih tinggi, silakan baca (Degen DeSci). Jika segalanya berjalan sesuai rencana seperti yang saya gambarkan, saya akan menyesuaikan patokan pada bulan Maret dan melompat ke fase 'Topi Tinggi 909'. Tentu saja, apa pun bisa terjadi, tetapi secara keseluruhan saya optimis.

Mungkin penjualan pasar Trump terjadi antara pertengahan Desember 2023 hingga akhir 2024, bukan pada pertengahan Januari 2025. Apakah itu berarti saya kadang-kadang adalah seorang peramal yang buruk? Ya, tetapi setidaknya saya bisa menyerap informasi dan pendapat baru, dan melakukan penyesuaian sebelum mereka menyebabkan kerugian besar atau kehilangan kesempatan.

Inilah alasan mengapa permainan investasi menjadi menarik secara intelektual. Bayangkan jika setiap kali Anda memukul bola, Anda selalu melakukan hole-in-one, setiap tembakan tiga poin dalam basket selalu masuk, dan setiap tembakan dalam billiard selalu berhasil, betapa membosankannya hidup ini.

'Tautan Asli'