Título original: Manual de Stablecoin: Pasar de miles de millones a billones

Autor: Rui Shang, SevenX Ventures

Traducido por: Mensh, ChainCatcher

Resumen: 8 principales oportunidades relacionadas con monedas estables —

La generación más joven es nativa digital, y las monedas estables son su moneda natural. A medida que la inteligencia artificial y el Internet de las cosas impulsan miles de millones de microtransacciones automatizadas, las finanzas globales necesitan soluciones monetarias flexibles. Las monedas estables, como API monetarias, se transfieren sin problemas como datos de Internet, y alcanzan un volumen de transacciones de 45 billones de dólares en 2024, cifra que se espera que crezca a medida que más instituciones reconozcan que las monedas estables son un modelo comercial incomparable; Tether obtuvo 5.2 mil millones de dólares en ganancias en la primera mitad de 2024 mediante la inversión de sus reservas en dólares.

En la competencia por monedas estables, mecanismos criptográficos complejos no son clave; la distribución y la adopción real son cruciales. Su adopción se manifiesta principalmente en tres áreas clave: nativo de criptomonedas, completamente bancarizado y en un mundo no bancarizado.

En un mundo nativo de criptomonedas de 29 billones de dólares, las monedas estables son cruciales como puerta de entrada a DeFi, para comercio, préstamos, derivados, agricultura de liquidez y RWA. Las monedas estables nativas de criptomonedas compiten mediante incentivos de liquidez e integración DeFi.

En un mundo completamente bancarizado de más de 400 billones de dólares, las monedas estables mejoran la eficiencia financiera, siendo utilizadas principalmente para pagos B2B, P2P y B2C. Las monedas estables se centran en regulaciones, licencias y en aprovechar bancos, redes de tarjetas, pagos y comerciantes para su distribución.

En un mundo no bancarizado, las monedas estables proporcionan acceso al dólar, fomentando la inclusión financiera. Las monedas estables se utilizan para ahorro, pagos, cambio de divisas y generación de ingresos. La promoción en mercados de base es crucial.

Nativos del mundo cripto

En el segundo trimestre de 2024, las monedas estables representaron el 8.2% del valor total del mercado cripto. Mantener la estabilidad del tipo de cambio sigue siendo un desafío, y los incentivos únicos son clave para expandir la distribución en cadena, el problema central radica en la limitación de aplicaciones en cadena.

La batalla por el anclaje del dólar

  • Las monedas estables respaldadas por moneda fiduciaria dependen de relaciones bancarias: el 93.33% son monedas estables respaldadas por moneda fiduciaria. Tienen mayor estabilidad y eficiencia de capital, ya que los bancos tienen la última palabra al controlar las redenciones. Emisores regulados como Paxos, debido a su éxito en redenciones de miles de millones de BUSD, se han convertido en emisores de dólares para PayPal.

  • Las monedas estables CDP mejoran el colateral y la liquidación para aumentar la estabilidad del tipo de cambio: el 3.89% son monedas estables de posición de deuda colateral (CDP). Utilizan criptomonedas como colateral, pero enfrentan problemas de escalabilidad y volatilidad. Para 2024, los CDP han mejorado su resistencia al riesgo al aceptar una liquidez más amplia y colaterales estables; GHO de Aave acepta cualquier activo en Aave v3, y crvUSD de Curve recientemente ha añadido USDM (activos reales). La liquidación parcial está mejorando, especialmente la liquidación suave de crvUSD, que proporciona un amortiguador para deudas incobrables mediante su creador de mercado automático (AMM) personalizado. Sin embargo, el modelo de incentivos de ve-token presenta problemas, ya que, después de una liquidación masiva, la disminución en la valoración de CRV también reduce la capitalización de mercado de crvUSD.

  • Los dólares sintéticos utilizan cobertura para mantener la estabilidad: Ethena USDe ocupó un 1.67% del mercado de monedas estables en un año, alcanzando una capitalización de mercado de 3 mil millones de dólares. Es un dólar sintético delta neutral que combate la volatilidad abriendo posiciones cortas en derivados. Se espera que, en el próximo mercado alcista, los tipos de interés se mantengan bien, incluso después de fluctuaciones estacionales. Sin embargo, su viabilidad a largo plazo depende en gran medida de los intercambios centralizados (CEX), lo que plantea dudas. A medida que aumentan los productos similares, el impacto de los fondos pequeños en Ethereum puede disminuir. Estos dólares sintéticos pueden ser susceptibles a eventos cisne negro y solo mantener tasas de interés bajas durante un mercado bajista.

  • Las monedas estables algorítmicas han caído al 0.56%.

Desafíos de la guía de liquidez

Las monedas estables criptográficas utilizan ingresos para atraer liquidez. Fundamentalmente, su costo de liquidez incluye la tasa de interés libre de riesgo más la prima de riesgo. Para mantener la competitividad, los ingresos de las monedas estables deben ser al menos iguales a las tasas de los bonos del Tesoro; ya hemos visto que los costos de préstamo de las monedas estables han disminuido a medida que las tasas de los bonos del Tesoro alcanzan el 5.5%. sFrax y DAI están a la vanguardia en cuanto a exposición a bonos del Tesoro. Para 2024, varios proyectos RWA han mejorado la combinabilidad de los bonos del Tesoro en cadena: CrvUSD utiliza el USDM de Mountain como colateral, mientras que el USDY de Ondo y el USDtb de Ethena están respaldados por BUIDL de Blackstone.

Basado en la tasa de los bonos del Tesoro, las monedas estables adoptan diversas estrategias para aumentar la prima de riesgo, incluyendo incentivos de presupuesto fijo (como las asignaciones de intercambios descentralizados, que pueden llevar a constricciones y espirales de muerte); tarifas de usuario (vinculadas a préstamos y volúmenes de contratos perpetuos); arbitraje de volatilidad (caídas cuando la volatilidad se reduce); y utilización de reservas, como staking o re-staking (falta de atractivo).

En 2024, están surgiendo estrategias de liquidez innovadoras:

  • Maximizar los ingresos dentro del bloque: aunque actualmente muchos ingresos provienen de la inflación autoconservadora de DeFi como incentivo, están surgiendo estrategias más innovadoras. Al utilizar reservas como bancos, proyectos como CAP buscan dirigir directamente las ganancias de MEV y arbitraje a los titulares de monedas estables, proporcionando una fuente de ingresos sostenible y más rica.

  • Compuesto con los ingresos de los bonos del Tesoro: aprovechando las nuevas capacidades de combinación de los proyectos RWA, iniciativas como Usual Money (USD 0) ofrecen ingresos "teóricamente" ilimitados, utilizando los ingresos de los bonos del Tesoro como referencia —atrajo a 350 millones de dólares en proveedores de liquidez y entró en el grupo de lanzamiento de Binance. Agora (AUSD) también es una moneda estable offshore con ingresos de bonos del Tesoro.

  • Equilibrando altos rendimientos para resistir la volatilidad: las monedas estables más recientes adoptan un enfoque diversificado de cestas, evitando rendimientos únicos y riesgos de volatilidad, ofreciendo altos rendimientos equilibrados. Por ejemplo, Reservoir de Fortunafi asigna bonos del Tesoro, Hilbert, Morpho, PSM y ajusta dinámicamente cada parte, incorporando otros activos de alto rendimiento cuando es necesario.

  • ¿El valor total bloqueado (TVL) es efímero? Los ingresos de las monedas estables a menudo enfrentan desafíos de escalabilidad. Aunque los ingresos de presupuesto fijo pueden proporcionar un crecimiento inicial, a medida que aumenta el valor total bloqueado, los ingresos se diluyen, lo que lleva a que el efecto de ingresos disminuya con el tiempo. Sin ingresos sostenibles o una utilidad real en pares de negociación y derivados después de los incentivos, es poco probable que su valor total bloqueado se mantenga estable.

Dilema de la puerta de enlace DeFi

La visibilidad en cadena nos permite examinar la verdadera naturaleza de las monedas estables: ¿son las monedas estables la verdadera representación del dinero como medio de intercambio, o son simplemente productos financieros para generar ingresos?

  • Solo las monedas estables con mejor rendimiento se utilizan como pares de negociación en CEX: cerca del 80% de las transacciones aún ocurren en intercambios centralizados, y los principales CEX apoyan sus monedas estables "preferidas" (por ejemplo, FDUSD de Binance, USDC de Coinbase). Otros CEX dependen de la liquidez de desbordamiento de USDT y USDC. Además, las monedas estables están luchando por convertirse en depósitos de margen en CEX.

  • Pocas monedas estables se utilizan como pares de negociación en DEX: en la actualidad, solo USDT, USDC y una pequeña cantidad de DAI se utilizan como pares de negociación. Otras monedas estables, como Ethena, cuyo 57% de USDe se encuentra en su propio protocolo, se mantienen puramente como productos financieros para generar ingresos, lejos de ser un medio de intercambio.

  • Makerdao + Curve + Morpho + Pendle, asignación de combinación: mercados como Jupiter, GMX y DYDX tienden a usar USDC como depósito, ya que el proceso de emisión-reembolso de USDT es más sospechoso. Plataformas de préstamos como Morpho y AAVE prefieren USDC debido a su mejor liquidez en Ethereum. Por otro lado, PYUSD se utiliza principalmente para préstamos en Kamino en Solana, especialmente cuando la Fundación Solana ofrece incentivos. El USDe de Ethena se utiliza principalmente para actividades de ingresos en Pendle.

  • RWA subestimados: la mayoría de las plataformas RWA, como Blackstone, utilizan USDC como activos de emisión por razones de cumplimiento, además, Blackstone también es accionista de Circle. DAI ha tenido éxito en su producto RWA.

  • Expandir mercados o explorar nuevos ámbitos: aunque las monedas estables pueden atraer a los principales proveedores de liquidez mediante incentivos, enfrentan cuellos de botella; el uso de DeFi está disminuyendo. Las monedas estables ahora enfrentan un dilema: deben esperar la expansión de la actividad cripto nativa o buscar nuevas utilidades más allá de este ámbito.

Una anomalía en un mundo completamente bancarizado

Los actores clave están en movimiento

  • La regulación global está comenzando a aclararse: el 99% de las monedas estables están respaldadas por dólares, y el gobierno federal tiene influencia final. Se espera que, después de un mandato de Trump favorable a las criptomonedas, el marco regulatorio en EE. UU. sea claro, ya que ha prometido tasas de interés más bajas y prohibir CBDC, lo que podría beneficiar a las monedas estables. Un informe del Departamento del Tesoro de EE. UU. señala el impacto de las monedas estables en la demanda de deuda a corto plazo, Tether posee 90 mil millones de dólares en deuda estadounidense. La prevención del crimen criptográfico y el mantenimiento de la supremacía del dólar también son motivaciones. Para 2024, varios países han establecido marcos regulatorios bajo principios comunes, incluyendo la aprobación de la emisión de monedas estables, requisitos de liquidez y estabilidad de reservas, restricciones al uso de monedas estables extranjeras, y regulaciones que generalmente prohíben la generación de intereses. Ejemplos clave incluyen: MiCA (Unión Europea), PTSR (Emiratos Árabes Unidos), Sandbox (Hong Kong), MAS (Singapur), PSA (Japón). Es notable que Bermudas se convirtió en el primer país en aceptar el pago de impuestos en monedas estables y licenciar la emisión de monedas estables con intereses.

  • Los emisores con licencia obtienen confianza: la emisión de monedas estables requiere capacidad técnica, cumplimiento interregional y una gestión sólida. Los actores clave incluyen Paxos (PYUSD, BUSD), Brale (USC) y Bridge (B2B API). La gestión de reservas está a cargo de instituciones confiables como BNY Mellon, que generan ingresos de manera segura a través de la inversión en su fondo gestionado por Blackstone. BUIDL ahora permite que proyectos en cadena más amplios obtengan ingresos.

  • Los bancos son los guardianes de la salida de fondos: aunque la entrada de fondos (moneda fiduciaria a moneda estable) se ha vuelto más fácil, los desafíos de la salida de fondos (moneda estable a moneda fiduciaria) persisten, ya que los bancos tienen dificultades para verificar el origen de los fondos. Los bancos prefieren utilizar intercambios con licencia como Coinbase y Kraken, que realizan KYC/KYB y tienen marcos similares de anti-lavado de dinero. Aunque bancos de alta reputación como Standard Chartered han comenzado a aceptar salidas de fondos, bancos más pequeños como DBS en Singapur están actuando rápidamente. Servicios B2B como Bridge agregan canales de salida de fondos y gestionan volúmenes de transacciones en miles de millones de dólares para clientes de alta gama, incluidos SpaceX y el gobierno de EE. UU.

  • Los emisores tienen la última palabra: Circle, líder en monedas estables conformes, depende de Coinbase y busca licencias y asociaciones globales. Sin embargo, a medida que las instituciones emiten sus propias monedas estables, esta estrategia puede verse afectada, ya que su modelo comercial es incomparable; Tether, una empresa con 100 empleados, ganó 5.2 mil millones de dólares en la primera mitad de 2024 a partir de la inversión de sus reservas. Bancos como JPMorgan ya han lanzado JPM Coin para transacciones institucionales. La aplicación de pagos Stripe adquirió Bridge, mostrando interés en poseer un stack de monedas estables, y no simplemente integrar USDC. PayPal también emitió PYUSD para capturar ingresos de reservas. Redes de tarjetas como Visa y Mastercard están comenzando a aceptar monedas estables de manera cautelosa.

Las monedas estables mejoran la eficiencia en un mundo bancarizado

Con el apoyo de emisores confiables, relaciones bancarias saludables y distribuidores como base, las monedas estables pueden aumentar la eficiencia de los sistemas financieros a gran escala, especialmente en el ámbito de los pagos.

Los sistemas tradicionales enfrentan limitaciones de eficiencia y costo. Las transferencias dentro de la aplicación o dentro del banco proporcionan liquidaciones instantáneas, pero solo dentro de su ecosistema. Los costos de los pagos interbancarios son aproximadamente del 2.6% (70% para el banco emisor, 20% para el banco receptor, 10% para la red de tarjetas), y el tiempo de liquidación supera un día. Las transacciones transfronterizas son más costosas, alrededor del 6.25%, y el tiempo de liquidación puede durar hasta cinco días.

Los pagos con monedas estables eliminan intermediarios, proporcionando liquidaciones instantáneas de punto a punto. Esto acelera la velocidad del flujo de fondos y reduce los costos de capital, al mismo tiempo que ofrece funciones programables, como pagos automáticos condicionales.

  • B2B (volumen de transacciones anual de 120-150 billones de dólares): los bancos están en la mejor posición para impulsar monedas estables. JPMorgan ha desarrollado JPM Coin en su cadena Quorum y, hasta octubre de 2023, JPM Coin se utilizaba para transacciones diarias de aproximadamente 1,000 millones de dólares.

  • P2P (volumen de transacciones anual de 1.8-2 billones de dólares): las billeteras electrónicas y las aplicaciones de pagos móviles están en la mejor posición. PayPal ha lanzado PYUSD, que actualmente tiene un valor de mercado de 604 millones de dólares en Ethereum y Solana. PayPal permite a los usuarios finales registrarse y enviar PYUSD de forma gratuita.

  • Comercio B2C (volumen de transacciones anual de 5.5-6 billones de dólares): las monedas estables necesitan colaborar con POS, API bancarias y redes de tarjetas. Visa fue la primera red de pagos en liquidar transacciones con USDC en 2021.

Innovadores en un mundo no bancarizado

Economía de dólar en la sombra

Debido a la grave devaluación de la moneda y la inestabilidad económica, los mercados emergentes tienen una urgente necesidad de monedas estables. En Turquía, la compra de monedas estables representa el 3.7% de su PIB. Las personas y las empresas están dispuestas a pagar una prima por las monedas estables por encima del dólar legal, alcanzando una prima del 30.5% en Argentina y del 22.1% en Nigeria. Las monedas estables proporcionan acceso al dólar y a la inclusión financiera.

Tether domina este campo, con un historial confiable de 10 años. A pesar de enfrentar relaciones bancarias complejas y crisis de redención —Tether admitió en abril de 2019 que el USDT estaba respaldado solo en un 70% por reservas— su vinculación sigue siendo estable. Esto se debe a que Tether ha construido una poderosa economía de dólar en la sombra: en mercados emergentes, las personas rara vez convierten USDT a moneda fiduciaria, lo ven como dólares, fenómeno que es particularmente evidente en regiones como África y América Latina al pagar a empleados, facturas, etc. Tether ha logrado esto sin incentivos, únicamente con su larga existencia y utilidad continua, lo que ha aumentado su credibilidad y aceptación. Este debería ser el objetivo final de cada moneda estable.

Acceso al dólar

  • Remesas: la desigualdad en las remesas frena el crecimiento económico. En África subsahariana, los individuos que envían dinero a países de ingresos bajos y medianos y países desarrollados deben pagar un promedio del 8.5% del total de remesas. Para las empresas, la situación es más grave; altos costos, largos tiempos de procesamiento, burocracia y riesgos de tipo de cambio afectan directamente el crecimiento y competitividad de las empresas en la región.

  • Acceso al dólar: entre 1992 y 2022, la volatilidad de la moneda causó pérdidas de 1.2 billones de dólares en el PIB de 17 países emergentes —un asombroso 9.4% de su PIB total. El acceso al dólar es crucial para el desarrollo financiero local. Muchos proyectos de criptomonedas están dedicados a este ingreso, ZAR se centra en métodos de "DePIN" para la base. Estos métodos utilizan agentes locales para facilitar el intercambio de efectivo y monedas estables en África, América Latina y Pakistán.

  • Cambio de divisas: hoy en día, el volumen de transacciones en el mercado de divisas supera los 7.5 billones de dólares al día. En el Sur Global, las personas a menudo dependen del mercado negro para cambiar su moneda local por dólares, principalmente porque las tasas del mercado negro son más favorables que las de los canales oficiales. Binance P2P ha comenzado a ser adoptado, pero su falta de flexibilidad debido a su modelo de libro de órdenes es un problema. Muchos proyectos como ViFi están construyendo soluciones de cambio de divisas automatizadas en cadena.

  • Distribución de ayuda humanitaria: los refugiados de la guerra en Ucrania pueden recibir ayuda humanitaria en forma de USDC, que pueden almacenar en billeteras digitales o canjear localmente. En Venezuela, durante la intensificación de la crisis política y económica, los trabajadores médicos en la primera línea utilizaron USDC para pagar suministros médicos durante la pandemia de COVID-19.

Conclusión: entrelazados

Interoperabilidad

  • Intercambio entre diferentes monedas: el sistema de cambio tradicional es muy ineficiente y enfrenta múltiples desafíos: riesgo de liquidación contraparte (CLS, aunque mejorado, sigue siendo engorroso), costos del sistema bancario múltiple (comprar yenes en el banco de Australia a la oficina de dólares en Londres implica seis bancos), diferencias de zonas horarias en liquidaciones globales (los sistemas bancarios de CAD y JPY se superponen menos de 5 horas al día), acceso limitado al mercado de divisas (los costos que pagan los usuarios minoristas son 100 veces mayores que los de las grandes instituciones). Los intercambios de divisas en cadena ofrecen ventajas significativas:

    • Costos, eficiencia y transparencia: oráculos como Redstone y Chainlink ofrecen cotizaciones de precios en tiempo real. Los intercambios descentralizados (DEX) ofrecen eficiencia en costos y transparencia, Uniswap CLMM reduce los costos de transacción al 0.15-0.25% —aproximadamente un 90% menos que el mercado de divisas tradicional. Pasar de la liquidación bancaria T+2 a la liquidación instantánea permite a los arbitrajistas adoptar múltiples estrategias para corregir precios erróneos.

    • Flexibilidad y accesibilidad: los intercambios de divisas en cadena permiten a CFOs y gestores de activos acceder a una amplia gama de productos sin necesidad de múltiples cuentas bancarias en monedas específicas. Los usuarios minoristas pueden acceder a las mejores tarifas de cambio utilizando billeteras criptográficas con API DEX integradas.

    • Separación de moneda y jurisdicción: las transacciones ya no requieren bancos nacionales, desvinculándolas de la jurisdicción subyacente. Este enfoque aprovecha la eficiencia digital mientras se mantiene la soberanía monetaria, aunque aún existen desventajas.

  • Sin embargo, los desafíos persisten, incluyendo la escasez de activos digitales denominados en monedas que no son dólares, la seguridad de los oráculos, el apoyo a monedas de cola larga, la regulación y la unificación de interfaces entre on y off. A pesar de estos obstáculos, los intercambios de divisas en cadena aún muestran oportunidades tentadoras. Por ejemplo, Citigroup está desarrollando soluciones de cambio de divisas en blockchain bajo la guía de la Autoridad Monetaria de Singapur.

  • Intercambio entre diferentes monedas estables: imagina un mundo en el que la mayoría de las empresas emiten sus propias monedas estables. Los intercambios de monedas estables presentan un desafío: pagar a comerciantes de JPMorgan utilizando PYUSD de PayPal. Aunque las soluciones on y off pueden resolver este problema, sacrifican la eficiencia prometida por las criptomonedas. Los creadores de mercado automáticos (AMM) en cadena ofrecen el mejor intercambio de monedas estables a bajo costo en tiempo real. Por ejemplo, Uniswap ofrece múltiples piscinas de este tipo, con tarifas tan bajas como el 0.01%. Sin embargo, una vez que miles de millones de fondos ingresan a la cadena, se debe confiar en la seguridad de los contratos inteligentes, y debe haber suficiente liquidez y rendimiento instantáneo para respaldar actividades del mundo real.

  • Intercambio entre diferentes cadenas: las principales cadenas de bloques tienen diversas ventajas y desventajas, lo que lleva a que las monedas estables se desplieguen en múltiples cadenas. Este enfoque multichain introduce desafíos de interoperabilidad, y los puentes presentan enormes riesgos de seguridad. En mi opinión, la mejor solución sería que las monedas estables lanzaran su propia capa 0, como el CCTP de USDC, la integración de la capa 0 de PYUSD, y lo que hemos presenciado con Tether retirando sus tokens bloqueados en el puente, podría lanzar soluciones similares a la capa 0.

Preguntas sin respuesta

Mientras tanto, aún quedan varias cuestiones sin resolver:

  • ¿Las monedas estables conformes obstaculizarán las "finanzas abiertas" al tener el potencial de monitorear, congelar y retirar fondos?

  • ¿Las monedas estables conformes seguirán evitando proporcionar ingresos que podrían clasificarse como productos de valores, impidiendo que las finanzas descentralizadas (DeFi) en cadena se beneficien de su expansión masiva?

  • Dada la lentitud de Ethereum y su dependencia de un único ordenante en L2, el historial imperfecto de Solana y la falta de rendimiento a largo plazo de otras cadenas populares, ¿realmente alguna blockchain abierta puede manejar grandes sumas de dinero?

  • ¿La separación de moneda y jurisdicción introducirá más confusión u oportunidades?

La revolución financiera liderada por monedas estables es emocionante e impredecible — es un nuevo capítulo donde la libertad y la regulación bailan en un delicado equilibrio.