Les Stablecoins peuvent également rencontrer des crises bancaires

USD Coin (USDC), émis par Circle, a longtemps été le « bon gars » parmi les pièces stables, juste derrière le Tether, souvent assiégé, en termes de capitalisation boursière. Le modèle de Circle est basé sur l’investissement de liquidités et de bons du Trésor à court terme et sur la fourniture d’informations transparentes. C’est également le modèle de base utilisé lorsque le Congrès tente d’adopter une législation sur les stablecoins, mais ce n’est pas judicieux.

Cette structure a très bien fonctionné pour Circle sur une période de temps. Malgré l'avantage de Tether en tant que premier arrivé et d'autres avantages, Circle rattrape presque son retard en termes de capitalisation boursière. Au moment de l’effondrement de Terra/Luna en mai 2022, la part de marché de Tether dans les pièces stables basées en USD était tombée à moins de la moitié, tandis que la part de marché de Circle avait atteint près de 40 %.

Comme Circle l’a écrit dans sa série de blogs « Confiance et transparence » en juillet dernier (c’est moi qui souligne) :

« Comparer Circle à ces fiducies ou banques qui adoptent un modèle de réserves fractionnaires, c'est comme comparer des pommes avec des oranges (deux choses essentiellement différentes, une signification incomparable). Nous ne prêterons les réserves de l'USDC à personne, l'USDC émis par Circle est un dollar numérique entièrement réservé. monnaie, contrairement aux banques, aux bourses ou aux institutions non réglementées, Circle ne peut pas prêter les réserves de l'USDC..."

C’est un point que Circle a souligné à plusieurs reprises dans l’opinion publique et à Washington, DC.

Comme l'a déclaré le PDG de Circle, Jeremy Allaire, lors de son témoignage au Congrès : « Un modèle de monnaie numérique entièrement réservé comme l'USDC où 100 % des actifs sont libellés en espèces de haute qualité et les actifs liquides américains à court terme sont entièrement réservés, ce qui n'est pas la même chose. comme les dépôts bancaires, qui sont les processus par lesquels les banques reçoivent des dépôts, réhypothéquent et prêtent.

Pour les détenteurs de stablecoins, cela semble génial ! L'argent des clients est entièrement stocké dans un endroit sûr. Leur argent est marqué au nom du client et peut être facilement retiré et utilisé. Les investissements à risque dans des bons du Trésor à court terme n'exposent pas les clients à un risque de perte en capital.

Alors, en tant qu’institution non bancaire, comment pouvez-vous obtenir ce type de sécurité ? La réponse est « l’argent liquide » (c’est-à-dire les dépôts bancaires) et les bons du Trésor à court terme. Ces titres du Trésor à court terme comprennent des actions de fonds du marché monétaire et des accords de rachat garantis par le Trésor avec des banques et d'autres institutions susceptibles de détenir des titres du Trésor à plus long terme. De plus, une divulgation transparente de ces actifs est nécessaire pour que le marché puisse avoir confiance dans ces actifs. (Pour éviter l'instabilité du stablecoin, la transparence, la divulgation et la vérification par un tiers sont essentielles, n'est-ce pas ?)

OK, jetons un coup d'œil aux révélations de Circle en février 2023 :

À la date de clôture, les liquidités de Circle étaient déposées auprès des institutions financières réglementées aux États-Unis suivantes : Bank of New York, Mellon Citizens Trust Bank, Customer Bank, New York Bank of Commerce, succursales de Flagstar Bank of North Carolina, Signature Bank, Silicon Valley. Banque, banque Silvergate.

Ainsi, en trois jours en mars, l’actif adossé à l’USDC « entièrement réservé » s’est transformé en un portefeuille enviable pour les investisseurs en crédit en difficulté. Il en va de même pour l’USDC lui-même. Sous le poids de la divulgation ci-dessus (transparence !), l'USDC a commencé à chuter, et lorsque Circle a révélé que 3,3 milliards de dollars étaient en fait bloqués dans SVB, malgré les tentatives de retrait, la valeur de l'USDC a chuté encore plus sévèrement :

Ce week-end, l'USDC s'échangeait en dessous de 0,9 $ – jusqu'à ce que le gouvernement annonce qu'il soutiendrait les dépôts non assurés dans les banques en faillite :

La rhétorique selon laquelle « nous ne prêterons pas de fonds de réserve » a toujours été ridicule, et maintenant l’USDC s’est livré à un exercice de 48 heures qui l’a rendue encore plus claire. Pour parvenir véritablement à des « réserves complètes », toutes les réserves doivent être déposées à la banque centrale.

Autrement, prétendre que quelque chose de moins qu’une réserve complète est une « réserve totale » est extrêmement trompeur. Les dollars non assurés dans les banques (l'USDC en aura probablement besoin au moins en partie, et il y en a de toute façon beaucoup) sont des prêts à ces banques, car ce sont elles qui connectent les systèmes blockchain pour convertir les monnaies numériques en monnaies traditionnelles. comme un pont important entre le système financier traditionnel et le système de monnaie numérique. Circle émet des obligations à vue et accorde des prêts risqués. C'est donc une banque :

En mars, la transparence de son portefeuille d'actifs a conduit à la perte de passif (plus les dépôts des utilisateurs de la banque ou USDC sont importants, plus le passif est important, car ces fonds doivent être remboursés aux clients, il s'agit donc d'un passif), même s'il a finalement n'a subi aucune perte, mais cela indique qu'il s'agit d'une banque. Et Tether, qui est relativement plus risqué mais réduit astucieusement la transparence, a regagné beaucoup de parts de marché en mars, c'est donc aussi une banque :

Ainsi, le consensus émergent sur la manière de stabiliser les « paiements en monnaie stable » reste instable. Cependant, du point de vue de la stabilité financière, la baisse de la valeur de l’USDC n’est pas la chose la plus importante. La partie importante de l’histoire est que Circle a tenté de retirer 3,3 milliards de dollars de la banque après avoir appris les mauvaises nouvelles de la banque.

Stablecoins, dépôts instables

Même si un financement de 3,3 milliards de dollars ne changerait pas la fortune de SVB dans ce cas, il est facile d’imaginer un scénario dans lequel le stablecoin, lorsqu’il est géré au nom de ses détenteurs, exercerait une pression sur des contreparties d’importance systémique. Si Circle réussit à retirer des fonds, ce serait une bonne chose pour les détenteurs de stablecoins, mais cela pourrait se faire au détriment de la stabilité du système.

Entre le 6 et le 31 mars, Circle a retiré du système bancaire environ 8 milliards de dollars de dépôts adossés à l'USDC. D’un point de vue macro, 8 milliards de dollars, ce n’est rien. Mais pour certaines banques, cela peut signifier tout : lorsqu’une banque est en mode survie, quelqu’un doit jouer le rôle de contrepartie marginale.

Au premier trimestre, Tether a transféré environ 5 milliards de dollars de dépôts vers des opérations de mise en pension, conformément aux tendances plus larges des marchés bancaires. Même si les fonds reviennent entre les mains des mêmes emprunteurs, les coûts augmenteront et des perturbations temporaires pourraient survenir. Il est plus probable que certaines personnes aient perdu leur source de financement.

Mais n’est-ce pas la faute des mauvais emprunteurs (c’est-à-dire les banques) plutôt que la faute du stablecoin qui remplit son obligation fiduciaire ? Après tout, les détenteurs ont racheté environ 25 % des pièces stables USDC en circulation en mars, qui dépassaient les 10 milliards de dollars ! Circle doit disposer des liquidités nécessaires pour remplir ces obligations.

Cependant, l’existence de pièces stables non bancaires augmente la vulnérabilité du système en entrant dans la chaîne des intermédiaires. Les données de la blockchain montrent que la plupart des détenteurs de Tether (USDT) et USDC détiennent des montants qui devraient généralement être couverts par l'assurance de la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) :

Ainsi, si vous excluez les pièces stables non bancaires de la chaîne d’intermédiaires (ou exigez qu’elles deviennent des banques), vous vous retrouvez avec des déposants collants et assurés dans le système bancaire.

Autrement dit, afin de fournir des services de crypto-monnaie aux clients, les pièces stables non bancaires regroupent en fait les dépôts assurés et les convertissent en dépôts non assurés et en autres financements de gros. Et ces financements risquent de remplir leurs obligations fiduciaires dès les premiers signes de difficultés. Si les pièces stables sont véritablement des « pièces stables de paiement » comme le prétend le Congrès, elles devraient simplement être une technologie de paiement et exister dans les livrets de dépôt du système bancaire. Les pièces stables non bancaires peuvent assurer leur sécurité, mais elles peuvent également entraîner des risques pour l’ensemble du système.

Conseil C3 : Les points de vue, pensées et opinions exprimés ici sont uniquement ceux de l’auteur. Cet article ne contient pas d’opinions ou de recommandations d’investissement. Chaque investissement et transaction comporte des risques. Il existe trois domaines d’investissement : voir, comprendre et détenir. L’entrepreneuriat comporte également trois domaines : penser, faire et réaliser. Chaque niveau semble être à peu près le même sur le papier, mais en réalité, chaque niveau peut éliminer plus de 90 % des personnes.