Título original: Shikata Ga Nai

Autor original: Arthur Hayes

Compilación original: Ismay, BlockBeats

Nota del editor: En el contexto de la agitación económica global y la volatilidad de los mercados financieros, en este artículo, Hayes profundiza en los desafíos que enfrentó el sistema bancario japonés durante el ciclo de aumento de las tasas de interés de la Reserva Federal, así como el profundo impacto de las políticas fiscales y monetarias de Estados Unidos. políticas en los mercados globales. A través de un análisis detallado de las estrategias de inversión en bonos del Tesoro estadounidense con cobertura cambiaria del Norinchukin Bank y otros bancos comerciales japoneses, el artículo revela las razones por las que estos bancos tienen que vender bonos del Tesoro estadounidense cuando las diferencias en las tasas de interés se amplían y los costos de cobertura cambiaria aumentan. Hayes analizó además el papel del servicio de repos de FIMA y su impacto en las relaciones financieras entre Estados Unidos y Japón, y predijo el papel clave que desempeñará este servicio en el mantenimiento de la estabilidad del mercado. El artículo finalmente pide a los inversores que aprovechen las oportunidades de inversión en el mercado de las criptomonedas en la situación actual.

Acabo de terminar de leer Red Mars, el primer libro de una trilogía de Kim Stanley Robinson. Uno de los personajes del libro, el científico japonés Hiroko Aihiro, suele decir "Shikata no na", que significa "impotente", cuando se refiere a situaciones fuera del control de los colonos marcianos.

Esta frase me vino a la mente cuando estaba pensando en el título de este "breve" artículo. Este artículo se centrará en los bancos japoneses que fueron víctimas de la política monetaria de "Pax America". ¿Qué hicieron estos bancos? Para obtener una buena ganancia sobre sus depósitos en yenes japoneses, realizan un carry trade entre USD y JPY. Pidieron prestado dinero a ahorradores japoneses ancianos en su país, miraron alrededor de Japón y vieron que todos los bonos gubernamentales y corporativos "seguros" estaban rindiendo casi cero, por lo que concluyeron que era mejor prestar dinero a la Pax Americana a través del mercado de capital del Tesoro de los Estados Unidos (UST). uso, ya que estos bonos ofrecen rendimientos más altos incluso cuando están completamente cubiertos contra el riesgo cambiario.

Pero cuando Estados Unidos experimentó una enorme inflación debido a los sobornos en efectivo pagados al público para apaciguar al público y obligarlo a aceptar ser encerrado en sus hogares e inyectado con drogas experimentales para combatir el "sentimiento del baby boom", la Reserva Federal (Fed) tuvo que actuar. La Reserva Federal ha aumentado las tasas de interés al ritmo más rápido desde los años 1980. El resultado es una mala noticia para cualquiera que tenga bonos del Tesoro estadounidense. El aumento de los rendimientos de 2021 a 2023 ha llevado a la peor ronda de bonos desde la Guerra de 1812. ¡Nada puede hacerse!

En marzo de 2023, las primeras pérdidas bancarias se filtraron a través de la parte más vulnerable del sistema financiero. En menos de dos semanas, tres bancos importantes quebraron, lo que obligó a la Reserva Federal a brindar apoyo general a todos los títulos del Tesoro estadounidense en el balance de cualquier banco estadounidense o extranjero con una sucursal en Estados Unidos. Como se esperaba, Bitcoin se disparó en los meses posteriores al anuncio del rescate.

Bitcoin ha subido más del 200% desde que se anunció el rescate el 12 de marzo de 2023.

Para apuntalar este rescate de aproximadamente 4 billones de dólares (que es mi estimación de la cantidad total de bonos del Tesoro y valores respaldados por hipotecas mantenidos en los balances de los bancos estadounidenses), la Reserva Federal anunció en marzo que ya no utilizaría la ventana de descuento. beso de muerte." Esta ventana debería utilizarse inmediatamente si alguna institución financiera necesita una rápida inyección de efectivo para llenar el agujero inmanejable en su balance creado por la caída de los precios de los bonos gubernamentales "seguros". ¿Qué vamos a decir cuando el sistema bancario inevitablemente se rescata devaluando la moneda y socavando la dignidad del trabajo humano? ¡Nada puede hacerse!

La Reserva Federal hizo lo correcto con las instituciones financieras estadounidenses, pero ¿qué pasa con los extranjeros que también acumularon bonos del Tesoro durante el aumento monetario mundial en 2020 y 2021? ¿Los balances bancarios de qué países tienen más probabilidades de verse abrumados por la Reserva Federal? El sistema bancario japonés, por supuesto.

Las últimas noticias mostraron que el quinto banco más grande de Japón venderá bonos extranjeros por valor de 63 mil millones de dólares, en su mayoría bonos del Tesoro estadounidense.

El banco japonés Norinchukin venderá 63.000 millones de dólares en bonos estadounidenses y europeos

"Las tasas de interés en Estados Unidos y Europa han aumentado y los precios de los bonos han caído. Esto ha reducido el valor de los bonos extranjeros de alto precio (de bajo rendimiento) que Norinchukin Bank ha comprado en el pasado, lo que ha provocado que sus pérdidas en papel se amplíen".

Norinchukin Bank fue el primer banco en ceder y anunciar que tenía que vender bonos. Todos los demás bancos están haciendo el mismo trato, que explicaré a continuación. El Consejo de Relaciones Exteriores nos da una idea del tamaño de los enormes bonos que probablemente venderán los bancos comerciales de Japón.

Los bancos comerciales japoneses tenían alrededor de 850 mil millones de dólares en bonos extranjeros en 2022, según la Encuesta Coordinada de Inversiones de Cartera del Fondo Monetario Internacional (FMI). Eso incluye casi 450 mil millones de dólares en bonos estadounidenses y alrededor de 75 mil millones de dólares en deuda francesa, una cifra mucho mayor que sus tenencias de bonos emitidos por otros países importantes de la zona del euro.

¿Porque es esto importante? Porque Yellen no permitiría que estos bonos se vendieran en el mercado abierto y provocaría que los rendimientos de los bonos del Tesoro se dispararan. Le pedirá al Banco de Japón (BOJ), que supervisa al Banco de Japón, que compre los bonos. Luego, el BOJ utilizará el mecanismo de recompra de las Autoridades Monetarias Extranjeras e Internacionales (FIMA) establecido por la Reserva Federal en marzo de 2020. La facilidad de recompra FIMA permite a los miembros del banco central pignorar valores del Tesoro estadounidense y obtener dólares recién impresos de un día para otro.

El aumento de la línea de recompra de FIMA indica un aumento de la liquidez en dólares estadounidenses en los mercados de divisas mundiales. Todo el mundo sabe lo que esto significa para Bitcoin y las criptomonedas... por eso creo que es importante recordar a los lectores sobre otra forma invisible de imprimir dinero. Sólo después de leer un árido informe de la Reserva Federal de Atlanta titulado "Los dólares extraterritoriales y la política estadounidense" entendí cómo Yellen estaba impidiendo que estos bonos ingresaran al mercado abierto.

porqué ahora

La Reserva Federal señaló a finales de 2021 que comenzaría a aumentar las tasas de interés en marzo de 2022 y, desde entonces, los bonos del Tesoro de Estados Unidos (UST) han comenzado a colapsar. Han pasado más de dos años, entonces, ¿por qué un banco japonés elegiría reconocer sus pérdidas ahora, después de dos años de sufrimiento? Otro dato curioso es que, según el consenso entre los economistas, hay que escuchar: la economía estadounidense está al borde de la recesión. Por lo tanto, es probable que la Reserva Federal reduzca las tasas de interés en unas pocas reuniones. Recortar las tasas de interés hará subir los precios de los bonos. ¿Por qué vender ahora cuando todos los economistas "inteligentes" dicen que el alivio está a la vuelta de la esquina?

La razón es que las compras de bonos del Tesoro de Estados Unidos con cobertura cambiaria por parte del Norinchukin Bank pasaron de rendimientos ligeramente positivos a rendimientos marcadamente negativos. Hasta 2023, el diferencial de tipos de interés entre el dólar estadounidense y el yen japonés será mínimo. Luego, la Reserva Federal se separó del Banco de Japón (BOJ) al subir las tasas de interés, mientras que el Banco de Japón se mantuvo en el -0,1%. A medida que la brecha se amplía, el costo de cubrir el riesgo del dólar implícito en los bonos del Tesoro estadounidense supera los mayores rendimientos.

Así es como funciona. Norinchukin Bank es un banco japonés que mantiene depósitos en yenes japoneses. Si quisiera comprar bonos del Tesoro estadounidense de mayor rendimiento, tendría que pagar en dólares. El Norinski Bank venderá yenes y comprará dólares hoy para comprar bonos; esto se hace en el mercado al contado; Si Norinski hace esto y el yen se aprecia antes de que venza el bono, Norinski perderá dinero cuando vuelva a vender los dólares al yen. Por ejemplo, usted compra dólares estadounidenses hoy a 100 USDJPY y los vende mañana a 99 USDJPY; el dólar estadounidense se deprecia y el yen japonés se aprecia. Por lo tanto, Norinchukin Bank normalmente vende dólares estadounidenses y compra yenes japoneses en el mercado a término a tres meses para cubrir este riesgo. Se renovará cada tres meses hasta que venza el bono.

Normalmente, los contratos forward a tres meses son los más líquidos. Es por eso que bancos como Norinchukin utilizan contratos forward renovables a tres meses para cubrir las compras de divisas a diez años.

A medida que se amplía el diferencial de tipos de interés USD-JPY, los puntos a plazo se vuelven negativos ya que el tipo de interés oficial de la Reserva Federal es más alto que el tipo del Banco de Japón. Por ejemplo, si el USDJPY al contado es 100 y el dólar estadounidense rinde un 1% más que el yen japonés dentro de un año, el precio a plazo de un año del USDJPY debería rondar los 99. Esto se debe a que si pido prestados 10.000 yenes hoy para comprar $100 al 0% de interés y luego deposito los $100 para ganar el 1% de interés, tendré $101 en un año. ¿Cuál debería ser el precio forward a un año del USDJPY para compensar este dólar de ingreso por intereses? Se trata de 99 USDJPY, que es un principio de no arbitraje. Ahora imaginemos que hice todo esto sólo para comprar un bono del Tesoro estadounidense que rinde sólo un 0,5% más que los bonos del gobierno japonés (JGB) de vencimiento similar. De hecho, estoy pagando un rendimiento negativo del 0,5% por este acuerdo. Si este fuera el caso, ni Norinchukin ni ningún otro banco procederían con la transacción.

Volviendo al gráfico, a medida que el diferencial se amplía, el punto a tres meses a plazo se vuelve tan negativo que el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense con cobertura de divisas frente al yen es menor que la compra directa de bonos del Tesoro denominados en yenes. A partir de mediados de 2022, verá la línea roja que representa el dólar por debajo del 0% en el eje X. Recuerde, los bancos japoneses que compran JGB denominados en yenes no tienen riesgo cambiario, por lo que no hay razón para pagar tarifas de cobertura. La única razón para realizar esta operación es cuando el rendimiento después de la cobertura de divisas es >0%.

Norinski Bank lo pasa peor que los participantes poliamorosos de FTX/Alameda. Desde una perspectiva de capitalización de mercado, los bonos del Tesoro estadounidense que probablemente se comprarán en 2020-2021 han bajado entre un 20% y un 30%. Además, los costos de cobertura de divisas aumentaron de insignificantes a más del 5%. Incluso si Norinchukin Bank cree que la Reserva Federal recortará las tasas de interés, un recorte de tasas del 0,25% no sería suficiente para reducir los costos de cobertura o elevar los precios de los bonos para detener la hemorragia. Por lo tanto, deben vender bonos del Tesoro.

Cualquier plan que permitiera al Norinchukin Bank prometer bonos del Tesoro estadounidense a cambio de nuevos dólares no resolvería el problema del flujo de caja. Desde una perspectiva de flujo de caja, lo único que podría devolver a Noinchukin la rentabilidad es una reducción significativa de la brecha de tasas de política entre la Reserva Federal y el Banco de Japón. Por lo tanto, utilizar cualquiera de los programas de la Reserva Federal, como el Standing Repo Facility, que permite a las sucursales estadounidenses de bancos extranjeros recomprar bonos del Tesoro estadounidense y valores respaldados por hipotecas a cambio de dólares recién impresos, es ineficaz en estas circunstancias.

Mientras escribo esto, me devano los sesos pensando en algún otro medio financiero mediante el cual el Norinchukin Bank podría evitar vender bonos. Pero como se mencionó anteriormente, todos los programas existentes son alguna forma de préstamos y permutas. Mientras Norinchukin mantenga bonos en cualquier forma, el riesgo cambiario persiste y debe ser cubierto. Sólo después de que se vendan los bonos, Norinski Bank podrá deshacerse de sus coberturas cambiarias, lo que supone un coste enorme para él. Por eso creo que la dirección del Norinchukin Bank ha explorado todas las demás opciones y vender bonos es el último recurso.

Explicaré por qué Yellen está molesta por esta situación, pero por ahora, apaguemos Chat GPT y usemos nuestra imaginación. ¿Existe alguna institución pública japonesa que pueda comprar bonos de estos bancos y asumir el riesgo de la tasa de interés en dólares sin temor a la quiebra?

ding-dong

¿Quién está ahí?

Es el Banco de Japón.

mecanismo de rescate

El Banco de Japón (BOJ) es uno de los pocos bancos centrales que puede utilizar la facilidad de repo FIMA. Puede ocultar la determinación de precios de los bonos del Tesoro de EE. UU. de las siguientes maneras:

El Banco de Japón "recomienda levemente" que cualquier banco comercial japonés que necesite vender bonos del Tesoro estadounidense los venda directamente en el balance del Banco de Japón, en lugar de venderlos en el mercado abierto, y los liquide al precio actual de la última transacción. sin ningún riesgo para ellos. Imagínese que pudiera deshacerse de todos sus tokens FTT al precio de mercado porque Carolyn Allison estaba allí para respaldar el mercado y podía brindar apoyo a cualquier escala que fuera necesaria. Obviamente esto no funciona bien para FTX, pero no es un banco central con una imprenta de dinero. Sus imprentas de dinero sólo pueden manejar 10 mil millones de dólares en fondos de clientes, mientras que el Banco de Japón maneja cantidades ilimitadas.

Luego, el Banco de Japón utilizó la facilidad de repo FIMA para cambiar bonos del Tesoro estadounidense por dólares impresos de la nada por la Reserva Federal.

Uno, dos, átate los zapatos. Es muy fácil eludir el libre mercado. ¡Hombre, esa es la libertad por la que vale la pena luchar!

Hagamos algunas preguntas para comprender el impacto de esta política.

Alguien tiene que perder dinero aquí; las pérdidas de bonos debido al aumento de los tipos de interés siguen ahí. ¿De quién se aprovechan?

El Banco de Japón aún reconocería una pérdida por vender los bonos al BOJ a los precios actuales del mercado. El Banco de Japón ahora asume el riesgo de vencimiento futuro del Tesoro estadounidense. Si los precios de estos bonos caen, el Banco de Japón tendrá pérdidas no realizadas. Sin embargo, este es el mismo riesgo que enfrenta actualmente el Banco de Japón en su cartera JGB multimillonaria. El Banco de Japón es una entidad cuasi gubernamental que no puede declararse en quiebra y no está sujeta a requisitos de adecuación de capital. Tampoco tiene un departamento de gestión de riesgos para forzar reducciones de posiciones cuando su valor en riesgo aumenta debido al enorme riesgo DV 01.

Mientras exista el mecanismo de recompra FIMA, el Banco de Japón puede realizar recompras diariamente y mantener bonos del Tesoro estadounidense hasta su vencimiento.

¿Cómo aumenta la oferta de dólares?

El acuerdo de recompra exige que la Reserva Federal proporcione dólares al Banco de Japón a cambio de títulos del Tesoro estadounidense. Este préstamo se renueva diariamente. La Reserva Federal obtiene estos dólares a través de su imprenta de dinero.

Podemos monitorear los dólares inyectados en el sistema semanalmente. El nombre del proyecto es "Acuerdo de Recompra - Funcionario Extranjero".

Como puede ver, la recompra de FIMA es actualmente muy pequeña. Pero la liquidación aún no ha comenzado, e imagino que habrá algunas llamadas telefónicas interesantes entre Yellen y el gobernador del Banco de Japón, Ueda. Si adivino correctamente, este número aumentará.

¿Por qué ayudar a los demás?

Los estadounidenses no son conocidos por su simpatía por los extranjeros, especialmente aquellos que no hablan inglés y tienen apariencia extraña. Las cuestiones de apariencia son relativas, pero para aquellos campesinos sureños bronceados que ondeaban banderas confederadas y que vivían en el estado de Flyover, los japoneses simplemente no tenían buen aspecto. ¿Y sabes qué? Esta gente vulgar decidirá quién será el próximo emperador este noviembre. Es realmente sin palabras.

La razón por la que Yellen echaría una mano a pesar de la xenofobia subyacente es que sin nuevos dólares para absorber estos bonos basura, todos los grandes bancos japoneses seguirán el ejemplo del Norinchukin Bank y se desharán de sus carteras del Tesoro para aliviar el dolor. Eso significa que 450 mil millones de dólares en bonos del Tesoro de Estados Unidos entrarán rápidamente al mercado. Esto no se puede permitir porque los rendimientos se dispararían, encareciendo mucho la financiación del gobierno federal.

Como lo expresan las propias palabras de la Reserva Federal, esta es la razón por la que se creó el servicio de repos FIMA:

“Durante la 'fiebre de efectivo' de marzo de 2020, el banco central vendió simultáneamente títulos del Tesoro de Estados Unidos y depositó las ganancias en repos a un día en la Reserva Federal de Nueva York. En respuesta, la Reserva Federal respondió a finales de marzo acordando proporcionar a los bancos centrales el uso. de la custodia de la Reserva Federal de Nueva York Los préstamos a un día de títulos del Tesoro estadounidense a tasas superiores a las tasas de recompra privadas permitirían al banco central recaudar efectivo sin forzar una venta directa en un mercado del Tesoro ya ajustado.

¿Recuerdas septiembre-octubre de 2023? Durante esos dos meses, la curva de rendimiento del Tesoro se hizo más pronunciada, lo que provocó que el S&P 500 cayera un 20%, y los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 y 30 años superaron el 5%. En respuesta, Yellen cambió la mayor parte de la emisión de deuda a bonos del Tesoro de corto plazo para drenar efectivo del programa de recompra inversa de la Reserva Federal. Esto impulsó el mercado y, a partir del 1 de noviembre, todos los activos de riesgo, incluidas las criptomonedas, comenzaron a subir.

Estoy muy seguro de que en un año electoral, cuando su jefe corre el riesgo de ser derrotado a manos criminales del Hombre Naranja (en referencia a Trump), Yellen cumplirá con su deber con la "democracia" para garantizar que los rendimientos se mantengan bajos para evitar el desastre del mercado financiero. . En este caso, todo lo que Yellen tuvo que hacer fue llamar a Ueda y darle instrucciones de no permitir que el Banco de Japón vendiera bonos del Tesoro en el mercado abierto y en su lugar utilizara el servicio de repos FIMA para absorber la oferta.

Estrategia comercial

Todo el mundo está prestando mucha atención a cuándo comenzará finalmente la Reserva Federal a recortar los tipos de interés. Sin embargo, el diferencial de tipos de interés USD-JPY es del +5,5% o 550 puntos básicos, lo que equivale a 22 recortes de tipos (suponiendo que la Reserva Federal reduzca los tipos un 0,25% por reunión). Uno, dos, tres o cuatro recortes de tipos en los próximos doce meses no reducirán significativamente esta brecha. Además, el Banco de Japón no ha mostrado ninguna inclinación a aumentar las tasas de interés oficiales. A lo sumo, el Banco de Japón podría reducir el ritmo de compras de bonos en el mercado abierto. La razón por la que los bancos comerciales japoneses deben vender sus carteras del Tesoro estadounidense con cobertura cambiaria no se ha resuelto.

Es por eso que confío en acelerar el alejamiento del dólar estadounidense (sUSDe), que actualmente gana entre un 20% y un 30%, hacia activos de riesgo criptográfico. A la luz de esta noticia, el dolor ha llegado a un punto en el que el Banco de Japón no tiene más opción que salir del mercado de bonos del Tesoro de Estados Unidos. Como dije, lo último que el Partido Demócrata en el poder necesita en un año electoral es un fuerte aumento en los rendimientos de los bonos del Tesoro, ya que esto afectaría las principales cuestiones financieras que preocupan al votante medio, que son las tasas hipotecarias, de tarjetas de crédito y de préstamos para automóviles. . Si los rendimientos de los bonos del Tesoro aumentan, estas tasas aumentarán.

Precisamente por eso se creó el mecanismo de recompra de FIMA. Todo lo que se necesita ahora es la insistencia de Yellen en que el Banco de Japón lo utilice.

Justo cuando muchos comenzaban a preguntarse de dónde vendría el próximo shock de liquidez del dólar, el sistema bancario japonés envió a los criptoinversores dólares nuevos compuestos de grullas de origami. Este es sólo otro pilar del mercado alcista de las criptomonedas. Para mantener el actual sistema financiero pacífico y sucio de Estados Unidos basado en dólares estadounidenses, la oferta de dólares estadounidenses debe aumentar.

¡Di conmigo "Shifang がない" y compra el dip!

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