Título original: Sasa
Autor: Arthur Hayes, fundador de BitMEX; traducido por Deng Tong, Golden Finance
El terreno en las áreas remotas de las estaciones de esquí de Hokkaido es favorable y la mayoría es accesible por teleférico. Al comienzo de la temporada de esquí, la principal preocupación es cuándo habrá suficiente nieve para que las estaciones de esquí abran. Los esquiadores enfrentan el problema de que hay bambú por todas partes en el bosque de bambú. Los tallos de bambú son delgados, similares a la caña, pero tienen hojas verdes afiladas que pueden cortar la piel si no se tiene cuidado. Intentar esquiar en un bosque de bambú es peligroso porque la cuchilla puede deslizarse y hacer que te encuentres en un juego que llamo 'hombre contra árbol'. Por lo tanto, si no hay suficiente nieve para cubrir el bosque de bambú, las áreas remotas son extremadamente peligrosas.
La cantidad de nieve en Hokkaido no se ha visto en casi setenta años. La nieve es espesa. Por lo tanto, las puertas de las áreas remotas se abren a finales de diciembre, en lugar de la primera o segunda semana de enero. Con la llegada de 2025, la pregunta en la mente de los inversores de criptomonedas es si las políticas que Trump desea implementar podrán mantenerse. En mi último artículo (Arthur Hayes: ¿Cómo afectará la nueva política de Trump y las respuestas de los países a las criptomonedas?), creo que las altas expectativas sobre las acciones políticas del campamento de Trump decepcionaron al mercado. Aún creo que esto es un potencial factor negativo que podría ejercer presión sobre el mercado a corto plazo, pero, por el contrario, debo equilibrar el impulso de liquidez en dólares. Actualmente, a medida que cambia la velocidad de emisión de dólares, Bitcoin oscilará. Los funcionarios monetarios con poder en la Reserva Federal de EE. UU. y el Tesoro de EE. UU. determinan la cantidad de dólares que se suministran a los mercados financieros mundiales.
Bitcoin tocó fondo en el tercer trimestre de 2022, cuando el mecanismo de recompra inversa (RRP) de la Reserva Federal alcanzó su punto máximo. A pedido de la secretaria del Tesoro de EE. UU., Yellen (Bad Gurl Yellen), su departamento emitió menos bonos a largo plazo y más notas a corto plazo, lo que retiró más de 2 billones de dólares del RRP. Esto fue una inyección de liquidez en los mercados financieros globales. Las criptomonedas, especialmente las grandes acciones tecnológicas que cotizan en EE. UU., cayeron drásticamente. La imagen muestra Bitcoin (LHS, amarillo) con el RRP (RHS, blanco, invertido); como puede ver, a medida que el RRP cae, Bitcoin sube.
La pregunta que planeo responder es si, al menos en el primer trimestre de 2025, el impulso positivo de liquidez en dólares podrá mitigar la decepción de la gente sobre la velocidad y el impacto de la implementación de las políticas pro-cripto y pro-negocios de Trump. Si es así, entonces es seguro desmantelarlo, y Maelstrom debería aumentar el riesgo en su balance.
Primero, discutiré la Reserva Federal, que es una consideración secundaria en mi análisis. Luego, discutiré cómo el Tesoro de EE. UU. manejará el límite de la deuda. Si los políticos dudan en aumentar el límite de la deuda, el Tesoro reducirá su cuenta general en la Reserva Federal (TGA), inyectará liquidez en el sistema y creará un impulso positivo para las criptomonedas.
Para mayor claridad, no explicaré por qué el débito y el crédito del RRP y el TGA son respectivamente valores negativos y positivos de liquidez en dólares.
Reserva Federal
La Reserva Federal sigue con su política de flexibilización cuantitativa (QT) a un ritmo de 60 mil millones de dólares al mes, lo que significa que su balance se está reduciendo. La guía prospectiva de la Reserva Federal sobre el ritmo de la flexibilización cuantitativa no ha cambiado. Explicaré las razones más adelante en el artículo, pero mi predicción es que el mercado alcanzará su pico a finales de marzo, lo que equivale a una reducción de liquidez de 180 mil millones de dólares debido a la flexibilización cuantitativa entre enero y marzo.
El RRP ha caído a casi cero. Para agotar completamente esta herramienta, la Reserva Federal ha tardado en cambiar la tasa de política del RRP. En la reunión del 18 de diciembre de 2024, la Reserva Federal redujo la tasa del RRP en 0.30%, superando la reducción de la tasa de política en 0.05%. Esto vincula la tasa del RRP con el límite inferior de la tasa de fondos federales (FFR).
Si desea saber por qué la Reserva Federal espera a que el RRP esté casi agotado antes de reajustar las tasas de interés con el límite inferior del FFR y de reducir el atractivo de depositar dinero en esa herramienta, le ruego que lea el artículo de Zoltan Pozar 'Engañando a Cenicienta'. La conclusión que obtengo de su artículo es que la Reserva Federal está agotando todos los medios para estimular la demanda de emisiones de deuda de EE. UU. antes de recurrir a detener el QT, proporcionar nuevamente a las sucursales de los bancos comerciales de EE. UU. exenciones de apalancamiento suplementario, y posiblemente reanudar la flexibilización cuantitativa (QE), también conocida como 'la máquina de imprimir dinero comienza a funcionar'.
Actualmente, hay dos grupos de fondos que ayudarán a controlar los rendimientos de los bonos. Para la Reserva Federal, el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años no puede exceder el 5%, ya que ese es el nivel de explosión de la volatilidad del mercado de bonos (índice MOVE). Mientras haya liquidez en el RRP y el TGA, la Reserva Federal no tendrá que cambiar drásticamente su política monetaria y reconocer la dominancia fiscal.
Una vez que el TGA se agote (liquidez en dólares positiva) y luego se reponga debido al límite de la deuda que se alcance y luego se aumente (liquidez en dólares negativa), la Reserva Federal ya no tomará medidas de emergencia para detener la tendencia de aumento de las tasas de interés que se volvió imparable después de que decidieron comenzar el ciclo de flexibilización en septiembre pasado. Esto no es importante para la situación de liquidez en dólares del primer trimestre, pero es solo una consideración de cómo la política de la Reserva Federal podría cambiar más adelante este año si las tasas de interés continúan subiendo.
La comparación del límite del FFR (RHS, blanco, invertido) con el rendimiento del Tesoro a 10 años de EE. UU. (LHS, amarillo) muestra claramente que a medida que la Reserva Federal reduce las tasas de interés en un contexto de inflación por encima de su objetivo del 2%, los rendimientos de los bonos han aumentado.
La verdadera cuestión es la velocidad a la que el RRP cae de aproximadamente 237 mil millones de dólares a cero. Espero que llegue a un nivel cercano a cero en algún momento del primer trimestre, ya que los fondos del mercado monetario (MMF) maximizarán sus rendimientos mediante la extracción de fondos y la compra de bonos del Tesoro (T-bill) de alto rendimiento. Es muy claro que esto representa una inyección de 237 mil millones de dólares de liquidez en dólares en el primer trimestre.
Después del ajuste de la tasa del RRP el 18 de diciembre, los rendimientos de los bonos del Tesoro con vencimiento de menos de 12 meses superaron el 4.25% (blanco), que es el límite inferior del FFR.
La Reserva Federal retirará 180 mil millones de dólares en liquidez debido a la política de flexibilización cuantitativa y alentará un adicional de 237 mil millones de dólares en liquidez, debido a que la Reserva Federal ajusta las tasas de recompensa, lo que resulta en una reducción del saldo del RRP. Esto suma una inyección neta de 57 mil millones de dólares en liquidez.
Tesoro
Yellen le dijo al mercado que espera que el Tesoro comience a tomar 'medidas especiales' para financiar al gobierno de EE. UU. entre el 14 y el 23 de enero. El Tesoro tiene dos opciones sobre cómo pagar las cuentas del gobierno. Pueden emitir deuda (liquidez en dólares negativa) o gastar fondos de su cuenta corriente en la Reserva Federal (liquidez en dólares positiva). Dado que el total de la deuda no puede aumentarse antes de que el Congreso de EE. UU. eleve el límite de la deuda, el Tesoro solo puede gastar fondos de su cuenta corriente TGA. Actualmente, el saldo del TGA es de 722 mil millones de dólares.
La primera gran suposición es cuándo los políticos acordarán aumentar el límite de la deuda. Esta será la primera prueba de cuán alto es el apoyo de Trump entre los legisladores republicanos. Recuerde, su ventaja en el poder—es decir, la mayoría de los republicanos sobre los demócratas en la Cámara de Representantes y el Senado—es muy débil. Hay una facción dentro del Partido Republicano que le gusta pavonearse, afirmando que se preocupan por reducir el tamaño del gobierno, cada vez que se discute el límite de la deuda. Se mantendrán firmes en votar a favor de aumentar el límite de la deuda hasta que obtengan un gran retorno para sus distritos. A menos que aumenten el límite de la deuda, Trump ya no podrá convencerlos de votar en contra del proyecto de ley de gastos a finales de 2024. Después de ser golpeados en las elecciones pasadas en baños de género neutro, los demócratas no estarán dispuestos a ayudar a Trump a liberar fondos gubernamentales para alcanzar sus objetivos de política. ¿Alguien apoya a Harris 2028? De hecho, el candidato presidencial demócrata será Gavin Newsom. Por lo tanto, para cumplir la tarea, Trump haría bien en excluir el tema del límite de deuda de cualquier legislación propuesta, a menos que sea absolutamente necesario.
Cuando no aumentar el límite de la deuda conduce a un incumplimiento técnico de los bonos del Tesoro o al cierre total del gobierno, aumentar el límite de la deuda se convierte en una necesidad. Con los datos de ingresos y gastos de 2024 publicados por el Tesoro como referencia, estimo que esto ocurrirá entre mayo y junio de este año, cuando el saldo del TGA se agote por completo.
Visualizar TGA para financiar la velocidad e intensidad del gobierno y predecir cuándo las extracciones tendrán el mayor impacto es útil. El mercado es anticipatorio. Dado que estos son datos públicos y sabemos cómo funciona cuando las cuentas se acercan a su agotamiento y el Tesoro no puede aumentar el total de deuda de EE. UU., el mercado buscará nuevas fuentes para obtener liquidez en dólares. Con un consumo del 76%, marzo parece ser el momento en que el mercado preguntará '¿cuál es el siguiente paso?'
Si sumamos la cantidad de liquidez en dólares de la Reserva Federal y el Tesoro hasta el final del primer trimestre, el total es de 612 mil millones de dólares.
¿Qué sucederá a continuación?
Una vez que el incumplimiento y el cierre estén a la vista, se alcanzará un acuerdo de último minuto y se aumentará el límite de la deuda. En ese momento, el Tesoro podrá volver a pedir prestado libremente y deberá reabastecer el TGA. Esto sería un valor negativo de liquidez en dólares.
Otra fecha importante en el segundo trimestre es el 15 de abril, cuando se deben pagar impuestos. Como se puede ver en la tabla anterior, la situación financiera del gobierno mejora significativamente en abril, lo que es un valor negativo de liquidez en dólares.
Si los factores que afectan el saldo del TGA son el único determinante del precio de las criptomonedas, espero que a finales del primer trimestre se produzca el pico de este ciclo de mercado. En 2024, Bitcoin alcanzó un pico local de aproximadamente 73,000 dólares a mediados de marzo, luego consolidó y comenzó una caída de meses el 11 de abril, justo antes de la fecha límite de impuestos el día 15.
Estrategias de negociación
El problema con este análisis es que asume que la liquidez en dólares es el principal impulsor marginal de la liquidez de las monedas fiduciarias globales. Aquí hay algunas otras consideraciones:
- ¿China acelerará o ralentizará la creación de crédito en yuanes?
- ¿El Banco de Japón comenzará a aumentar la tasa de política, lo que haría que el dólar se aprecie frente al yen y deshaga las operaciones de arbitraje apalancadas?
- ¿Trump y Besant devaluarán significativamente el dólar frente al oro u otras principales monedas fiduciarias durante la noche?
- ¿Qué tan efectivos será el equipo de Trump en recortar rápidamente los gastos del gobierno y aprobar proyectos de ley?
No se pueden prever estos importantes problemas macroeconómicos, pero tengo confianza en los principios matemáticos detrás de cómo cambian los saldos del RRP y el TGA a lo largo del tiempo. El rendimiento del mercado desde septiembre de 2022 ha aumentado aún más mi confianza: a pesar de que la Reserva Federal y otros bancos centrales están subiendo las tasas al ritmo más rápido desde la década de 1980, la disminución del saldo del RRP ha llevado a un aumento de la liquidez en dólares, lo que ha llevado directamente al aumento de los precios de las criptomonedas y las acciones.
Límite del FFR (derecha, verde) vs Bitcoin (derecha, magenta) vs S&P 500 (derecha, amarillo) vs RRP (izquierda, blanco, invertido). Bitcoin y las acciones tocaron fondo en septiembre de 2022, y subieron inyectando más de 2 billones de dólares en los mercados globales a medida que el RRP caía. Esta es la elección de política que la chica mala Yellen hizo intencionalmente, emitiendo más bonos del Tesoro para agotar el RRP. Las acciones de Powell y su endurecimiento del entorno financiero para combatir la inflación han fallado por completo.
Teniendo en cuenta todas estas consideraciones, creo que he respondido a la pregunta planteada al principio. Es decir, la decepción del equipo de Trump sobre su legislación propuesta pro-cripto y pro-negocios puede ser compensada por un entorno de liquidez en dólares extremadamente positivo, con un aumento de liquidez en dólares de hasta 612 mil millones en el primer trimestre. Como casi todos los años, es hora de vender a finales del primer trimestre, relajarse en la playa, en un mostrador o en una estación de esquí en el hemisferio sur, y esperar que las condiciones de liquidez fiduciaria positivas vuelvan a aparecer en el tercer trimestre.
Como director de inversiones de Maelstrom, alentaré a los asumiendo riesgos en el fondo a dirigirse hacia DEGEN (Degen es la abreviatura de Degenerate, que generalmente se usa para referirse a personas que participan en operaciones especulativas de alto riesgo o que invierten en criptomonedas). El primer paso en esta dirección es nuestra decisión de entrar en el floreciente campo de los tokens de ciencia descentralizada. Nos gustan los tokens subestimados y hemos comprado $BIO; $VITA; $ATH; $GROW; $PSY; $CRYO; $NEURON. Para profundizar en por qué Maelstrom cree que la narrativa de DeSci ha madurado y puede ser reevaluada, lea 'Degen DeSci'. Si las cosas evolucionan a un alto nivel como lo describo, reduciré la línea base en algún momento de marzo y montaré en 909. Por supuesto, cualquier cosa puede suceder, pero en general, soy optimista. ¿He cambiado de opinión sobre el artículo anterior? Un poco. Quizás la venta de Trump ocurra entre mediados de diciembre y finales de 2024, en lugar de mediados de enero de 2025. ¿Significa esto que a veces soy un mal pronosticador del futuro? Sí, pero al menos absorberé nueva información y perspectivas y cambiaré antes de que conduzcan a pérdidas significativas o a perder oportunidades. Esa es la razón por la que este juego de inversión tiene un atractivo intelectual. Imagina que cada vez que juegas al golf haces un hoyo en uno, que cada tiro de tres puntos en baloncesto o durante un descanso es exitoso, y que cada vez que juegas al billar introduces una bola. La vida se volvería muy aburrida. Que me vaya mal y bien, y luego feliz. Pero espero que el éxito sea un poco más frecuente que el fracaso.
