Autor original | Arthur Hayes (Cofundador de BitMEX)

Traducción | Odaily 星球日报 (@OdailyChina)

Traductor | Azuma (@azuma_eth)

Nota del editor: este artículo es un nuevo texto publicado esta mañana por Arthur Hayes, cofundador de BitMEX (Sasa). En el texto, Arthur analiza las posibles acciones futuras de la Reserva Federal y del Departamento del Tesoro, así como el impacto de estas acciones en la liquidez general en dólares del mercado. Arthur es optimista sobre el mercado en el primer trimestre, creyendo que el sentimiento de decepción del mercado hacia el giro en la política del equipo de Trump puede ser ocultado por un entorno de liquidez en dólares muy positivo, pero al mismo tiempo, Arthur también predice que el mercado alcanzará un pico a finales del primer trimestre, y que no mejorará hasta la segunda mitad del año. Arthur también menciona que su fondo, Maelstrom, ha comprado varios tokens de conceptos DeSci como BIO, VITA, ATH, GROW, PSY, CRYO y NEURON, creyendo que el mercado pronto volverá a valorar DeSci.

A continuación, el contenido original de Arthur, traducido por Odaily. Debido al estilo de escritura libre de Arthur, hay una gran cantidad de contenido que no está directamente relacionado con el tema principal, por lo que, para facilitar la comprensión del lector, Odaily ha realizado algunas ediciones en la traducción.

Cerca de las estaciones de esquí en Hokkaido crece una especie de bambú llamada "Sasa", cuyas cañas son delgadas como cañas de río, pero tienen hojas afiladas que pueden cortar la piel si no se tiene cuidado. Por lo tanto, si no hay suficiente nieve para cubrir las pistas, esquiar puede ser muy peligroso.

Este año, la cantidad de nieve en Hokkaido ha alcanzado récords en setenta años, por lo que las puertas de las estaciones de esquí se abrieron a finales de diciembre, y no como en años anteriores, que abrían hasta la primera o segunda semana de enero.

  • Nota de Odaily: estos dos párrafos no son solo palabrería, al llegar al final sabrás lo que Arthur quiere expresar.

En el artículo anterior (Trump Truth), predije que el mercado tenía expectativas demasiado altas sobre el cambio en la política después de que Trump asumiera el cargo, lo que podría generar sentimientos de decepción. Sigo considerando que esto es un factor potencialmente negativo que podría arrastrar al mercado a corto plazo, pero al mismo tiempo, debo equilibrar el impulso de la liquidez en dólares. Por ahora, Bitcoin fluctúa con los cambios en el suministro de dólares. Los titulares de la Reserva Federal y del Departamento del Tesoro de EE. UU. determinan la cantidad de suministro de dólares en los mercados financieros mundiales.

Bitcoin tocó fondo en el tercer trimestre de 2022, cuando el mecanismo de recompra inversa (RRP) de la Reserva Federal alcanzó su punto máximo. A instancias de la secretaria del Tesoro de EE. UU., "Bad Gurl" Yellen (apodo que Arthur le dio a Yellen), el Tesoro emitió menos bonos a largo plazo con interés y más notas a corto plazo sin interés, extrayendo más de 2 billones de dólares del RRP. Esto fue una inyección de liquidez en los mercados financieros globales. Las criptomonedas y las acciones (especialmente las grandes acciones tecnológicas que cotizan en EE. UU.) cayeron en consecuencia. La imagen muestra la comparación entre Bitcoin (izquierda, amarillo) y RRP (derecha, blanco, invertido): se puede ver que a medida que el RRP cae, Bitcoin casi sube en sincronía.

La pregunta que quiero responder es si, al menos en el primer trimestre de 2025, el suministro positivo de liquidez en dólares puede contrarrestar el sentimiento de decepción del mercado hacia el giro en la política de Trump. Si la respuesta es sí, entonces es seguro operar en este momento, y Maelstrom también debería aumentar el riesgo en su balance.

Primero discutiré el problema de la Reserva Federal, pero esto es solo un factor secundario en mi análisis. Luego, discutiré cómo el Departamento del Tesoro abordará el problema del límite de deuda. Si los políticos dudan en aumentar el límite de deuda, el Tesoro agotará sus fondos en la cuenta general de la Reserva Federal (TGA), inyectando liquidez en el sistema y creando un impulso positivo para las criptomonedas.

Por razones de extensión, no explicaré por qué el RRP y el TGA tienen efectos negativos y positivos respectivamente sobre la liquidez en dólares. Si no has leído mis artículos anteriores, consulta (Teach Me Daddy) para entender los mecanismos detallados.

Reserva Federal

El ritmo de la política de ajuste cuantitativo (QT) de la Reserva Federal sigue siendo de 60 mil millones de dólares al mes, lo que significa que el tamaño de su balance se está reduciendo. No ha habido cambios en la guía prospectiva de la Reserva Federal respecto al ritmo de la política de ajuste cuantitativo. Más adelante en este artículo explicaré las razones, pero mi pronóstico es que el mercado alcanzará su pico a finales de marzo, lo que significa que de enero a marzo, el QT resultará en la eliminación de 180 mil millones de dólares de liquidez.

El RRP ha caído casi a cero. Para agotar completamente este mecanismo, la Reserva Federal tardó en cambiar la tasa de interés de los requisitos de reserva. En la reunión del 18 de diciembre de 2024, la Reserva Federal redujo la tasa de RRP en un 0.3%, superando en 0.05% la reducción de la tasa de interés política. Esto es para alinear la tasa de RRP con el límite inferior de la tasa de fondos federales (FFR).

Si tienes curiosidad sobre por qué la Reserva Federal esperó hasta que el RRP estuviera casi agotado para alinear las tasas de interés con el límite inferior del FFR y reducir la atractividad de los depósitos en ese mecanismo, te recomiendo encarecidamente que leas el artículo de Zoltan Pozar (Cheating on Cinderella). La idea que obtuve de su artículo es que la Reserva Federal está agotando todos los medios para estimular la demanda de emisión de deuda del Tesoro de EE. UU. antes de detener el QE, y volver a otorgar a las sucursales de los bancos comerciales de EE. UU. la exención de capital, y posiblemente reanudar la flexibilización cuantitativa (QE), lo que se conoce como "poner en marcha la máquina de imprimir dinero".

En este momento, hay dos grupos de fondos que ayudarán a controlar los rendimientos de los bonos. Para la Reserva Federal, no se puede permitir que el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años supere el 5%, ya que este es el nivel en el que estallaría la volatilidad del mercado de bonos (índice MOVE). Mientras haya liquidez en el RRP y el TGA, la Reserva Federal no tendrá que cambiar drásticamente su política monetaria y reconocer que la dominancia fiscal está en juego. La dominancia fiscal, de hecho, confirma la subordinación de Powell hacia Yellen y su sucesor Scott Bessent (nuevo secretario del Tesoro nominado por Trump). Eventualmente, también le pondré un apodo a ese chico llamado Scott, pero no he pensado en uno lo suficientemente bueno todavía. Si esto afecta su toma de decisiones, y me hace parecer como el Scrooge McDuck moderno (un personaje de dibujos animados clásico, considerado el pato más rico del mundo) al elegir la depreciación del dólar (en comparación con el oro), le daré un apodo más adulador.

Una vez que el TGA se agote (liquidez en dólares positiva), y luego se complemente debido al límite de deuda que se activa y se aumenta (liquidez en dólares negativa), la Reserva Federal no tendrá más remedio que permitir que los rendimientos suban indefinidamente desde que decidieron comenzar el ciclo de flexibilización en septiembre del año pasado. Sin embargo, esto no es realmente importante para la situación de liquidez en dólares en el primer trimestre, solo lo menciono porque si los rendimientos continúan subiendo, podría ser cómo evolucione la política de la Reserva Federal más adelante en el año.

La comparación entre el límite superior de la FFR (derecha, blanco, invertido) y el rendimiento de los bonos a 10 años de EE. UU. (izquierda, amarillo) muestra claramente que a medida que la Reserva Federal reduce las tasas de interés cuando la inflación está por encima de su objetivo del 2%, el rendimiento de los bonos ha aumentado.

La verdadera cuestión es la velocidad a la que el RRP ha caído de aproximadamente 237 mil millones de dólares a cero. Espero que, a medida que los fondos del mercado monetario (MMF) maximicen su rendimiento mediante la retirada de fondos y la compra de letras del Tesoro (T-bill) de mayor rendimiento, se acerque a cero en algún momento del primer trimestre. En otras palabras, esto significa que habrá una inyección de 237 mil millones de dólares de liquidez en dólares en el primer trimestre.

Después de la modificación de la tasa de RRP el 18 de diciembre, el rendimiento de las letras del Tesoro con vencimientos menores a doce meses superó el 4.25% (blanco), que es el límite inferior de la tasa de fondos federales.

Debido a la política de flexibilización cuantitativa, la Reserva Federal eliminará 180 mil millones de dólares de liquidez, mientras que la disminución del saldo de RRP debido a la modificación de la tasa de interés de recompensas alentará la inyección adicional de 237 mil millones de dólares de liquidez. En total, una inyección neta de 57 mil millones de dólares de liquidez.

Departamento del Tesoro

Yellen ha informado al mercado que espera que el Departamento del Tesoro tome "medidas extraordinarias" para financiar al gobierno de EE. UU. entre el 14 y el 23 de enero. El Tesoro tiene dos opciones para pagar las cuentas del gobierno. Pueden emitir deuda (liquidez en dólares negativa) o gastar fondos de la cuenta corriente de la Reserva Federal (liquidez en dólares positiva). Dado que el total de la deuda no aumentará antes de que el Congreso de EE. UU. aumente el límite de deuda, el Tesoro solo puede gastar fondos de su cuenta corriente (TGA). Actualmente, el saldo de TGA es de 722 mil millones de dólares.

La primera gran suposición es cuándo los políticos acordarán aumentar el límite de deuda. Esta será la primera prueba de si el apoyo a Trump entre los legisladores republicanos es sólido. Cabe destacar que la ventaja de Trump en el gobierno, es decir, el número de republicanos en la Cámara de Representantes y el Senado frente a los demócratas, es muy limitada. Hay un ala dentro del Partido Republicano que se enorgullece de reducir el tamaño del gobierno y que cada vez que se debate el límite de deuda afirman que les importa reducir el gasto. Se mantendrán firmes en votar a favor de aumentar el límite hasta que consigan algo para sus distritos. Trump ya no puede convencerlos de que bloqueen el proyecto de ley de gastos de fin de año de 2024 sin elevar el límite de deuda; los demócratas ya fueron golpeados en las últimas elecciones y no están dispuestos a ayudar a Trump a liberar fondos gubernamentales para lograr sus objetivos políticos. ¿Harris regresará en 2028? ¿Alguien quiere ver este argumento? De hecho, el próximo candidato presidencial demócrata será Gavin Newsom. Por lo tanto, para lograr su objetivo, Trump sería sabio al excluir el tema del límite de deuda de cualquier propuesta legislativa hasta que sea absolutamente necesario.

Cuando no aumentar el límite de deuda conduzca a un incumplimiento técnico de las obligaciones de deuda o a un cierre total del gobierno, será necesario aumentar el límite de deuda. Según las proyecciones del Departamento del Tesoro para 2024, estimo que esto ocurrirá entre mayo y junio de este año, momento en el cual el saldo del TGA estará completamente agotado.

Entender la velocidad y la intensidad con la que el TGA financia al gobierno ayuda a predecir cuándo la reducción de fondos tendrá el mayor efecto. El mercado es prospectivo y dado que estos son datos públicos y sabemos cómo funcionará el Tesoro cuando la cuenta esté cerca de agotarse y no se pueda aumentar el total de la deuda, el mercado buscará nuevas fuentes para obtener liquidez en dólares. Con un agotamiento del 76%, marzo parece ser un momento en que el mercado comenzará a preguntar "¿Qué sucederá a continuación?"

Si sumamos la liquidez en dólares de la Reserva Federal y del Departamento del Tesoro hasta el final del primer trimestre, el total alcanzará los 612 mil millones de dólares.

¿Qué sucederá a continuación?

Una vez que el incumplimiento y el cierre se vuelvan inminentes, se alcanzará un acuerdo de última hora para aumentar el límite de deuda. En ese momento, el Tesoro podrá nuevamente realizar préstamos netos libremente y deberá volver a llenar el TGA. Esto tendrá un efecto negativo en la liquidez en dólares.

Otra fecha importante en el segundo trimestre es el 15 de abril, que es la fecha de vencimiento de impuestos. Como se puede ver claramente en la tabla anterior, la situación fiscal del gobierno mejora significativamente en abril, lo que también es negativo para la liquidez en dólares.

Si los factores que afectan el saldo del TGA son el único factor que determina el precio de las criptomonedas, entonces espero que haya un pico local a finales del primer trimestre. En 2024, Bitcoin alcanzó un pico local de alrededor de 73,000 dólares a mediados de marzo, y luego comenzó a lateralizar, iniciando una caída de varios meses antes de la fecha límite de impuestos del 15 de abril.

Estrategia de trading

El problema de este análisis es que supone que la liquidez en dólares es el factor marginal más crítico que impulsa la liquidez total en moneda fiduciaria global. Aquí hay algunos otros factores que influyen:

  • ¿China acelerará o desacelerará la creación de crédito en renminbi?

  • ¿El Banco de Japón comenzará a aumentar su tasa de interés política, lo que haría que el dólar se aprecie frente al yen y desharía las operaciones de arbitraje apalancadas?

  • ¿Trump y Scott de repente devaluarán el dólar frente al oro u otras monedas fiduciarias importantes?

  • ¿Qué tan eficiente es el equipo de Trump para reducir rápidamente el gasto público y convertir proyectos de ley en ley?

Estos problemas macroeconómicos significativos no se pueden prever, pero tengo confianza en los cálculos matemáticos sobre cómo varían los saldos de RRP y TGA con el tiempo. Mi confianza se apoya aún más en el rendimiento del mercado desde septiembre de 2022 hasta ahora: el aumento de la liquidez en dólares debido a la caída del saldo de RRP ha llevado directamente a un aumento en las criptomonedas y acciones, a pesar de que la Reserva Federal y otros bancos centrales están subiendo las tasas de interés a la velocidad más rápida desde 1980.

Límite superior de FFR (derecha, verde) vs Bitcoin (derecha, magenta) vs S&P 500 (derecha, amarillo) vs RRP (izquierda, blanco, invertido). Bitcoin y las acciones repuntaron después de tocar fondo en septiembre de 2022, y la caída del RRP inyectó más de 2 billones de dólares de liquidez en el mercado global. Esta fue una elección de política deliberada de Yellen, emitir más deuda del Tesoro para consumir reservas de depósitos. Las acciones de Powell para endurecer las condiciones financieras en la lucha contra la inflación se vieron completamente contrarrestadas.

Teniendo en cuenta todas las consideraciones, creo que he respondido a la pregunta planteada al principio. Es decir, el sentimiento de decepción del mercado hacia el giro en la política del equipo de Trump puede ser ocultado por un entorno de liquidez en dólares extremadamente positivo, con un máximo de hasta 612 mil millones de dólares de liquidez en el primer trimestre. Como en años anteriores, al final del primer trimestre, venderemos como se esperaba, relajándonos en la playa, junto al mar o en un centro de esquí en el hemisferio sur, esperando que el entorno de liquidez en moneda fiduciaria positiva vuelva a surgir en el tercer trimestre.

Como CIO de Maelstrom, alentaré a los aventureros de este fondo a ajustar su riesgo a DEGEN (extremo). El primer paso en este sentido fue nuestra decisión de entrar en el floreciente campo de DeSci. Nos gustan las shitcoins subestimadas y hemos comprado BIO, VITA, ATH, GROW, PSY, CRYO y NEURON. Para comprender por qué Maelstrom cree que la narrativa DeSci tiene el potencial de ser reevaluada al alza, lee (Degen DeSci). Si las cosas se desarrollan tan bien como describí, reduciré mi posición en algún momento de marzo y luego comenzaré a disfrutar.

Por supuesto, cualquier cosa puede suceder, pero en general soy optimista. ¿Esto significa que he cambiado mi perspectiva en el artículo anterior? Hay algunos cambios. Quizás la venta que surgió de la decepción con respecto a los efectos del giro en la política de Trump ocurrió a finales de 2024, y no a mediados de enero de 2025. ¿Esto significa que a veces soy un mal pronosticador? Sí, pero al menos absorbo nueva información y perspectivas, y ajusto a tiempo antes de sufrir pérdidas significativas o perder oportunidades.

Por eso el juego de inversión es tan atractivo. Imagina si cada vez que juegas al golf puedes hacer un hoyo en uno, cada vez que juegas al baloncesto puedes encestar desde media cancha, y cada vez que juegas al billar puedes hacer una limpieza. ¿Qué sentido tendría la vida? QTMD, el fracaso y el éxito son necesarios para que puedas disfrutar del éxito, pero espero que, en general, haya más éxitos que fracasos.