Le mécanisme RRP (Reverse Repurchase Agreement, accord de prise en pension) est devenu un outil important d’ajustement des liquidités à court terme pour la Réserve fédérale au cours de la dernière décennie. Plus précisément, la Fed vend des titres aux institutions financières et promet de racheter ces titres à un prix prédéterminé à un moment donné dans le futur. Pour faire simple, la Réserve fédérale utilise les bons du Trésor américain comme garantie pour « emprunter » de l'argent aux institutions financières, paie un certain montant d'intérêt, puis restitue l'argent après un certain temps (généralement du jour au lendemain, c'est-à-dire un jour). . Le taux est 20 points de base inférieur au plafond de taux d'intérêt cible de la Fed. Actuellement, le taux d’intérêt est plafonné à 5,5 %, le taux d’intérêt conseillé est donc de 5,3 %.

L’effet le plus direct de ce mécanisme est de drainer les fonds excédentaires du système financier. Lorsque les fonds sont détenus à la Fed, ils ne peuvent pas être utilisés ou réhypothéqués, ce qui réduit la liquidité du système financier. À l’expiration de l’accord, la Fed rachète les titres et ces fonds réintègrent le marché, augmentant ainsi la liquidité et étant très flexibles.

Origine du RRP

Les origines du RRP remontent aux premières années d’activité de la Réserve fédérale. Dès les années 1980, la Réserve fédérale avait recours à des accords de mise en pension (Repo) et de prise en pension (RRP) similaires pour gérer les taux d'intérêt à court terme et la liquidité du marché. Cependant, ces opérations étaient à l’époque relativement modestes et ne sont pas devenues des outils de routine. Après la crise financière mondiale de 2008, la Réserve fédérale a mis en œuvre une série de politiques monétaires non conventionnelles, telles que l’assouplissement quantitatif (QE), qui ont abouti à l’accumulation d’importantes réserves excédentaires dans le système bancaire.

Traditionnellement, la Fed affecte le coût des emprunts entre banques en ajustant le taux des fonds fédéraux et le taux des prêts au jour le jour entre banques. Cependant, après des injections massives de liquidités, les banques n'ont généralement plus besoin de se prêter entre elles pour répondre à leurs besoins de financement quotidiens, ce qui entraîne une baisse du volume des transactions sur le marché des fonds fédéraux et un taux des fonds fédéraux devenu instable ou proche de zéro, même si la Fed souhaite pour le maintenir dans la plage cible. Dans ce cas, la manière traditionnelle d’influencer le taux des fonds fédéraux en ajustant la liquidité interbancaire échoue car les banques n’ont plus besoin de trouver des fonds sur le marché. En termes simples, les banques détiennent suffisamment de réserves excédentaires pour compromettre l’efficacité du taux des fonds fédéraux en tant que principal outil de politique monétaire. (C’est aussi la raison sous-jacente pour laquelle j’ai toujours dit que les États-Unis sont devenus insensibles aux taux d’intérêt. Ils ont pris trop de médicaments aqueux, et la seule différence entre les taux d’intérêt est zéro et non nul. L’effet réel des taux d’intérêt ordinaires la baisse des taux d'intérêt est très lente)

Par conséquent, la Réserve fédérale doit introduire de nouveaux outils de contrôle des taux d’intérêt et des liquidités, parmi lesquels l’accord de prise en pension (RRP) est un outil important officiellement lancé en 2013. Grâce au RRP, la Réserve fédérale fournit des taux de rendement des investissements à court terme sans risque, qui peuvent affecter efficacement la fourchette inférieure des taux d'intérêt à court terme, absorber l'excès de liquidité sur le marché et empêcher une baisse excessive des taux d'intérêt du marché.

 

Principaux acteurs du RRP

Il convient de noter que les cibles initiales des services de RRP incluent les grandes banques, les fonds du marché monétaire, les courtiers en valeurs mobilières, etc. Cependant, les banques n’utilisent généralement pas le RRP car la Fed dispose également d’un système de taux d’intérêt sur les réserves excédentaires (IOR), qui paie des intérêts sur les réserves excédentaires des banques. Le taux d'intérêt de l'IOR est fixé à 10 points de base en dessous du plafond cible du taux des fonds fédéraux, soit 5,4 %. Par conséquent, lorsque l’IOR est de 5,4 %, cela n’a pas de sens pour les banques d’utiliser un RRP de 5,3 %. Aujourd’hui, environ 5 % des participations au RRP proviennent de certaines banques, et les 95 % restants proviennent de grands fonds du marché monétaire. Les fonds du marché monétaire sont similaires aux Yu'e Bao nationaux. Ils attirent l'épargne personnelle en annonçant des taux d'intérêt annualisés élevés et investissent ces fonds dans des RRP ou des obligations d'État à court terme pour gagner des différentiels d'intérêt.

Comme le montre le graphique, le solde du RRP en 2020 était inférieur à 2 milliards de dollars. À mesure que la Réserve fédérale mettait en œuvre un QE illimité, les liquidités devenaient abondantes et le RRP devenait un réservoir temporaire. En janvier 2023, le solde du RRP a atteint pour la première fois un sommet de 2 500 milliards de dollars américains et a progressivement libéré le marché de l’offre de liquidités au cours des plus d’un an qui ont suivi. La semaine dernière, le RRP est tombé en dessous de 300 milliards de dollars pour la première fois depuis 2021.

Alors, quelle est la raison de la baisse du RRP depuis la mi-23 ? Au cours des derniers mois, le solde du compte a fluctué dans une certaine fourchette, mais pourquoi est-il soudainement tombé en dessous de 300 milliards la semaine dernière ? Avant de répondre à cette question, nous devons présenter brièvement le fonctionnement des fonds monétaires.

 

Comment le taux d’intérêt affecte-t-il le solde du RRP ?

Le portefeuille d'un fonds du marché monétaire n'est pas entièrement composé de RRP, même si ceux-ci ont des taux d'intérêt relativement élevés et constituent des actifs sans risque. Les fonds du marché monétaire diversifient généralement leurs investissements dans une variété d'instruments de dette à court terme, tels que les obligations du Trésor américain, les papiers commerciaux et les certificats de dépôt bancaires (CD), afin de trouver le meilleur équilibre entre risque et rendement. L'échéance de ces instruments est généralement inférieure à un an, voire inférieure à un mois pour beaucoup.

Nous savons tous que les prix des obligations ont une relation inverse avec les taux d’intérêt du marché. Lorsque les taux d’intérêt du marché augmentent, les prix des obligations baissent généralement, et vice versa. La clé est que les variations des taux d’intérêt auront un plus grand impact sur le prix des obligations à long terme que sur les obligations à court terme, car les obligations à court terme ont un délai de maturité plus court et, à mesure que l’échéance approche, leurs prix ont tendance à évoluer vers valeur nominale, réduisant ainsi les taux d'intérêt du marché L'impact des changements sur son prix. Par exemple, si l'on s'attend à une hausse des taux d'intérêt, même si tous les prix des obligations baisseront, les prix des obligations à long terme baisseront plus rapidement. Il est donc sage de réduire l'allocation des obligations à long terme et d'augmenter l'allocation des obligations à court terme. dette.

Plus précisément, cette stratégie devrait être appelée contrôle de la maturité moyenne pondérée (WAM) d'un portefeuille, qui est une mesure du risque de maturité. Par exemple:

· Supposons qu'un fonds du marché monétaire investisse dans les instruments suivants : o 2 millions de dollars investis dans des obligations du Trésor américain à échéance dans 90 jours o 3 millions de dollars investis dans du papier commercial à échéance dans 45 jours · Le WAM est de (200*90) + (300* 45) /(200+300) = 63 jours. La Réserve fédérale commencera à augmenter ses taux d’intérêt en mars 2022 et se poursuivra jusqu’à la mi-2023. Durant cette période, les gestionnaires de fonds monétaires pensaient que les taux d’intérêt à court terme allaient continuer à augmenter et ont donc raccourci autant que possible les échéances. Le RRP est la meilleure « obligation à court terme » aux yeux des fonds du marché monétaire. Il a actuellement un taux d'intérêt de 5,30 %, une durée d'un jour (au jour le jour), et la contrepartie est la Banque fédérale de réserve ultra-sûre. Lorsque la Fed augmente les taux d’intérêt, les fonds du marché monétaire affluent vers le RRP et le « renouvellent » quotidiennement, ce qui est logique. Il est également vrai qu’au cours de cette période, les soldes des RRP ont grimpé jusqu’à 2 500 milliards de dollars, représentant environ 50 % des portefeuilles de fonds du marché monétaire à leur apogée. Cependant, lorsque la Fed cessera de relever ses taux en juillet 2023, le moment choisi pour la première baisse des taux deviendra plus important. Les fonds du marché monétaire ont commencé à envisager d'allonger la maturité moyenne du portefeuille et de réduire leur allocation au RRP. La raison en est que lorsque les gestionnaires de fonds s'attendent à une baisse des taux d'intérêt, les prix des obligations à long terme augmenteront plus rapidement, ils devraient donc réduire leurs avoirs. d'obligations à court terme pour allouer des obligations à long terme. Bien entendu, leur objectif n’est pas d’augmenter la valeur des obligations, mais de contrôler les risques comptables. Le cas de l’effondrement de la Silicon Valley Bank dû à une asymétrie des échéances des obligations est un avertissement. De plus, l’achat d’obligations à plus long terme verrouille les taux d’intérêt actuels plus élevés aussi longtemps que possible, ce qui donne à ces fonds quelques mois de plus pour annoncer des rendements plus élevés afin d’attirer des capitaux. En bref, en tant qu'actif à court terme de haute qualité, la demande du RRP repose en grande partie sur les prévisions des gestionnaires de fonds du marché monétaire concernant les variations des taux d'intérêt. Ensuite, il est facile d’expliquer que le solde du RRP est tombé en dessous de 300 milliards la semaine dernière. Les données récentes sur l'inflation et le chômage ont conduit le marché à s'attendre à ce que la Réserve fédérale commence à réduire les taux d'intérêt en septembre. Les gestionnaires de fonds ont arrêté de reconduire les PRR et ont acheté des obligations américaines pour garantir un rendement d'au moins 5 %. Le graphique ci-dessous montre les rendements des obligations américaines de différentes échéances. Les obligations américaines arrivant à échéance en décembre ont toujours un rendement de 5 %. Désormais, une allocation importante peut maintenir le rendement élevé fourni par le fonds jusqu'à la fin de l'année. il y a beaucoup de publicité. Bien sûr, continuer à détenir une grande quantité de RRP peut également en rapporter 5.Un rendement de 3 %, mais personne ne choisirait de faire cela. La raison en est qu’à l’approche des baisses de taux d’intérêt, les rendements de ces obligations d’État peuvent attirer davantage d’achats, entraînant une baisse des rendements et une hausse des prix des obligations. Plus l’achat est tardif, moins il est rentable.

La baisse du solde du RRP n’est qu’un phénomène cyclique normal, mais la suite est inquiétante

Depuis que la Réserve fédérale a commencé à augmenter les taux d’intérêt en mars 2022, le montant de l’argent frais affluant vers les fonds du marché monétaire a été presque égal au montant retiré des dépôts bancaires. En effet, aux États-Unis, les rendements fournis par les fonds du marché monétaire dépendent des investissements à court terme dans le portefeuille et les rendements de ces investissements sont positivement liés aux taux d'intérêt de référence. Les grandes banques telles que JPMorgan Chase et Wells Fargo disposent de multiples sources de fonds, telles que les dépôts des entreprises, les marchés de capitaux de gros et les marchés obligataires, et sont moins dépendantes des dépôts personnels. Cela leur évite d’avoir à augmenter les taux de dépôt pour attirer les clients. Par conséquent, nous avons vu que les hausses de taux d'intérêt de la Fed ont conduit à une expansion de l'écart de taux d'intérêt entre les deux parties, le rendement des fonds du marché monétaire étant supérieur de près de 500 points de base au taux d'intérêt des dépôts bancaires.

À l'heure actuelle, les fonds du marché monétaire remplacent progressivement les dépôts bancaires et deviennent le principal moyen d'épargne des résidents. Les consommateurs transfèrent non seulement des fonds bancaires vers ces fonds, mais y effectuent même des achats quotidiens. Par conséquent, les gestionnaires de fonds monétaires doivent s’assurer qu’ils disposent toujours d’actifs pouvant être liquidés de manière flexible, et le RRP, en tant que produit au jour le jour, est très approprié pour répondre à ce besoin de liquidités. À l'heure actuelle, le maintien du RRP entre 200 et 400 milliards de dollars semble être devenu l'objectif ultime, ce qui signifie qu'il est difficile de réduire davantage le solde du RRP, et même s'il est réduit, l'espace sera limité.

Nous avons déjà dit que le montant total des dollars américains sur le marché peut être exprimé par la formule de liquidité du dollar américain : « Bilan de la Réserve fédérale - TGA du Trésor - RRP de rachat inversé ». Plus le RRP est bas, plus la liquidité est suffisante. Il semble que ce soit une bonne chose que le solde tombe en dessous de 300 milliards, mais en réalité ce n’est pas le cas. Le problème est que le RRP s’est épuisé si rapidement cette année, ce qui est inquiétant. L’excédent de liquidité accumulé par les injections de liquidités à grande échelle dans le passé a presque été épuisé. Alors, qui fera à nouveau office de « gilet pare-balles » face à la pénurie de dollars ? Qui d’autre peut continuer à assumer l’énorme quantité de bons du Trésor émis par les États-Unis ? L'expansion du bilan de la Fed semble être la seule issue. L'année fiscale 2025 arrivera à la fin du mois de septembre, lorsque la dette nationale sera à nouveau sous pression. L'éclatement d'une crise financière dépendra de la détérioration des liquidités et de l'expansion du bilan de la Fed. #RRP #扩表 #利率决议