La distribution de l'offre de Bitcoin continue d'être un sujet de grand intérêt, pour l'analyse des flux de capitaux, mais aussi pour l'observation des comportements des cohortes d'investisseurs. Dans cet article, nous décomposons l'offre de BTC par taille de portefeuille et explorons la façon dont les pièces se dispersent au fil du temps.
La distribution de l'offre de Bitcoin continue d'être un sujet de grand intérêt, à la fois pour l'analyse des flux de capitaux, mais aussi pour l'observation des comportements de cohorte de la base de détenteurs. La distribution des pièces est également le sujet de discussion de nombreux critiques de Bitcoin, citant souvent à tort les gros portefeuilles comme preuve d'une forte concentration de l'offre détenue par une petite poignée de baleines.
Dans notre article original, nous avons analysé la distribution de Bitcoin pour montrer que la propriété de BTC peut être démontrée comme dispersée au fil du temps et est beaucoup moins concentrée que ce qui est souvent rapporté. Pour y parvenir, nous avons mis en œuvre nos algorithmes de clustering d'ajustement d'entité, qui rassemblent et regroupent plusieurs adresses considérées comme ayant un seul propriétaire d'entité. Ces outils améliorent à la fois notre précision et notre exactitude pour mesurer l'activité économique sur la chaîne, et isolent les grandes entités telles que les bourses ou les produits ETF qui représentent de grandes bases d'utilisateurs collectives. Ces deux éléments combinés améliorent notre rapport signal/bruit pour l'utilisation des données sur la chaîne pour prendre des décisions.
L’objectif de cet article est de fournir une mise à jour de suivi sur la croissance et la contraction de l’offre détenue par ces cohortes d’entités définies, et de fournir des remarques sur la distribution de l’offre en circulation telle qu’elle se présente aujourd’hui.
Remarque sur les nuances d'analyse : Pour des raisons de simplicité, ce rapport et les chiffres présentés reflètent des valeurs globales et limitent la discussion de certaines nuances sous-jacentes. Des points plus détaillés relatifs à cette nuance sont présentés à la fin de l'article pour référence ultérieure.
TL;DR Principaux points à retenir
Cette analyse actualisée des changements d'offre entre les cohortes de taille de portefeuille soutient davantage l'hypothèse selon laquelle l'offre de BTC a effectivement continué à se répartir au fil du temps, la distribution incessante par les mineurs en étant un exemple indicatif.
Une part de plus en plus importante de l'offre est détenue par des entités plus petites représentatives des détenteurs de détail, les crevettes (< 1BTC) et les crabes (< 10 BTC) absorbant un nombre remarquable de 2,25 fois plus de pièces que celles extraites en 2022.
L'adoption institutionnelle après mars 2020 est visible sur la chaîne dans plusieurs cohortes de portefeuilles, les soldes montrant des signes d'être de plus en plus déterminés par le marché (c'est-à-dire en gonflant/en se contractant avec le prix). Les entités avec un solde compris entre 10 et 1 000 BTC absorbent des volumes de pièces équivalents à 100 % des pièces émises en 2022.
Les réserves de change continuent de diminuer dans leur ensemble, en particulier après l'effondrement de FTX. Il s'agit d'une combinaison de la demande renouvelée d'auto-conservation, mais aussi de l'expansion des solutions de conservation institutionnelles et collaboratives et des produits négociés en bourse comme GBTC.
Les mesures couvertes dans ce rapport sont disponibles dans notre tableau de bord de distribution de l'approvisionnement des entités.
Distribution de l'offre de Bitcoin
Pour commencer, nous allons réintroduire nos cohortes de créatures marines, qui divisent les entités du réseau en fonction de leurs avoirs en Bitcoin :
Crevettes (<1 BTC)
Crabe (1-10 BTC)
Pieuvre (10-50 BTC)
Poisson (50-100 BTC)
Dauphin (100-500 BTC)
Requin (500-1 000 BTC)
Baleine (1 000 à 5 000 BTC)
Baleine à bosse (> 5 000 BTC)
Bourses et mineurs
Dans notre article original, nous avons calculé à la fois le pourcentage de l'offre en circulation détenue, ainsi que le volume brut de pièces détenues par cohorte d'entités. Le graphique ci-dessous fournit un résumé de l'état de la propriété relative de l'offre de Bitcoin environ 2 ans plus tard.
En évaluant le changement vécu par chaque cohorte depuis février 2021, nous pouvons voir que les plus petites entités (des crevettes au poulpe) ont connu une croissance relative, tandis que les baleines, les mineurs et les bourses ont connu les plus fortes contractions de la part de l'offre.
Nous pouvons également étudier les changements dans la distribution relative de l'offre au moyen d'une nouvelle mesure, le taux d'absorption annuel. Cet outil fournit une mesure relative de l'évolution de l'équilibre par rapport au volume de pièces nouvellement frappées au cours de l'année écoulée. Cela donne un aperçu du niveau d'expansion/contraction qu'une cohorte a connu par rapport à la nouvelle offre entrant sur le marché.
Un taux d'absorption de 120 % signifie que le solde de la cohorte a augmenté de 1,2 fois la nouvelle émission.
Un taux d’absorption de 0 % signifie que l’équilibre de la cohorte est resté stable au cours de l’année écoulée.
Un taux d'absorption de -80 % signifie un solde de cohorte diminué de 0,8 fois la nouvelle émission.
⛏️ Mineurs
Nous commencerons par la cohorte des mineurs, qui sont la partie production du BTC et le dépositaire originel de chaque pièce en circulation. Une critique courante du Bitcoin est que les mineurs industriels de grande taille et bien capitalisés ont une capacité démesurée à obtenir et à thésauriser des pièces, devenant ainsi un point de concentration de l'offre (bien sûr, cela ignore les coûts d'intrants énormes et le marché hyper-concurrentiel de la production de BTC).
De toutes les critiques formulées à l’encontre de Bitcoin, celle-ci est probablement la plus facile à réfuter. En considérant le solde total détenu par les mineurs, nous pouvons constater une baisse globale de la propriété de 100 % à la genèse à seulement 9,5 % à ce jour. Il s’agit en fait d’une surestimation de la part de l’offre en circulation détenue par les mineurs, car elle inclut les pièces Patoshi (qui sont de plus en plus susceptibles d’être perdues au fil du temps). En les supprimant, nous pouvons voir que les mineurs non-Patoshi ne possèdent collectivement que 3,77 % de l’offre en circulation aujourd’hui.
Cette force de distribution nette peut également être observée dans les taux d'absorption annuels des mineurs, où en général, le solde de cette cohorte diminue de 1,05 à 1,1 BTC pour chaque 1,0 BTC extrait. Cela représente une dépense progressive du solde accumulé par tous les mineurs au cours de l'histoire.
Il convient de noter les périodes du cycle 2020-22, où les mineurs ont en fait absorbé légèrement plus de BTC qu'ils n'en ont extrait. Cela coïncide avec l'émergence de sociétés minières cotées en bourse, avec un meilleur accès aux marchés financiers pour financer des opérations en dehors des ventes directes de pièces produites.
Crevettes [< 1 BTC] aux crabes [1-10 BTC]
Pour évaluer la participation des particuliers, la cohorte Shrimp to Crab est notre premier point de contact, englobant toutes les entités détenant moins de 10 unités de BTC. Malgré le profil de cette cohorte principalement composée de participants de détail, les HODLers titulaires avec des stratégies d'accumulation sur plusieurs années apparaîtront également dans cette distribution, en particulier s'ils utilisent les meilleures pratiques en matière de confidentialité (comme éviter la réutilisation des adresses ou consolider les UTXO).
En analysant l'offre totale détenue par les entités Shrimp et l'évolution mensuelle ultérieure de l'offre détenue, nous notons deux observations majeures :
La variation de position mensuelle est restée positive presque indéfiniment, avec seulement 37 jours de négociation enregistrant un solde global de crevettes inférieur à celui du mois précédent.
Les implosions de LUNA et de FTX ont toutes deux inspiré la plus forte augmentation mensuelle de l'offre jamais enregistrée, à respectivement +56 000 et +92 000 BTC par mois.
Le changement de position mensuel actuel reste historiquement élevé à +24 000 BTC par mois, et seulement 224 jours de négociation ont connu un changement mensuel plus important.
La cohorte Crab a connu une croissance mensuelle de son solde pendant 94 % de tous les jours de négociation, avec seulement 305 jours de baisse. Après les implosions de LUNA et de FTX, la classe Crab a également connu son plus grand afflux mensuel de +78,4 000 et +130 000 BTC, respectivement.
À l'heure actuelle, les entités Shrimp détiennent 6,6 % non négligeables de l'offre en circulation (contre 4,86 % il y a 1 an), soit l'équivalent de 1,26 M BTC, tandis que les Crabes détiennent 10,5 % de l'offre (contre 8,7 % il y a 1 an), soit l'équivalent de 2,03 M BTC.
Les taux d'absorption annuels des deux cohortes ont également été presque toujours positifs depuis leur création, la seule exception notable pour les crabes étant une participation faible à stable tout au long du second semestre 2022. Ces cohortes connaissent actuellement un niveau record de croissance du solde relatif, enregistrant un taux d'absorption équivalent à 105 % de l'émission annuelle pour les crevettes, et un taux encore plus élevé de 119 % pour les crabes.
Poissons [10-100 BTC] aux requins [100-1k BTC]
Cette cohorte comprend des particuliers fortunés, des bureaux de négociation et des entités de taille institutionnelle détenant entre 10 et 1 000 BTC. Cette cohorte particulière présente une fourchette de soldes particulièrement large, résultat de plusieurs nuances liées à la manière dont ces entités sont parvenues à posséder et à gérer leurs avoirs. Cette cohorte représente :
Les premiers utilisateurs de Bitcoin qui ont acquis de nombreuses pièces à des prix nettement inférieurs.
Les personnes riches qui ont alloué d'importantes positions à Bitcoin, y compris celles qui ont réparti les acquisitions sur plusieurs tranches (et peuvent donc détenir des UTXO non groupés).
Bureaux de négociation, particuliers fortunés et institutions qui utilisent un mélange de solutions d'autoconservation et de garde de qualité institutionnelle.
Étant donné que le registre Bitcoin est transparent, de nombreux détenteurs et dépositaires plus importants diviseront les avoirs plus importants en ensembles d'UTXO plus petits pour éviter les détecteurs de « surveillance des baleines » (par exemple, 1 000 BTC pourraient être reflétés dans des UTXO de 10 BTC 100 fois plus petits).
Un exemple de ce dernier point peut être vu dans le graphique ci-dessous, où de grands volumes d’UTXO ont été décomposés de la « cohorte Baleine » et transférés dans la « cohorte Requin » au début de 2021.
Cette cohorte agrégée a connu une croissance générale de son solde depuis sa genèse jusqu'à fin 2017, date à laquelle la croissance a stagné après le sommet parabolique de décembre 2017. Après cela, les comportements des portefeuilles semblent adopter un modèle de trading à court terme plus réactif au marché. Le solde de la cohorte est resté stable sur le long terme, mais a tendance à osciller en réponse aux signaux de prix du marché.
Notamment, pendant et après l’événement de désendettement à l’échelle du secteur qui a eu lieu à partir de la mi-2022, cette cohorte a connu une reprise relativement organique de la croissance de l’offre. Cela suggère peut-être un changement de comportement des investisseurs de la part des entités de cette classe de richesse, en réponse à la fois à la forte baisse des prix, mais aussi à une prise de conscience renouvelée du risque de contrepartie avec les dépositaires.
À travers le prisme des taux d’absorption annuels, la cohorte poisson-requin présente trois phases comportementales principales :
Genesis jusqu'en décembre 2017 : cette cohorte a été considérée comme un participant principal à l'absorption de l'offre nette, en partie en raison du fait que toutes les récompenses de bloc se situaient dans la fourchette de cette cohorte (50 à 25 BTC), mais aussi en raison de prix relativement bas, ce qui rend une telle taille de position relativement bon marché à acquérir en termes de USD.
De décembre 2017 à février 2021 : on observe un changement dans la structure du taux d'absorption des émissions annuelles, passant d'un régime de croissance constante à un régime de périodes localisées d'expansion et de contraction. Au cours de cette période, cette cohorte a vu son solde net changer pour se retrouver en équilibre net, et a ainsi connu une perte relative de domination de l'offre en circulation détenue.
À partir de février 2021 : parallèlement à une vague d'adoption institutionnelle, à une plus grande liquidité du marché et à une prise de conscience générale, les changements de solde dans la cohorte sont devenus de plus en plus volatils et orientés vers l'expansion du solde. Cette cohorte connaît actuellement une croissance significative du solde de +104 % des émissions, avec une contribution d'environ 75 : 25 des Fish et Sharks respectivement.
🐳 Baleines [1 000 BTC et plus]
Enfin, nous examinons l'offre détenue par les entités avec plus de 1 000 BTC sur leurs adresses groupées, tout en excluant les pièces détenues sur les échanges. La cohorte Whale a vu la plus grande expansion de l'offre se produire jusqu'au deuxième événement de réduction de moitié à la mi-2016, date à laquelle elle détenait environ 7,8 millions de BTC (environ 50 % de l'offre). Cela a également été possible grâce à la récompense initiale du bloc émettant 25 à 50 BTC par bloc, ainsi qu'à des prix historiquement bas, où 1 000 BTC valait généralement moins de 1 million de dollars.
Au fil du temps, la domination des entités Whale dans l'offre totale détenue a constamment diminué, passant de 62,7 % lors de la première réduction de moitié en 2012, à 34,4 % aujourd'hui, soit une dilution de 45 % sur sept ans.
Le marché haussier de 2017 a marqué un tournant notable pour le comportement des Whales, alors que les échanges et les marchés matures se sont développés et que les soldes des Whales ont commencé à baisser de manière significative. À la fin du marché baissier de 2018, les entités Whale détenaient entre 6,4 et 6,6 millions de BTC, soit une baisse de 16 % depuis leurs avoirs les plus élevés au premier semestre 2016. Les entités Whale détiennent actuellement environ 6,64 millions de BTC, soit 34,4 % de l'offre en circulation.
À travers le prisme du taux d’absorption annuel, deux périodes principales se démarquent pour cette cohorte :
La tendance haussière de 2017 a représenté une baisse nette des soldes de Whale, probablement en réponse à des afflux historiquement importants de nouvelle demande, à une forte volatilité ainsi qu'à des marchés de plus en plus développés qui étaient suffisamment liquides pour être distribués.
La période haussière de 2020-21 a vu la première véritable vague de capitaux institutionnels et d'entreprises entrer dans l'espace, parallèlement à une expansion des produits ETP tels que GBTC et d'autres ETF. Cette période a reflété la première expansion majeure du solde détenu par les entités Whale depuis 2016.
🏦 Échanges
Dans le cadre d’une analyse en chaîne de l’offre et des soldes, les échanges de bitcoins peuvent raisonnablement être considérés comme l’« intermédiaire » par lequel passe la majorité des pièces qui changent de mains. L’expansion d’une cohorte de portefeuilles ou d’une autre est généralement compensée soit par un changement opposé dans une autre cohorte de portefeuilles, soit par des changements dans les réserves globales de l’échange.
Lors de l'analyse de l'historique des soldes d'échange, l'événement de vente de mars 2020 reste un point d'inflexion crucial, car le comportement des investisseurs et la structure du marché ont radicalement changé.
Depuis l'effondrement de Mt Gox en 2013, la tendance dominante était que les pièces de monnaie affluaient continuellement vers les bourses, une tendance qui a persisté jusqu'en mars 2020.
Après mars 2020, un changement structurel s'est produit et les cryptomonnaies ont commencé à sortir des bourses à un rythme croissant. Ces sorties sont dirigées à la fois vers les portefeuilles d'investisseurs auto-dépositaires, mais aussi vers les services de garde institutionnels et collaboratifs, et vers les produits négociés en bourse tels que GBTC (qui se négocient en dehors des marchés au comptant sur la chaîne).
Cet effet a été amplifié après l'effondrement de FTX, le marché ayant été une fois de plus brutalement rappelé à la nature du risque de contrepartie. La période de novembre à décembre 2022 reste la plus importante sortie mensuelle de -200 000 BTC/mois.
Du point de vue du taux d'absorption annuel, ces changements de phase sont évidents. La période haussière de 2017 peut être considérée comme le pic historique de la croissance relative de la balance des changes, avec une croissance équivalente à 177 % des pièces émises au cours de cette année-là. Cette tendance de croissance s'est inversée après le pic de manie de février 2018 et est devenue négative peu après la vente massive due au COVID en 2020. On peut constater que les soldes des changes ont tendance, à travers de nombreuses périodes de l'histoire, à évoluer dans des directions opposées à celles des cohortes d'investisseurs clés détaillées ci-dessus.
Répartition globale par nombre d'entités
Dans les sections ci-dessus, nous avons exploré l'équilibre relatif et l'évolution de l'équilibre de diverses cohortes de portefeuilles. Dans cette dernière section, nous allons explorer le nombre relatif d'entités et le comparer au solde global détenu. Le graphique ci-dessous montre le nombre estimé d'entités (axe des x en échelle logarithmique), tandis que celui de droite montre la proportion relative de l'offre détenue (axe des x en échelle linéaire).
À partir de là, nous pouvons voir que le nombre d'entités suit une distribution de Pareto, avec plus de 32 millions de crevettes représentant 6,5 % de l'offre en circulation. Cela se compare à environ 1 640 baleines détenant environ 28,3 % de l'offre. Pour chaque cohorte, nous pouvons évaluer un solde moyen par entité pour avoir une idée de l'échelle (évalué à un prix de 22 400 $) :
Crevettes = ~0,039 BTC (873,6 $) avec une population de 32 millions
Crabe = ~2,73 BTC (61,15 000 $) avec une population de 740 000
Octopus = ~21,75 BTC (487,2 000 $) avec une population de 80 000
Poisson = ~74,17 BTC (1,66 M$) avec une population de 12 000
Dauphin = ~214 BTC (4,79 M$) avec une population de 10 000
Requin = ~763,63 BTC (17,1 millions de dollars) avec une population de 2,2 000
Baleine = ~1855,17 BTC (41,6 M$) avec une population de 1,45 000
Baleine à bosse = ~14 473 BTC (324 millions de dollars) avec une population de 190
En considérant la distribution au fil du temps, nous pouvons voir que les plus petites cohortes par solde (crevettes et crabes) ont constamment augmenté à la fois en taille de population (graphique du bas), mais aussi en termes de part relative de l'offre détenue (graphique du haut). Dans l'ensemble, cela témoigne d'une dispersion structurelle de l'offre sur une période de moyen à long terme à mesure que l'adoption et la sensibilisation au Bitcoin augmentent.
Résumé et conclusions
Dans cette analyse de la distribution de l'offre de Bitcoin, nous constatons que les observations faites dans l'article original sont renforcées et que l'offre de BTC continue de se distribuer à davantage de portefeuilles, de taille moyenne plus petite au fil du temps. Ce qui est particulièrement intéressant, c'est la croissance extraordinaire de la domination des plus petites cohortes par taille de solde (crevettes et crabes), en particulier jusqu'en 2022. Cela reflète un degré de participation des particuliers qui atteint effectivement des sommets historiques et qui est encourageant à voir.
Dans l’histoire récente, deux événements se distinguent comme des tournants comportementaux dans plusieurs cohortes :
Vente massive de mars 2020, après laquelle l'entrée de capitaux de taille institutionnelle devient apparente et inverse une tendance de domination stagnante, voire déclinante, des entités plus grandes.
Désendettement et FTX à la mi-2022, qui ont créé la plus grande impulsion d'auto-conservation et de retraits d'échange de l'histoire. Cet effet est visible sur plusieurs cohortes de portefeuilles, ce qui le consolide comme un point d'inflexion généralisé.
Dans l’ensemble, on peut constater que l’offre de Bitcoin se disperse continuellement, sous l’effet à la fois du côté de la production (mineurs), mais aussi des cycles de marché (investisseurs/détenteurs). C’est une observation saine, et c’est sans aucun doute une réalité incroyable à méditer pour la cohorte des critiques professionnels de Bitcoin.
Les mesures couvertes dans ce rapport sont disponibles dans notre tableau de bord de distribution de l'approvisionnement des entités.
Discussion des nuances
Entités Bitcoin : les adresses Bitcoin sont les adresses publiques de base enregistrées sur la blockchain qui envoient et reçoivent des BTC. Grâce à l'application d'une variété d'heuristiques et d'algorithmes de clustering avancés, on peut identifier des groupes d'adresses dont nous sommes convaincus qu'ils sont contrôlés par le même participant, c'est-à-dire l'entité réseau. Cela crée une approximation plus précise du nombre de participants au réseau, ce qui permet aux analyses ultérieures de modéliser plus précisément les réalités sous-jacentes du réseau. Veuillez vous référer à nos travaux précédents pour plus d'informations.
Concernant les indicateurs de changement de l'équilibre des entités : comme indiqué dans cet article, les chiffres présentés sont une estimation optimale de la véritable répartition de la propriété de Bitcoin. Au niveau global, les tendances et l'ampleur sont instructives. Pour une analyse plus détaillée, des nuances supplémentaires et des données encore plus précises sont nécessaires pour tenir compte correctement d'une structure de marché plus individuelle. Voici plusieurs points à prendre en considération à cet égard :
Offre sur les bourses : la quantification des utilisateurs des bourses aura un impact sur les distributions ci-dessus. Le nombre estimé d'utilisateurs sur les bourses est de l'ordre de 130 millions. Il est raisonnable de supposer qu'une majorité d'entre eux sont des investisseurs de taille modeste, situés dans les catégories d'entités les plus petites. Il faudrait une analyse plus détaillée de la distribution des détenteurs sur les bourses pour répartir les 2,3 millions de BTC détenus chez ces dépositaires. Pour plus de simplicité, cette analyse isole ces pièces, mais on pourrait affirmer que la distribution sur les bourses pourrait très bien être similaire à celle des portefeuilles en chaîne (c'est-à-dire un sous-ensemble du total).
Dépositaires : Grayscale et les autres services de garde institutionnels ne sont pas explicitement pris en compte dans cette analyse globale. Cependant, les BTC détenus sont répartis de manière disproportionnée dans les cohortes Whale+. Pour GBTC en particulier (détenant environ 650 000 BTC au moment de la rédaction de cet article), ces pièces sont détenues par Coinbase Custody (et non plus dans notre groupe d'entités d'échange Coinbase) et sont détenues par plusieurs participants sur les marchés secondaires. On pourrait donc affirmer que le « balance Whale » de GBTC est en fait représentatif d'une offre distribuée parmi sa propre base de détenteurs.
BTC enveloppés : de la même manière, il y a environ 180 000 BTC enveloppés dans le jeton WBTC ERC20, mais cette analyse globale les considérera comme une seule entité de la taille d'une baleine. Encore une fois, étant donné que ces pièces enveloppées appartiennent à de nombreux investisseurs, la propriété du BTC serait en réalité dispersée davantage entre les entités.
Pièces perdues : il est fort probable que de nombreuses pièces datent des premiers jours et sont généralement considérées comme perdues. De plus, étant donné le faible prix du Bitcoin au début, de grandes quantités de BTC étaient souvent détenues dans des adresses/portefeuilles uniques, en particulier avant que BIP32 n'introduise des portefeuilles HD pour générer une nouvelle adresse à chaque transaction. Les heuristiques courantes pour déterminer quelles pièces sont perdues peuvent être celles qui n'ont jamais fait l'objet de transactions depuis que les marchés ont commencé à négocier (~1,457 M BTC) ou les pièces dormantes depuis plus de 7 ans (4,45 M BTC). La prise en compte des pièces perdues qui sont disproportionnellement orientées vers des groupes de cohortes à solde plus élevé indiquerait une distribution de l'offre encore plus étendue.
Nombre estimé de petites entités de réseau : le nombre total d'entités de réseau est probablement bien inférieur à celui indiqué. Notre méthodologie est très prudente, ce qui signifie que nous optimisons pour éviter les faux positifs. Cependant, il est peu probable que de nombreuses adresses appartenant à la même entité réelle soient regroupées en une seule entité. Considérez qu'un HODLer de stratégie DCA mensuel qui ne combine jamais les UTXO et ne réutilise jamais les adresses verra chaque acquisition mensuelle apparaître comme une entité distincte. Cet effet est plus prononcé pour les petites entités en raison de leur taille de population relative, mais les effets seront également répandus parmi les entités plus grandes. Cela signifie que le nombre réel d'entités de réseau est susceptible d'être inférieur aux plages indiquées.
Avertissement : ce rapport ne fournit aucun conseil en investissement. Toutes les données sont fournies à titre informatif et éducatif uniquement. Aucune décision d'investissement ne doit être basée sur les informations fournies ici et vous êtes seul responsable de vos propres décisions d'investissement. Source Glassnode
Bonne chance 👊💪
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