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À mesure qu'elle gagne du terrain dans l'industrie de la cryptographie, la tokenisation immobilière est classée comme un titre dans la plupart des juridictions dotées de réglementations financières développées, comme les États-Unis, l'Union européenne, le Royaume-Uni, l'Australie et d'autres. Dans cet article, je me concentre sur les limites de la tokenisation-sécurisation et explore pourquoi le concept de tokenisation devrait viser à numériser les droits de propriété au lieu de pénétrer au cœur même des registres fonciers. Dans mon article précédent, j’ai présenté l’idée du « jeton de titre » et le concept du registre foncier de nouvelle génération – le registre foncier blockchain.  Examinons maintenant les promesses de la titrisation pour illustrer pourquoi, sans une refonte du système, l’économie numérique ne progressera pas.

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Titrisation expliquée

Traditionnellement, l’immobilier est considéré comme une classe d’actifs précieuse, mais il présente des défis pour les petits investisseurs en raison de sa nature illiquide et de ses exigences d’investissement initial importantes. Il est communément admis que la technologie blockchain offre une solution prometteuse grâce à la tokenisation de l’immobilier. Cette interprétation largement répandue implique la conversion d’actifs du monde réel en jetons numériques négociables sur une blockchain, subdivisant ainsi l’actif en unités plus petites et plus faciles à gérer. Cette approche rendrait l'investissement plus accessible et améliorerait la liquidité de l'immobilier, car ces jetons peuvent être facilement négociés sur les marchés secondaires.

Cependant, même si cette tokenisation a retenu l’attention, un examen critique de ses limites est essentiel. L’examen qui suit révèle les insuffisances de ce modèle et souligne pourquoi une refonte approfondie du système foncier est impérative pour garantir des progrès significatifs.

Essentiellement, une telle tokenisation représente une titrisation. Un système typique autorisé par un régulateur financier implique la création d'un véhicule à vocation spéciale (SPV), par exemple une société ou une fiducie, où les jetons représentent respectivement des actions ou des unités. Rarement, lorsque les jetons ne représentent ni l'un ni l'autre, une telle sécurité peut relever d'une catégorie plus large de « produit d'investissement » ou de « programme d'investissement géré » trouvée dans les réglementations de nombreux pays depuis l'affaire SEC contre Howey aux États-Unis en 1946. 

Économiquement, une telle garantie serait généralement comprise comme la promesse faite par quelqu’un en échange d’argent de réaliser une entreprise économique susceptible de générer des bénéfices. Il y a donc deux faces à cet accord : celui qui promet quelque chose et celui qui investit de l’argent. Pour compléter ce tableau, il peut exister un marché secondaire sur lequel ces titres s'échangent entre ceux qui les détiennent et ceux qui souhaitent les acquérir.

En ce qui concerne l’économie immobilière, les biens traditionnellement titrisés représentent une petite fraction du marché immobilier global. Par exemple, en 2023, la capitalisation boursière des fonds de placement immobilier (REIT) cotés en bourse aux États-Unis était d’environ 1 400 milliards de dollars, soit 1,3 % de la valeur totale de l’immobilier américain, estimée à 113 000 milliards de dollars. 

Source : NAREIT, Statista, avec l'aimable autorisation de l'auteur

Cette disparité met en évidence que l’immobilier titrisé ne constitue qu’un segment mineur du marché immobilier au sens large. La limitation découle de la nature juridique de ces relations. La sécurité est un intérêt économique sur la propriété d’une personne (une promesse garantie par un instrument juridique). Celui qui détient la garantie n'est pas le propriétaire du bien. Le détenteur de titres ne bénéficie pas de l'ensemble des droits légaux ; par conséquent, son application économique est également limitée.

Jeton de sécurité vs jeton de titre : un jeton de sécurité immobilière représente l'intérêt économique du détenteur dans la propriété de quelqu'un d'autre. Un jeton de titre est l’enregistrement réel du droit de propriété.

Pourquoi#tothemoonn'arrivera pas

Depuis la première vague de tokenisation – également connue sous le nom de boom initial de l’offre de pièces – en 2016-2017, il y a eu un enthousiasme déraisonnable autour de la tokenisation immobilière, ce qui correspond au battage médiatique globalement présent dans l’industrie de la cryptographie. La tokenisation est associée au potentiel de profits élevés réalisés sur les bulles de marché. 

La tokenisation de l’immobilier est préconisée comme moyen d’augmenter la liquidité des biens immobiliers. On explique généralement que le numérique et le fractionnement réduiront les barrières et rendront cet investissement plus attractif. Ce sera le cas, sans aucun doute, mais le fait d’avoir l’immobilier comme actif sous-jacent projette le comportement de l’actif sous-jacent. 

Les prix de l’immobilier ne sont pas les mêmes que ceux des marchés boursiers d’entreprises, où l’expansion des entreprises et l’innovation peuvent faire monter en flèche les actions des entreprises. Habituellement, l’immobilier ne fluctue pas considérablement ; en outre, il est peu probable qu’un bâtiment augmente rapidement de prix alors que les autres bâtiments qui l’entourent restent les mêmes. Normalement, le marché immobilier évolue selon une seule tendance, avec quelques différences mineures d’une région à l’autre.

REIT et jetons immobiliers

Il est raisonnable d’interpoler les fiducies de placement immobilier (REIT) cotées en bourse. Les fonds d'investissement démocratisent les investissements dans l'immobilier en réduisant les barrières, car il s'agit d'actions de sociétés propriétaires de biens immobiliers négociées en bourse.

Il est évident que les volumes quotidiens en dollars sur les marchés des REIT sont bien inférieurs à ceux des principales bourses. Le volume quotidien moyen des transactions (ADTV) du marché boursier américain a dépassé 500 milliards de dollars en 2023, tandis que les REIT cotés en bourse enregistrent souvent des volumes de l'ordre de 10 milliards de dollars. 

Source : NAREIT, Russell Instruments, avec l'aimable autorisation de l'auteur

De plus, les marchés des REIT présentent une volatilité plus faible que le marché boursier dans son ensemble. Cette stabilité découle de la nature de leurs actifs sous-jacents – l’immobilier – qui ne connaissent généralement pas de fluctuations de prix spectaculaires à court terme. Plus important encore, les REIT publics suivent la tendance générale du marché immobilier. La performance des REIT reflète souvent les tendances plus larges du marché immobilier, car les deux sont influencées par des facteurs économiques similaires tels que les taux d'intérêt, la croissance économique et la valeur des propriétés.

Ainsi, l’enthousiasme général suscité par la tokenisation de l’immobilier semble plus irrationnel. Il n’est pas raisonnable de s’attendre à ce que la propriété symbolique réalise des gains substantiels, alors que, par exemple, le reste du marché immobilier stagne. Néanmoins, avec la digitalisation de la finance, on peut raisonnablement s’attendre à une réduction des coûts de transaction. Le Web3 et d’autres technologies numériques peuvent rendre les marchés de la sécurité plus transparents et responsables, rendant ainsi certaines procédures bureaucratiques redondantes et obsolètes. Ainsi, l’avènement des innovations peut rendre le marché des REIT plus efficace à condition que le gouvernement réduise les formalités administratives pour libérer le potentiel des technologies numériques.

Maintenant, les faits et quelques réflexions finales 

Enfin, explorons quelques preuves empiriques qui soutiennent cette discussion. STM (Stomarket.com) est une ressource populaire dans le monde des actifs du monde réel (RWA) tokenisés. Semblable à Coinmarketcap.com, il consolide les jetons, leur capitalisation, leurs volumes et d'autres données essentielles du marché. 

Un examen plus approfondi montre à quel point le marché des RWA tokenisés est plus petit que le marché des crypto-monnaies. La capitalisation de STM des 465 jetons « biens immobiliers » répertoriés est de 226 millions de dollars avec seulement 1,7 million de dollars de volume d'échanges par jour. À titre de comparaison, la capitalisation de Coinmarketcap est de 2 300 milliards de dollars, avec un volume d’échanges de 72,6 milliards de dollars par jour sur plus de 8 000 pièces et jetons répertoriés sur le site Web (au 14 mai 2024). L’analyse de Deloitte indique des chiffres plus optimistes : une capitalisation de 16,4 milliards de dollars en 2022, selon leurs recherches, ce qui est encore 140 fois plus petit que la liste de Coinmarketcap.

En résumé, la titrisation n’est pas une révolution et l’enthousiasme spéculatif autour de la tokenisation des marchés immobiliers est exagéré. La blockchain et d’autres technologies Web3 peuvent rendre la titrisation des biens immobiliers plus efficace si elles sont introduites dans le cadre de réglementations plus progressistes. Cependant, les biens titrisés ne constituent qu’une petite partie de l’ensemble du marché immobilier, donc apporter des gains d’efficacité à ce petit segment ne fait pas beaucoup de différence. 

En fait, tous les droits de propriété, titres et intérêts juridiques sont enfermés dans les registres gouvernementaux – des registres fonciers à l’ancienne avec des transactions sur papier et des services bureaucratiques d’enregistrement et de délivrance de titres de propriété. Avec les technologies Web3, les relations économiques peuvent devenir transfrontalières, en ligne, instantanées et peer-to-peer. Les relations programmables réduisent le besoin d'intermédiaires, c'est-à-dire des agents, des avocats, des notaires, des agents de transfert de biens et autres registraires. 

L’ancien registre constitue un goulot d’étranglement pour l’avenir de l’économie numérique, car toute cette efficacité potentielle se heurte à la lenteur du système à l’ancienne. L’inertie du gouvernement à améliorer le système, c’est-à-dire à automatiser et à numériser, étouffe l’évolution future de l’économie. En fait, l’apparition de biens immobiliers traditionnellement titrisés et symboliques est une sorte de réponse à cette inefficacité. Cependant, comme cela a été démontré, cela a un effet marginal qui ne change pas la situation dans son ensemble.

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