L'essor d'Ethena dans le domaine de la DeFi suscite une attention considérable, avec un volume total verrouillé passant de moins de 10 millions de dollars à 5,5 milliards de dollars. Cet article explore le mécanisme de fonctionnement d'Ethena, les risques potentiels et son impact sur l'ensemble de l'écosystème DeFi. Cet article est basé sur un écrit de DC | In SF, organisé et compilé par Block unicorn. (Résumé : La famille Trump augmente encore son exposition à la DeFi ! Achat de jetons ONDO, AAVE, ENA, avec un portefeuille dépassant 80 millions de dollars) (Contexte : Pourquoi Ethena est-elle véritablement une grande opportunité ?) Ethena a considérablement augmenté l'utilisation de la DeFi dans son ensemble grâce à des milliards de dollars de croissance, similaire à l'impact du stETH sur la DeFi d'Ethereum. Ethena est l'un des protocoles les plus réussis de l'histoire de la DeFi. Il y a environ un an, son volume total verrouillé (TVL) était de moins de 10 millions de dollars, et aujourd'hui, il a atteint 5,5 milliards de dollars. Il est intégré de diverses manières dans plusieurs protocoles, tels que @aave, @SkyEcosystem (IE Maker / Sparklend), @MorphoLabs, @pendle_fi et @eigenlayer. Le nombre de protocoles collaborant avec Ethena est tel que, en me remémorant un autre partenaire, j'ai dû changer de couverture plusieurs fois. Parmi les dix premiers protocoles en termes de TVL, six collaborent avec Ethena ou sont eux-mêmes Ethena (Ethena se classe neuvième). Si Ethena échoue, cela aura des répercussions profondes sur de nombreux protocoles, en particulier AAVE, Morpho et Maker, qui tomberont en défaut fonctionnel à divers degrés. En attendant, Ethena a considérablement accru l'utilisation de la DeFi dans son ensemble grâce à des milliards de dollars de croissance, similaire à l'impact du stETH sur la DeFi d'Ethereum. Par conséquent, Ethena est-elle vouée à détruire la DeFi telle que nous la connaissons ou va-t-elle mener la DeFi vers un nouveau renouveau ? Explorons cette question en profondeur. Comment fonctionne réellement Ethena ? Bien qu'elle soit lancée depuis plus d'un an, il existe encore une compréhension générale erronée du fonctionnement d'Ethena. Beaucoup affirment que c'est le nouveau Luna, puis refusent d'expliquer davantage. En tant que personne ayant averti sur Luna, je trouve ce point de vue très unidimensionnel, mais je crois également que la plupart des gens manquent d'une compréhension suffisante des détails sur le fonctionnement d'Ethena. Si vous pensez comprendre parfaitement comment Ethena gère les positions Delta neutres, la garde, et le rachat, passez cette section, sinon c'est une lecture importante pour une compréhension complète. Dans l'ensemble, Ethena, comme le BTC, profite de la spéculation financière et du marché haussier des cryptomonnaies, mais de manière plus stable. Avec la montée des prix des cryptomonnaies, de plus en plus de traders souhaitent acheter du BTC et de l'ETH, tandis que ceux prêts à vendre à découvert diminuent. En raison de l'offre et de la demande, les traders à découvert sont payés par ceux qui achètent. Cela signifie que les traders peuvent détenir du BTC tout en vendant à découvert la même quantité de BTC, réalisant ainsi une position neutre, c'est-à-dire que lorsque le prix du BTC augmente, les gains et pertes des positions longues et courtes s'annulent, tout en permettant aux traders de gagner des revenus d'intérêt. Le fonctionnement d'Ethena repose entièrement sur ce mécanisme ; elle tire parti du manque d'investisseurs sophistiqués sur le marché des cryptomonnaies, ces investisseurs préférant générer des bénéfices en obtenant des rendements plutôt que de simplement acheter du BTC ou de l'ETH. Cependant, un risque majeur de cette stratégie réside dans le risque de garde des échanges, comme le montre l'effondrement de FTX et son impact sur les premiers gestionnaires de Delta neutre. Une fois qu'un échange fait faillite, tous les fonds peuvent être perdus. C'est pourquoi, peu importe l'efficacité et la sécurité avec lesquelles les gestionnaires traditionnels gèrent le capital, ils ont été gravement affectés par la faillite de FTX, comme en témoigne le cas de @galoiscapital, ce qui n'est pas de leur faute. Le risque des échanges est l'une des raisons importantes pour lesquelles Ethena a choisi d'utiliser @CopperHQ et @CeffuGlobal. Ces fournisseurs de services de garde agissent en tant qu'intermédiaires de confiance, responsables de la détention des actifs et d'assister Ethena dans ses interactions avec les échanges, tout en évitant d'exposer Ethena au risque de garde des échanges. Les échanges peuvent également compter sur Copper et Ceffu, car ils ont des accords juridiques avec les gardiens. Les gains et pertes totales (c'est-à-dire le montant qu'Ethena doit payer aux traders longs, ou le montant que les traders longs doivent à Ethena) sont réglés régulièrement par Copper et Ceffu, et Ethena rééquilibre systématiquement ses positions en fonction de ces résultats. Cet arrangement de garde réduit efficacement le risque lié aux échanges tout en garantissant la stabilité et la durabilité du système. Le minting et le rachat de USDe / sUSDe sont relativement simples. On peut acheter ou mint des USDe avec USDC ou d'autres actifs majeurs. Les USDe peuvent être mis en jeu pour générer des sUSDe, qui rapportent des rendements. Les sUSDe peuvent ensuite être vendus sur le marché en payant les frais d'échange correspondants ou être échangés contre des USDe. Le processus de rachat prend généralement sept jours. Les USDe peuvent ensuite être échangés au taux de 1:1 contre des actifs de soutien (correspondant à une valeur de 1 $). Ces actifs de soutien proviennent des réserves d'actifs ainsi que des garanties utilisées par Ethena (principalement des dérivés de BTC et d'ETH). Étant donné qu'une partie des USDe n'est pas mise en jeu (beaucoup étant utilisés pour Pendle ou AAVE), les rendements générés par les actifs soutenant ces USDe non mis en jeu contribuent à augmenter les rendements des sUSDe. Jusqu'à présent, Ethena a pu gérer relativement facilement un volume important de retraits et de dépôts, même si parfois le glissement entre USDe-USDC atteint 0,30 %, ce qui est relativement élevé pour une stablecoin, mais loin d'atteindre des niveaux significatifs de décorrélation, et cela ne constitue pas un danger pour les protocoles de prêt. Alors pourquoi les gens s'inquiètent-ils autant ? Eh bien, si une demande de retrait importante se produit, par exemple 50 %, comment cela pourrait-il « faire échouer » Ethena ? Étant donné que nous comprenons maintenant que les rendements d'Ethena ne sont pas « faux », et comment cela fonctionne à un niveau plus subtil, quelles sont les principales préoccupations réelles concernant Ethena ? En gros, il y a plusieurs scénarios. Tout d'abord, les taux d'intérêt pourraient devenir négatifs, auquel cas, si le fonds de garantie d'Ethena (actuellement d'environ 50 millions de dollars, suffisant pour absorber une perte de 1 % sous le TVL actuel) ne couvre pas les pertes, Ethena finirait par perdre de l'argent plutôt que d'en gagner. Ce scénario semble relativement peu probable, car la plupart des utilisateurs pourraient cesser d'utiliser USDe lorsque les rendements diminuent, comme cela s'est déjà produit dans le passé. Un autre risque est le risque de garde, c'est-à-dire le risque que Copper ou Ceffu tentent d'utiliser l'argent d'Ethena pour fonctionner. Le fait que les gardiens ne contrôlent pas complètement les actifs atténue ce risque. Les échanges n'ont pas de droits de signature et ne peuvent pas contrôler les portefeuilles contenant les actifs sous-jacents.