Saat kita berpindah dari 2024, beberapa sesi terakhir tahun perdagangan ternyata lebih berarti dari yang diharapkan. Sementara BoE dan BoJ memberikan 'penahanan dovish' seperti yang diharapkan pasar, Fed mengejutkan pasar dengan 'kenaikan hawkish' serta penyesuaian teknis pada suku bunga reverse repo semalam, yang menandakan kondisi likuiditas yang ketat menjelang akhir tahun.

Di sisi suku bunga, sementara Powell memberikan pemotongan sebesar 25bp yang diharapkan untuk menurunkan suku bunga Fed menjadi 4,50%, penyampaian datang dengan serangkaian kondisi hawkish, dengan pernyataan penting mengenai 'tingkat dan waktu' terkait dengan pemotongan di masa depan, mengingat bahasa yang digunakan selama jeda 2006–07. Presiden Clevent Hammack juga tidak setuju dengan preferensi untuk bertahan, dan titik SEP juga hawkish dengan hanya 5 anggota yang menginginkan lebih dari 3 pemotongan di 2025. Dengan demikian, titik median telah turun untuk memperhitungkan hanya 2 pemotongan tahun depan dibandingkan 4 yang baru-baru ini terjadi pada bulan September, sementara suku bunga jangka panjang juga naik menjadi 3,0% dengan ekonomi tetap dalam kondisi baik.

Yang lebih penting, inflasi inti PCE median untuk tahun depan juga telah naik menjadi 2,5% (+0,3%), dan 'distribusi risiko inflasi' telah naik menjadi 15 dibandingkan hanya 3 pada bulan September, menekankan kekakuan inflasi yang telah kita lihat selama kuartal lalu. Selain itu, selama FOMC Q&A terakhir tahun ini, Powell sendiri menyatakan bahwa ia 'sangat optimis' tentang ekonomi dan bahwa Fed kini memasuki fase baru di mana 'cocok untuk bergerak dengan hati-hati' setelah memberikan pemotongan 100bp. Sebuah jeda hawkish memang.

Di sisi fiskal, proposal kampanye Trump diperkirakan akan meningkatkan defisit AS sebesar $7,7T selama 10 tahun ke depan (rentang $1,7 hingga $15,5T menurut CRFB), yang akan membawa utang/PDB AS ke ~145% pada tahun 2035. Pada akhirnya, tingkat tekanan inflasi akan tergantung pada seberapa banyak dari inisiatif ini dapat dilaksanakan selama masa jabatan keduanya, dan mundurnya Trump baru-baru ini mengenai larangan TikTok mungkin menunjukkan bahwa gigitan administrasi mungkin kurang dari gonggongan?

Mengenai pengeluaran pemerintah, penangguhan batas utang saat ini akan berakhir pada 1 Januari, dan telah mendorong Yellen untuk melakukan sejumlah 'tindakan luar biasa' untuk menciptakan lebih banyak ruang pinjaman sementara. Menurut perkiraan Wall Street, kementerian keuangan seharusnya memiliki cukup dana darurat untuk bertahan hingga Agustus, sehingga kebisingan batas utang mungkin bisa diabaikan hingga setelah Musim Semi paling cepat.

Kombinasi tajuk hawkish adalah risiko negatif besar, yang menyebabkan koreksi 200pt di SPX dan pemanjangan bearish dari kurva treasury. Hasil 10 tahun telah keluar dari saluran penurunan mereka dan menuju ke titik tertinggi tahun ini, meningkat hampir 15bp hanya dalam seminggu terakhir.

SPX mengalami mini-krisis setelah FOMC dengan VIX melonjak lebih tinggi oleh beberapa deviasi standar dibandingkan dengan volatilitas pendapatan tetap serta penurunan ekuitas. Opsi indeks mengalami pembelian berlebihan yang signifikan di opsi panggilan tepat sebelum penjualan, sementara indeks ekuitas melihat penyempitan kepemimpinan kembali bahkan di atas level Juli, keduanya kemungkinan memainkan peran signifikan dalam lonjakan VIX. Kondisi oversold yang dramatis menyebabkan pemulihan cepat selama beberapa hari terakhir menjadi tepat di bawah level 6000, meskipun keputusan apakah kita sudah keluar dari masalah masih belum jelas.

Rally Santa yang diklaim tampaknya memiliki beberapa signifikansi mengenai bagaimana risiko akan mulai dan mengakhiri tahun, karena minggu terakhir yang negatif cenderung menyebabkan penjualan Januari berikutnya, belum lagi tahun ekuitas yang mengecewakan rata-rata. Apakah Santa akan memutuskan untuk tidak muncul tahun ini? Kita akan mengetahuinya dalam beberapa hari lagi...

Berlanjut ke kripto, 2024 adalah tahun lain untuk buku sejarah, dengan kapitalisasi pasar kripto naik lebih dari 90% dari $1,65T menjadi $3,2T YTD. Dengan luar biasa, kripto adalah satu-satunya kelas aset yang mengungguli ekuitas AS berdasarkan kenaikan kapitalisasi pasar, didorong oleh pengenalan ETF spot pada bulan Januari dan optimisme regulasi dari pandangan ramah kripto Presiden Trump yang akan datang.

Keuntungan YTD kripto awalnya dipimpin oleh BTC dan dominansinya yang bangkit kembali, dari rendah ~40% menjadi lebih dari 60% dari total kapitalisasi pasar pada November 2024. Secara keseluruhan, tahun ini juga dapat dicirikan oleh serangkaian peristiwa yang sulit; Q1 melihat rally signifikan yang dipimpin oleh persetujuan ETF spot, sementara Q2/Q3 melihat penurunan aktivitas dan kurangnya tindak lanjut, yang menyebabkan pasar bergerak menyamping. Akhirnya, pemilihan ulang Trump melihat altcoin akhirnya mengambil alih kepemimpinan dan memicu rally terbaru, dengan XRP dan Dogecoin naik lebih dari 200% YTD, sementara altcoin besar lainnya juga melihat rally sekitar 150% dan meninggalkan keuntungan YTD ETH sebesar 40% di belakang.

Dampak arus utama pada kripto paling jelas melalui korelasi tinggi BTC dengan SPX, tetap sebagai aset yang paling berkorelasi saat kita mengakhiri tahun 2024. Selain itu, studi dari Citi menunjukkan bahwa aliran ETF telah menjelaskan hampir setengah dari varians dalam pengembalian BTC mingguan, dan tidak menunjukkan tanda-tanda mereda ke tahun baru.

Selanjutnya, dengan menggunakan kapitalisasi pasar stablecoin sebagai proxy, arus utama telah secara signifikan 'kembali ke' kripto setelah pemilihan Trump, dengan kapitalisasi pasar stablecoin mendekati $190B dan jauh di atas puncak FTX yang terlihat pada tahun 2022. Pembicaraan yang meningkat tentang cadangan BTC di seluruh pemerintah global tampaknya juga sedang tren, dengan (media tidak terkonfirmasi) judul yang menunjukkan seorang legislator HK menjadi yang terbaru untuk menyarankan bahwa pemerintah harus mempertimbangkan Bitcoin sebagai bagian dari portofolio aset asing.

Tanda lain dari BTC yang menuju kelas aset arus utama adalah dalam volatilitas yang direalisasikan yang menurun, yang pada akhirnya akan menambah lebih banyak manfaat diversifikasi dan alpha pada portofolio tradisional 60/40. Volatilitas harus terus menurun seiring dengan matangnya kelas aset, karena pandangan lama kami adalah bahwa kripto tidak akan berbeda.

Sebagai penutup, kami meninggalkan pembaca dengan grafik yang belum terpecahkan tentang BTC dan M2, yang menunjukkan beberapa kehati-hatian kontra dalam rally BTC seiring dengan berkurangnya likuiditas global. Apakah aliran uang TradFi baru yang terus berlanjut dan regulasi ramah kripto di AS akan menyebabkan terjadinya perubahan fungsi dalam korelasi? Atau apakah faktor makro akan mengalahkan dan para skeptis benar bahwa BTC masih sekadar ekspresi likuiditas lainnya?

Terima kasih semuanya untuk 2024 yang fantastis, dan kami berharap dapat berbagi lebih banyak pemikiran makro-kripto di tahun baru! Selamat berlibur!