La répartition de l’offre de Bitcoin continue d’être un sujet de grand intérêt, pour l’analyse des flux de capitaux, mais aussi pour l’observation des comportements des cohortes d’investisseurs. Dans cet article, nous décomposons l’offre de BTC par taille de portefeuille et explorons comment les pièces se dispersent au fil du temps.
La répartition de l’offre de Bitcoin continue d’être un sujet de grand intérêt, à la fois pour l’analyse des flux de capitaux, mais aussi pour l’observation des comportements de cohorte de la base de détenteurs. La distribution des pièces est également le sujet de nombreux critiques du Bitcoin, citant souvent à tort les grands portefeuilles comme preuve d'une forte concentration de l'offre détenue par une petite poignée de baleines.
Dans notre article original, nous avons analysé la distribution du Bitcoin pour montrer que la propriété du BTC peut se disperser au fil du temps et est beaucoup moins concentrée que ce qui est souvent rapporté. Pour y parvenir, nous avons mis en œuvre nos algorithmes de clustering d'ajustement d'entité, qui rassemblent et regroupent plusieurs adresses considérées comme ayant un seul propriétaire d'entité. Ces outils améliorent à la fois notre exactitude et notre précision pour mesurer l'activité économique en chaîne et isolent les grandes entités telles que les bourses ou les produits ETF qui représentent de grandes bases d'utilisateurs collectifs. La combinaison de ces deux éléments améliore notre rapport signal/bruit pour utiliser les données en chaîne pour prendre des décisions.
L’objectif de cet article est de fournir une mise à jour de suivi sur la croissance et la contraction de l’offre détenue par ces cohortes d’entités définies, et de fournir des remarques sur la répartition de l’offre en circulation telle qu’elle existe aujourd’hui.
Remarque sur les nuances de l'analyse : par souci de simplicité, ce rapport et les chiffres présentés reflètent des valeurs globales et limitent la discussion sur certaines des nuances sous-jacentes. Des points plus détaillés relatifs à cette nuance sont présentés à la fin de l'article pour référence ultérieure.
TL;DR Points clés à retenir
Cette analyse actualisée des changements d'offre entre les cohortes de taille de portefeuille conforte en outre l'hypothèse selon laquelle l'offre de BTC a effectivement continué à se distribuer au fil du temps, la distribution incessante par les mineurs étant un exemple indicatif.
Une proportion de plus en plus importante de l'offre est détenue par des entités plus petites représentatives des détenteurs de détail, les crevettes (< 1BTC) et les crabes (< 10 BTC) absorbant 2,25 fois plus de pièces que celles extraites en 2022.
L'adoption institutionnelle après mars 2020 est visible sur la chaîne dans plusieurs cohortes de portefeuilles, avec des soldes montrant des signes d'être de plus en plus axés sur le marché (c'est-à-dire gonfler/contracter avec le prix). Les entités dont le solde est compris entre 10 et 1 000 BTC absorbent des volumes de pièces équivalents à 100 % des pièces émises en 2022.
Les réserves de change continuent de s’épuiser globalement, notamment après l’effondrement de FTX. Il s’agit d’une combinaison à la fois d’une demande renouvelée d’auto-conservation, mais également de l’expansion des solutions de conservation institutionnelles et collaboratives et des produits négociés en bourse comme le GBTC.
Les mesures couvertes dans ce rapport sont disponibles dans notre tableau de bord de distribution de l'approvisionnement des entités.
Distribution de l'offre de Bitcoin
Pour commencer, nous réintroduirons nos cohortes de créatures marines, qui divisent les entités du réseau en fonction de leurs avoirs en Bitcoin :
Crevettes (<1 BTC)
Crabe (1-10 BTC)
Poulpe (10-50 BTC)
Poisson (50-100 BTC)
Dauphin (100-500 BTC)
Requin (500-1 000 BTC)
Baleine (1 000-5 000 BTC)
À bosse (> 5 000 BTC)
Bourses et mineurs
Dans notre article original, nous avons calculé à la fois le pourcentage de l'offre en circulation détenue, ainsi que le volume brut de pièces détenues par cohorte d'entités. Le graphique ci-dessous fournit un résumé de l’état de la propriété relative de l’offre de Bitcoin environ 2 ans plus tard.
En évaluant le changement connu par chaque cohorte depuis février 2021, nous pouvons voir que les plus petites entités (des crevettes aux poulpes) ont connu une croissance relative, tandis que les baleines, les mineurs et les bourses ont connu les plus fortes contractions de la part de l'offre.
Nous pouvons également explorer les changements dans la répartition relative de l'offre au moyen d'une nouvelle mesure, le taux d'absorption annuel. Cet outil fournit une mesure relative de la variation du solde par rapport au volume de pièces nouvellement frappées au cours de la dernière année. Cela donne un aperçu du niveau d’expansion/contraction qu’une cohorte a connu par rapport à la nouvelle offre entrant sur le marché.
Un taux d'absorption de 120 % signifie que le solde d'une cohorte a augmenté de 1,2 fois les nouvelles émissions.
Un taux d’absorption de 0 % signifie que le solde d’une cohorte est resté stable au cours de l’année écoulée.
Un taux d'absorption de -80 % signifie un solde de cohorte diminué de 0,8 fois les nouvelles émissions.
⛏️ Mineurs
Nous commencerons par la cohorte Miner, qui constitue le côté production de BTC et le dépositaire initial de chaque pièce en circulation. Une critique courante du Bitcoin est que les mineurs à grande échelle et bien capitalisés à l’échelle industrielle ont une capacité démesurée à obtenir et à accumuler des pièces, devenant ainsi un point de concentration de l’offre (bien sûr, cela ignore les énormes coûts des intrants et le marché hyper-compétitif pour la production de BTC) .
De toutes les affirmations critiques formulées à l’encontre de Bitcoin, celle-ci est probablement la plus facile à réfuter. Compte tenu du solde total détenu par les mineurs, nous pouvons constater une baisse globale de la propriété de 100 % au moment de la genèse à seulement 9,5 % à la date actuelle. Il s’agit en fait d’une surestimation de la part de l’offre en circulation détenue par les mineurs, car elle inclut les pièces Patoshi (qui risquent de plus en plus d’être perdues avec le temps). En les supprimant, nous pouvons voir que les mineurs non-Patoshi ne possèdent collectivement que 3,77 % de l’offre en circulation aujourd’hui.
Cette force distributive nette peut également être observée dans les taux d'absorption annuels des mineurs, où en général, le solde de cette cohorte diminue de 1,05 à 1,1 BTC pour chaque 1,0 BTC extrait. Cela représente une dépense progressive du solde accumulé sur tous les mineurs tout au long de l’histoire.
Il convient de noter les périodes du cycle 2020-22, où les mineurs ont en fait absorbé légèrement plus de BTC qu’ils n’en ont extrait. Cela coïncide avec l’émergence de sociétés minières cotées en bourse, avec un meilleur accès aux marchés de capitaux pour financer des opérations en dehors de la vente directe des pièces produites.
Crevettes [< 1 BTC] aux crabes [1-10 BTC]
Pour évaluer la participation du commerce de détail, la cohorte Shrimp to Crab est notre premier port d'escale, englobant toutes les entités détenant moins de 10 unités de BTC. Malgré le profil de cette cohorte composée principalement de participants du commerce de détail. Les HODLers titulaires avec des stratégies d'accumulation sur plusieurs années apparaîtront également dans cette distribution, surtout s'ils utilisent les meilleures pratiques en matière de confidentialité (comme éviter la réutilisation des adresses ou consolider les UTXO).
En analysant l’offre totale détenue par les entités Crevettes et l’évolution mensuelle ultérieure de l’offre détenue, nous notons 2 observations majeures :
Le changement de position mensuel est resté positif presque indéfiniment, avec seulement 37 jours de bourse enregistrant un solde global de crevettes inférieur à celui du mois précédent.
Les implosions de LUNA et FTX ont inspiré la plus forte augmentation mensuelle de l’offre jamais enregistrée, à +56 000 et +92 000 BTC par mois, respectivement.
La variation mensuelle actuelle de la position reste historiquement élevée à +24 000 BTC par mois, et seulement 224 jours de bourse ont connu une variation mensuelle plus importante.
La cohorte Crab a connu une croissance mensuelle du solde pendant 94 % de tous les jours de bourse, avec seulement 305 jours de baisse. Suite aux implosions de LUNA et FTX, la classe Crab a également connu son plus grand afflux mensuel de +78,4k et +130k BTC, respectivement.
À l'heure actuelle, les entités crevettes représentent 6,6 % de l'offre en circulation (contre 4,86 % il y a un an), ce qui équivaut à 1,26 million de BTC, tandis que les crabes détiennent 10,5 % de l'offre (contre 8,7 % il y a un an), ce qui équivaut à 2,03 millions de BTC. M BTC.
Les taux d'absorption annuels pour les deux cohortes ont également été presque toujours positifs depuis leur création, la seule exception notable pour les crabes étant une participation faible à stable tout au long du deuxième semestre 2022. Ces cohortes connaissent actuellement un niveau record de croissance du solde relatif, enregistrant un taux d’absorption équivalent à 105 % de l’émission annuelle pour les crevettes, et encore plus élevé, à 119 % pour les crabes.
Du poisson [10-100 BTC] aux requins [100-1k BTC]
Cette cohorte représente des particuliers fortunés, des bureaux de négociation et des entités de taille institutionnelle détenant entre 10 et 1 000 BTC. Cette cohorte particulière présente une fourchette d'équilibre particulièrement large, résultat de plusieurs nuances liées à la manière dont ces entités sont parvenues à posséder et également à gérer leurs avoirs. Cette cohorte représente :
Les premiers utilisateurs de Bitcoin qui ont acquis de nombreuses pièces à des prix nettement inférieurs.
Les individus fortunés qui ont alloué des positions importantes au Bitcoin, y compris ceux qui ont réparti leurs acquisitions sur plusieurs tranches (et peuvent donc détenir des UTXO non clusterisés).
Bureaux de négociation, particuliers fortunés et institutions qui utilisent une combinaison de solutions d'auto-conservation et de garde de qualité institutionnelle.
Étant donné que le grand livre Bitcoin est transparent, de nombreux détenteurs plus importants et les dépositaires diviseront les avoirs plus importants en ensembles d'UTXO plus petits pour éviter les détecteurs d'observation des baleines (par exemple, 1 000 BTC pourrait être reflété dans des UTXO 10 BTC 100 fois plus petits).
Un exemple de ce dernier point peut être vu dans le graphique ci-dessous, où de grands volumes d’UTXO ont été décomposés de la « cohorte des baleines » et transférés dans la « cohorte des requins » début 2021.
Cette cohorte agrégée a connu une croissance générale équilibrée depuis sa genèse jusqu’à la fin de 2017, date à laquelle la croissance a stagné après le sommet parabolique de décembre 2017. Après cela, les comportements des portefeuilles semblent adopter un modèle commercial plus réactif au marché et à plus court terme. Le solde des cohortes est resté stable sur le long terme, mais a tendance à osciller en réponse aux signaux des prix du marché.
Notamment, pendant et après l’événement de désendettement à l’échelle du secteur qui a eu lieu à partir de la mi-2022, cette cohorte a connu une résurgence relativement organique de la croissance de l’offre. Cela suggère peut-être un changement de comportement des investisseurs de la part des entités de cette classe de richesse, répondant à la fois à des prix fortement déprimés, mais également à une prise de conscience renouvelée du risque de contrepartie chez les dépositaires.
À travers le prisme des taux d’absorption annuels, la cohorte poisson-requin présente trois phases de comportement principales :
Genèse jusqu'en décembre 2017 : considérait cette cohorte comme l'un des principaux participants à l'absorption nette de l'offre, en partie en raison du fait que toutes les récompenses de bloc se situaient dans cette fourchette de cohorte (50 à 25 BTC), mais également en raison des prix relativement bas, ce qui rend une telle taille de position relativement bon marché à acquérir en termes de dollars américains.
De décembre 2017 à février 2021 : un changement dans la structure du taux d'absorption annuel des émissions peut être observé, passant d'un régime de croissance constante à un régime de périodes localisées d'expansion et de contraction. Au cours de cette période, cette cohorte a vu un changement de solde net se trouver en équilibre net, et a ainsi connu une perte relative de domination de l'offre en circulation détenue.
À partir de février 2021 : parallèlement à une vague d'adoption institutionnelle, une plus grande liquidité du marché et une prise de conscience générale, les changements d'équilibre dans la cohorte sont devenus de plus en plus volatils et orientés vers l'expansion de l'équilibre. Cette cohorte connaît actuellement une croissance significative du solde de +104 % des émissions, avec une contribution répartie d'environ 75 : 25 respectivement pour les poissons et les requins.
🐳 Baleines [1k+ BTC]
Enfin, nous examinons l'offre détenue par les entités possédant plus de 1 000 BTC sur leurs adresses groupées, tout en excluant les pièces détenues sur les bourses. La cohorte Whale a connu la plus grande expansion de l'offre jusqu'au deuxième événement de réduction de moitié à la mi-2016, date à laquelle elle détenait environ 7,8 millions de BTC (environ 50 % de l'offre). Cela était également possible grâce à la récompense de bloc initiale émettant 25 à 50 BTC par bloc, aux côtés de prix historiquement bon marché, où 1 000 BTC avait généralement une valeur inférieure à 1 million de dollars.
Au fil du temps, la domination des entités Whale dans l'offre totale détenue a constamment diminué, passant de 62,7 % lors de la première réduction de moitié en 2012, à 34,4 % aujourd'hui, soit une dilution de 45 % sur sept ans.
Le marché haussier de 2017 a constitué un tournant notable dans le comportement de Whale, alors que les bourses et les marchés matures se sont développés et que les soldes de Whale ont commencé à diminuer de manière significative. À la fin du marché baissier de 2018, les entités Whale détenaient entre 6,4 millions et 6,6 millions de BTC, soit une baisse de 16 % depuis leur pic de détention au premier semestre 2016. Les entités baleines détiennent actuellement environ 6,64 millions de BTC, ce qui équivaut à 34,4 % de l’offre en circulation.
Du point de vue du taux d’absorption annuel, deux périodes principales se démarquent pour cette cohorte :
La course haussière de 2017 qui a représenté une baisse nette des soldes des baleines, probablement en réponse à des afflux historiquement importants de nouvelle demande, à une forte volatilité ainsi qu'à des marchés de plus en plus développés et suffisamment liquides pour y distribuer.
La course haussière de 2020-21 qui a vu la première véritable vague de capitaux institutionnels et d'entreprise entrer dans l'espace, parallèlement à une expansion des produits ETP tels que le GBTC et d'autres ETF. Cette période reflète la première expansion majeure du solde détenu par les entités Whale depuis 2016.
🏦 Échanges
Dans un cadre d’analyse en chaîne de l’offre et des soldes, les échanges Bitcoin peuvent raisonnablement être considérés comme « l’intermédiaire » par lequel passent la majorité des pièces qui changent de mains. L’expansion de l’une ou l’autre cohorte de portefeuilles est généralement équilibrée soit par un changement opposé dans une autre cohorte de portefeuilles, soit par des changements dans les réserves de change globales.
Lors de l’analyse de l’historique des balances des changes, la vente massive de mars 2020 reste un point d’inflexion crucial, car le comportement des investisseurs et la structure du marché ont radicalement changé.
Depuis l’effondrement du mont Gox en 2013, la tendance dominante était que les pièces affluaient continuellement vers les bourses, une tendance qui a persisté jusqu’en mars 2020.
Après mars 2020, un changement structurel s’est produit et les pièces ont commencé à sortir des bourses à des taux croissants. Ces sorties sont dirigées à la fois vers les portefeuilles d'investisseurs en auto-conservation, mais également vers les services de conservation institutionnels et collaboratifs, ainsi que vers les produits négociés en bourse tels que le GBTC (qui se négocient en dehors des marchés au comptant en chaîne).
Cet effet s’est accentué après l’effondrement du FTX, car le marché s’est vu une fois de plus brutalement rappeler la nature du risque de contrepartie. La période de novembre à décembre 2022 reste la plus grande sortie mensuelle de -200 000 BTC/mois.
Du point de vue du taux d’absorption annuel, ces déphasages sont évidents. La hausse de 2017 peut être considérée comme le sommet historique de la croissance de la balance des changes relative, avec une croissance équivalente à 177 % des pièces émises au cours de cette année. Cette tendance de croissance s’est inversée après le pic de la frénésie de février 2018, et est devenue négative peu de temps après la liquidation due à la COVID-19 en 2020. On peut constater que les soldes des changes au cours de nombreuses périodes de l’histoire ont tendance à évoluer dans des directions opposées à celles des principales cohortes d’investisseurs détaillées ci-dessus.
Répartition globale par nombre d'entités
Dans les sections ci-dessus, nous avons exploré l’équilibre relatif et le changement d’équilibre de diverses cohortes de portefeuilles. Dans cette dernière section, nous explorerons le nombre relatif d’entités et le comparerons au solde global détenu. Le graphique ci-dessous montre le nombre estimé d'entités (axe des X sur une échelle logarithmique), tandis que celui de droite montre la proportion relative de l'offre détenue (axe des X sur une échelle linéaire).
À partir de là, nous pouvons voir que le nombre d’entités suit une distribution de Pareto, avec plus de 32 millions de crevettes représentant 6,5 % de l’offre en circulation. Cela se compare à environ 1 640 baleines détenant environ 28,3 % de l’offre. Pour chaque cohorte, nous pouvons évaluer un solde moyen par entité pour une idée d'échelle (évalué à un prix de 22,4 000 $) :
Crevettes = ~ 0,039 BTC (873,6 $) avec une population de 32 millions
Crabe = ~ 2,73 BTC (61,15 000 $) avec une population de 740 000
Poulpe = ~ 21,75 BTC (487,2 000 $) avec une population de 80 000
Poisson = ~ 74,17 BTC (1,66 M $) avec une population de 12 000
Dolphin = ~ 214 BTC (4,79 millions de dollars) avec une population de 10 000 habitants
Requin = ~ 763,63 BTC (17,1 millions de dollars) avec une population de 2,2 000
Baleine = ~ 1 855,17 BTC (41,6 millions de dollars) avec une population de 1,45 000
Bosse = ~ 14 473 BTC (324 millions de dollars) avec une population de 190 habitants
En termes de distribution au fil du temps, nous pouvons constater que les plus petites cohortes par équilibre (crevettes et crabes) ont constamment augmenté à la fois en termes de taille de population (graphique du bas), mais également en termes de part relative de l'offre détenue (graphique du haut). Dans l’ensemble, cela témoigne d’une dispersion structurelle de l’offre sur une période de moyen à long terme à mesure que l’adoption et la notoriété du Bitcoin augmentent.
Résumé et conclusions
Dans cet examen de la répartition de l'offre de Bitcoin, nous constatons que les observations faites dans l'article original sont renforcées et que l'offre de BTC continue de se distribuer à davantage de portefeuilles, d'une taille moyenne plus petite au fil du temps. Le plus intéressant est l’extraordinaire croissance de la domination des plus petites cohortes par taille de solde (crevettes et crabes), en particulier jusqu’en 2022. Cela reflète un degré de participation du commerce de détail qui atteint effectivement des sommets sans précédent et est encourageant à voir.
Dans l’histoire récente, deux événements se démarquent comme des tournants comportementaux dans plusieurs cohortes :
La liquidation de mars 2020, après quoi l’entrée de capitaux de taille institutionnelle devient apparente et inverse une tendance à la stagnation, voire au déclin, de la domination des grandes entités.
Le désendettement et le FTX mi-2022 ont créé la plus grande impulsion d’auto-conservation et de retraits de change de l’histoire. Cet effet est visible dans plusieurs cohortes de portefeuilles, ce qui en fait un point d’inflexion généralisé.
Dans l’ensemble, il peut être démontré que l’offre de Bitcoin se disperse continuellement, sous l’effet à la fois du côté de la production (mineurs), mais également d’un cycle de marché à l’autre (investisseurs/détenteurs). C’est une observation saine, et c’est sans aucun doute une réalité incroyable à méditer pour la cohorte de critiques professionnels du Bitcoin.
Les mesures couvertes dans ce rapport sont disponibles dans notre tableau de bord de distribution de l'approvisionnement des entités.
Discussion sur les nuances
Sur les entités Bitcoin : les adresses Bitcoin sont les adresses publiques de base enregistrées sur la blockchain qui envoient et reçoivent du BTC. Grâce à l'application d'une variété d'heuristiques et d'algorithmes de clustering avancés, il est possible d'identifier des groupes d'adresses dont nous sommes convaincus qu'ils sont contrôlés par le même participant, c'est-à-dire l'entité du réseau. Cela crée une approximation plus précise du nombre de participants au réseau, permettant aux analyses ultérieures de modéliser plus précisément les réalités sous-jacentes du réseau. Veuillez vous référer à nos travaux précédents pour plus d'informations.
Sur les mesures de changement de solde d’entité : comme indiqué dans cet article, les chiffres présentés constituent la meilleure estimation de la véritable répartition de la propriété de Bitcoin. À un niveau global, les tendances et l’ampleur sont instructives. Pour une analyse plus granulaire, des nuances supplémentaires et des données encore plus raffinées sont nécessaires pour tenir compte correctement d’une structure de marché plus individuelle. Voici plusieurs points à prendre en considération à ce sujet :
Offre sur les bourses : quantifier les utilisateurs de la bourse aura un impact sur les distributions ci-dessus. Le nombre estimé d'utilisateurs sur les plateformes d'échange est d'environ 130 millions. Il est raisonnable de supposer qu’une majorité d’entre eux, en termes de nombre, sont des investisseurs de détail, situés dans les catégories d’entités les plus petites. Il faudrait une analyse plus granulaire de la répartition des détenteurs sur les bourses pour distribuer les 2,3 millions de BTC détenus chez ces dépositaires. Par souci de simplicité, cette analyse isole ces pièces, mais on pourrait affirmer que la distribution en bourse pourrait très bien être similaire à celle des portefeuilles en chaîne (c'est-à-dire un sous-ensemble du total).
Dépositaires : les niveaux de gris et les autres services de garde institutionnels ne sont pas explicitement pris en compte dans cette analyse globale. Cependant, le BTC détenu est réparti de manière disproportionnée au sein des cohortes Whale+. Pour GBTC en particulier (détenant ~ 650 000 BTC au moment de la rédaction), ces pièces sont détenues au sein de Coinbase Custody (et non plus au sein de notre cluster d'entités d'échange Coinbase) et appartiennent à plusieurs participants sur les marchés secondaires. On pourrait donc affirmer que le « Whale Balance » du GBTC est en fait représentatif d’une offre répartie entre sa propre base de détenteurs.
BTC enveloppé : de même, il y a environ 180 000 BTC enveloppés dans le jeton WBTC ERC20, mais cette analyse globale les considérera comme une seule entité de la taille d'une baleine. Encore une fois, étant donné que ces pièces enveloppées appartiennent à de nombreux investisseurs, la propriété du BTC se disperserait en réalité davantage entre les entités.
Pièces perdues : de nombreuses pièces datent très probablement des premiers jours et sont généralement considérées comme perdues. De plus, étant donné le faible prix du Bitcoin au début, de grandes quantités de BTC étaient souvent détenues dans des adresses/portefeuilles uniques, en particulier avant que le BIP32 n'introduise les portefeuilles HD pour générer une nouvelle adresse à chaque transaction. Les heuristiques courantes permettant de déterminer quelles pièces sont perdues peuvent être celles qui n'ont jamais fait l'objet de transactions depuis le début des échanges sur les marchés (~ 1,457 M BTC), ou des pièces de monnaie de plus de 7 ans en dormance depuis longtemps (4,45 M BTC). La prise en compte des pièces perdues qui sont disproportionnellement orientées vers des groupes de cohortes à solde plus élevé indiquerait une répartition de l'offre encore plus large.
Nombre estimé de petites entités de réseau : le nombre total d'entités de réseau est probablement bien inférieur à celui indiqué. Notre méthodologie est très conservatrice, ce qui signifie que nous optimisons pour éviter les faux positifs. Cependant, il est peu probable que de nombreuses adresses appartenant à la même entité réelle soient regroupées en une seule entité. Considérez qu'un HODLer de stratégie DCA mensuelle qui ne combine jamais d'UTXO et ne réutilise jamais d'adresses verra chaque acquisition mensuelle apparaître comme une entité distincte. Cet effet est plus prononcé pour les petites entités en raison de la taille relative de leur population, mais les effets seront également prédominants parmi les plus grandes entités. Cela signifie que le nombre réel d'entités du réseau est probablement inférieur aux plages indiquées.
Avertissement : ce rapport ne fournit aucun conseil en investissement. Toutes les données sont fournies uniquement à des fins informatives et éducatives. Aucune décision d'investissement ne doit être basée sur les informations fournies ici et vous êtes seul responsable de vos propres décisions d'investissement. Noeud de verre source
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