Auteurs originaux : hedgedhog 7, c 0x swain, 0x kinnif, 0x laiyuen, 0x ZhouYeMen

Traduction originale : Shenchao TechFlow

État actuel du capital-risque en crypto-monnaies

Récemment, les performances des jetons Memes ont surpassé de nombreux projets soutenus par du capital-risque (VC), suscitant des critiques des participants du marché à l'égard du capital-risque et de ses investissements. Bien que certaines critiques soient justifiées, d'autres manquent d'une compréhension approfondie de la complexité des marchés privés.

En général, les projets élargissent leur échelle de produit via plusieurs tours de financement avant l'événement de génération de jetons (TGE). En retour de l'investissement précoce en capital-risque à haut risque, les capital-risqueurs peuvent participer à l'investissement à une évaluation de jetons plus faible. Les ressources obtenues par les projets grâce à un capital stratégique, y compris le soutien marketing, le conseil en économie de jetons et l'accès au réseau de capital-risque, sont des éléments que les petits investisseurs ordinaires ne peuvent généralement pas fournir. À mesure que la levée de fonds progresse et que les évaluations changent, le type de capital-risque impliqué peut également varier, car chaque capital-risqueur a des préférences de risque et des tailles de fonds différentes.

Segmentation du capital-risque crypto et de sa taille

Source : PitchBook

La plupart des fonds de capital-risque en crypto gèrent moins de 50 millions de dollars d'actifs, ils ont donc tendance à investir dans des projets qui n'ont pas encore lancé de produits et qui ont des évaluations plus faibles. Pour garantir que les intérêts à long terme des capital-risqueurs soient alignés avec ceux des autres parties prenantes, les jetons obtenus sur le marché privé sont généralement soumis à des périodes de blocage et à des clauses d'acquisition.

Équilibre entre risque et rendement du capital-risque

Au cours de la période d'acquisition des jetons, les capital-risqueurs voient souvent des gains non réalisés significatifs, qu'ils peuvent réaliser par des couvertures dérivées ou en effectuant des transactions de gré à gré (OTC) avec des acheteurs privés. Cependant, en raison des autorisations d'investissement, des exigences de capital et des restrictions de liquidité, ils rencontrent des défis lors de la mise en œuvre de stratégies de couverture. De plus, certains capital-risqueurs manquent des connaissances d'exécution et des cadres de gestion des risques nécessaires pour gérer efficacement les positions de liquidité, rendant les couvertures efficaces plus difficiles.

Ainsi, les transactions OTC deviennent le principal moyen pour le capital-risque de réaliser des profits avant l'événement de génération de jetons (TGE). Contrairement au marché secondaire où l'information est transparente, les transactions sur le marché OTC se font en privé, ce qui rend difficile le suivi uniforme des données de transaction à l'échelle mondiale. Bien qu'il soit difficile d'estimer avec précision la taille du marché OTC, les rapports d'activité des plateformes OTC peuvent révéler certaines tendances.

STIX est une plateforme de négociation OTC soutenue par Fisher 8 Capital, ayant traité plus de 200 millions de dollars de volume depuis sa création fin 2023. STIX négocie principalement des actifs des 200 principales altcoins. Au cours de l'année dernière, les activités OTC ont été fréquentes, y compris des liquidations (comme la vente de $WLD et $SOL bloqués par FTX) ainsi que des transactions directes provenant de fondations de jetons (comme $SUI, $AVAX, etc.). Nous prévoyons que ce marché continuera de croître, principalement en raison du désir des capital-risqueurs de réaliser des bénéfices tôt et de la demande en capital des projets après le TGE.

Marché OTC : Découverte des prix dans les rondes privées

Ci-dessous figurent quelques jetons soutenus par du capital-risque ainsi que leur performance depuis le TGE. La plupart des jetons ont du mal à maintenir une évaluation élevée trois mois plus tard, rendant difficile pour le capital-risque de réaliser des investissements à la FDV maximale au début de la période d'acquisition. Une telle tendance des prix est défavorable aux participants du marché, car à la fin de la période d'acquisition, les investisseurs ayant acheté à un prix élevé deviennent des vendeurs avec le capital-risque.

Performance après l'émission de jetons sur Binance en 2024

Source : Artemis

La pratique fréquente d'augmenter les évaluations au cours du processus de levée de fonds a concentré les rendements et l'optimisme du marché principalement dans le domaine privé. Cette situation conduit les investisseurs ordinaires à être principalement confrontés au risque de baisse des prix après l'événement de génération de jetons (TGE). En l'absence d'incitations suffisantes pour soutenir les projets, les participants du marché public peuvent se retrouver dans une situation de « perdant-perdant ». À mesure que le marché tend vers la juste valeur, tant le capital-risque que les investisseurs ordinaires seront confrontés à des défis à long terme.

Exemples de performance des jetons

Source : 0x Louis

Nous pensons que laisser de l'espace pour une montée du marché secondaire aide à établir une base de soutien plus forte, prolongeant ainsi la durée de vie des projets. Une méthode existante consiste à aider les investisseurs ordinaires à découvrir les prix par le biais d'échanges au comptant et/ou d'échanges pré-marché avant le TGE. Dans les échanges pré-marché, les jetons sur le marché au comptant sont considérés comme une sorte de billet de promesse (c'est-à-dire des jetons IOU) qui peuvent être échangés contre des actifs réels lors du TGE. D'autre part, le marché pré-marché des contrats perpétuels est un marché synthétique conçu pour suivre les tendances des prix des actifs, souvent couvert par des options d'achat émises par des fondations.

Les transactions pré-marché peuvent être réalisées sur des plateformes dérivées accessibles telles qu'Aevo, Whales Market et des échanges centralisés majeurs (CEX). Cependant, ces produits présentent des risques de liquidité et de delta. Lorsque les acheteurs du marché liquide achètent des jetons avant le TGE, la plateforme de négociation agissant comme contrepartie, elle pourrait subir des pertes importantes si les jetons performent bien après le TGE. De plus, les participants doivent également tenir compte du risque de contrepartie, par exemple l'absence de réclamations juridiques sur les actifs sous-jacents, ou le fait que l'échange ne soit pas en mesure de supporter les pertes des participants au marché pré-marché bénéficiaires.

Performance hypothétique des jetons via OTC entre les rondes de financement

Une autre manière de favoriser la hausse des prix sur le marché secondaire est de laisser le marché privé connaître une baisse des prix avant l'événement de génération de jetons (TGE). Cela peut réduire l'écart d'évaluation entre les différentes rondes de financement. Le graphique ci-dessus présente une comparaison simplifiée de deux projets hypothétiques, illustrant les avantages potentiels des transactions OTC sur la performance après le TGE. Si un ajustement de financement se produit entre la ronde A et le TGE, les investisseurs existants vendant leurs parts à un prix inférieur à leur coût pourraient rappeler à l'équipe que leur prix de TGE devrait être inférieur au prévu. Un tel ajustement aide à aligner l'évaluation du projet plus près des attentes du marché.

Si le projet réussit finalement et atteint le niveau de prix prévu après le TGE, un plus grand nombre de détenteurs de jetons bénéficiaires provenant du marché liquide peut apporter un soutien plus durable au projet.

Analyse approfondie des transactions OTC en crypto-monnaies

Bien que permettre davantage de baisses de prix sur le marché privé semble idéal, ce processus n'est pas simple en raison des obstacles juridiques et de la complexité des types de transactions. Les transactions OTC se divisent principalement en deux types : l'achat autonome pur et l'arbitrage de taux d'intérêt de fonds.

L'achat autonome attire généralement les investisseurs sensibles à l'évaluation qui souhaitent obtenir une exposition directe au marché des actifs sous-jacents. Cela implique de reprendre des contrats SAFT/SAFE de la part d'investisseurs précédents ou d'acheter des jetons directement auprès de l'équipe du projet. Lors de l'achat de contrats SAFT/SAFE auprès d'investisseurs précoces, les transactions sont généralement valorisées à leur valeur nominale ou accompagnées d'une prime de 25 à 30 % avant le TGE.

Les acheteurs d'arbitrage de taux d'intérêt de fonds ont une relation moins forte avec l'évaluation. Leurs bénéfices dépendent de la différence entre le rabais au comptant et le coût de couverture, qui est également influencé par les taux d'intérêt des contrats perpétuels pendant la période d'acquisition des jetons. Selon le rapport de STIX, ces acheteurs peuvent généralement acheter à des prix 60-65 % inférieurs au prix au comptant, exécutant ainsi une stratégie de risque neutre. Cependant, cette opportunité repose sur trois conditions préalables : premièrement, il doit y avoir des contrats perpétuels sur l'actif sous-jacent ; deuxièmement, le marché doit avoir suffisamment de liquidités pour exécuter la transaction ; enfin, le coût de couverture (c'est-à-dire le coût d'opportunité du collatéral) ne doit pas dépasser les gains réalisés grâce au rabais au comptant. Pour éviter d'être liquidés lors d'une couverture perpétuelle à court terme, ces acheteurs doivent préparer un collatéral important, car toute liquidation due à un squeeze peut rendre la transaction non rentable.

Étant donné la diversité des types d'acheteurs OTC, les grandes transactions OTC annoncées par les fondations de jetons doivent être abordées avec prudence. Ces transactions peuvent davantage refléter des opportunités d'arbitrage que la véritable demande à long terme au prix actuel.

Défis du marché OTC

Un problème complexe auquel sont confrontées les transactions OTC est la présence de clauses de non-transfert dans les contrats. Ces clauses limitent la capacité des investisseurs à transférer leurs parts à des tiers (c'est-à-dire de nouveaux acheteurs OTC) sans le consentement des fondateurs. Selon le rapport de STIX, de telles clauses existent dans 30 % à 45 % des SAFT.

Si la fondation bloque les transactions OTC, les acheteurs devront assumer un risque de contrepartie supplémentaire. En l'absence des protections juridiques offertes par les « transactions formalisées », les mesures que les acheteurs peuvent prendre face à un comportement inapproprié du vendeur sont très limitées. Pour les fonds plus petits, ce risque est particulièrement prononcé, car ils peuvent ne pas faire face à un risque de réputation aussi important que les grands fonds de capital-risque connus.

Activités de levée de fonds en capital-risque crypto

Source : Pitchbook

En 2021 et 2022, sous l'effet des politiques de relance liées à la pandémie et des promesses de rendements élevés des levées de fonds précédentes, les niveaux de levée de fonds ont atteint des sommets historiques. Pendant cette période, les transactions ont progressé rapidement, les fonds de capital-risque étant abondants et désireux d'investir. Cependant, le marché baissier de 2022/2023 a entraîné des changements significatifs. Les tours de financement deviennent plus fréquents, la tolérance au risque des investisseurs diminue et les retards de TGE deviennent la norme. Les changements dans la dynamique du marché et les effondrements très médiatisés tels que Terra, FTX et 3AC ont conduit à une stagnation des performances des fonds et à une réduction des entrées de capital dans le capital-risque crypto.

Le rapport de PitchBook montre que l'intérêt des investisseurs pour le capital-risque a diminué, le temps de levée de fonds pour les nouveaux fonds étant passé de 6 mois en 2021 à 21 mois en 2024. De plus, les fonds de capital-risque adoptant la structure 4 + 2 en 2021 et 2022 entreront dans une phase de désinvestissement, et le marché secondaire verra l'émergence de vendeurs structurels.

En raison de la mauvaise performance des fonds de capital-risque en crypto, ceux-ci commencent à explorer d'autres stratégies, comme investir dans des jetons liquides ou effectuer des transactions OTC. Bien que les transactions OTC aient généralement des périodes de blocage et des clauses d'acquisition, leur durée d'investissement est souvent plus courte que celle du capital-risque traditionnel, ce qui convient mieux aux investisseurs axés sur la durée d'investissement. Si les transactions OTC deviennent plus courantes dans l'industrie, des plateformes comme STIX pourraient en bénéficier en raison des services complets qu'elles offrent, résolvant ainsi les problèmes de fragmentation du marché.

Orientation future du capital-risque

La tendance actuelle de la réduction des fonds de capital-risque en crypto-monnaies pose des défis à l'industrie. Une issue possible est d'adopter une stratégie d'investissement proactive. Au lieu de chercher la prochaine opportunité de « création à partir de rien », les fonds pourraient se concentrer sur l'acquisition de jetons liquides et utiliser leur expertise et leur réseau pour faire évoluer les projets de « 1 à 10 ».

Si vous êtes intéressé par cette stratégie d'investissement proactive, STIX est activement à la recherche de plus de fonds à risque pour rejoindre. Si vous êtes intéressé, veuillez visiter STIX.co ou contacter taran_ss sur X pour plus d'informations.