Penulis: 0xCousin, IOBC Capital
Dalam sejarah Wall Street, tidak pernah kekurangan kisah legendaris, tetapi jalan transformasi strategis MicroStrategy (Perusahaan Perbendaharaan Bitcoin) pasti akan menjadi legenda baru yang berbeda.
Sebuah strategi Bitcoin yang menarik perhatian global.
Pada tahun 2020, pandemi COVID-19 memicu krisis likuiditas global, negara-negara menerapkan kebijakan moneter longgar untuk merangsang ekonomi, menyebabkan depresiasi mata uang dan peningkatan risiko inflasi.
Michael Saylor pada masa pandemi COVID-19, menilai kembali nilai Bitcoin. Dia percaya bahwa ketika pasokan uang meningkat 15% setiap tahun, orang memerlukan aset lindung nilai yang tidak terkait dengan aliran kas fiat. Oleh karena itu, dia memilih strategi Bitcoin untuk MicroStrategy.
Dibandingkan dengan ETF BTC yang diluncurkan oleh perusahaan seperti BlackRock atau ETP Bitcoin Spot lainnya, strategi Bitcoin MicroStrategy jauh lebih agresif. Mereka membeli Bitcoin melalui dana cadangan perusahaan, penerbitan obligasi konversi, dan penerbitan saham baru, perusahaan sendiri mendapatkan potensi keuntungan dari kenaikan Bitcoin, sekaligus menanggung risiko potensial dari penurunan Bitcoin, sementara ETF/ETP lebih fokus pada pelacakan harga.
Sumber dana MicroStrategy dan proses pembelian Bitcoin
MicroStrategy terutama mengumpulkan dana untuk membeli Bitcoin melalui empat cara.
1. Menggunakan dana sendiri untuk membeli
Tiga investasi awal, MicroStrategy menggunakan dana menganggur di neraca untuk membeli. Pada Agustus 2020, MicroStrategy menghabiskan 250 juta dolar AS untuk membeli 21.400 Bitcoin; pada September, mereka menginvestasikan 175 juta dolar AS untuk membeli 16.796 Bitcoin; dan pada Desember, mereka menginvestasikan 50 juta dolar AS untuk membeli 2.574 Bitcoin.
2. Penerbitan obligasi konversi senior (Convertible Senior Notes)
Untuk membeli lebih banyak Bitcoin, MicroStrategy mulai menggunakan penerbitan obligasi konversi sebagai cara untuk mendapatkan dana.
Obligasi konversi senior adalah alat keuangan yang memungkinkan investor untuk mengkonversi obligasi menjadi saham perusahaan dalam kondisi tertentu. Ciri khas dari obligasi ini adalah suku bunga yang rendah, bahkan nol, sementara harga konversi ditetapkan lebih tinggi dari harga saham saat ini. Alasan investor bersedia membeli obligasi semacam ini adalah karena memberikan perlindungan downside (yaitu, obligasi dapat dikembalikan pada jatuh tempo dengan pokok dan bunga) dan potensi keuntungan saat harga saham naik. Suku bunga obligasi konversi yang diterbitkan MicroStrategy sebagian besar berada di antara 0%-0,75%, menunjukkan bahwa investor sebenarnya yakin pada kenaikan harga saham MSTR, berharap obligasi dapat diubah menjadi saham untuk mendapatkan lebih banyak keuntungan.
3. Penerbitan obligasi terjamin senior (Senior Secured Notes)
Selain obligasi konversi senior, MicroStrategy juga menerbitkan sekali obligasi terjamin senilai 489 juta dolar AS dengan suku bunga 6,125% yang jatuh tempo pada 2028.
Obligasi terjamin senior adalah obligasi yang dijamin, dengan risiko lebih rendah daripada obligasi konversi senior, tetapi obligasi ini hanya memberikan imbal hasil tetap. Batch obligasi terjamin yang diterbitkan ini telah memilih untuk membayar kembali lebih awal.
4. Penerbitan saham di pasar (At-the-Market Equity Offerings)
Seiring dengan keberhasilan strategi Bitcoin MicroStrategy, harga saham MSTR terus naik, dan MicroStrategy mengambil lebih banyak cara penerbitan saham di pasar. Metode ini memiliki risiko yang lebih rendah karena bukan utang, tidak ada tekanan pembayaran kembali, dan tidak ada tanggal pembayaran kembali yang dapat diperkirakan.
MicroStrategy telah menandatangani perjanjian penjualan pasar terbuka dengan Jefferies, Cowen and Company LLC, dan BTIG LLC. Berdasarkan perjanjian ini, MicroStrategy dapat menerbitkan dan menjual saham biasa Kelas A secara berkala melalui agen-agen tersebut. Inilah yang disebut sebagai ATM di industri ini.
Penerbitan saham di pasar lebih fleksibel, MicroStrategy dapat memilih waktu untuk menjual saham baru berdasarkan kondisi pasar sekunder. Karena penerbitan saham mengencerkan hak pemegang saham yang ada, tetapi terkait dengan harga Bitcoin, perubahan dalam jumlah Bitcoin per saham MSTR, menyebabkan pasar bereaksi dengan kompleksitas, harga saham MSTR menunjukkan volatilitas yang tinggi secara keseluruhan.
Proses MicroStrategy membeli Bitcoin melalui empat cara di atas adalah sebagai berikut:
Produksi: IOBC Capital
Diterapkan pada grafik harga BTC, riwayat pembelian MicroStrategy dicatat seperti di bawah ini:
Sumber: bitcointreasuries.net
Hingga 30 Desember 2024, MicroStrategy total menginvestasikan sekitar 27,7 miliar dolar AS, membeli 444.262 Bitcoin, dengan rata-rata harga pembelian 62.257 dolar AS per Bitcoin.
Beberapa pertanyaan kunci tentang pembelian Bitcoin 'leverage cerdas' MicroStrategy
Strategi 'leverage cerdas' MicroStrategy untuk membeli Bitcoin banyak menuai kontroversi di pasar.
Terkait dengan beberapa pertanyaan kunci yang sedang dibahas di pasar, saya akan memberikan pemikiran saya:
1. Apakah risiko leverage MSTR tinggi?
Pertama-tama, kesimpulannya, tidak terlalu tinggi.
Berdasarkan informasi yang diungkapkan MSTR dalam telekonferensi laporan keuangan Q3 2024, pada saat itu total aset MSTR sekitar 8,344 miliar dolar AS, karena nilai buku Bitcoin dalam laporan keuangan tersebut hanya 6,85 miliar dolar AS (pada saat itu hanya 252.220 BTC, dihitung berdasarkan harga 27.160 dolar AS). Total utang sekitar 4,57 miliar dolar AS, sehingga rasio utang terhadap ekuitasnya adalah 1,21.
Kami tidak membahas standar akuntansi ini, hanya mempertimbangkan data saat penjualan nyata, yang mencerminkan harga pasar terbaru saat penjualan. Jika dihitung berdasarkan harga pasar terbaru Bitcoin pada 30 September 2024 (63.560 dolar AS), nilai pasar nyata Bitcoin yang dimiliki MSTR adalah 16,03 miliar dolar AS, sehingga rasio utang terhadap ekuitas MSTR hanya 0,35.
Mari kita lihat situasi data hingga 30 Desember 2024.
Hingga 30 Desember 2024, total utang yang belum dibayar MicroStrategy adalah 7,27385 miliar dolar AS, sebagai berikut:
Produksi: IOBC Capital
Hingga 30 Desember 2024, MicroStrategy memegang 444.262 Bitcoin, senilai 42,25 miliar dolar AS. Jika bagian aset lain dari MicroStrategy tidak berubah (yaitu 1,49 miliar dolar AS), maka total aset MSTR adalah 43,74 miliar dolar AS, dengan utang sebesar 7,27385 miliar dolar AS, maka rasio utang terhadap ekuitas MSTR saat itu hanya 0,208.
Mari kita lihat rasio utang terhadap ekuitas perusahaan-perusahaan terdaftar terkemuka di AS - Alphabet 0,05, Twitter 0,7, Meta 0,1, The Goldman Sachs Group 2,5, JPMorgan Chase & Co. 1,5.
MicroStrategy adalah perusahaan yang bertransformasi dari industri perangkat lunak ke industri keuangan, dan rasio utang terhadap ekuitasnya masih sehat.
2. Dalam situasi apa obligasi konversi ini akan menjadi beban yang tak tertahankan di masa depan?
Pertama-tama, kesimpulannya, jika MicroStrategy tidak melanjutkan penerbitan obligasi konversi, maka dalam jangka panjang Bitcoin tidak akan jatuh di bawah 16.364 dolar AS, nilai dari 444.262 Bitcoin yang dimiliki MicroStrategy akan lebih rendah dari total obligasi konversi mereka sebesar 7,273 miliar dolar AS. Jika MicroStrategy hanya menggunakan pembiayaan melalui ATM dan dana menganggur untuk membeli Bitcoin, seiring dengan bertambahnya jumlah Bitcoin yang dimiliki MicroStrategy, garis harga 'tidak mampu membayar utang' ini dapat menjadi lebih rendah.
Jika MicroStrategy terus menerbitkan obligasi konversi secara agresif saat Bitcoin berada pada titik tertinggi dan Bitcoin memasuki pasar bearish, penurunan harga Bitcoin yang menyebabkan nilai Bitcoin yang dimiliki MicroStrategy jatuh di bawah total obligasi konversi mereka juga akan membuat harga saham MSTR terpuruk, yang pada gilirannya akan mempengaruhi kemampuan mereka untuk mendapatkan pembiayaan dan kemampuan untuk membayar utang, sehingga membuat obligasi konversi menjadi beban yang tak tertahankan.
Obligasi konversi MicroStrategy, pemegang obligasi memiliki hak untuk mengkonversi obligasi mereka menjadi saham MSTR, dan dibagi menjadi 2 tahap: 1. Tahap awal - jika harga perdagangan obligasi turun >2%, kreditor dapat mengeksekusi haknya, mengubah obligasi menjadi saham MSTR dan menjualnya untuk mendapatkan kembali modal; jika harga perdagangan obligasi normal atau bahkan naik, kreditor dapat menjual obligasi tersebut di pasar sekunder kapan saja untuk mendapatkan kembali modal. 2. Tahap selanjutnya - ketika obligasi mendekati jatuh tempo, aturan 2% tidak lagi berlaku, pemegang obligasi dapat mengembalikan uang tunai dan pergi, atau langsung mengkonversi obligasi menjadi saham MSTR.
Karena obligasi konversi yang diterbitkan MicroStrategy adalah obligasi dengan suku bunga rendah atau bahkan nol, jelas bahwa kreditor sebenarnya mencari premium konversi. Jika pada tanggal pembayaran kembali, harga saham MSTR dibandingkan dengan harga saat awal pendanaan meningkat, maka kreditor akan lebih mempertimbangkan kemungkinan konversi obligasi menjadi saham. Jika harga saham MSTR dibandingkan dengan harga saat awal pendanaan menurun, maka kreditor akan mempertimbangkan untuk meminta pokok dan bunga.
Jika kreditor tidak memilih untuk mengkonversi menjadi saham MSTR, dan akhirnya benar-benar perlu membayar kembali kepada kreditor, MicroStrategy juga memiliki beberapa pilihan:
Melanjutkan penerbitan saham baru, mendapatkan dana untuk membayar kembali;
Melanjutkan penerbitan utang baru, utang baru membayar utang lama; (Sudah dilakukan pada September 2024)
Menjual sebagian Bitcoin untuk pembayaran utang.
Jadi, saat ini, kemungkinan MicroStrategy terjebak dalam keadaan 'tidak mampu membayar utang' tidak besar.
3. Mengapa investor mulai peduli dengan jumlah Bitcoin per saham MSTR?
Pertama-tama, kesimpulannya, jumlah Bitcoin per saham akan menentukan nilai bersih per saham MSTR.
Baik penerbitan obligasi konversi maupun ATM, semuanya dilakukan dengan cara mendilusi ekuitas untuk mendapatkan dana. Tujuan pendanaan adalah untuk meningkatkan cadangan Bitcoin. Bagi pemegang saham MSTR, pengenceran ekuitas adalah berita buruk, secara tradisional tidak dianggap sebagai hal yang baik. Manajemen MicroStrategy menceritakan kisah kepada pemegang saham MSTR yaitu - KPI Hasil BTC.
Intinya adalah selama nilai pasar MSTR lebih tinggi daripada total nilai BTC yang dimiliki, yaitu ada tingkat premium pasar, maka mendilusi ekuitas MSTR untuk membeli BTC dapat meningkatkan jumlah Bitcoin per saham MSTR. Peningkatan jumlah Bitcoin per saham MSTR berarti nilai bersih per saham MSTR meningkat, sehingga bagi pemegang saham, mendilusi ekuitas untuk memperoleh dana guna membeli Bitcoin tetap merupakan langkah yang layak.
Saat ini, MicroStrategy memegang 444.262 BTC, dengan total nilai kepemilikan sekitar 42,256 miliar dolar AS. Saat ini, nilai pasar MSTR adalah 80,37 miliar dolar AS, yang berarti nilai pasar MSTR adalah 1,902 kali nilai kepemilikan Bitcoin, dengan tingkat premium saat ini sebesar 90,2%. Total ekuitas MSTR saat ini adalah 244 juta saham, dengan masing-masing saham terkait dengan sekitar 0,0018 BTC.
Ini adalah inti dari yang disebut 'leverage cerdas', mengubah perbedaan antara nilai pasar perusahaan dan nilai pasar kepemilikan Bitcoin menjadi keuntungan dalam operasi modal.
4. Mengapa dalam dua bulan terakhir, MicroStrategy lebih agresif dalam membeli Bitcoin?
Pertama-tama, kesimpulannya, mungkin karena harga saham MSTR sangat tinggi.
MicroStrategy secara signifikan meningkatkan skala pembiayaan untuk membeli Bitcoin dalam dua bulan terakhir. Pada November dan Desember 2024, MicroStrategy menginvestasikan total 17,69 miliar dolar AS melalui ATM dan penerbitan obligasi konversi (mewakili 63,8% dari total investasi), membeli 192.042 Bitcoin (mewakili 43,2% dari total pembelian). Dari jumlah tersebut, hanya 3 miliar dolar AS dalam bentuk obligasi konversi, sementara 14,69 miliar dolar AS berasal dari pembiayaan melalui ATM.
Secara keseluruhan, proses pengaturan strategis Bitcoin MicroStrategy memiliki karakteristik investasi berkala dalam dimensi waktu; tetapi dalam hal jumlah dan uang, tampaknya lebih agresif membeli di pasar bullish dibandingkan bearish.
Saya tidak bisa memahami karakteristik ini, hanya bisa berani berspekulasi, mungkin karena di pasar bullish harga saham MSTR meningkat lebih tinggi. Pada Agustus 2024, setelah stock split, harga saham MSTR meningkat 3 kali lipat, sepanjang tahun harga saham meningkat lebih dari 4 kali, sedangkan Bitcoin tahun ini hanya meningkat 2,2 kali.
CEO MicroStrategy dalam telekonferensi laporan keuangan Q3 2024 menyebutkan rencana '42B yang indah'.
Penulis Inggris Douglas Adams dalam (Panduan Jalan Galaksi) mengatakan, superkomputer 'Deep Thought' memberikan hasil dari 'jawaban akhir untuk hidup, alam semesta, dan segala sesuatu' adalah 42.
MicroStrategy menganggap ini adalah angka yang ajaib, sehingga mereka mengusulkan rencana pendanaan 42B. 21 juga merupakan angka ajaib, jumlah maksimum Bitcoin adalah 21 juta. Oleh karena itu, MicroStrategy berencana menerbitkan 21 miliar melalui ATM + 21 miliar dalam bentuk pendapatan tetap dalam tiga tahun ke depan untuk terus menambah Bitcoin.
Asumsikan MicroStrategy akhirnya mendapatkan dana sebesar 42 miliar dolar AS melalui penerbitan saham baru, jika diasumsikan penerbitan dilakukan dengan harga 330 dolar per saham, maka total ekuitas setelah penerbitan akan menjadi 371,3 juta saham. Jika MicroStrategy membeli Bitcoin dengan harga rata-rata 100.000 dolar, perusahaan dapat menambah 420.000 Bitcoin, sehingga total kepemilikan MicroStrategy akan mencapai 864.262 Bitcoin. Pada saat itu, setiap saham akan memiliki sekitar 0,00233 Bitcoin, meningkat sekitar 29,4%. Pada titik ini, total nilai pasar MSTR adalah 122,53 miliar dolar AS, nilai total BTC yang dimiliki adalah 86,4 miliar dolar AS. Dalam situasi ini, tingkat premium pasar masih ada.
5. Setelah MicroStrategy, apa lagi yang mendorong kenaikan Bitcoin?
Pertama-tama, kesimpulannya, selain perusahaan publik yang didorong oleh MicroStrategy untuk membeli Bitcoin, saat ini hanya ada lebih banyak cadangan strategis tingkat nasional, tetapi dalam bull market ini tidak berharap terlalu besar.
Kenaikan Bitcoin pada siklus ini terutama didorong oleh beberapa pembeli besar berikut:
1. Long Term Holder yang memiliki konsensus kuat terhadap Bitcoin.
Kenaikan Bitcoin dalam jangka panjang tidak memerlukan alasan, hal ini sama alaminya bagi BTCer seperti monyet yang dapat memanjat pohon dan tikus yang dapat menggali lubang, karena Bitcoin adalah emas digital.
Setelah Bitcoin jatuh di bawah 16.000 dolar AS, semua seri mesin penambangan Antminer S17 yang paling populer berada di dekat harga mati. Mesin penambangan seperti Shima M30S, Hippo H2, dan Antminer T19 juga telah terjebak dalam kisaran harga mati. Dalam kisaran harga ini, bahkan jika tidak ada yang terjadi, rebound ini akan terjadi. Peralihan antara bullish dan bearish, seperti bola basket yang jatuh bebas dari ketinggian, akan memantul beberapa kali dengan semakin melemah.
Sumber: glassnode
Dari gambar di atas, pada akhir 2022, Long Term Holder terus menambah posisi.
Setelah lebih dari sepuluh tahun perkembangan, konsensus Bitcoin sudah cukup kuat, investor di pasar, dan Long Term Holder memiliki konsensus di dekat harga mati dari mesin penambangan mainstream.
2. ETF membawa tambahan dana dari pasar keuangan tradisional.
Sejak ETF BTC diluncurkan, total net inflow mencapai 528,6 ribu BTC, dalam bull market ini, ETF membawa hampir 36 miliar pembelian baru untuk Bitcoin, dan juga membawa 2,6 miliar pembelian baru untuk ETH.
Sumber: coinglass.com
Selain itu, peluncuran ETF BTC (dan ETF ETH) juga akan menciptakan efek dorong, lebih banyak lembaga keuangan tradisional mulai memperhatikan dan berinvestasi di bidang Crypto.
3. MicroStrategy terus membeli, banyak perusahaan publik meniru, efek ganda Davis.
Menurut data Bitcointreasuries, hingga 30 Desember 2024, ada 149 entitas yang memiliki lebih dari 2,95 juta Bitcoin secara total. Dan data ini masih terus tumbuh pesat baru-baru ini.
Sumber: bitcointreasuries.net
Di antara entitas yang memiliki Bitcoin ini, 73 adalah perusahaan publik, 18 perusahaan swasta, 11 negara, 42 ETF atau dana, 5 protokol DeFi.
MicroStrategy adalah perusahaan publik pertama yang mengadopsi strategi 'Perusahaan Perbendaharaan Bitcoin', tetapi bukan satu-satunya. Perusahaan publik seperti Marathon Digital Holdings, Riot Platforms, Boyaa Interactive International Limited juga menjalankan strategi ini. Namun, MicroStrategy memiliki pengaruh yang paling besar.
4. Cadangan Strategis Tingkat Nasional
Saat ini sudah ada beberapa pemerintah yang memegang Bitcoin. Detailnya terlihat pada gambar di bawah ini:
Sumber: bitcointreasuries.net
Negara-negara ini meskipun memegang Bitcoin, tetapi sebagian besar Bitcoin tersebut adalah yang disita oleh aparat penegak hukum selama proses penegakan. Mereka hanya tidak menjualnya untuk sementara, bukan pemegang yang stabil.
Di antara negara-negara ini, mungkin hanya El Salvador yang merupakan pemegang Bitcoin sejati. Sejak 2021, El Salvador mulai membeli Bitcoin, membeli 1 BTC setiap hari, hingga saat ini telah memiliki 6.002 BTC, dengan nilai pasar lebih dari 560 juta dolar AS.
Selain itu, Bhutan juga memegang 11.688 BTC melalui penambangan Bitcoin. Namun Bhutan tidak dianggap sebagai pemegang BTC, karena baru-baru ini mereka mengurangi kepemilikan.
Presiden AS Trump dalam kampanye pernah menyatakan bahwa jika dia terpilih sebagai presiden, dia akan membangun cadangan strategis Bitcoin.
Jika setelah MicroStrategy, masih ada dorongan lebih lanjut untuk mendorong kenaikan Bitcoin, pilihan utama adalah setelah Trump menjabat, mendorong cadangan strategis Bitcoin pemerintah AS, dan kemudian mendorong lebih banyak negara untuk menyimpan Bitcoin sebagai cadangan strategis.
Kesimpulan
Strategi Bitcoin MicroStrategy bukan hanya eksperimen bisnis dalam transformasi perusahaan, tetapi juga inovasi besar dalam sejarah keuangan. Melalui operasi modal yang cerdas, leverage cerdas, dan wawasan mendalam tentang nilai Bitcoin, mereka tidak hanya mendapatkan pertumbuhan nilai pasar yang gemilang bagi diri mereka sendiri, tetapi juga membawa Bitcoin lebih dalam ke dalam pandangan keuangan tradisional, secara penetratif memecahkan batasan antara aset kripto dan pasar modal mainstream.
Percobaan berani MicroStrategy ini mungkin hanya merupakan pembuka legenda Bitcoin, atau mungkin hanya langkah kecil yang tidak penting dalam kebangkitan Bitcoin yang sebenarnya, tetapi bisa jadi langkah besar dalam era keuangan baru.
