Penulis: Peneliti YBB Capital Ac-Core
TL;DR
● Dalam jangka panjang, Bitcoin melalui ETF bukanlah kabar baik, volume perdagangan ETF Bitcoin di Hong Kong dibandingkan dengan volume perdagangan ETF Bitcoin di AS memiliki perbedaan besar, tidak diragukan lagi modal AS sedang secara bertahap menarik pasar crypto. ETF Bitcoin membagi pasar menjadi dua bagian hitam dan putih, bagian putih yang tersisa di bawah kerangka regulasi keuangan terpusat hanya menyisakan atribut spekulatif, sementara bagian hitam memiliki vitalitas blockchain asli dan peluang perdagangan, tetapi harus menghadapi tekanan regulasi karena 'belum legal';
● MicroStrategy melalui desain struktur modal, telah mencapai arbitrase yang efisien antara saham, obligasi, dan Bitcoin, mengaitkan harga sahamnya dengan fluktuasi harga Bitcoin secara erat, sehingga dalam jangka panjang dapat mencapai hasil dengan risiko yang lebih rendah. Namun, MicroStrategy melakukan penerbitan utang tanpa batas untuk meningkatkan nilai dirinya, yang memerlukan pasar bullish Bitcoin yang berkepanjangan untuk mempertahankan nilai dirinya, sehingga peluang short selling Citron pada MicroStrategy lebih tinggi daripada short selling Bitcoin secara langsung, tetapi MicroStrategy yakin bahwa arah harga Bitcoin di masa depan tidak akan mengalami fluktuasi besar, dan akan meningkat secara perlahan.
● Kebijakan ramah cryptocurrency Trump tidak hanya tidak akan kehilangan posisi dolar sebagai mata uang cadangan global, tetapi juga akan memperkuat kekuasaan penetapan harga dolar di pasar crypto. Trump dengan tegas mempertahankan posisi dominasi dolar di tangan kirinya, dan di tangan kanannya memegang Bitcoin sebagai senjata terkuat untuk melawan hilangnya kepercayaan pada mata uang fiat, secara bersamaan menguatkan dan mengimbangi risiko.
Satu, modal AS secara bertahap menarik pasar crypto
1.1 Data ETF Hong Kong dan AS
Menurut data Glassnode pada 3 Desember 2024, kepemilikan ETF Bitcoin spot AS hanya tertinggal 13.000 koin dari Satoshi Nakamoto, dengan kepemilikan masing-masing 1.083.000 koin dan 1.096.000 koin, total nilai aset bersih ETF Bitcoin spot AS mencapai 103,91 miliar dolar, menyumbang 5,49% dari total kapitalisasi pasar Bitcoin. Sementara itu, menurut laporan Aastocks pada 3 Desember, data dari Hong Kong Stock Exchange menunjukkan bahwa total volume perdagangan tiga ETF Bitcoin spot di Hong Kong pada bulan November sekitar 1,2 miliar dolar Hong Kong.
Sumber data gambar: Glassnode
Modal AS semakin terlibat dan mempengaruhi pasar crypto global, bahkan mendominasi perkembangan industri crypto. ETF mendorong Bitcoin dari aset alternatif menjadi aset mainstream, tetapi juga melemahkan sifat desentralisasi Bitcoin, ETF membawa masuk banyak modal tradisional, tetapi juga membuat kekuasaan penetapan harga Bitcoin dikuasai oleh Wall Street.
1.2 'Pembagian hitam dan putih' ETF Bitcoin
Mengklasifikasikan Bitcoin sebagai barang berarti bahwa dalam hukum pajak perlu mengikuti aturan yang sama dengan barang lainnya seperti saham dan obligasi. Namun, dampak peluncuran ETF Bitcoin tidak sepenuhnya sama dengan peluncuran ETF barang lainnya, seperti ETF emas, ETF perak, dan ETF minyak mentah. Saat ini ETF Bitcoin yang disetujui atau diizinkan berbeda dengan pengakuan pasar terhadap Bitcoin itu sendiri:
● Jalur ETF barang, seperti seseorang yang memegang aset fisik atau barang (trustee) perlu melakukan kustodi di pihak kustodian di tengah (seperti gudang tembaga dan brankas bank emas), dan perlu lembaga yang diotorisasi untuk menyelesaikan transfer dan pencatatan, tangan kanan akan memiliki pemegang saham untuk membeli dan menjual setelah menginisiasi bagian (seperti bagian dana).
Namun, dalam proses di atas, bagian depan (desain, pengembangan, penjualan, dan layanan purna jual, dll.) akan melibatkan pengiriman fisik, pengiriman spot, dan pengiriman tunai. Namun saat ini, bagian depan ETF Bitcoin yang disetujui oleh SEC AS (proses penerbitan dan penebusan saham) adalah metode pengiriman tunai, ini juga merupakan hal yang selalu diperdebatkan oleh Cathie Wood (Ibu Kayu) dan berharap dapat menyelesaikannya dengan cara pengiriman fisik, tetapi ini tidak mungkin dilakukan dalam praktik.
Karena pihak kustodian tunai di AS adalah lembaga yang beroperasi di bawah kerangka keuangan terpusat tradisional untuk melakukan transaksi pembelian dan penebusan tunai, ini juga berarti bahwa bagian awal dari ETF Bitcoin sepenuhnya terpusat.
● Di ujung ETF Bitcoin, kerangka regulasi terpusat sulit untuk dikonfirmasi. Alasannya adalah jika mengakui Bitcoin, itu harus menjadi barang di bawah kerangka keuangan terpusat yang ada, dan tidak akan pernah mengakui bahwa Bitcoin dapat menggantikan mata uang fiat, tidak dapat dilacak, dan sifat desentralisasi lainnya. Jadi Bitcoin hanya dapat melakukan seluruh jenis produk keuangan seperti futures, opsi, dan ETF jika sepenuhnya memenuhi syarat regulasi.
Oleh karena itu, munculnya ETF Bitcoin berarti bahwa ETF Bitcoin merupakan bagian dari kegagalan total dalam melawan mata uang fiat, desentralisasi pada ETF Bitcoin sudah tidak berarti, bagian depan harus sepenuhnya bergantung pada keabsahan yang mirip dengan Coinbase, yang harus menjamin seluruh rantai transaksi perdagangan adalah legal, publik, dan dapat dilacak.
Hitam dan putih Bitcoin akan terbagi sepenuhnya karena ETF:
Bagian putih saat ini: Dalam kerangka regulasi terpusat, melalui berbagai produk keuangan yang dikeluarkan, mengurangi volatilitas harga pasar, dan dengan semakin banyaknya peserta yang sah, spekulasi volatilitas Bitcoin akan berangsur menurun. Setelah Bitcoin melalui ETF, bagian putih dalam hubungan penawaran dan permintaan pasar, telah kehilangan pihak yang penting dalam permintaannya (desentralisasi Bitcoin, sifat anonimitas), hanya menyisakan atribut keuangan yang dapat diperdagangkan. Pada saat yang sama, dalam kerangka regulasi yang sah, ini juga berarti harus membayar lebih banyak pajak, sehingga fungsi asli Bitcoin untuk mentransfer aset dan menghindari pajak tidak lagi ada. Artinya, dukungan telah beralih dari rantai desentralisasi ke pemerintah terpusat.
Bagian hitam yang pernah ada: Penyebab utama pasar cryptocurrency yang berfluktuasi tajam adalah sifatnya yang tidak transparan dan anonim, yang membuatnya rentan terhadap manipulasi. Pada saat yang sama, bagian hitam dari pasar juga akan lebih terbuka, memiliki vitalitas nilai asli blockchain, dan lebih banyak peluang perdagangan. Namun, dengan munculnya bagian putih, mereka yang enggan untuk beralih menjadi bagian putih akan selamanya tersisih di bawah kerangka regulasi terpusat dan kehilangan kekuasaan penetapan harga, seperti membayar denda kepada SEC.
Dua, pilihan kabinet bintang cryptocurrency Trump
2.1 Calon Kabinet
Dalam pemilihan presiden AS 2024, kemungkinan kemenangan Trump dibandingkan dengan periode pemerintahan Biden yang menerapkan kebijakan restriktif dari SEC, Federal Reserve, dan FDIC, pemerintah AS mungkin akan memiliki sikap yang lebih pro terhadap kepemilikan cryptocurrency. Menurut data Chaos Labs, konten nominasi kabinet pemerintah baru Trump adalah sebagai berikut:
Sumber gambar: @chaos_labs
Howard Lutnick (pemimpin tim transisi dan nominee Menteri Perdagangan): Lutnick, sebagai CEO Cantor Fitzgerald, secara terbuka mendukung cryptocurrency. Perusahaannya aktif mengeksplorasi bidang blockchain dan aset digital, termasuk investasi strategis di Tether.
Scott Bessent (nominee Menteri Keuangan): Bessent adalah manajer hedge fund senior yang mendukung cryptocurrency, menganggapnya sebagai simbol kebebasan dan akan ada dalam jangka panjang. Dia jauh lebih ramah terhadap cryptocurrency dibandingkan dengan calon Menteri Keuangan sebelumnya, Paulson.
Tulsi Gabbard (nominee Direktur Intelijen Nasional): Gabbard berfokus pada privasi dan desentralisasi, mendukung Bitcoin, dan pernah berinvestasi dalam Ethereum dan Litecoin pada tahun 2017.
Robert F. Kennedy Jr. (nominee Menteri Kesehatan dan Layanan Publik): Kennedy secara terbuka mendukung Bitcoin, menganggapnya sebagai alat melawan devaluasi mata uang fiat, dan mungkin menjadi sekutu industri kripto.
Pam Bondi (nominee Jaksa Agung): Bondi saat ini belum secara jelas menyatakan sikapnya terhadap cryptocurrency, arah kebijakannya masih belum jelas.
Michael Waltz (nominee Penasihat Keamanan Nasional): Waltz secara aktif mendukung cryptocurrency, menekankan perannya dalam meningkatkan daya saing ekonomi dan independensi teknologi.
Brendan Carr (nominee Ketua FCC): Carr terkenal karena anti-sensor dan dukungannya terhadap inovasi teknologi, mungkin memberikan dukungan infrastruktur teknologi untuk industri cryptocurrency.
Hester Peirce & Mark Uyeda (calon potensial Ketua SEC): Peirce adalah pendukung teguh cryptocurrency, mendukung klarifikasi regulasi. Uyeda mengkritik sikap keras SEC terhadap cryptocurrency dan menyerukan aturan regulasi yang jelas.
2.2 Kebijakan ramah kripto adalah alat keuangan untuk melindungi terhadap ketidakpercayaan mata uang cadangan dolar global
Apakah promosi Bitcoin oleh Gedung Putih di masa depan akan mengganggu kepercayaan orang terhadap dolar sebagai mata uang cadangan global, sehingga melemahkan posisi dolar? Akademisi AS Vitaliy Katsenelson mengusulkan bahwa saat pasar terhadap dolar telah terganggu, promosi Bitcoin oleh Gedung Putih mungkin akan mengganggu kepercayaan orang terhadap dolar sebagai mata uang cadangan global, sehingga melemahkan posisi dolar, sementara tantangan fiskal yang ada, 'yang benar-benar dapat membuat AS tetap besar bukanlah Bitcoin, tetapi mengontrol utang dan defisit.'
Mungkin tindakan Trump ini bisa menjadi hedging risiko bagi pemerintah AS di masa depan dalam kehilangan posisi dominasi dolar, dalam konteks globalisasi ekonomi, setiap negara berharap untuk mencapai internasionalisasi mata uang fiat mereka untuk sirkulasi, cadangan, dan penyelesaian. Namun dalam masalah ini, kedaulatan mata uang, kebebasan aliran modal, dan nilai tukar tetap menghadapi trilema. Nilai penting Bitcoin adalah memberikan solusi baru untuk kontradiksi sistem negara dan sanksi ekonomi dalam konteks globalisasi ekonomi.
Sumber gambar: @realDonaldTrump
Pada 1 Desember 2024, Trump mengumumkan di platform sosial X bahwa era negara-negara BRICS mencoba memisahkan diri dari dolar telah berakhir. Dia meminta negara-negara tersebut untuk berkomitmen untuk tidak menciptakan mata uang baru BRICS, dan tidak mendukung mata uang lain yang mungkin menggantikan dolar, jika tidak mereka akan menghadapi tarif 100% dan kehilangan akses ke pasar AS.
Trump saat ini tampaknya memegang posisi dominasi dolar di tangan kiri tanpa kompromi, sementara di tangan kanannya memegang Bitcoin sebagai senjata terkuat untuk melawan hilangnya kepercayaan pada mata uang fiat, secara bersamaan menguatkan hak penyelesaian internasional dolar dan kekuasaan penetapan harga di pasar crypto.
Tiga, pertarungan antara MicroStrategy dan Citron Capital
Pada sesi perdagangan saham AS 21 November, lembaga short selling terkenal Citron Research mengumumkan di platform sosial X bahwa mereka berencana untuk melakukan short pada 'saham berbasis Bitcoin' MicroStrategy (MSTR), pengumuman ini menyebabkan harga saham MicroStrategy turun tajam, sempat terkoreksi lebih dari 21% dari titik tertinggi dalam perdagangan.
Keesokan harinya, Ketua Eksekutif MicroStrategy Michael Saylor dalam wawancara dengan CNBC menjawab bahwa perusahaan tidak hanya bergantung pada volatilitas Bitcoin untuk mendapatkan keuntungan, tetapi juga berinvestasi dalam Bitcoin dengan leverage melalui mekanisme ATM. Oleh karena itu, selama harga Bitcoin terus naik, perusahaan dapat tetap menguntungkan.
Sumber gambar: @CitronResearch
Secara keseluruhan, premium saham MicroStrategy (MSTR) dan strategi mereka untuk mencapai keuntungan melalui mekanisme ATM, operasi leverage dalam investasi Bitcoin, serta pandangan lembaga short terhadap hal ini, diringkas sebagai berikut:
1. Sumber premium saham:
Sebagian besar premium MSTR berasal dari mekanisme ATM. Citron Research berpendapat bahwa saham MSTR telah menjadi alternatif investasi Bitcoin, harga sahamnya menunjukkan premium yang tidak wajar dibandingkan dengan Bitcoin, sehingga mereka memutuskan untuk short MSTR. Namun, Michael Saylor membantah pandangan ini, berpendapat bahwa short seller mengabaikan model keuntungan penting MSTR.
2. Operasi leverage MicroStrategy:
Leverage dan investasi Bitcoin: Saylor menunjukkan bahwa MSTR mengandalkan volatilitas Bitcoin untuk mendapatkan keuntungan melalui utang dan pembiayaan. Perusahaan mengumpulkan dana secara fleksibel melalui mekanisme ATM untuk menghindari penerbitan diskon dalam pembiayaan tradisional, sambil memanfaatkan volume perdagangan tinggi untuk melakukan penjualan saham dalam skala besar, dan mendapatkan peluang arbitrase dari premium saham.
3. Keunggulan mekanisme ATM:
Mode ATM memungkinkan MSTR untuk secara fleksibel mengumpulkan dana, serta memindahkan volatilitas utang, risiko, dan kinerja ke saham biasa. Melalui operasi ini, perusahaan dapat memperoleh imbal hasil jauh di atas biaya pinjaman dan kenaikan harga Bitcoin. Misalnya, Saylor menunjukkan bahwa dengan membiayai investasi Bitcoin dengan suku bunga 6%, jika Bitcoin naik 30%, imbal hasil yang sebenarnya diperoleh perusahaan sekitar 80%.
4. Contoh keuntungan spesifik:
Dengan menerbitkan obligasi konversi senilai 3 miliar dolar, perusahaan memperkirakan dalam 10 tahun ke depan, laba per saham dapat mencapai 125 dolar. Jika harga Bitcoin terus naik, Saylor memprediksi laba jangka panjang perusahaan akan sangat signifikan. Misalnya, dua minggu lalu MSTR membiayai 4,6 miliar dolar melalui mekanisme ATM, melakukan perdagangan dengan selisih harga 70%, menghasilkan 3 miliar dolar Bitcoin dalam lima hari, setara dengan 12,5 dolar per saham, dan laba jangka panjang diperkirakan akan mencapai 33,6 miliar dolar.
5. Risiko penurunan Bitcoin:
Saylor percaya bahwa membeli saham MSTR berarti investor telah menerima risiko penurunan harga Bitcoin. Untuk mendapatkan imbal hasil tinggi, risiko yang sesuai harus ditanggung. Dia memperkirakan bahwa Bitcoin akan naik 29% setiap tahun ke depan, sementara harga saham MSTR akan naik 60% setiap tahun.
6. Kinerja pasar MSTR:
Sejak awal tahun ini, harga saham MSTR telah naik 516%, jauh melebihi kenaikan 132% Bitcoin dalam periode yang sama, bahkan melampaui kenaikan 195% dari pemimpin AI NVIDIA. Saylor percaya MSTR telah menjadi salah satu perusahaan yang tumbuh paling cepat dan paling menguntungkan di AS.
Terkait short selling dari Citron, CEO MSTR menyatakan bahwa Citron tidak mengerti dari mana premium MSTR relatif terhadap Bitcoin berasal dan menjelaskan:
“Jika kami membiayai investasi Bitcoin dengan suku bunga 6%, ketika harga Bitcoin naik 30%, kami sebenarnya mendapatkan selisih harga Bitcoin sebesar 80% (fungsi dari premium saham, premium konversi, dan premium Bitcoin).”
“Perusahaan menerbitkan obligasi konversi senilai 3 miliar dolar, dengan selisih harga Bitcoin 80%, investasi sebesar 3 miliar dolar ini dapat menghasilkan laba sebesar 125 dolar per saham dalam 10 tahun.”
Ini berarti selama harga Bitcoin terus naik, perusahaan akan terus mendapatkan keuntungan:
“Dua minggu yang lalu, kami melakukan ATM senilai 4,6 miliar dolar dan melakukan perdagangan dengan selisih harga 70%, ini berarti kami menghasilkan 3 miliar dolar Bitcoin dalam lima hari. Setiap saham sekitar 12,5 dolar. Jika dihitung selama 10 tahun, hasilnya akan mencapai 33,6 miliar dolar, sekitar 150 dolar per saham.”
Secara ringkas, model operasi MicroStrategy adalah melalui desain struktural modal untuk mencapai arbitrase yang efisien antara saham, utang, dan Bitcoin, dan mengaitkan harga sahamnya dengan fluktuasi harga Bitcoin secara ketat untuk memastikan perusahaan dapat meraih keuntungan dengan risiko rendah dalam jangka panjang. Namun, esensi MicroStrategy adalah penerbitan utang tanpa batas, dan meningkatkan nilai dirinya dengan leverage tanpa batas, yang memerlukan pasar bullish Bitcoin yang berkepanjangan untuk mempertahankan nilai dirinya, tetapi tidak diragukan bahwa peluang short selling Citron pada MicroStrategy jauh lebih besar daripada short selling Bitcoin, sehingga MicroStrategy juga yakin bahwa arah harga Bitcoin di masa depan tidak akan mengalami fluktuasi besar, dan akan meningkat secara perlahan.
Empat, Ringkasan
Sumber gambar: Tradesanta
AS terus memperkuat hak kontrolnya di industri cryptocurrency, dan peluang pasar terus bergerak menuju sentralisasi, dunia utopia crypto yang terdesentralisasi semakin berdamai dengan sentralisasi dan menyerahkan kekuasaan. Obat memiliki efek samping, dana yang terus mengalir ke ETF hanya dapat dianggap sebagai kapsul pereda nyeri yang tidak dapat menyembuhkan penyakit.
Dalam jangka panjang, Bitcoin melalui ETF bukanlah berita baik, volume perdagangan ETF Bitcoin di Hong Kong jauh tertinggal dibandingkan dengan volume perdagangan ETF Bitcoin di AS, tidak diragukan lagi modal AS secara bertahap menarik pasar cryptocurrency. Saat ini, meskipun China adalah pemimpin mutlak di bidang penambangan, dalam pasar modal dan arah kebijakan, China masih berada di posisi yang lebih lemah. Mungkin dampak jangka panjang dari ETF Bitcoin akan mempercepat normalisasi perdagangan aset kripto, ini adalah awal, sekaligus akhir.
Konten Referensi: Fu Peng: Bicara tentang SEC dan Bitcoin ETF - Pembagian hitam dan putih yang jelas
