Autor: Arain, ChainCatcher
Editor: Nianqing, ChainCatcher
Esta mañana, Bitcoin finalmente superó los 100,000 dólares.
Desde que el candidato presidencial republicano de EE. UU., Trump, anunció su victoria en las elecciones presidenciales de 2024, el mercado de Bitcoin ha crecido explosivamente, finalmente superando el rango de precios de 70,000-80,000 dólares/moneda, rompiendo constantemente récords históricos.
En un momento de gran popularidad. 'Bitcoin se convertirá en uno de los activos de reserva nacional de Estados Unidos' parece volverse una posibilidad. Independientemente de cuándo se materialice esta posibilidad, el mercado de capitales público ha comenzado a reaccionar, anunciando la compra de Bitcoin como activo de reserva.
Según estadísticas no completas, alrededor de 60 empresas que cotizan en bolsa en el mundo poseen Bitcoin. Según datos del Instituto de Investigación de Oklink, desde que la situación de las elecciones en EE. UU. se aclaró, 17 empresas cotizadas en EE. UU. y Japón han anunciado que poseen o han aprobado Bitcoin como activo estratégico.
A diferencia de la anterior moda de aprovechar el calor de un concepto, acumular Bitcoin con dinero real de manera concentrada, y no otras criptomonedas, significa que el consenso de Bitcoin en el mercado de capitales convencional está aumentando continuamente. Según HODL15Capital, actualmente hay 22 empresas cotizadas en todo el mundo que poseen más de 1,000 Bitcoin, lo que equivale a más de 100 millones de dólares si se mide en dólares.
Entre ellas, la más destacada es MicroStrategy, la empresa cotizada que posee la mayor cantidad de monedas, cuya acción ha aumentado un 114.52% en el último año y su capitalización de mercado llegó a superar los 100 mil millones de dólares en un momento.
Según el documento 8K publicado por la empresa el 2 de diciembre, la empresa también está continuando con su plan de financiamiento de 42,000 millones de dólares para seguir acumulando Bitcoin, lo que hace que la cantidad de Bitcoin que posee siga aumentando.
Uno, las balas infinitas de MicroStrategy.
El 1 de diciembre, el fundador de MicroStrategy, Michael Saylor, declaró en X que, según las estadísticas de HODL15Capital, actualmente hay 60 empresas cotizadas que pueden emitir acciones para comprar Bitcoin. La cantidad total de Bitcoin que poseen estas 60 empresas es de 522,565 BTC.
'Emitir acciones para comprar Bitcoin' no es la estrategia principal de acumulación de criptomonedas de las empresas cotizadas en la actualidad, MicroStrategy (MSTR) es el pionero en esta ola de acumulación y sigue siendo la empresa cotizada con más Bitcoin en el mundo.
A finales de 2019, MSTR tenía aproximadamente 560 millones de dólares en efectivo, equivalentes de efectivo e inversiones a corto plazo. Así que en agosto de 2020, esta desarrolladora de software de inteligencia empresarial comenzó a comprar Bitcoin con efectivo ocioso. La primera compra fue de 21,454 Bitcoin, costando 250 millones de dólares, y luego gastó otros 50 millones de dólares para continuar acumulando Bitcoin. Esta acción en ese momento parecía más un movimiento de relaciones públicas para Bitcoin, en lugar de la atención que recibe hoy, principalmente porque usar efectivo como munición significa que pronto se agotará, pero ¿qué pasa si las balas son proporcionadas por otros?
Luego se abrió la situación, MSTR utilizó esta plataforma de operación de capital de la empresa cotizada para maniobrar ágilmente entre las tres: 'acciones - bonos - criptomonedas', continuando acumulando Bitcoin, incluso hoy es difícil encontrar un guion similar entre los seguidores.
MSTR se define actualmente como una empresa financiera de Bitcoin, y su precio de acción está altamente correlacionado con el precio de Bitcoin. Según sus últimos documentos 8K públicos, MSTR actualmente posee 402,100 Bitcoin, con un gasto total de 23.4 mil millones de dólares, y un costo promedio de compra de 58,263 dólares/moneda. Aparte de una pequeña parte de fondos ociosos, la financiación para la compra de Bitcoin de MSTR proviene de las siguientes fuentes:
A través de la registración Shelf única de las empresas que cotizan en el mercado estadounidense, utilizando el método de emisión de acciones a través de ATM, se obtuvo aproximadamente 14.8 mil millones de dólares en financiamiento;
Obteniendo aproximadamente 7.8 mil millones de dólares a través de bonos convertibles privados, entre los cuales los bonos convertibles privados por un total de 500 millones de dólares que vencen en 2025 ya han sido convertidos o redimidos;
Emisión total de 500 millones de dólares, notas garantizadas preferentes al 125% (ya pagadas);
205 millones de dólares en garantía de crédito (actualmente 161 millones de dólares ya pagados), de los cuales los Bitcoin fueron liberados el 24 de marzo de 2023.
Se puede decir que la mayor parte de la 'munición' de MSTR proviene de la emisión de acciones a través de ATM y bonos convertibles privados, siendo el ATM el que proporciona más 'munición' a MSTR en la actualidad.
ATM (oferta a precio de mercado), es decir, emisión a precio de mercado, que permite a la empresa cotizada emitir acciones de la misma categoría al mercado secundario a precios de mercado mediante corredores designados después de presentar un prospecto Shelf.
Este modelo puede financiarse de manera flexible, lo que teóricamente puede evitar eficazmente las grandes emisiones a precios de descuento comunes en financiamiento tradicional. Actualmente, el precio de las acciones de MSTR se beneficia del desempeño del precio de Bitcoin, el ATM también se beneficiará de esto, pero si el precio de Bitcoin baja, los intereses de los inversionistas en acciones de MSTR se verán perjudicados, ya que la prima sobre el valor neto (Bitcoin) puede reducirse o incluso volverse un descuento, y la continua emisión de ATM podría erosionar gradualmente la prima, haciendo que el precio de las acciones baje al valor real de Bitcoin.
La segunda mayor fuente de 'munición' de MSTR son los bonos convertibles privados, lo que a menudo genera preocupaciones en el mercado. De hecho, los bonos convertibles que emite MSTR son todos no garantizados y preferenciales, y los bonos convertibles significan que los inversionistas pueden convertir los bonos en acciones bajo ciertas condiciones acordadas en el contrato. Si la mayoría de los inversionistas eligen 'convertir', junto con la operación habitual de MSTR mediante el ATM, la relación de deuda de MSTR se mantiene dentro de un rango controlable, aunque la participación de capital podría ser significativamente diluida. Por supuesto, los inversionistas también pueden optar por no convertir dentro del tiempo acordado y esperar a que la empresa redima los bonos con el principal y los intereses.
Debido a que se han añadido opciones de compra y otros derechos, los bonos convertibles suelen tener una tasa de interés nominal más baja que los bonos corporativos normales. En el pasado, la mayoría de los bonos convertibles emitidos por MSTR tenían tasas de interés nominales bajas y precios de conversión altos:
1. Anuncio de diciembre de 2020: emisión de bonos convertibles del 0.750% por un total de 650 millones de dólares, con vencimiento en 2025. El precio de conversión inicial es de 397.99 dólares/acción, un premium de aproximadamente 37.5% sobre las acciones ordinarias de clase A, que eran 289.45 dólares/acción al momento de la emisión.
2. Anuncio de febrero de 2021: emisión de bonos convertibles del 0% por un total de 1.05 mil millones de dólares, con vencimiento en 2027. El precio de conversión inicial es de aproximadamente 1,432.46 dólares/acción, un premium de aproximadamente 50% sobre las acciones ordinarias de clase A, que eran 955.00 dólares/acción al momento de la emisión.
3. Anuncio de marzo de 2024, emisión de bonos convertibles del 0.625% por un total de 800 millones de dólares, con vencimiento en 2030. El precio de conversión inicial es de aproximadamente 1,497.68 dólares, un premium de aproximadamente 42.5% sobre las acciones ordinarias de clase A, que eran 1,051.01 dólares/acción al momento de la emisión.
4. Anuncio de marzo de 2024, emisión de bonos convertibles del 0.875% por un total de 603.8 millones de dólares, con vencimiento en 2031. El precio de conversión inicial es de aproximadamente 2,337.21 dólares/acción, un premium de aproximadamente 40% sobre las acciones ordinarias de clase A, que eran 1,662.1999 dólares/acción al momento de la emisión.
5. Anuncio de septiembre de 2024, emisión de bonos convertibles del 0.625% por un total de 1.01 mil millones de dólares, con vencimiento en 2028. El precio de conversión inicial es de aproximadamente 183.19 dólares/acción, un premium de aproximadamente 40% sobre las acciones ordinarias de clase A, que eran 130.8477 dólares/acción al momento de la emisión.
6. Anuncio de junio de 2024, emisión de bonos convertibles del 2.25% por un total de 800 millones de dólares, con vencimiento en 2032. El precio de conversión inicial es de aproximadamente 2,043.32 dólares/acción, un premium de aproximadamente 35% sobre las acciones ordinarias de clase A, que eran 1,513.46 dólares/acción al momento de la emisión.
7. Anuncio de noviembre de 2024, emisión de bonos convertibles del 0% por un total de 3 mil millones de dólares, con vencimiento en 2029, el precio de conversión inicial es de aproximadamente 672.40 dólares/acción, un premium de 55% sobre las acciones ordinarias de clase A, que eran 433.7997 dólares/acción al momento de la emisión.
(Los precios de conversión anteriores deben ajustarse por dilución. MSTR realizó una división de acciones 1 por 10 el 1 de agosto de 2024, lo que se puede entender como que el precio de conversión anterior/a 10 es el precio de conversión ajustado).
En los bonos convertibles emitidos anteriormente por MSTR, solo los emitidos en febrero de 2021 y en noviembre de este año fueron bonos convertibles a cero interés, y, correspondientemente, la tasa de prima de conversión de los bonos convertibles también es alta, con el Bitcoin en un precio alto. Especialmente en febrero de 2021, el Bitcoin ya había comenzado a descender desde un alto nivel, seguido de un mercado bajista de Bitcoin de aproximadamente dos años, y durante este período de mercado bajista, MSTR no emitió bonos convertibles, sino que vendió acciones a través de ATM.
Desde diciembre de 2021 hasta febrero de 2024, fue un período de precios de Bitcoin relativamente bajos, así como un período de precios bajos para MSTR, durante el cual MSTR emitió acciones por un total de 10 mil millones de dólares, 5 mil millones de dólares (suspendido tras la venta de parte), 6.25 mil millones de dólares (suspendido tras la venta de parte), 7.5 mil millones de dólares (suspendido tras la venta de parte), 7.5 mil millones de dólares y 20 mil millones de dólares.
Es evidente que en operaciones anteriores, MSTR no utilizó la herramienta ATM para obtener un mejor precio de emisión de nuevas acciones cuando el precio de las acciones estaba en niveles altos; por el contrario, cuando el precio de las acciones/el mercado de Bitcoin está en baja, más bien usa financiamiento de acciones, mientras que cuando el precio de las acciones/el mercado de Bitcoin está en auge, usa financiamiento mediante bonos convertibles. Este enfoque es principalmente para controlar el nivel de apalancamiento.
De aquí se pueden inferir dos situaciones en las que MSTR continúa financiándose y acumulando Bitcoin cuando el precio de Bitcoin sube o baja:
Si el precio de Bitcoin aumenta, el precio de las acciones de MSTR también aumentará, y MSTR utilizará ambas formas, acciones y bonos, para financiarse. De esta manera, el precio de conversión de los bonos es más alto, la fijación de precios del ATM es alta, MSTR podrá recaudar más dinero para comprar Bitcoin, y el nivel de apalancamiento permanecerá constante.
Si el precio de Bitcoin baja, el precio de las acciones de MSTR baja, se detiene el financiamiento a través de bonos convertibles, se usa el ATM para mantener el nivel de apalancamiento, pero el precio del ATM se verá afectado por el precio del mercado. En un caso extremo, MSTR puede aliviar la presión de la deuda emitiendo acciones, o vendiendo Bitcoin para pagar deudas, o los tenedores de bonos eligen convertir, etc. En esta situación, siempre que el juego pueda continuar, los primeros en sufrir son los tenedores de acciones de MSTR, seguidos por los acreedores.
Coincidentemente, con el aumento del mercado de Bitcoin este año, MSTR anunció su 'Plan 21/21' durante la divulgación de su informe del tercer trimestre, que consiste en recaudar 42,000 millones de dólares para comprar Bitcoin a través de 21,000 millones de dólares en acciones y 21,000 millones de dólares en bonos en los próximos tres años. Actualmente, este plan ya ha ejecutado 3,000 millones de dólares en bonos convertibles y 9,700 millones de dólares en acciones.
Dos, el juego de financiar la compra de Bitcoin continúa
Ahora, los puntos de contradicción del mercado hacia MSTR se centran principalmente en dos aspectos:
Uno, MSTR está deslumbrando en el mercado de capitales, ¿caerá en una espiral de muerte?
Dos, ¿está el precio actual de MSTR demasiado alto?
MSTR actualmente se define como una empresa financiera de Bitcoin, de hecho, su precio de acción está anclado al precio de Bitcoin. Como se mencionó anteriormente, MSTR tiene la intención de controlar el nivel de apalancamiento a través de financiamiento de acciones, siempre que el nivel de apalancamiento se mantenga dentro de un rango razonable y haya personas dispuestas a jugar el juego, se puede seguir jugando.
La deuda actual de MSTR consiste principalmente en bonos de crédito, sin riesgo de liquidación. Además, se puede inferir que la mayoría de los tenedores de bonos privados están principalmente enfocados en las acciones de MSTR, en lugar de los bonos de bajo interés a 5-7 años (considerando el interés compuesto, perderían).
Tomemos como ejemplo este lote de bonos convertibles privados que vencen en 2025. En julio de este año, MSTR liquidó este lote de bonos convertibles, ajustando el precio de conversión a 39.8 dólares/acción. Este costo de conversión (sin contar el costo del capital de los acreedores) es una décima parte del precio de las acciones más reciente de MSTR, por lo que es evidente que elegir mantener los bonos o convertirlos es una decisión obvia. Al final, de este lote de bonos convertibles por un total de 650 millones de dólares, la mayoría de los tenedores optaron por convertir sus bonos, y MSTR solo redimió 300,000 dólares, trasladando la presión a las acciones de MSTR.
De todos modos, estos acreedores en términos contables están 'ganando'. Siempre que los participantes del mercado puedan seguir obteniendo beneficios, el juego puede, por supuesto, continuar.
Si algún día los acreedores no quieren convertir en acciones y desean ser redimidos, MSTR también puede redimir en efectivo, en casos extremos también puede vender Bitcoin. De hecho, MSTR ha vendido Bitcoin antes, pero fue una 'jugada astuta':
Entre el 1 de noviembre de 2022 y el 21 de diciembre de 2022, MicroStrategy adquirió aproximadamente 2,395 Bitcoin por aproximadamente 42.8 millones de dólares en efectivo a través de su filial de propiedad total MacroStrategy LLC ('MacroStrategy'), con un costo de aproximadamente 17,871 dólares/moneda.
El 22 de diciembre de 2022, MacroStrategy vendió aproximadamente 704 Bitcoin, obteniendo aproximadamente 11.8 millones de dólares en efectivo, con un precio promedio de aproximadamente 16,776 dólares/moneda después de deducir costos y gastos.
El 24 de diciembre de 2022, MacroStrategy adquirió aproximadamente 810 Bitcoin por aproximadamente 13.6 millones de dólares en efectivo, con un precio de costo de aproximadamente 16,845 dólares/moneda, incluidos costos y gastos.
Aunque el resultado de esta operación fue acumular 2,500 Bitcoin, las operaciones han causado algunas pérdidas. Sin embargo, esta operación demuestra que los Bitcoin que posee MSTR no son eternamente irremplazables.
Por supuesto, para los acreedores es mejor ganar dinero con las acciones de MSTR que ser redimidos, por lo que el precio de las acciones es clave, este es el problema de valoración.
En comparación con la cantidad de Bitcoin que posee, el negocio de software original de MSTR es prácticamente insignificante. Si se va a valorar a MSTR, se debería sumar la valoración del negocio de software y de transacciones de Bitcoin, sin embargo, hoy en día, el impacto del negocio de software es tan pequeño que puede ser ignorado, al igual que muchas empresas de fachada.
Sin embargo, la valoración de esta parte de las transacciones de Bitcoin no es como la valoración de las compañías de fondos, porque para MSTR, esto no es un negocio de gestión patrimonial ni un negocio de valores, los tenedores de acciones de MSTR pueden beneficiarse de la constante acumulación de Bitcoin por parte de MSTR.
Ahora, MSTR posee 402,000 Bitcoin, calculando este valor total en aproximadamente 40.2 mil millones de dólares al precio más reciente de Bitcoin, mientras que hasta el momento de redacción, la capitalización de mercado total de MSTR es de aproximadamente 82.3 mil millones de dólares, lo que significa que su capitalización de mercado es aproximadamente el doble del valor de los Bitcoin que posee. Si algún día el precio de Bitcoin se duplica o la cantidad de Bitcoin que posee MSTR se duplica, y la capitalización de MSTR no cambia, la relación de capitalización total/valor de Bitcoin que posee se convertirá en 1.
Pero ahora no hay un eje de referencia, los actuales PE y PB necesitan compararse con la industria, y dado que Bitcoin es un activo con alta volatilidad de precios, al final el problema regresa al mercado, permitiendo que el mercado vote por sí mismo.
Curiosamente, el equipo de suscripción de MSTR ha crecido y se ha vuelto cada vez más conocido en los últimos dos años. Originalmente, solo Jefferies LLC (la empresa Jefferies) suscribía sus bonos privados y ATM. Hasta septiembre de 2022, Jefferies LLC dejó de suscribir para ellos, y Cowen and Company, LLC (parte del grupo de servicios financieros TD) y BTIG, LLC se convirtieron en los nuevos suscriptores. A medida que aumentó la escala, puede que también sea porque fue incluida en el índice MSCI, en agosto de este año, nuevos suscriptores se unieron a los anteriores, como TD Securities (USA) LLC (TD Securities), Barclays Capital Inc. (Barclays Capital), The Benchmark Company, LLC, Canaccord Genuity LLC, Cantor Fitzgerald & Co., Maxim Group LLC, Mizuho Securities USA LLC y SG Americas Securities, LLC (parte de Crédit Agricole).
Es notable que, según el informe del tercer trimestre de MSTR, Capital International Investors, Vanguard Group Inc, Morgan Stanley y Blackrock, Inc también han estado aumentando sus participaciones en acciones, convirtiéndose en sus cuatro principales accionistas institucionales.
En contraste con las instituciones mencionadas que están corriendo a entrar, hay una conocida firma de ventas en corto - Citron Capital, que en noviembre de este año afirmó en X que el precio de las acciones de MSTR está sobrecalentado. 'Hace casi cuatro años, Citron fue el primero en decir a sus lectores que MicroStrategy (MSTR) era la forma definitiva de invertir en Bitcoin, estableciendo un objetivo de 700 dólares. Avancemos hasta hoy: MSTR ha superado los 5,000 dólares (ajustado). Rindiendo homenaje a la visión de Michael Saylor sobre Bitcoin... Ahora, a medida que invertir en Bitcoin se vuelve más fácil que nunca, el volumen de transacciones de MSTR se ha desvinculado completamente de los fundamentos de Bitcoin. Aunque Citron sigue siendo optimista sobre Bitcoin, nos hemos cubierto mediante posiciones cortas en MSTR.'
Tres, la ola de acumulación de monedas por parte de las empresas cotizadas: ¿quién será el próximo MSTR?
La operación de capital de MSTR es el caso más exitoso de la reciente ola de acumulación de criptomonedas por parte de empresas que cotizan en bolsa.
Dentro del marco regulatorio, MSTR fue el primero en utilizar sus propios fondos ociosos para comprar Bitcoin, abriendo un camino para la entrada de fondos regulados antes de que aparecieran los ETF, y proporcionando un modelo de cumplimiento para las empresas cotizadas.
En el informe del tercer trimestre de 2020, MSTR trató a Bitcoin como un activo intangible de duración indefinida, registrándolo a costo, descontando cualquier pérdida por deterioro ocurrida desde la adquisición. Además, según ASC 820 (medición del valor razonable), se determina no de manera regular el valor razonable de Bitcoin, basándose en los precios cotizados en mercados activos para Bitcoin, y las pérdidas por deterioro se reconocen en el estado de resultados consolidado como 'pérdidas por deterioro de activos digitales', mientras que las ganancias se registran al momento de la venta, y en el estado de resultados de la empresa se presentan como el neto después de deducir cualquier pérdida por deterioro.
Después de MSTR, empresas cotizadas como Meitu Xiuxiu y Tesla comenzaron a comprar Bitcoin con fondos propios. Después de que estas empresas siguieron a MSTR durante un tiempo, el Consejo de Normas de Contabilidad Financiera de EE. UU. (FASB) emitió en diciembre de 2023 las primeras reglas contables sobre criptomonedas.
Según las estadísticas de HODL15Capital, actualmente hay 60 empresas cotizadas que han comprado Bitcoin, de las cuales 22 han anunciado que poseen más de 1,000 Bitcoin, y MSTR tiene una cantidad abrumadora en comparación con otras empresas cotizadas.
Pero aparte de MSTR, otras empresas cotizadas actualmente principalmente compran Bitcoin con sus propios fondos, o poseen Bitcoin debido a su negocio relacionado con criptomonedas, minería, etc. Además, en el caso de algunas grandes empresas en la lista, su negocio principal es dominante, y destinar una parte de efectivo para invertir en Bitcoin parece más una configuración de fondos ociosos. Pero para algunas empresas cotizadas de tamaño mediano y pequeño con negocios principales en declive, MSTR sin duda proporciona un modelo de operación de capital exitoso.
Antes de lanzar la estrategia de Bitcoin, MSTR era una empresa mediana que sufría por la burbuja de Internet, con una capitalización de mercado que oscilaba entre 1,000 y 2,000 millones de dólares durante años, y su escala de negocio se había estancado durante mucho tiempo, apenas logrando mantenerse a la sombra de los gigantes competidores. Después de lanzar la estrategia de Bitcoin, MSTR se transformó, no solo 'con suficiente munición', sino que también fue incluida en el índice global MSCI, lo que parece indicar que convertirse en una empresa de capitalización de 100 mil millones de dólares está a la vuelta de la esquina.
