Rédaction : IOSG Ventures
En regardant en arrière sur l'année 23 jusqu'à présent, les projets liés à GameFi qui ont obtenu un financement important et affiché de bonnes performances (actuellement, GambleFi est également classé dans le domaine de GameFi), le financement élevé se concentre principalement sur les plateformes de jeux et les infrastructures de GameFi comme Layer3, tandis que le plus éclatant est le casino en ligne pump.fun et les mini-jeux Not et Telegram qui ont attiré de nombreux utilisateurs depuis le début de cette année. Cet article analysera en détail la logique d'investissement défensive derrière ce phénomène d'investissement et notre attitude face à cette logique d'investissement.
1. Vue d'ensemble du financement du marché GameFi.
Source : InvestGame Weekly News Digest#35 : Investissements dans le jeu Web3 en 2020-2024.
En examinant le volume d'investissement et le nombre de projets dans le domaine de GameFi de 2020 à 2024, même si le Bitcoin a dépassé son ancien sommet cette année, les données de l'année dernière montrent un volume relativement faible et conservateur. Comparé à Q4 de l'année dernière qui a atteint 83 projets d'investissement avec un montant total de 1,591 millions de dollars, chaque projet ayant une moyenne de 19,2 millions de dollars d'investissement. Cette année, dans le premier trimestre, 48 projets ont été cumulés avec un investissement total de 221 millions de dollars, chaque projet ayant une moyenne de 4,6 millions de dollars, une baisse de 76%. En regardant les montants, le comportement d'investissement global prend une position défensive prudente.
2. Analyse détaillée des trois phénomènes de marché de l'année écoulée, les logiques sous-jacentes, les transformations et les incertitudes.
2.1 Phénomène un : Les plateformes de jeux évoluent d'une simple plateforme à un canal d'acquisition.
Les projets d'infrastructure de jeux, en plus de leur forte capacité de survie et de leur longue durée de vie, évoluent progressivement en tant que canaux d'acquisition d'utilisateurs, ce qui explique leur attrait auprès des VC.
Entre juin 2023 et août 2024, parmi les 34 projets liés à GameFi ayant levé plus de 10 millions de dollars, 9 sont des plateformes de jeux, 4 sont des jeux L3, allant de BSC à Solana, de Base à Polygon, et même des Layer 2 et Layer 3 construits par eux-mêmes. Malgré une forte baisse du montant total des financements, 38 % des projets d'investissement élevés se concentrent sur les projets d'infrastructure de jeu, qui ont une forte capacité de survie et une longue durée de vie. Les plateformes ne seront pas discréditées par les tendances, et elles constituent également un choix d'investissement défensif à faible risque.
Source : PANTERA.
De plus, pour les écosystèmes de jeux leaders, des fonds de marque comme Pantera investissent massivement dans les tokens écologiques des plateformes de jeux leaders - Ton. Ronin est également le choix secondaire de plusieurs VC. La raison pour laquelle les écosystèmes Ton et Ronin sont si prisés par les VC pourrait être due à l'évolution progressive de la plateforme. Avec près d'un milliard d'utilisateurs sur Telegram, attirant de nouveaux utilisateurs vers Web3 grâce à de mini-jeux comme Not, Catizen et Hamster (30 millions d'utilisateurs pour Not, 20 millions pour Catizen dont 1 million payants, 0,3 milliard pour Hamster), ou la circulation des flux écologiques sur Ton vers les nouveaux utilisateurs des échanges après le lancement de jetons, tout cela apporte un nouvel élan à l'ensemble du monde crypto. Ton a annoncé plus de 100 millions de dollars d'incitations écologiques et plusieurs pools de prix depuis mars de cette année, mais les données en chaîne semblent indiquer que le TVL de $Ton n'a pas augmenté de manière significative avec l'explosion des mini-jeux, la majorité des nouveaux utilisateurs étant directement convertis via des activités de préchargement sur les échanges. Sur Telegram, le CPC (Coût par clic) le plus bas est seulement de 0,015 $, tandis que le coût d'acquisition d'un nouveau compte sur un échange est en moyenne de 5 à 10 $, et le coût d'acquisition par utilisateur payant dépasse même 200 $, en moyenne 350 $. Les coûts d'acquisition et de conversion sur Ton sont donc bien inférieurs à ceux des échanges eux-mêmes. Cela confirme également pourquoi les échanges s'empressent de lister divers jetons de mini-jeux et memecoins de Ton.
La base d'utilisateurs existante de Ronin offre de nombreuses opportunités d'acquisition aux jeux individuels, comme on peut le voir avec les jeux de qualité tels que Lumiterra et Tatsumeeko qui migrent progressivement vers la chaîne Ronin. L'augmentation des utilisateurs et la capacité d'attirer de nouveaux utilisateurs semblent devenir un nouvel angle d'appréciation pour les plateformes de jeux.
2.2 Phénomène deux : Les projets à court terme dominent le marché et deviennent nouveaux favoris, mais la capacité de rétention des utilisateurs reste incertaine.
Dans un marché secondaire à faible liquidité, de nombreux cycles de jeux et effets de gains sont directement amputés, et les jeux perpétuels deviennent des jeux uniques. Dans un environnement cyclique défavorable, ces projets à court terme semblent être un choix d'investissement défensif proche de l'aversion au risque des VC, mais la capacité de rétention à long terme des utilisateurs mérite-t-elle les attentes et les prévisions des VC ? Nous restons sceptiques.
Examinons le modèle économique de Not (projet à court terme).
Source : PANTERA.
Le nombre d'utilisateurs actifs de Not a chuté depuis le lancement du jeton, passant de 500 000 à 200 000 cinq jours après le TGE, puis se stabilisant autour de 30 000. La baisse du nombre d'utilisateurs a atteint 94 %. Si l'on considère les données utilisateur, Not est effectivement un véritable projet à court terme. Pourquoi les projets à court terme comme Dogs, Hamster Kombat et Catizen récemment lancés sur Binance sont-ils si prisés par le marché et les VC ?
Source : Starli.
Des projets marqués GameFi, tels que Not, qui a explosé en popularité, ont progressivement simplifié, voire retiré, la couche de jeu, passant de P2E à des jeux simples. Lorsque le marché est prêt à payer, est-ce que l'acceptation du public augmente, ou est-ce que le public devient impatient ? Puisque la majorité de GameFi est en réalité un remplacement des machines minières par des interactions, pourquoi passer par des étapes de jeu et des coûts de modélisation compliqués ? Mieux vaut utiliser les coûts de développement du jeu pour créer le gâteau initial de cette exploitation minière de Ponzi, donnant à chaque partie un avantage.
Le modèle économique de Not diffère de celui du cycle de vol de GameFi, avec un déverrouillage unique et total, sans coûts initiaux d'investissement. Une fois que les utilisateurs reçoivent les jetons airdrop, ils peuvent se retirer immédiatement, et les VC ne souffrent plus de périodes de blocage de deux à trois ans. Le modèle de minage continu a été réduit à une version à court terme semblable à un memecoin entièrement circulaire. De plus, tout comme l'attribution de valeur aux nouvelles acquisitions de plateformes, le mécanisme de jeu simplifié attire de nouveaux utilisateurs de Web2 vers Web3, les nouveaux utilisateurs qui réalisent des bénéfices avec des airdrops se déplacent vers les échanges. Le flux d'utilisateurs apporté à l'écosystème et aux échanges pourrait également être une autre raison pour laquelle les VC sont si optimistes à propos de ces projets.
La nature du cycle de vol et la raison pour laquelle les projets à court terme sont plus adaptés au marché actuel sont que les rendements des investissements à moyen et long terme sont incertains.
Les anciens jeux P2E (Play-To-Earn) avaient un cycle économique complet, et la capacité de ce cycle à fonctionner dépendait de la capacité des joueurs à calculer un ROI acceptable (Retour sur Investissement), ROI = Profits nets / Dépenses nettes, ce qui dans les jeux P2E devient la valeur des rendements futurs (valeur des minéraux extraits) / Coût des NFT (coût des machines de minage), donc la formule de calcul des gains pour les participants dans les jeux P2E est :
ROI = Valeur des récompenses futures / Coût d'acquisition des NFT.
En laissant de côté l'usure et les coûts d'électricité, plus le ROI calculé est grand, plus les incitations des joueurs sont fortes. Comment maximiser le ROI ? Décomposons la formule.
Source : Starli, IOSG Ventures.
Voie 1 : Augmentation de la valeur des récompenses futures.
Valeur des récompenses futures = Quantité des récompenses futures * Prix des récompenses futures.
V=P*Q
Valeur des rendements futurs = Quantité des rendements futurs * Prix des rendements futurs.
Lorsque la valeur des rendements augmente, soit le nombre de rendements obtenus augmente, soit le prix des rendements obtenus augmente.
Dans le contexte de l'économie Web3, la plupart des configurations de production de jetons montrent une tendance à converger, semblable au cycle de réduction de moitié du Bitcoin. Avec le temps, la production de jetons diminuera et la difficulté de minage augmentera. Peut-être que des machines de minage plus coûteuses ou des NFT plus rares généreront davantage de rendements, mais cela entraîne également des coûts supplémentaires. Ainsi, sans changer la qualité des machines de minage, une augmentation du nombre de rendements n'a pas de sens.
Ce qui est le plus probable, c'est l'augmentation du prix des rendements futurs, c'est-à-dire que le prix des jetons que les joueurs minent continue d'augmenter doucement. Le marché secondaire est suffisamment approvisionné, il n'y a pas de problème d'offre excédentaire, les acheteurs absorbent toutes les ventes et il y a toujours une tendance à la hausse. Cela augmente ainsi le numérateur du ROI.
Voie 2 : Réduction des coûts des NFT.
Lorsque le dénominateur du ROI se réduit, le ROI augmentera naturellement, donc le coût d'acquisition des NFT en tant que machines de minage baisse. Si le prix des NFT échangés par les jetons du projet diminue, cela peut être en raison d'une baisse de la demande pour ces NFT ou d'une offre plus élevée, ou le prix du jeton en tant que moyen d'échange et standard de mesure diminue, entraînant une baisse externe du prix des NFT.
La diminution de la demande est naturellement due à la faiblesse de la capacité de gain des jeux, les joueurs se tournant vers d'autres jeux avec un ROI plus élevé à la recherche d'opportunités. Le règlement en d'autres devises comme Ethereum ou Solana affecte également les prix des tokens, les prix des tokens principaux diminuant, les altcoins ne s'en sortiront pas mieux. Il en ressort que les prix des NFT et des jetons doivent être positivement corrélés. Ainsi, il est impossible que le numérateur augmente et que le dénominateur diminue simultanément, leur augmentation ou diminution étant synchronisée, voire avec une certaine proportion d'interaction.
Cela signifie également que la méthode la plus susceptible d'augmenter le ROI est l'augmentation du prix des jetons prévus, les NFT augmentant simultanément, mais dans une mesure inférieure ou égale à l'augmentation du prix des jetons, le ROI peut se stabiliser ou augmenter lentement, incitant constamment les joueurs. Dans ce cas, les nouvelles ressources entrant par le biais de Ponzi agissent comme un amplificateur, et ce n'est que dans un marché haussier lorsque le prix des jetons monte que le cycle P2E peut démarrer. Lorsque le ROI se stabilise ou augmente même lentement, les joueurs continueront à réinvestir l'argent gagné, l'injection dépassant le retrait, Axie étant l'exemple le plus réussi du cycle de vol.
Source : Starli, IOSG Ventures.
Source : Starli, IOSG Ventures.
En examinant le cycle de jeu de cette période, il semble que la plupart des jeux aient connu un bref FOMO avant leur lancement, puis une chute brutale, tous les jetons déverrouillés par des airdrops devenant des pressions à la vente, conduisant à une liquidation. Il n'y a pas de ROI continu, ni de réinvestissement de fonds, et le cycle de vol est devenu un jeu à court terme. Le P2E est moins courant, le P2A a discrètement gagné en popularité, le concept de jouer pour des airdrops est effrayant, ce titre semble être un étiquetage unique pour le jeu. Le but de récupérer des airdrops est simplement de vendre des airdrops au moment du lancement, pas de continuer à chercher des opportunités de gain dans cet écosystème de jeu. Bien que les temps changent, les comportements de vente de jetons sont similaires, mais dans un marché secondaire faible et dans un environnement de morts-vivants, le prix des jetons secondaires ne peut pas animer le cycle, et sans un market maker solide, de nombreux cycles de jeu et effets de gain sont directement amputés, passant de la boucle au court terme, le jeu perpétuel devient un jeu unique. En regardant les performances de Catizen et de Hamster après leur TGE, cela confirme également que le modèle économique conçu à court terme n'a pas besoin de faire fonctionner le cycle et qu'il n'est pas nécessaire de faire monter le prix. Pour ces projets, la question de savoir si le financement des tokens à moyen et long terme représente un rendement considérable reste incertaine.
Le cycle de vol nécessite des modèles économiques plus raffinés et des investissements en coûts, tandis que les projets à court terme nécessitent simplement une attente d'airdrops, car une fois sur le marché, la tâche est accomplie, le modèle économique ultérieur peut être amputé. L'attente d'airdrop consiste à gagner de l'argent sur la différence de liquidité entre le marché primaire et secondaire. Nous pouvons considérer ces projets à court terme comme une forme de dépôt à terme jusqu'à leur réinvestissement dans l'économie, où les joueurs investissent le coût des NFT ou des cartes de passage comme capital, en tenant compte du coût du temps de conservation des fonds, jusqu'à ce qu'ils réalisent des bénéfices lors de la vente d'airdrops.
Ces projets n'ont pas besoin de cycles de fonctionnement transversaux et d'un cycle économique incertain, ne dépendant pas entièrement de l'environnement du marché et du FOMO. Leur cycle de vie est bref et éclatant, et le modèle de déverrouillage complet permet aux VC de ne plus avoir à se soucier des périodes de blocage, avec un temps de sortie plus rapide. Dans un environnement cyclique défavorable, ces projets à court terme semblent être un choix d'investissement défensif plus proche de l'aversion au risque des VC.
La capacité de rétention à long terme des utilisateurs est incertaine.
Que ce soit Not, Catizen ou Hamster, ainsi que Dogs, ils ont tous apporté une forte croissance d'utilisateurs à des échanges comme Binance. Mais combien d'utilisateurs à long terme réellement conservés dans l'écosystème ou sur les échanges ? La valeur des nouveaux utilisateurs correspond-elle aux attentes et à l'investissement des VC ?
Source : IOSG Ventures.
Examinons Catizen, l'un des mini-jeux les plus populaires de l'écosystème Ton, qui a vu son nombre d'utilisateurs actifs passer de 640 000 avant le lancement du jeton à 70 000 en une journée, avec des données de rétention des utilisateurs par la suite montrant une baisse alarmante. En termes d'utilisateurs à long terme, même sans aucune modification du contenu du jeu, une fois l'attente d'airdrop disparue, plus de 90 % des utilisateurs se sont retirés immédiatement, laissant environ 30 000 utilisateurs résiduels. Cette rétention d'utilisateurs a-t-elle atteint les attentes des investisseurs et réalisé l'objectif d'acquisition ? Même si les utilisateurs ayant reçu des airdrops se dirigent vers les échanges pour une croissance instantanée, après avoir liquidé les airdrops pour réaliser des bénéfices, ces utilisateurs abandonneront-ils Catizen de la même manière ? Lorsque le produit lui-même devient une campagne virale, ces projets à court terme, bien qu'ils aient apporté une vague d'accroissement à l'écosystème, parviendront-ils à conserver les utilisateurs nécessaires pour répondre aux attentes des écosystèmes et des échanges ? Nous restons sceptiques.
2.3 Phénomène trois : Les VC de premier plan investissent dans des casinos pour gagner des commissions, mais manquent-ils d'attentes de lancement de jetons et de capture de valeur ?
Les projets d'infrastructure et le trading secondaire sont fortement liés au marché macro-économique. Lorsque le marché est en hausse, les fonds sont plus enclins à rester dans l'écosystème pour profiter des hausses des différents actifs. Dans un environnement où il n'y a pas de forte envie d'achat ou de vente sur le marché secondaire, les revenus tirés des casinos et de pump.fun sont devenus un choix d'investissement défensif plus prudent pour les VC. Mais d'où proviennent les nouveaux utilisateurs ? Les plateformes et outils manquent d'attentes de lancement de jetons, et la rentabilité des commissions par rapport aux investissements dans les projets GameFi mérite également d'être examinée.
Plusieurs projets de casinos commencent à émerger, représentant 15 % des financements élevés liés à GameFi en 2024. Il semble que, dans ce monde crypto à rythme rapide, puisque les memes et pump.fun peuvent être raisonnablement acceptés, les jeux de taille variable n'ont plus besoin de se masquer sous un déguisement GameFi comme auparavant, mais se présentent ouvertement à tous.
Le 12 février de cette année, Monkey Tilt, soutenu par Polychain Capital et suivi par Hack VC, Folius Ventures, a offert un site de paris en ligne et un casino avec une grande lettre de crédit. Myprize, qui a annoncé le 24 mars que Dragonfly Capital avait mené un tour avec a16z et d'autres grands VC pour un total de 13 millions de dollars pour un casino en ligne, est encore plus audacieux, avec des croupiers sexy en direct et des options de diffusion sur la page d'accueil.
Source : Myprize.
Pump.fun, la logique des plateformes de casinos tirant des commissions et des flux de trésorerie.
Lorsque le marché se refroidit et devient instable, les élections indécises et les baisses de taux aux États-Unis qui sapent les attentes du marché, dans une période de temps creuse, ajoutées à l'apparition de pièces de monnaie comme BOME (Book of MEME) et d'autres pièces multipliant par 100 ou 1000, la propension des gens à parier a été fortement stimulée, plus d'argent affluant sur la chaîne et dans pump.fun à la recherche de ce qu'ils appellent le prochain "chien d'or". Le moment de l'apparition de pump.fun coïncide également avec une période de hausse continue des prix de Solana.
Quel est le plus grand casino de Web3 ? Beaucoup de gens ont probablement déjà la réponse en tête. Binance, OKX, ces échanges de premier plan proposent des contrats à terme perpétuels avec un effet de levier de 125X, tandis que les échanges plus petits offrent même 200X ou 300X. Comparé au marché A avec des fluctuations maximales de 10 % par jour et 20 % pour le marché des start-ups, les tokens sans limite de fluctuation, avec un effet de levier de 100, nécessitent moins de 1 % de fluctuation du prix pour perdre tout le capital initial.
Les fluctuations de prix des jetons peuvent être participées sous forme de positions longues ou courtes. En substance, les contrats à très court terme parient uniquement sur la taille des fluctuations entre l'entrée et la sortie. Les échanges tirent d'importants profits des frais d'ouverture de positions, des frais de maintien, des frais de liquidation forcée, etc. Logiquement, les casinos gagnent également de l'argent grâce à des commissions ou des taux de jeu.
Si les projets d'infrastructure et le trading secondaire sont étroitement liés à la situation du marché macroéconomique, lorsque l'environnement général est clair et que le marché est en hausse, les fonds sont plus enclins à rester dans l'écosystème pour profiter des importantes hausses. Cependant, dans un marché instable, les fonds semblent se diriger vers les casinos et le pvp, utilisant un effet de levier élevé pour chercher des rendements inaccessibles à l'heure actuelle. Un fort effet de levier amplifie les hausses, mais augmente également les baisses, et dans un marché oscillant, les revenus des plateformes et échanges peuvent être plus objectifs que dans un marché à tendance unilatérale.
Dans un marché instable, alors que la propension des utilisateurs à parier augmente, les fonds et l'enthousiasme semblent se diriger vers les casinos et le pvp. Les revenus provenant des casinos et des produits d'outils sont devenus une source de revenus stable avec une demande croissante, correspondant à la logique d'investissement défensive en tirant parti des commissions. Cependant, les revenus des casinos ou des plateformes présentent également certains problèmes.
Manque d'attentes de lancement de jetons et de capture de valeur.
Pour des projets de plateforme comme pump, même en devenant une plateforme phénoménale, générant d'importants volumes de transactions, ils manquent toujours d'attentes de lancement de jetons. Que ce soit du point de vue du Token lui-même, de la nécessité et de l'utilité des jetons dans l'écosystème, ou d'un point de vue réglementaire, tant qu'aucun jeton n'est émis, il n'y a pas de comportement de titrisation illégal surveillé par la SEC. Des casinos similaires ou des plateformes manquent de véritables attentes de lancement de jetons.
D'un autre côté, en l'absence d'attentes de lancement de jetons, les commissions et la logique des casinos sont plus adaptées aux périodes de stagnation et ne peuvent pas prédire les futures tendances. Les commissions dépendent de l'engouement et de l'activité des memes ou des jeux de pari sur la chaîne, agissant en tant qu'outil intermédiaire satisfaisant la demande, et non en tant que valeur réelle. Le comportement récent de pump.fun de vendre massivement des SOL pour réaliser des bénéfices (jusqu'au 29 septembre, environ 60 millions de dollars de jetons Solana ont été liquidés, représentant environ la moitié de ses revenus totaux) montre qu'en l'absence d'attentes de lancement de jetons et de capture de valeur, pump.fun, tout en s'appuyant sur la prospérité du $SOL, exerce également une pression de vente non négligeable sur le marché.
Bien que pump.fun apporte sans aucun doute de nombreux effets positifs à l'écosystème Solana, tels que l'augmentation de l'activité de trading, l'attraction de nouveaux utilisateurs vers l'écosystème Solana, la demande stable pour le $SOL et le pouvoir d'achat des utilisateurs qui achètent après la hausse du prix du $SOL, les joueurs de meme deviennent progressivement des utilisateurs de détention à long terme du $SOL et des supporters de l'écosystème, favorisant la prospérité de l'ensemble de l'écosystème et tirant des primes, etc. Cependant, le problème demeure, tirer des ressources du public pour les vendre au public, en facturant des frais en $SOL tout en vendant cette commande sur le marché. Plus le total des ventes approche le total des revenus, plus l'impact de pump.fun sur le prix de Solana devient neutre, agissant presque comme un stabilisateur, pouvant même entraîner une prime négative (une pression de vente sans pression d'achat). Dans une phase de croissance ascendante, l'effet positif de pump.fun sur l'écosystème Solana est très puissant, pouvant croître de manière exponentielle. Mais lorsque le système est suffisamment mature et atteint une phase de plateforme, la pression de vente relativement fixe (la pression de vente comme revenu de frais) diminuera et l'impact positif pourrait également diminuer.
En résumé, les performances de plateformes de jeux similaires seront à coup sûr inférieures à celles des projets GameFi ayant une réelle capture de valeur. De plus, les rendements des investissements de la plupart des VC proviennent des dividendes de commissions, et dans un cadre logique où la sortie par actions n'est pas réaliste et qu'il n'y a pas d'attentes de lancement de jetons, ils doivent attendre la prochaine vague de fusions ou d'acquisitions, avec un cycle de sortie long et difficile.
3. Résumé : Les casinos et les plateformes pourraient sous-performer par rapport à GameFi, la rétention des projets à court terme se détériore, et nous restons prudents vis-à-vis des investissements défensifs passés.
Peu importe si l'on attire des utilisateurs existants vers de nouveaux jeux ou si l'on convertit de nouveaux utilisateurs Web3 en s'appuyant sur une base d'utilisateurs, l'une des principales fonctions et valeurs des plateformes de jeux semble avoir évolué vers des canaux d'acquisition. Cependant, pour les projets qui s'appuient sur de telles plateformes et qui convertissent des utilisateurs grâce à des projets à court terme, le taux de rétention à long terme des utilisateurs n'a pas encore été prouvé par le temps et les données. Les plateformes de jeux d'argent semblent sous-performer par rapport à de véritables projets de GameFi avec une capture de valeur et un PMF, en l'absence d'attentes de lancement de jetons et de capture de valeur. Nous restons prudents vis-à-vis des investissements défensifs dans le passé et sommes plus enclins à rechercher des produits peu investis et des jeux de haute qualité qui, grâce à leur qualité, peuvent transformer le potentiel d'achat futur en un taux de rétention plus élevé, des dépenses en jeu plus élevées et une activité en chaîne accrue. Cela se traduira finalement par une valeur de jeton plus élevée.
