Judul asli: The State of Crypto Cycle
Penulis asli: Zach Pandi, Michael Zhao
Sumber asli: https://www.grayscale.com/research/reports/the-state-of-the-crypto-cycle
Diterjemahkan oleh: Tom, Mars Finance
Secara historis, penilaian cryptocurrency tampaknya mengikuti siklus empat tahun, dengan harga naik kemudian turun, berulang kali. Grayscale Research percaya bahwa investor mungkin dapat melacak siklus kripto dengan mengamati berbagai indikator berbasis blockchain dan metode pengukuran lainnya, sehingga memberikan referensi untuk manajemen risiko.
Bidang kripto sedang berkembang: produk perdagangan yang diperdagangkan di bursa (ETP) untuk Bitcoin dan Ethereum baru telah memperluas akses ke pasar, dan Kongres AS yang baru dapat membawa lingkungan regulasi yang lebih jelas bagi industri tersebut. Mengingat alasan-alasan ini, penilaian aset kripto mungkin akhirnya melampaui pola siklus empat tahun yang sering muncul dalam sejarah awal pasar.
Meskipun demikian, Grayscale Research percaya bahwa kombinasi berbagai indikator saat ini masih konsisten dengan tahap menengah dari siklus. Selama kategori aset ini masih didukung oleh faktor fundamental (seperti tingkat adopsi aplikasi dan kondisi pasar makro yang lebih luas), bull market mungkin berlanjut hingga 2025 dan seterusnya.
Seperti banyak komoditas fisik, harga Bitcoin tidak mengikuti 'random walk' yang ketat [1]. Sebaliknya, harga menunjukkan karakteristik momentum statistik: kenaikan sering kali diikuti oleh kenaikan, dan penurunan sering kali diikuti oleh penurunan. Dalam skala waktu yang lebih panjang, pengulangan kenaikan dan penurunan harga Bitcoin menunjukkan fluktuasi siklikal di sekitar tren kenaikan historis (lihat Grafik 1).
Grafik 1: Karakteristik harga Bitcoin menunjukkan fluktuasi siklikal di sekitar tren kenaikan
Setiap siklus harga di masa lalu memiliki faktor pendorong yang unik, dan tidak ada alasan untuk percaya bahwa imbal hasil harga di masa depan akan sepenuhnya meniru pengalaman masa lalu. Selain itu, seiring dengan semakin matangnya Bitcoin dan penerimaan yang lebih luas dari investor tradisional, serta penurunan dampak peristiwa pengurangan setengah setiap empat tahun terhadap pasokan, fluktuasi harga Bitcoin yang bersifat siklikal mungkin akan berubah atau bahkan memudar. Namun, mempelajari siklus masa lalu dapat memberikan beberapa referensi untuk perilaku statistik Bitcoin yang khas, sehingga dapat membantu dalam keputusan manajemen risiko.
Mengukur momentum
Grafik 2 menunjukkan kinerja harga Bitcoin selama fase naik setiap siklus sebelumnya. Harga ditetapkan pada titik terendah siklis (yang menandai awal fase kenaikan) sebagai 100, dan dilacak hingga puncaknya (yang menandai akhir fase kenaikan). Grafik 3 menyajikan informasi yang sama dalam bentuk tabel.
Siklus harga Bitcoin yang paling awal dalam sejarahnya cukup singkat dan curam: siklus pertama berlangsung kurang dari satu tahun, dan siklus kedua berlangsung sekitar dua tahun. Dalam kedua siklus ini, harga masing-masing meningkat lebih dari 500 kali dari titik terendah siklus sebelumnya. Dua siklus berikutnya masing-masing berlangsung hampir tiga tahun. Dalam siklus dari Januari 2015 hingga Desember 2017, harga Bitcoin meningkat lebih dari 100 kali, sedangkan dalam siklus dari Desember 2018 hingga November 2021, harga Bitcoin meningkat sekitar 20 kali.
Grafik 2: Pergerakan harga Bitcoin saat ini relatif mendekati dua siklus pasar terakhir
Setelah mencapai puncaknya pada November 2021, harga Bitcoin turun ke titik terendah siklis sekitar 16.000 dolar AS pada November 2022. Sejak itu, fase kenaikan harga kali ini dimulai dari titik tersebut, dan telah berlangsung lebih dari dua tahun. Seperti yang ditunjukkan dalam Grafik 2, tren kenaikan harga saat ini relatif mendekati dua siklus pasar terakhir, yang keduanya kemudian berlanjut selama sekitar satu tahun sebelum mencapai puncak. Dari sudut pandang imbal hasil, imbal hasil sekitar 6 kali untuk Bitcoin dalam siklus ini meskipun mengesankan, namun masih kurang dibandingkan dengan imbal hasil dari empat siklus sebelumnya. Secara keseluruhan, meskipun kami tidak dapat memastikan bahwa kinerja harga di masa depan akan konsisten dengan siklus masa lalu, sejarah menunjukkan bahwa bull market kali ini memiliki potensi untuk memperpanjang durasi dan imbal hasilnya.
Grafik 3: Empat siklus berbeda dalam sejarah harga Bitcoin
Memeriksa indikator kunci
Selain mengukur kinerja harga dari siklus masa lalu, investor juga dapat menggunakan berbagai indikator berbasis blockchain untuk menilai tingkat kematangan bull market Bitcoin. Indikator umum termasuk mengukur seberapa besar kenaikan Bitcoin relatif terhadap basis biaya pembeli, skala aliran modal baru yang masuk ke Bitcoin, serta tingkat harga Bitcoin relatif terhadap pendapatan penambang.
Salah satu indikator yang cukup populer adalah rasio MVRV, yaitu rasio antara kapitalisasi pasar Bitcoin (MV, diukur berdasarkan harga pasar sekunder per koin) dan nilai yang telah direalisasikan (RV, diukur berdasarkan harga saat transaksi on-chain terakhir per koin). Rasio MVRV dapat dilihat sebagai tingkat di mana kapitalisasi pasar Bitcoin melebihi basis biaya total pasar. Dalam setiap siklus dari empat siklus terakhir, rasio MVRV setidaknya mencapai 4 (lihat Grafik 4). Saat ini, rasio MVRV adalah 2.6, yang menunjukkan bahwa siklus ini mungkin masih memiliki ruang untuk naik. Namun, puncak rasio MVRV di setiap siklus lebih rendah dari siklus sebelumnya, sehingga indikator ini mungkin tidak mencapai 4 sebelum harga mencapai puncaknya dalam siklus ini.
Grafik 4: Rasio MVRV berada pada level menengah
Indikator on-chain lainnya mengukur seberapa besar modal baru yang masuk ke ekosistem Bitcoin—kerangka ini sering disebut sebagai 'HODL Waves' di kalangan investor kripto berpengalaman. Kenaikan harga mungkin disebabkan oleh modal baru yang membeli Bitcoin dengan harga sedikit lebih tinggi dari basis biaya pemegang jangka panjang yang ada. Ada banyak indikator spesifik yang dapat dipilih, tetapi Grayscale Research lebih suka menggunakan rasio jumlah koin yang dipindahkan di on-chain dalam setahun terakhir terhadap total pasokan sirkulasi Bitcoin (lihat Grafik 5) [2]. Dalam empat siklus terakhir, rasio ini setidaknya mencapai 60%, yang berarti dalam satu tahun fase kenaikan, setidaknya 60% dari pasokan sirkulasi telah diperdagangkan di on-chain. Saat ini, nilai tersebut sekitar 54%, yang menunjukkan bahwa sebelum harga mencapai puncaknya, mungkin akan ada lebih banyak koin yang berpindah tangan di on-chain.
Grafik 5: Volume sirkulasi Bitcoin yang aktif di bawah 60% dalam setahun terakhir
Selain itu, indikator siklikal yang berkaitan dengan penambang Bitcoin juga layak diperhatikan. Penambang adalah penyedia layanan profesional yang memberikan keamanan untuk jaringan Bitcoin. Misalnya, salah satu cara pengukuran yang umum digunakan adalah menghitung rasio nilai pasar total penambang (MC, yaitu nilai dolar dari semua Bitcoin yang dimiliki penambang) terhadap 'batas atas panas' (TC, yaitu nilai Bitcoin yang diperoleh penambang melalui hadiah blok dan biaya transaksi). Intuisi di baliknya adalah, ketika nilai aset yang dimiliki penambang mencapai ambang tertentu, mereka mungkin memilih untuk merealisasikan keuntungan. Secara historis, ketika rasio MCTC melebihi 10, harga sering kali mencapai puncaknya dalam siklus tersebut (lihat Grafik 6). Saat ini, rasio MCTC sekitar 6, yang menunjukkan bahwa kita masih berada di tahap tengah siklus ini. Namun, seperti halnya rasio MVRV, indikator ini juga menunjukkan bahwa puncak di setiap siklus semakin menurun, sehingga harga mungkin telah mencapai puncaknya bahkan sebelum rasio MCTC mencapai 10.
Grafik 6: Indikator penambang Bitcoin belum mencapai level puncak masa lalu
Ada banyak indikator on-chain lainnya, dan perhitungan indikator ini dapat sedikit berbeda tergantung pada sumber data. Selain itu, alat-alat ini hanya dapat memberikan gambaran kasar tentang keadaan fase kenaikan harga saat ini dibandingkan dengan masa lalu, dan tidak menjamin bahwa hubungan antara indikator ini dengan imbal hasil harga di masa depan akan sama dengan yang terjadi di masa lalu. Meskipun demikian, secara keseluruhan, indikator umum untuk siklus Bitcoin tetap di bawah level saat harga mencapai puncak di masa lalu, yang menunjukkan bahwa jika fundamental masih mendukung, bull market kali ini mungkin dapat bertahan.
Melihat di luar Bitcoin
Pasar kripto jauh lebih dari sekadar Bitcoin, sinyal dari bidang industri lainnya juga dapat memberikan petunjuk tentang keadaan siklus pasar. Kami percaya bahwa indikator-indikator ini akan sangat penting dalam setahun ke depan, karena kinerja relatif Bitcoin terhadap aset kripto lainnya patut diperhatikan. Dalam dua siklus pasar terakhir, dominasi Bitcoin (yaitu, proporsi Bitcoin dalam total kapitalisasi pasar kripto) mencapai puncaknya sekitar dua tahun setelah awal bull market (lihat Grafik 7) [3]. Baru-baru ini, dominasi Bitcoin mulai menurun, mirip dengan kinerja dua siklus sebelumnya ketika memasuki tahun ketiga. Jika tren ini berlanjut, investor harus mempertimbangkan indikator yang lebih luas untuk menilai apakah penilaian kripto mendekati puncak siklis.
Grafik 7: Dominasi Bitcoin menurun di tahun ketiga dari dua siklus terakhir
Sebagai contoh, investor dapat memperhatikan tingkat pendanaan (funding rates), yaitu biaya berkelanjutan untuk mempertahankan posisi beli dalam kontrak perpetual. Ketika permintaan trader spekulatif untuk posisi beli dengan leverage meningkat, tingkat pendanaan biasanya akan meningkat. Oleh karena itu, tingkat pendanaan pasar secara keseluruhan dapat mencerminkan tingkat posisi beli spekulatif secara keseluruhan. Grafik 8 menunjukkan tingkat pendanaan rata-rata tertimbang dari 10 aset kripto teratas berdasarkan kapitalisasi pasar setelah Bitcoin (yaitu, 'altcoin' utama) [4]. Saat ini, tingkat pendanaan secara signifikan positif, menunjukkan bahwa investor dengan leverage memiliki permintaan untuk posisi beli, meskipun tingkat pendanaan mengalami penurunan selama penurunan pasar minggu lalu. Selain itu, bahkan pada puncak lokal, tingkat pendanaan masih di bawah level awal tahun ini dan puncak dari siklus sebelumnya. Oleh karena itu, kami percaya bahwa level saat ini sesuai dengan skala posisi spekulatif menengah, dan belum mencapai level ekstrem tinggi yang biasanya terkait dengan siklus pasar yang matang.
Grafik 8: Tingkat pendanaan menunjukkan adanya posisi beli spekulatif yang sedang pada altcoin
Sebaliknya, open interest (OI) dari kontrak perpetual altcoin telah mencapai level yang relatif tinggi. Sebelum likuidasi besar-besaran terjadi pada hari Senin, 9 Desember, OI altcoin mendekati 54 miliar dolar AS di tiga bursa kontrak perpetual terbesar (lihat Grafik 9). Ini menunjukkan bahwa ada tingkat posisi beli spekulatif yang tinggi di seluruh pasar. Setelah gelombang likuidasi awal minggu ini, OI altcoin turun sekitar 10 miliar dolar AS, tetapi tetap berada di posisi yang tinggi. Posisi beli spekulatif yang tinggi sesuai dengan tahap akhir siklus pasar, sehingga melanjutkan pemantauan indikator ini mungkin sangat penting.
Grafik 9: OI altcoin tetap tinggi sebelum likuidasi baru-baru ini
Melihat ke depan
Sejak lahirnya Bitcoin pada tahun 2009, pasar aset digital telah menempuh jalan panjang, dan bull market kripto kali ini memiliki banyak perbedaan dengan masa lalu. Yang paling penting, persetujuan ETP untuk Bitcoin dan Ethereum di AS membawa aliran modal bersih sebesar 36,7 miliar dolar AS ke pasar, memasukkan aset tersebut ke dalam portofolio yang lebih tradisional [5]. Selain itu, kami percaya bahwa pemilihan umum AS yang akan datang mungkin akan membawa kerangka regulasi yang lebih jelas bagi pasar, membantu aset digital mendapatkan pijakan jangka panjang di ekonomi terbesar di dunia—ini kontras tajam dengan masa lalu, ketika orang terus meragukan prospek jangka panjang kategori aset kripto. Mengingat alasan-alasan ini, penilaian Bitcoin dan aset kripto lainnya mungkin tidak lagi mengikuti siklus empat tahun yang sering terlihat dalam sejarah awal mereka.
Sementara itu, Bitcoin dan banyak aset kripto lainnya dapat dianggap sebagai komoditas digital, sehingga mungkin masih menunjukkan tingkat momentum harga tertentu. Evaluasi terhadap indikator on-chain dan data posisi pasar altcoin dapat memberikan referensi untuk keputusan manajemen risiko investor. Grayscale Research percaya bahwa kombinasi berbagai indikator saat ini sesuai dengan tahap menengah siklus pasar kripto: seperti rasio MVRV yang jauh di atas titik terendah siklus, tetapi belum mencapai level yang menandai puncak pasar di masa lalu. Selama fundamental masih mendukung (seperti adopsi aplikasi dan kondisi pasar makro yang lebih luas), kami tidak melihat mengapa bull market kripto kali ini tidak dapat berlanjut hingga 2025 dan seterusnya.
[1] Dalam konteks pasar keuangan, random walk mengacu pada gagasan bahwa harga aset berkembang dengan cara yang tidak dapat diprediksi, di mana informasi tentang peristiwa masa lalu tidak memiliki informasi tentang hasil masa depan.
[2] Pasokan Bitcoin float bebas didefinisikan oleh Coin Metrics sebagai token yang aktif setidaknya sekali dalam lima tahun terakhir.
[3] Pameran 7 hanya menunjukkan dua siklus terbaru, karena pasar altcoin tidak cukup berkembang sebelum titik tersebut.
[4] Diartikan sebagai token terbesar berdasarkan kapitalisasi pasar setelah Bitcoin dengan data yang tersedia. Tidak ada data yang tersedia untuk TON, sehingga aset terbesar berikutnya DOT disertakan sebagai gantinya.
[5] Sumber: Bloomberg, Grayscale Investments. Data per 11 Desember 2024.
