Sumber artikel: Mint Ventures
Penulis: Lawrence Lee
1. Pendahuluan
Hyperliquid bisa dibilang adalah sorotan terbesar di pasar kripto baru-baru ini, selain AI dan Meme, yang tidak menerima investasi VC, mendistribusikan 70% token kepada komunitas, dan mengembalikan semua pendapatan kepada pengguna platform, menarik perhatian pasar. Strateginya yang membeli kembali HYPE secara langsung dari pendapatan membuat nilai pasar HYPE dengan cepat melampaui UNI dan masuk ke 25 besar cryptocurrency, sambil juga membuat semua data bisnis platform mengalami lonjakan.
Artikel ini bertujuan untuk menggambarkan keadaan perkembangan Hyperliquid, menganalisis model ekonominya, dan memberikan analisis mengenai valuasi HYPE saat ini, memberikan jawaban untuk pertanyaan 'apakah HYPE mahal atau tidak'.
Artikel ini adalah pemikiran sementara penulis hingga saat publikasi, dan mungkin akan berubah di masa depan, serta pendapat ini sangat bersifat subjektif, juga mungkin mengandung kesalahan dalam fakta, data, dan logika inferensi, kritik dan diskusi lebih lanjut dari rekan-rekan dan pembaca sangat dihargai, namun artikel ini tidak merupakan saran investasi.
Sebagian besar isi artikel ini mengacu pada laporan penelitian Hyperliquid yang diterbitkan oleh ASXN pada bulan September, ini juga merupakan laporan Hyperliquid yang paling mendalam dan komprehensif yang pernah penulis baca. Jika pembaca ingin memahami lebih banyak tentang detail mekanisme Hyperliquid, dapat merujuk pada laporan ini.
Berikut adalah bagian utama dari teks.
2. Tinjauan bisnis Hyperliquid
Bisnis utama Hyperliquid saat ini terdiri dari dua bagian: bursa derivatif dan bursa spot. Mereka juga berencana untuk meluncurkan EVM umum - HyperEVM.
Arsitektur Hyperliquid Sumber: ASXN
2.1 Bursa Derivatif
Bursa derivatif adalah produk pertama yang diluncurkan oleh Hyperliquid, merupakan produk unggulan Hyperliquid, dan berada di posisi inti dalam keseluruhan ekosistem produk.
Di tingkat mekanisme produk inti derivatif, Hyperliquid tidak mengadopsi logika produk inovatif lainnya (seperti GMX, SNX, dll.) karena kendala kinerja di blockchain, melainkan tetap memilih buku pesanan batas pusat (Central Limit Order Book, CLOB) yang paling banyak digunakan oleh berbagai bursa di seluruh dunia, dan juga merupakan mekanisme yang paling dikenal oleh semua pengguna perdagangan dan pembuat pasar, serta berupaya meningkatkan kinerja.
Mereka membangun bursa derivatif terdesentralisasi yang berjalan di Hyperliquid L1, yang merupakan rantai PoS yang terdiri dari lapisan konsensus HyperBFT dan lapisan eksekusi RustVM.
HyperBFT adalah algoritma konsensus yang dimodifikasi oleh tim Hyperliquid berdasarkan LibraBFT yang dikembangkan oleh tim blockchain Meta sebelumnya, mampu mendukung hingga 2 juta TPS. Dengan dukungan kinerja bawah yang kuat, Hyperliquid menempatkan komponen inti bursa derivatif seperti buku pesanan dan likuidasi ke dalam blockchain, akhirnya membentuk arsitektur bursa derivatif terdesentralisasi.
Bagi pengguna akhir, pengalaman Hyperliquid hampir sepenuhnya identik dengan bursa terpusat seperti Binance, tidak hanya dalam hal pengalaman perdagangan dan struktur produk, tetapi juga dalam hal tarif perdagangan dan aturan diskon. Satu-satunya perbedaan dengan bursa terpusat adalah Hyperliquid tidak memerlukan KYC.
Struktur tarif Hyperliquid
Di luar produk perdagangan, Hyperliquid dari awal produk telah menyediakan fungsi Vault, mirip dengan 'copy-trading' di bursa terpusat, siapa saja dapat menyetor dana ke dalam Vault mana pun, yang akan dikelola oleh pengelola Vault untuk berinvestasi, 10% dari hasil akan dialokasikan kepada pengelola Vault, sementara untuk menjaga konsistensi kepentingan, pengelola harus memastikan setidaknya memegang 5% dari saham Vault.
Sumber: Situs resmi hyperliquid
Namun, dari TVL saat ini, 95% dari TVL ada di Vault HLP resmi.
Berbeda dengan Vault umum, HLP karena merupakan Vault resmi, pada kenyataannya berfungsi sebagai pihak lawan untuk banyak transaksi di platform, sehingga HLP dapat memperoleh bagian dari berbagai biaya platform (biaya transaksi, biaya dana, biaya likuidasi). Dari sudut pandang ini, HLP mirip dengan GLP GMX, perbedaannya adalah: GLP berfungsi sebagai pihak lawan untuk semua transaksi di platform, strateginya adalah pasif dan terbuka; sementara strategi HLP bersifat non-publik, pihak lawan dalam transaksi pengguna bisa jadi HLP atau pengguna lain, dan strategi HLP juga dapat disesuaikan kapan saja.
Sejak diluncurkan pada bulan Juli 2023, HLP hampir selalu memegang posisi short net, menyediakan likuiditas untuk perdagangan retail, dan mempertahankan keuntungan dengan posisi short net di pasar bull jangka panjang, saat ini TVL 350 juta dolar AS, PNL 50 juta dolar AS. Dari kurva PNL total HLP dan PNL dari tiga alamat strategi, tim Hyperliquid menggunakan biaya untuk mempertahankan APR HLP yang relatif positif.
Sumber: Situs resmi Hyperliquid
Dari segi volume perdagangan dan posisi terbuka, Hyperliquid berkembang pesat, terutama dalam dua bulan terakhir. Dengan airdrop $HYPE dan kenaikan harga yang berkelanjutan, semua data platform mencapai puncaknya antara 17-20 Desember.
Volume perdagangan, posisi terbuka, dan jumlah pengguna perdagangan Hyperliquid sejak tahun 2024 Sumber: Situs resmi Hyperliquid
Dalam bidang pasar derivatif terdesentralisasi, dari segi volume perdagangan, Hyperliquid telah menduduki posisi terdepan sejak bulan Juni tahun ini, dan dalam dua bulan terakhir, jarak antara bursa derivatif terdesentralisasi lainnya dan Hyperliquid semakin jauh, saat ini sudah ada perbedaan besar.
Proporsi volume perdagangan bursa derivatif terdesentralisasi Sumber: Dune
Urutan volume perdagangan bursa derivatif terdesentralisasi selama 7 hari Sumber: DeFiLlama
Dari segi valuasi dan volume perdagangan, saat ini objek perbandingan yang lebih cocok untuk Hyperliquid adalah bursa terpusat.
Waktu tangkapan layar: 28 Desember 2024 Sumber: Coingecko
Data terbaru Hyperliquid menunjukkan penurunan yang signifikan (volume perdagangan harian tertinggi 10,4 miliar dolar AS, namun dalam beberapa hari terakhir volume perdagangan kurang dari 5 miliar dolar AS), meskipun posisi terbuka masih sekitar 10% dari Binance, sementara volume perdagangan adalah sekitar 6% dari Binance; posisi terbuka dan volume perdagangan juga kira-kira setara dengan 15% dari Bitget dan Bybit. Pada saat paling ramai (17-20 Desember), posisi terbuka Hyperliquid dapat mencapai 12% dari Binance, dan volume perdagangan mencapai 9% dari Binance; data posisi terbuka dan volume perdagangan mendekati 20% dari Bybit dan Bitget.
Secara keseluruhan, bursa derivatif Hyperliquid berkembang pesat, telah mendapatkan posisi unggul yang cukup solid dalam bidang bursa derivatif terdesentralisasi, dan jarak dibandingkan dengan bursa terpusat yang terkemuka juga telah menyusut menjadi di bawah 10 kali lipat.
2.2 Bursa Spot
Bursa spot Hyperliquid juga beroperasi dalam bentuk buku pesanan, dalam hal arsitektur produk dan standar biaya, konsisten dengan bursa derivatif.
Saat ini, bursa spot Hyperliquid hanya meluncurkan aset asli Hyperliquid yang memenuhi standar HIP-1, dan tidak meluncurkan token dari rantai lain.
Token spot Hyperliquid yang memiliki nilai pasar tinggi saat ini
HIP-1 (Peluncuran Token Terdesentralisasi)
HIP-1 mirip dengan ERC-20 atau SPL-20, merupakan standar token untuk jaringan Hyperliquid. Namun, berbeda dengan ERC-20 dan SPL-20, biaya untuk membuat token HIP-1 cukup tinggi, karena keberhasilan pembuatan token HIP-1 juga berarti mendapatkan kelayakan untuk terdaftar di bursa spot Hyperliquid.
HIP-1 diadakan secara terbuka dengan metode lelang Belanda, secara spesifik:
Semua orang dapat berpartisipasi dalam lelang, dengan harga awal lelang dua kali lipat dari harga transaksi lelang terakhir, dan akan terus menurun secara linier dalam 31 jam hingga 10.000 U (nilai ini dapat disesuaikan, sebelumnya lebih rendah, baru-baru ini disesuaikan menjadi 10.000 U), pengembang pertama yang berhasil menawar akan memperoleh hak untuk membuat TICKER, yang dapat terdaftar di bursa spot Hyperliquid, jumlah lelang dibayar dengan USDC.
Harga lelang dan transaksi terbaru:
Sumber: asxn
Di antara yang perlu diperhatikan, Ticker yang sudah dibuat adalah (diurutkan berdasarkan jumlah lelang secara menurun):
GOD: Permainan yang diinvestasikan oleh Pantera
CREAM: Proyek pinjaman lama yang terganggu oleh peretasan, proyek terkait Machibigbrother
ANIME: adalah ticker token Azuki, kabarnya dimenangkan oleh tim AZUKI, tetapi belum mendapat konfirmasi resmi
MON: Penerbit permainan Pixelmoon
SWELL: Protokol staking dan re-staking di ekosistem Ethereum
RIFT: Protokol permainan berbasis Virtual J3ff
GAME: Kabarnya didapatkan dari GAME berbasis Virtual, tetapi belum mendapat konfirmasi resmi
ANZ: Protokol stablecoin di rantai base
SOVRN: Dulunya BreederDAO (platform aset permainan yang diinvestasikan oleh a16z dan Delphi di siklus sebelumnya), yang akan segera diluncurkan di Hyperliquid
FARM: Permainan hewan peliharaan AI asli Hyperliquid, diluncurkan melalui platform Hyperfun
ETHC: Proyek penambangan terkait Machibigbrother
SOLV: Protokol staking di ekosistem Bitcoin, dengan investasi dari BN labs, saat ini belum ada token.
SOLV dapat dianggap sebagai titik batas untuk lelang HIP-1, sebelumnya sebagian besar berkisar pada logika meme dan domain, ticker seringkali memiliki makna simbolis, dan fokus spekulasi adalah pada keunikan di dalam ekosistem.
Setelah SOLV, sebagian besar adalah proyek-proyek yang mencoba merebut posisi ekosistem & kelayakan peluncuran token, harganya juga secara bertahap meningkat, dengan yang tertinggi GOD terjual hampir 1 juta dolar.
Selain itu, dapat dilihat bahwa sebagai bursa, biaya 'peluncuran token' Hyperliquid dalam sebulan terakhir stabil di atas 100.000 dolar AS, yang sudah cukup dekat dengan biaya peluncuran di beberapa bursa terpusat kelas dua saat ini.
Melalui HIP1, Hyperliquid memiliki mekanisme 'peluncuran token terdesentralisasi' yang terbuka, biaya peluncuran ditentukan oleh peserta pasar, tidak akan menemui masalah peluncuran token di bursa terpusat, di sisi lain, biaya peluncuran yang dikenakan akan digunakan untuk membeli kembali dan menghancurkan HYPE, yang juga menguntungkan kinerja harga HYPE serta indikator valuasi.
HIP-2 (AMM Hyperliquid)
Karena perdagangan spot Hyperliquid beroperasi dalam bentuk buku pesanan, likuiditas untuk koin baru sulit dijamin. Hyperliquid telah mengusulkan HIP-2 untuk mengatasi masalah likuiditas awal untuk token yang dibuat melalui HIP1.
Secara sederhana, HIP2 menyediakan sistem pembuatan pasar otomatis, memungkinkan pengembang untuk melakukan pembuatan pasar secara otomatis untuk token yang dihasilkan melalui HIP-1, logika pembuatan pasar adalah pembuatan pasar linier dalam rentang harga, dengan batas atas dan bawah yang ditentukan oleh pengembang, serta titik batas beli dan jual. Sistem secara otomatis menganggap setiap perubahan harga 0,3% sebagai satu grid, melakukan pembuatan pasar secara otomatis dalam rentang tersebut.
Gambar di bawah adalah buku pesanan yang menggunakan HIP-2, dan pengaturan parameternya:
Setelah peluncuran HIP-2, banyak token ekosistem Hyperliquid yang baru dibuat memilih menggunakan mekanisme AMM Hyperliquid ini. Saat ini, total volume USDC HIP-2 telah melebihi 25 juta dolar AS.
Rata-rata volume perdagangan spot Hyperliquid dalam 30 hari terakhir sekitar 400 juta dolar AS, berada di peringkat sepuluh teratas di DEX, dengan volume perdagangan yang hampir sama dengan Curve, Lifinity, dan Orca.
Sumber: DeFillama
2.3 HyperEVM
HyperEVM saat ini belum diluncurkan. Dalam dokumen resmi Hyperliquid, lapisan derivatif dan bursa spot yang saat ini beroperasi dikenal sebagai Hyperliquid L1, sedangkan HyperEVM disebut EVM. Menurut definisi dalam dokumen resmi mereka, HyperEVM bukanlah rantai independen:
Hyperliquid L1 memiliki EVM umum sebagai bagian dari status blockchain. Yang penting, HyperEVM bukanlah rantai independen, tetapi seperti bagian lain dari L1, dijamin keamanannya oleh mekanisme konsensus HyperBFT yang sama. Ini memungkinkan EVM berinteraksi langsung dengan komponen lokal L1, seperti buku pesanan spot dan perpetual.
Laporan ASXN menggunakan gambar di bawah untuk menggambarkan arsitektur Hyperliquid:
Hyperliquid menjalankan dua lapisan eksekusi (RustVM dan HyperEVM) di atas satu lapisan konsensus (HyperBFT), di mana fungsi inti kontrak dan spot berada di RustVM, sementara RustVM juga akan fokus pada dua dAPP inti ini, dAPP lainnya akan dibangun di atas HyperEVM.
Mengenai HyperEVM, berdasarkan dokumen tim, kita tahu:
Berbeda dengan RustVM, tempat Hyperliquid saat ini beroperasi, HyperEVM adalah tanpa izin, yang berarti setiap pengembang dapat mengembangkan aplikasi dan menerbitkan aset (FT atau NFT) di atasnya.
HyperEVM akan memiliki interoperabilitas dengan Hyperliquid L1, seperti oracle L1 yang dapat digunakan oleh HyperEVM, sementara beberapa transfer koin juga dapat dilakukan antara dua VM (tidak bisa sepenuhnya interoperabel, karena aset di L1 bersifat 'berizin', hanya mencakup USDC dan aset yang dihasilkan melalui HIP-1, sedangkan aset HyperEVM jauh lebih banyak).
HyperEVM akan menggunakan token asli Hyperliquid $HYPE sebagai Gas, sementara L1 Hyperliquid saat ini tidak memerlukan pengguna untuk membayar Gas.
Penulis sebelumnya belum pernah melihat struktur produk serupa di dunia kripto, dan kami juga belum jelas bagaimana kasus klasik kombinabilitas DeFi di jaringan Ethereum, seperti 'menyimpan ETH di Lido untuk mendapatkan stETH, kemudian menyimpan stETH di Aave untuk meminjam USDC, lalu menggunakan USDC untuk membeli token Meme PEPE', dapat diimplementasikan di HyperEVM dan Hyperliquid L1 (ini mungkin menjadi standar untuk menentukan apakah itu satu rantai atau dua rantai), namun menurut pemahaman penulis saat ini, hubungan antara HyperEVM dan Hyperliquid L1 mungkin lebih mirip dengan 'hubungan L2 dengan L1 yang memiliki interoperabilitas tertentu', atau hubungan antara bursa terpusat dan rantai EVM bursa mereka (seperti hubungan antara Binance dan BNB Chain atau Coinbase dan Base Chain)
Saat ini, jaringan uji HyperEVM sudah berjalan dengan baik, dan sudah banyak validator yang mulai berpartisipasi dalam verifikasi jaringan uji HyperEVM, termasuk beberapa nama terkenal seperti Chorus One, Figment, B Harvest, dan Nansen.
Daftar node verifikasi jaringan uji HyperEVM Sumber: ASXN
Karena RustVM tidak dibuka untuk semua pengembang, aplikasi yang dibangun di atas Hyperliquid dengan RustVM masih sedikit, kebanyakan adalah alat bantu perdagangan:
Seperti bot perdagangan Telegram Hyperfun (token HFUN), bot perdagangan sosial Telegram pvp.trade, terminal perdagangan tealstreet dan Insilico, serta agregator perdagangan derivatif Ragetrade, dll.
HyperEVM terbuka untuk semua pengembang, dan banyak proyek yang berencana untuk diluncurkan di HyperEVM. Selain proyek yang berhasil mendapatkan token HIP-1 yang disebutkan di atas, gambar di bawah dan situs web Hypurr.co juga mencantumkan sejumlah proyek lainnya.
Mekanisme spesifik HyperEVM dan hubungannya dengan Hyperliquid L1, kami masih perlu menunggu peluncuran resminya untuk melihat hasilnya. Saat ini, tidak ada waktu peluncuran resmi untuk HyperEVM yang diberikan.
Kesimpulan: Posisi bisnis keseluruhan Hyperliquid saat ini mirip dengan grup perdagangan terkemuka, dengan bisnis inti perdagangan + operasi L1, dan telah menjadi pesaing langsung bagi banyak grup perdagangan besar. Meskipun model bisnisnya sama, Hyperliquid berbeda dari grup perdagangan terkemuka yang ada dengan memilih untuk membangun bisnis perdagangannya di blockchain. Dibandingkan dengan CEX yang memerlukan izin dan tidak transparan, keuntungan dari platform perdagangan Hyperliquid adalah akses yang tidak memerlukan izin (tanpa KYC), data bisnis yang transparan dan dapat diverifikasi, kombinabilitas yang lebih baik, serta biaya operasional yang lebih rendah, yang juga memberikannya kemampuan untuk mengalirkan lebih banyak pendapatan dan keuntungan kepada token HYPE.
3. Tim Hyperliquid, model ekonomi token, dan valuasi
3.1 Tim
Hyperliquid memiliki dua pendiri bersama, Jeff Yan dan iliensinc, mereka adalah alumni Universitas Harvard. Sebelum terjun ke industri kripto, Jeff pernah bekerja di Google dan Hudson River Trading. Tim Hyperliquid cukup ramping, menurut laporan ASXN pada bulan September, total anggota tim terdiri dari 10 orang, di mana 5 orang adalah insinyur, yang sangat signifikan untuk bursa derivatif dengan volume perdagangan harian lebih dari 10 miliar.
Dari proses pembangunan seluruh produk oleh tim Hyperliquid saat ini, terutama dengan penekanan mereka pada penelitian dan pengembangan dengan dana sendiri, membangun rantai berkinerja tinggi untuk mencapai buku pesanan sepenuhnya di blockchain, serta inovasi yang sangat kreatif dalam HIP-1, meskipun timnya ramping, kemampuan mereka untuk menyelesaikan masalah berdasarkan prinsip-prinsip dasar sangat mengesankan.
3.2 Model Ekonomi $HYPE
$HYPE memiliki total 1 miliar token, yang secara resmi dirilis pada 29 November 2024. Karena tidak ada pendanaan, tidak ada bagian untuk investor, distribusi spesifik adalah sebagai berikut:
31,0% distribusi genesis, didistribusikan kepada pengguna awal Hyperliquid berdasarkan jumlah poin, sepenuhnya beredar.
38,888% untuk emisi dan penghargaan komunitas di masa depan
23,8% dialokasikan kepada tim, terkunci selama 1 tahun sebelum mulai dilepas, sebagian besar akan selesai dilepas antara tahun 2027-2028, sebagian lainnya akan terus dilepas setelah tahun 2028
6,0% Hyper Foundation
0,3% hibah komunitas
0,012% HIP-2
Tim dan komunitas secara keseluruhan membagi berdasarkan proporsi 3:7. Saat ini, situasi alamat pemegang token adalah sebagai berikut:
Mengeluarkan alamat komunitas, alamat tim, dan alamat yayasan, saat ini alamat yang memegang token terbanyak adalah dana bantuan (Assistance Fund, selanjutnya disingkat AF), yang memiliki total HYPE sebesar 1,16%, dengan sirkulasi sebesar 3,74%.
Saat ini, dalam ekosistem Hyperliquid, ada dua bagian yang melibatkan biaya: biaya perdagangan dan biaya lelang HIP-1. Biaya perdagangan meliputi biaya transaksi untuk spot dan kontrak, biaya dana kontrak, serta biaya likuidasi kontrak. Karena Hyperliquid L1 tidak membebankan biaya Gas kepada pengguna, dan HyperEVM juga belum diluncurkan, sehingga pendapatan Hyperliquid saat ini tidak termasuk biaya gas perdagangan.
Menurut pernyataan tim dalam dokumen:
Di sebagian besar protokol lainnya, tim atau orang dalam adalah penerima utama dari biaya. Di Hyperliquid, biaya sepenuhnya diarahkan kepada komunitas (HLP dan dana bantuan). Untuk keamanan, dana bantuan memegang sebagian besar asetnya dalam HYPE, yang merupakan aset asli paling likuid di Hyperliquid L1.
Di sebagian besar protokol lainnya, tim atau orang dalam adalah penerima utama dari biaya. Di Hyperliquid, biaya sepenuhnya diarahkan kepada komunitas (HLP dan dana bantuan). Dana bantuan memegang sebagian besar asetnya dalam HYPE, yang merupakan aset asli paling likuid di Hyperliquid L.
Semua biaya sepenuhnya dialokasikan kepada HLP dan AF. Namun, tim tidak menyatakan secara jelas proporsi biaya antara HLP dan AF.
Namun, untungnya data L1 Hyperliquid semuanya dapat diakses publik, berdasarkan logika perkiraan dari @stevenyuntcap, hingga data awal bulan Desember, Hyperliquid sejak diluncurkan telah mengakumulasi subsidi HLP sebesar 44 juta dolar AS, sementara dana awal AF untuk membeli HYPE adalah 52 juta dolar AS, dapat disimpulkan bahwa pendapatan kumulatif Hyperliquid sejak diluncurkan hingga awal Desember adalah 96 juta dolar AS, yaitu total pendapatan protokol berdasarkan proporsi distribusi HLP dan AF adalah 46%: 54%. (Selain itu, kita juga dapat menggunakan volume perdagangan kumulatif Hyperliquid selama periode ini yang mencapai 428 miliar dolar AS untuk menghitung bahwa rata-rata biaya kontrak Hyperliquid adalah sekitar 0,0225%).
Karena saat ini semua USDC AF telah membeli kembali HYPE, kita dapat menyederhanakannya, bahwa pendapatan perdagangan kontrak Hyperliquid selama periode ini sebesar 46% dialokasikan untuk sisi penawaran (pemegang HLP), dan 54% untuk pembelian kembali token $HYPE.
Tentu saja, selain biaya perdagangan kontrak, Hyperliquid juga memiliki dua sumber pendapatan lain yang akan menguntungkan pemegang HYPE: dari biaya lelang HIP-1 dan bagian USDC dalam biaya perdagangan spot, saat ini kedua sumber pendapatan ini juga sepenuhnya masuk ke AF untuk membeli kembali HYPE (ditambah juga bagian HYPE dalam biaya perdagangan spot HYPE-USDC, bagian ini saat ini langsung dihancurkan, total penghancuran HYPE mencapai 110.000).
Saat ini strategi AF masih secara berkala membeli semua USDC yang terakumulasi untuk HYPE, sehingga kita dapat menyederhanakan untuk melacak keuntungan Hyperliquid berdasarkan data aliran USDC AF, serta kekuatan pembelian kembali HYPE. Berdasarkan data dari hyperdata.info, saat ini aliran USDC yang terakumulasi oleh AF telah melebihi 77 juta dolar AS, dengan lebih dari 25 juta dolar AS dalam sebulan terakhir, dan pembelian kembali HYPE rata-rata sekitar 1 juta dolar AS per hari.
Pada tanggal 30 Desember 2024, Hyperliquid secara resmi meluncurkan fitur staking HYPE, saat ini imbal hasil staking HYPE sekitar 2,5%, bagian ini hanya mencakup imbal hasil tetap dari lapisan konsensus PoS, yang imbal hasilnya merujuk pada imbal hasil lapisan konsensus Ethereum (imbal hasil berbanding terbalik dengan kuadrat jumlah HYPE yang dipertaruhkan), saat ini selain 300 juta token yang dimiliki tim dan yayasan, hampir 30 juta token pengguna juga berpartisipasi dalam staking.
Melihat ke depan, model ekonomi HYPE masih memiliki banyak kemungkinan penyesuaian, seperti:
HyperEVM diluncurkan,
$HYPE digunakan sebagai gas untuk HyperEVM
Distribusi pendapatan lapisan eksekusi kepada staker HYPE (saat ini, pendapatan staking HYPE hanya mencakup)
Biaya akan didistribusikan kembali kepada pemegang $HYPE
$HYPE biaya staking diskon
3.3 Valuasi
Selanjutnya, kita akan menjelajahi dua kerangka valuasi untuk Hyperliquid, sebelum memulai, perlu dicatat bahwa:
Perubahan data Hyperliquid sangat besar - nilai pasar, TVL, pendapatan, data pengguna, dll., dalam satu bulan terakhir telah meningkat beberapa kali lipat bahkan puluhan kali lipat dari dasar sebelumnya, dan kemudian mengalami penarikan kembali sebesar 50%. Tingkat perubahan indikator ini jauh lebih besar daripada perbandingan yang ditunjukkan oleh indikator valuasi yang kami daftarkan di bawah. Kerangka valuasi di bawah ini lebih cocok digunakan sebagai referensi valuasi jangka panjang.
Harga HYPE saat ini adalah fundamental terbesar Hyperliquid, lonjakan data yang beragam lebih merupakan hasil dari kenaikan harga HYPE, bukan karena 'karena Hyperliquid memiliki data yang baik, maka harga menjadi seperti ini'.
Kerangka 1: Perbandingan BNB
Thesis utama Hyperliquid adalah 'on-chain Binance' yang diusulkan oleh messari:
Perbandingan semacam ini secara umum cukup wajar, dan mungkin memang merupakan kerangka yang baik, Binance/BNB memang mungkin merupakan objek perbandingan yang paling tepat untuk Hyperliquid/HYPE
Bisnis inti Hyperliquid adalah bursa derivatif dan spot, yang sesuai dengan bisnis utama Binance;
HyperEVM dapat dibandingkan dengan BNBChain, meskipun HyperEVM belum diluncurkan, tetapi berdasarkan desain saat ini, HYPE dan BNB keduanya dapat digunakan sebagai Gas di rantai EVM, keduanya dapat dipertaruhkan untuk mendapatkan imbal hasil;
HYPE dan BNB keduanya dapat langsung mendapatkan manfaat dari biaya transaksi platform;
Selanjutnya, kita akan membandingkan Hyperliquid dengan Binance berdasarkan struktur arsitektur derivatif, bursa spot, dan EVM.
Bursa Derivatif:
Seperti yang disebutkan sebelumnya, baru-baru ini data posisi terbuka dan volume perdagangan Hyperliquid berada di sekitar 10% dari data yang sesuai di Binance, sehingga kami secara kasar menganggap dalam modul bursa derivatif, HYPE = 10% BNB.
Bursa Spot:
Volume perdagangan spot rata-rata Hyperliquid dalam tiga puluh hari terakhir sekitar 400 juta dolar AS, sedangkan volume perdagangan harian Binance setelah mengeluarkan pasangan perdagangan FDUSD yang bebas biaya sekitar 26 miliar dolar AS, HYPE = 1,5% BNB.
EVM:
Berdasarkan logika di atas, kami percaya bahwa hubungan antara HyperEVM dan Hyperliquid L1 lebih mirip dengan hubungan antara bursa Binance dan BNBChain.
HyperEVM belum diluncurkan, kami tidak dapat memastikan berapa banyak TVL yang akan berpindah dari RustVM ke HyperEVM, tetapi dari segi arsitektur produk dan pengalaman terkait, logika keseluruhannya masih berbasis pada migrasi pengguna bursa yang ada. Kami mencantumkan data Binance dan Coinbase, dan dengan mempertimbangkan suasana pasar yang cukup panas terhadap Hype, kami berasumsi bahwa 10% dari TVL bursa akan berpindah ke rantai (ini masih optimis, namun saat ini sebagian besar artikel yang menggunakan estimasi TVL mengasumsikan bahwa 100% TVL Hyperliquid akan berpindah ke HyperEVM). Dengan perhitungan ini, HYPE = 3% BNB.
Model Ekonomi
Selain itu, kita juga perlu mempertimbangkan perbedaan model ekonomi HYPE dan BNB.
Dari analisis model ekonomi HYPE di atas, saat ini HYPE telah mengubah 54% dari laba kotor platform dan 100% dari laba bersih menjadi pembelian kembali atau penghancuran HYPE.
Sebelumnya, BNB menggunakan 20% dari laba bersih bursa Binance untuk membeli kembali BNB, setelah pemisahan antara pembelian kembali dan laba bersih platform pada tahun 2021, kami tidak mengetahui proporsi laba bersih Binance yang diberikan kepada BNB, namun berdasarkan tren perubahan data penghancuran serta posisi pasar Binance dalam waktu yang sama, proporsi penghancuran laba bersih diperkirakan tetap pada tingkat yang serupa.
Dari sudut pandang model ekonomi (bagi pemegang token), HYPE secara signifikan lebih baik daripada BNB.
Sumber data sejarah penghancuran BNB
Perlu dicatat juga bahwa proporsi pendapatan Hyperliquid saat ini yang mengalir ke token HYPE adalah 54%, nilai ini masih memiliki ruang untuk meningkat lebih lanjut. Karena alasan mekanisme, HLP telah memegang posisi short kripto dalam jumlah besar yang dijamin dengan USDC sejak bulan Juli 2023, di mana BTC telah meningkat lebih dari 200% dalam bullish market, meskipun strategi HLP sendiri sudah tepat, dengan susah payah mempertahankan titik impas, namun tetap perlu mengeluarkan APR lebih dari 30% untuk mempertahankan dana di dalam HLP.
Sejarah posisi net HLP Sumber: Situs resmi Hyperliquid
Di masa depan, seiring pasar mulai mendekati puncaknya, tetapi tren bahwa pengguna kripto secara keseluruhan sebagai posisi net long untuk derivatif tidak akan berubah, hasil strategi HLP sendiri akan lebih mungkin meningkat dalam pasar berombak dan pasar bear (dari hasil historis GMX GLP dan GNS Vault kita dapat melihat tren yang sama), Hyperliquid mungkin tidak perlu mengeluarkan proporsi besar dari pendapatan sebagai pembayaran sewa kepada HLP, dan margin laba bersih Hyperliquid masih memiliki harapan untuk meningkat lebih lanjut.
Mengenai margin laba bersih, kami tidak tahu secara pasti bagaimana margin laba bersih Binance, namun kami bisa mendapatkan gambaran dari laporan perusahaan yang terdaftar Coinbase tentang biaya operasional bursa terpusat.
Laporan kuartalan Coinbase 24Q3
Dapat dilihat bahwa biaya operasional Coinbase pada tahun 2023 (penelitian dan pengembangan, biaya manajerial, biaya penjualan, dan biaya transfer) rata-rata lebih dari 600 juta dolar AS per kuartal, yang hampir setara dengan total pendapatan, dengan margin laba bersih mendekati 0; pada tahun 2024 dengan ledakan pasar, margin laba bersihnya mengalami perbaikan yang cukup baik, tetapi tetap kurang dari 30%.
Dari angka di atas, kita dapat dengan jelas melihat keunggulan margin laba bersih Hyperliquid (model ekonomi) dibandingkan dengan perdagangan terpusat. Kita juga dapat melihat dari sebuah peristiwa konkret: penanganan masalah peluncuran token untuk mengilustrasikan keunggulan ini.
Peluncuran token di bursa terpusat biasanya memiliki tim peluncuran token khusus yang bertanggung jawab. Mereka perlu mengikuti tren pasar, bernegosiasi dengan berbagai tim proyek, untuk menarik biaya peluncuran dan/atau token proyek, bursa terpusat perlu membayar gaji dan komisi yang tinggi kepada tim peluncuran token, serta juga perlu membayar gaji kepada tim kontrol internal yang memantau dan menangani masalah potensi pengalihan kepentingan selama proses peluncuran token.
Dan proses peluncuran token oleh Hyperliquid, HIP-1, seperti yang disebutkan sebelumnya, berjalan otomatis berdasarkan kode yang telah ditetapkan sebelumnya, sehingga biaya operasional untuk peluncuran token baru mendekati 0, memungkinkan 'biaya peluncuran token' sepenuhnya dialokasikan kepada pemegang HYPE.
Secara keseluruhan, pada akhir Desember 2024, kami memiliki perbandingan sebagai berikut:
Perdagangan derivatif: HYPE = 10% BNB
Perdagangan spot: HYPE = 1,5% BNB
EVM (perkiraan): HYPE = 3% BNB
Model ekonomi: HYPE secara signifikan lebih baik daripada BNB
Nilai pasar yang beredar: HYPE = 9% BNB
Nilai pasar sepenuhnya beredar: HYPE = 27% BNB
Perdagangan derivatif adalah bisnis utama Hyperliquid saat ini, dan dalam perbandingan valuasi harus memiliki bobot yang cukup tinggi. Menurut penulis, meskipun nilai pasar HYPE saat ini tidak bisa dibilang murah, tetapi juga tidak bisa disebut mahal.
Kerangka 2: PS
HYPE memiliki mekanisme pembelian kembali dan penghancuran token, yang langsung berpengaruh pada token HYPE, dan dapat menggunakan indikator PS untuk melakukan valuasi, sebagai berikut:
Biaya perdagangan kontrak:
Kami memperkirakan berdasarkan biaya rata-rata perdagangan kontrak 0,0225%, serta pembagian profit antara HLP dan AF dengan rasio 46:54.
Pendapatan kontrak Hyperliquid dalam sebulan terakhir = 154,7 miliar dolar AS * 0,0225% = 34,8 juta dolar AS, di mana sekitar 54% masuk ke AF untuk pembelian kembali HYPE, jumlah pembelian kembali HYPE = 18,79 juta dolar AS, yang setara dengan laba bersih tahunan sebesar 225,5 juta dolar AS.
Biaya lelang HIP-1:
Pendapatan bulan lalu sebesar 6,1 juta dolar AS, dengan proporsi distribusi HLP dan AF 46:54, bagian ini setara dengan laba bersih tahunan sebesar 39,5 juta dolar AS.
Biaya transaksi spot:
Biaya perdagangan spot Hyperliquid memiliki standar biaya yang sama dengan perdagangan kontrak, cara distribusi bagian USDC dalam biaya juga sama dengan perdagangan kontrak, yaitu profit dibagi antara HLP dan AF dengan rasio 46:54; biaya dari perdagangan spot untuk token lainnya (misalnya, saat perdagangan HYPE-USDC, pembeli HYPE membayar biaya USDC, penjual HYPE membayar biaya HYPE) langsung dihancurkan.
Oleh karena itu, biaya perdagangan spot terhadap laba bersih HYPE perlu dihitung dalam dua bagian:
Bagian HYPE: dapat langsung ditanyakan melalui penelusur blok, total token HYPE TGE baru saja 30 hari, jumlah HYPE yang dihancurkan adalah 110.490, yang setara dengan penghancuran tahunan 1.325.880, dengan perhitungan harga saat ini sekitar 37 juta dolar AS.
Bagian USDC: Dalam 30 hari terakhir, volume perdagangan spot Hyperliquid mencapai 11,5 miliar dolar AS, bagian yang digunakan untuk pembelian kembali HYPE dalam perdagangan spot = 11,5 miliar dolar AS * 0,0225 * 54% = 1,397 juta dolar AS, yang setara dengan laba bersih tahunan sebesar 16,77 juta dolar AS.
Menggabungkan ketiga bagian biaya di atas, kami melakukan perhitungan tahunan berdasarkan data bulan lalu, yang menghasilkan jumlah yang dialokasikan untuk pembelian kembali HYPE sebesar 318.770.000 dolar AS.
Berdasarkan perhitungan nilai pasar yang beredar, P/S HYPE adalah 29,4, sedangkan berdasarkan nilai pasar yang sepenuhnya beredar, P/S HYPE adalah 88.
Kami mencantumkan beberapa proyek kripto yang memiliki indikasi P/S yang dapat dibandingkan dengan Hyperliquid:
Dapat dilihat bahwa valuasi P/S L1 secara signifikan lebih tinggi daripada aplikasi, valuasi P/S Hyperliquid secara signifikan lebih rendah daripada L1 lain yang sebanding.
Di atas adalah dua kerangka untuk valuasi HYPE, perlu diingat kembali bahwa:
Perubahan data Hyperliquid sangat besar - nilai pasar, TVL, pendapatan, data pengguna, dll., dalam satu bulan terakhir telah meningkat beberapa kali lipat bahkan puluhan kali lipat dari dasar sebelumnya, dan kemudian mengalami penarikan kembali sebesar 50%. Tingkat perubahan indikator ini jauh lebih besar daripada perbandingan yang ditunjukkan oleh indikator valuasi yang kami daftarkan di bawah. Kerangka valuasi di bawah ini lebih cocok digunakan sebagai referensi valuasi jangka panjang.
Harga HYPE saat ini adalah fundamental terbesar Hyperliquid, lonjakan data yang beragam lebih merupakan hasil dari kenaikan harga HYPE, bukan karena 'karena Hyperliquid memiliki data yang baik, maka harga menjadi seperti ini'.
4. Risiko
Risiko yang dihadapi Hyperliquid adalah sebagai berikut:
Risiko dana, saat ini semua dana Hyperliquid disimpan di jembatan jaringan Arbitrum, keamanan smart contract ini, serta keamanan tim multisig 3/4 yang mengelola semua dana sangat penting.
Risiko kode, termasuk risiko L1 saat ini dan risiko HyperEVM. Hyperliquid mengadopsi arsitektur dan konsensus yang inovatif, status L1 yang saat ini tidak bersifat open-source mengurangi kemungkinan serangan, tetapi seiring pertumbuhan skala dan pengaruh Hyperliquid, serta peluncuran HyperEVM, kemungkinan serangan / munculnya bug kode secara bertahap meningkat.
Risiko oracle, ini adalah risiko bawaan semua bursa derivatif.
Kerugian keunggulan komparatif yang disebabkan oleh regulasi, tidak memerlukan KYC adalah keunggulan komparatif utama Hyperliquid dibandingkan dengan bursa terpusat saat ini, seiring pertumbuhan skala Hyperliquid, mungkin ada persyaratan regulasi terkait anti pencucian uang, dll.
Referensi:
https://hyperfnd.medium.com/hype-genesis-1830a4dc2e3f
https://newsletter.asxn.xyz/p/hyperliquid-the-hyperoptimized-ord
https://data.asxn.xyz/dashboard/hl-auctions
https://hypurrscan.io/stats
https://hypurrscan.io/token/0x0d01dc56dcaaca66ad901c959b4011ec
https://www.hypeburn.fun/
https://www.prestolabs.io/research/hyperliquid-the-hype-begins#4.1-Decentralization
https://x.com/0xak_/status/1871051318267445562
https://x.com/Darrenlautf/status/1869961681671184629
https://x.com/stevenyuntcap/status/1863643385002652044
https://hyperdata.info/
