Ethena es un proyecto DeFi a nivel de fenómeno poco común en este ciclo. Después del lanzamiento de su token, el valor del mercado circulante superó los 2 mil millones de dólares estadounidenses (correspondiente a un FDV de más de 23 mil millones). Sin embargo, desde abril de este año, el precio de su token ha caído rápidamente, el valor de mercado circulante de Ethena ha retrocedido hasta más del 80% desde su punto máximo, y el precio del token ha retrocedido hasta un 87%.

Desde septiembre, Ethena ha acelerado su cooperación con varios proyectos y ha ampliado los escenarios de uso de su moneda estable USDE. La escala de la moneda estable también ha comenzado a tocar fondo y su valor en el mercado circulante se ha recuperado desde el punto más bajo de 400 millones de dólares en septiembre. .

En el artículo publicado por el autor a principios de julio (Las altcoins continúan cayendo, o es el mejor momento para implementar DeFi), también se mencionó la opinión de Ethena en ese momento:

"... El modelo de negocio de Ethena (un fondo público centrado en el arbitraje de contratos perpetuos) todavía tiene un techo claro. Detrás de la expansión a gran escala de su moneda estable (la escala alcanzó los 3.600 millones de dólares estadounidenses en ese momento) está la voluntad del mercado secundario Los usuarios pagan precios altos. La adquisición de su token ENA se basa en proporcionar subsidios de altos ingresos para el USDE. Este diseño ligeramente Ponzi puede conducir fácilmente a una espiral negativa en los precios comerciales y de las divisas cuando el sentimiento del mercado es pobre. El punto clave es que algún día el USDE. Realmente puede convertirse en una moneda estable con un gran número de "tenedores de moneda natural", y su modelo de negocio también ha completado la transformación de un fondo de arbitraje público a un operador de moneda estable ".

Desde entonces, el precio de ENA ha seguido cayendo un 60%. Incluso si el precio casi se ha duplicado desde el punto más bajo actual, todavía hay una diferencia de más del 30% con respecto al precio en ese momento.

El autor reevaluará Ethena en este momento y se centrará en las siguientes tres cuestiones:

1. Nivel de negocio actual: indicadores comerciales centrales actuales de Ethena, incluida la escala, los ingresos, los costos integrales y los niveles de ganancias reales.

2. Perspectivas comerciales futuras: vale la pena que Ethena espere su narrativa y desarrollo futuro

3. Nivel de valoración: ¿El precio de ENA se encuentra actualmente en una zona de strike infravalorada?

Este artículo es el pensamiento escenificado del autor en el momento de su publicación. Puede cambiar en el futuro y las opiniones son muy subjetivas. También puede haber errores en los hechos, los datos y la lógica del razonamiento. son bienvenidos, pero este artículo no constituye ningún consejo de inversión.

El siguiente es el texto principal.

1. Nivel empresarial: situación empresarial principal actual de Ethena

1.1 El modelo de negocio de Ethena

Ethena posiciona su negocio como un proyecto de dólar sintético con "ingresos nativos". En otras palabras, su pista pertenece a la misma categoría que MakerDAO (ahora SKY), Frax, crvUSD (moneda estable de Curve) y GHO (moneda estable de Aave). La misma pista: monedas estables.

En opinión del autor, los modelos de negocio actuales de los proyectos de monedas estables en el círculo monetario son básicamente similares:

1. Recaudar fondos, emitir deuda (monedas estables) y ampliar el balance del proyecto.

2. Utilizar los fondos recaudados para realizar operaciones financieras y obtener beneficios económicos

Cuando los ingresos de los fondos de operación del proyecto son mayores que el costo integral de recaudar fondos y ejecutar el proyecto, el proyecto es rentable.

Tomemos como ejemplo el proyecto centralizado de moneda estable Tether, el emisor de USDT, Tether recauda dólares estadounidenses de los usuarios, emite certificados de deuda (USDT) a los usuarios y luego utiliza los fondos recaudados para invertir en activos que devengan intereses, como bonos gubernamentales y. papeles comerciales para obtener rendimientos financieros. Teniendo en cuenta que el USDT tiene una amplia gama de usos y tiene el mismo valor que el dólar estadounidense en la mente de los usuarios, pero puede hacer muchas cosas que los dólares estadounidenses tradicionales no pueden (como transferencias transfronterizas instantáneas), por lo que los usuarios están dispuestos a proporcione a Tether dólares estadounidenses de forma gratuita a cambio de USDT. Y cuando desee canjear USDT de Tether, también deberá pagar una determinada tarifa de canje.

Como proyecto de moneda estable que ingresó al mercado más tarde, Ethena está obviamente en desventaja en comparación con proyectos establecidos como USDT y DAI en términos de efectos de red y crédito de marca. Esto se refleja específicamente en su mayor costo de financiamiento, porque solo puede usarse. cuando tiene mayores expectativas de ingresos, los usuarios están dispuestos a proporcionar sus activos a Ethena y cambiarlos por USDE. El enfoque de Ethena es recaudar fondos proporcionando a los usuarios incentivos para el token del proyecto ENA y las monedas estables (ingresos financieros de los fondos operativos del proyecto).

1.2 Datos comerciales principales de Ethena

  • 1.2.1 Escala de emisión y distribución del USDE

Fuente de datos: https://app.ethena.fi/dashboards/solvency

Después de que la escala de emisión de USDE alcanzara un nuevo máximo de 3,61 mil millones a principios de julio de 2024, su escala continuó cayendo a 2,41 mil millones a mediados de octubre y ahora se está recuperando gradualmente, alcanzando aproximadamente 2,72 mil millones al 31 de octubre.

De los más de 2,72 mil millones de USDE, el 64% está en estado de compromiso y el APY correspondiente actual es del 13% (datos del sitio web oficial).

Fuente de datos: https://dune.com/queries/3456058/5807898

Se puede ver que el propósito de la mayoría de los usuarios que tienen USDE es obtener ingresos financieros. El 13% es el "ingreso libre de riesgo" basado en el USDE y también es el costo financiero actual de Ethena para recaudar fondos de los usuarios.

Durante el mismo período, el rendimiento de los bonos gubernamentales a corto plazo en dólares estadounidenses fue del 4,25% (datos del 24 de octubre), la tasa de interés de depósito del USDT en Aave, la mayor plataforma de préstamos Defi, fue del 3,9% y la tasa de interés del USDC. fue del 4,64%.

Podemos ver que para expandir su escala de financiamiento, Ethena todavía mantiene costos de financiamiento relativamente altos.

USDE no solo se emite en la red principal de Ethereum, sino que también se expande en múltiples L2 y L1. La escala actual de USDE emitidos en otras cadenas es de 226 millones, lo que representa aproximadamente el 8,3% del total.

Fuente de datos: https://dune.com/hashed_official/ethena

Además, Bybit, como inversor e importante plataforma de cooperación de Ethena, no solo respalda el USDE como margen para transacciones de derivados, sino que también proporciona al USDE almacenado en Bybit una tasa de rendimiento que alguna vez fue tan alta como el 20% (reducida a un máximo). del 10% en septiembre). Por lo tanto, Bybit es también uno de los mayores custodios de USDE, y actualmente posee 263 millones de USDE (más de 400 millones en su punto máximo).

Fuente de datos: https://dune.com/hashed_official/ethena

  • 1.2.2 Ingresos del protocolo y distribución de activos subyacentes

Ethena tiene actualmente tres fuentes de ingresos por protocolo:

1. Ingresos provenientes de ETH pignorados en los activos subyacentes;

2. Tasas de financiación e ingresos básicos generados por la cobertura y el arbitraje de derivados;

3. Ingresos de la gestión financiera: manténgalos en forma de moneda estable y obtenga intereses de depósito o subsidios de incentivos. Por ejemplo, colóquelos en forma de USDC en Coinbase para obtener recompensas del programa de lealtad (el subsidio en efectivo de Coinbase para USDC, el anualizado). la tasa es de alrededor del 4,5%; y el sUSDS de Spark (anteriormente sDAI), etc.

Según los datos aprobados oficialmente por Ethena de Token Terminal, los ingresos de Ethena en el último mes superaron el punto más bajo del mes pasado. Los ingresos del protocolo en octubre fueron de 10,63 millones de dólares estadounidenses, un aumento intermensual del 84,5%.

Fuente de datos: Tokenterminal, ingresos del protocolo Ethena e ingresos asignados a USDE (costo de ingresos)

Parte de los ingresos del protocolo actual se asigna a los contribuyentes del USDE y otra parte ingresará al fondo de reserva del protocolo para hacer frente a los gastos cuando la tasa de financiación sea negativa y se produzcan diversos eventos de riesgo.

En la documentación oficial se dice que "la cantidad de ingresos del protocolo utilizada para el fondo de reserva está sujeta a decisiones de gobernanza". Sin embargo, el autor no encontró ninguna propuesta específica sobre el índice de asignación de reservas en el foro oficial, y los cambios en el índice específico solo se anunciaron al principio en su blog oficial. La situación real es que el ratio de distribución y la lógica de distribución de los ingresos del protocolo Ethena se han ajustado muchas veces después de su puesta en línea. Durante el proceso de ajuste, el funcionario inicialmente escuchará las opiniones de la comunidad, pero el plan de distribución específico aún está disponible. decidido subjetivamente por el funcionario y no ha sido formalmente un proceso de gobernanza.

También se puede ver en los datos del terminal Token en la figura anterior que la relación de división de los ingresos de Ethena entre los ingresos de los contribuyentes del USDE (la columna roja en la figura anterior, es decir, el costo de los ingresos) y las reservas cambia muy drásticamente.

Cuando los ingresos del protocolo eran altos en las primeras etapas del lanzamiento del proyecto, la mayor parte de los ingresos del protocolo se asignaron al fondo de reserva, y el 86,7% de los ingresos del protocolo en la semana del 11 de marzo se asignaron a la cuenta de reserva. Después de entrar en abril, cuando el precio de ENA comenzó a caer rápidamente, los ingresos de los tokens de ENA no estimularon la demanda de USDE. Para estabilizar la escala de USDE, la distribución de los ingresos del protocolo Ethena comenzó a inclinarse hacia los contribuyentes de USDE. de los ingresos se distribuyen a los usuarios de apuestas del USDE. Solo en las últimas dos semanas los ingresos semanales del protocolo de Ethena comenzaron a ser significativamente más altos que los pagos asignados a los usuarios de USDE (sin tener en cuenta los incentivos simbólicos de ENA aquí).

Activos subyacentes de Ethena, fuente de datos: https://app.ethena.fi/dashboards/transparency

A juzgar por los activos subyacentes actuales de Ethena, el 52% son posiciones de arbitraje de BTC, el 21% son posiciones de arbitraje de ETH, el 11% son posiciones de arbitraje de activos prometidos de ETH y el 16% restante son monedas estables. Por lo tanto, la principal fuente de ingresos actual de Ethena son las posiciones de arbitraje basadas en BTC. Los ingresos por participación en ETH, que alguna vez fueron el foco, tienen una pequeña proporción de contribución a los ingresos debido a su pequeña proporción de activos.

Rendimiento promedio trimestral del arbitraje de contratos perpetuos de BTC y ETH, fuente de datos: https://app.ethena.fi/dashboards/hedging

A juzgar por la tendencia del rendimiento promedio del arbitraje de contrato perpetuo de BTC, el rendimiento promedio en lo que va del cuarto trimestre se ha alejado del rango lento del tercer trimestre y volvió a la posición en el segundo trimestre de este año. En lo que va del trimestre es del 8%+, pero incluso en el tercer trimestre, cuando el mercado estaba lento, la tasa de rendimiento anualizada promedio general del arbitraje de BTC fue más del 5%.

La tasa de rendimiento anualizada del arbitraje de contrato perpetuo de ETH es generalmente similar a la de BTC, y ahora ha vuelto a más del 8%.

Echemos un vistazo al tamaño del contrato de mercado de Sol, que se incluirá en los activos subyacentes de Ethena. Aunque el precio de Sol ha aumentado este año, las tenencias de contratos de Sol han aumentado significativamente y ahora han alcanzado los 3.400 millones de dólares. Sin embargo, todavía están muy por detrás de los 14.000 millones de dólares de ETH y los 43.000 millones de dólares de BTC (ambos sin incluir datos de CME). ). brecha.

Tendencia de la posición del contrato de SOL, fuente de datos: Coinglass

En cuanto a los costos de financiación de Sol, a juzgar por Binance y Bybit, que tienen las mayores participaciones, sus tasas de financiación anualizadas en los últimos días son similares a las de BTC y ETH, y sus tasas de financiación anualizadas actuales rondan el 11%.

Tasas de financiación anualizadas actuales para las principales monedas Fuente de datos: https://www.coinglass.com/zh/FundingRate

En otras palabras, incluso si Sol se incluye más tarde en el objetivo de arbitraje de contratos de Ethena, su tamaño y rendimiento actuales no tienen ventajas obvias en comparación con BTC y ETH, y no generará muchos ingresos incrementales en el corto plazo.

  • 1.2.3 Gastos de protocolo y niveles de ganancias de Ethena

Los gastos de protocolo de Ethena se dividen en dos categorías:

1. Los gastos financieros se pagan a través del USDE y el objeto del pago es el pignorante del USDE. La fuente de ingresos son los ingresos del protocolo de Ethena (arbitraje de derivados y promesa de ETH, y gestión financiera de moneda estable).

2. Los gastos de marketing se pagan a través de tokens ENA. Los objetos de pago son usuarios que participan en las diversas actividades de crecimiento de Ethena (Campaña). Dichos usuarios ganan puntos al participar en las actividades (las campañas en diferentes etapas tienen diferentes nombres de puntos, como las primeras). Shards, más tarde llamado Sats), y después del final de las actividades de cada temporada, los puntos se canjearán por las correspondientes recompensas en tokens ENA.

Los gastos financieros son relativamente fáciles de entender. Para los usuarios que prometen USDE, tienen expectativas de ingresos claras. El funcionario ha marcado claramente la tasa de rendimiento actual del USDE en la página de inicio:

El rendimiento actual de las apuestas en USDE es del 13% Fuente: https://ethena.fi/

Lo complicado son las diversas campañas de marketing que Ethena ha iniciado desde el lanzamiento del proyecto. Tienen diferentes reglas, además de comportamientos específicos que motivan a los usuarios con puntos, y también introducen un mecanismo de ponderación, que implica la integración de actividades en múltiples plataformas de cooperación. calcular.

Repasemos brevemente la serie de actividades de crecimiento después de que Ethena se conectó:

1. Campaña de fragmentos de Ethena: época 1-2 (temporada 1)

Hora: 2024.2.19-4.1 (menos de mes y medio)

Comportamiento de incentivo principal: Proporcionar liquidez de moneda estable para USDE en Curve.

Comportamientos de incentivos secundarios: acuñar USDE, mantener sUSDE, depositar USDE y sUSDE en Pendle y mantener USDE en varias L2 cooperativas.

Crecimiento en tamaño: Durante este período, el tamaño del USDE creció de menos de 300 millones a 1,3 mil millones.

El importe de ENA gastado, es decir, los gastos de marketing del evento: el importe total es de 750 millones, lo que representa el 5%. Entre ellos, las 2000 billeteras más grandes pueden recibir el 50% de su ENA de inmediato, y el 50% restante se distribuirá linealmente en los 6 meses restantes. Las carteras pequeñas restantes no tienen restricciones de desbloqueo. Según los datos del panel de Dune creado por @sankin, en junio se recopilaron casi 500 millones de ENA. Antes de junio, el precio más alto de ENA era de aproximadamente 1,5 $, el más bajo era de aproximadamente 0,67 $ y el precio promedio era de aproximadamente 1 $. a principios de junio Después de eso, la ENA comenzó a caer rápidamente de 1 $ a un mínimo de alrededor de 0,2 $, con un precio promedio de 0,6 $. Los 250 millones de ENA restantes se recaudaron básicamente durante este período.

Podemos hacer una estimación muy aproximada, el valor correspondiente de 750 millones de ENA = 5* 1+ 2,5* 0,6, lo que equivale a unos 650 millones de dólares estadounidenses.

En otras palabras, el tamaño de USDE ha aumentado en aproximadamente mil millones de dólares en menos de 2 meses y los gastos de marketing correspondientes han alcanzado los 650 millones de dólares. Esto no incluye los gastos financieros pagados por USDE.

Por supuesto, como primer lanzamiento aéreo de ENA, el enorme gasto en marketing en esta etapa es especial.

2. Campaña Ethena Sats: Temporada 2

Hora: 2024.4.2-9.2 (5 meses)

Principales comportamientos de incentivo: bloquear ENA, proporcionar liquidez para USDE, utilizar USDE como garantía de préstamo, depositar USDE en Pendle, depositar USDE en el protocolo de recuperación y depositar USDE en Bybit.

Comportamientos de incentivos secundarios: usar USDE para bloquear posiciones en la plataforma oficial, mantener y usar USDE en L2 cooperativa, usar sUSDE como garantía de préstamo, etc.

Crecimiento de escala: durante este período, el tamaño de USDE aumentó de 1.300 millones a 2.800 millones.

La cantidad de ENA gastada, es decir, el gasto en marketing del evento: Al igual que la primera temporada, las recompensas de la segunda temporada también son el 5% del monto total, es decir, 750 millones de ENA (las 2.000 billeteras que recibieron la mayor El volumen de lanzamiento aéreo también enfrenta un 50% de TGE y un desbloqueo posterior por hasta 6 meses). Según el precio actual de ENA de 0,35 dólares, el valor correspondiente de 750 millones de ENA es de aproximadamente 260 millones de dólares.

3. Campaña Ethena Sats: Temporada n.º 3

Hora: 2024.9.2 a 2025.3.23 (menos de 7 meses)

Principales comportamientos de incentivo: bloquear ENA, mantener USDE en acuerdos de cooperación designados oficialmente (principalmente DEX y préstamos), depositar USDE en Pendle

Crecimiento de escala: hasta ahora, a pesar del plan para el tercer trimestre, el crecimiento de escala de USDE ha encontrado un cuello de botella. La escala actual de USDE es de aproximadamente 2,7 mil millones, que aún está por debajo de los 2,8 mil millones al comienzo del tercer trimestre.

Cantidad de ENA gastada: sin embargo, considerando que el tercer trimestre es cerca de 7 meses, que es más largo que el segundo trimestre, y lo más probable es que los incentivos de recompensa de ENA sigan disminuyendo, el monto total del incentivo de ENA en el tercer trimestre sigue siendo el mismo. Lo más probable es que se quede con el 5% del total, que son 750 millones.

En este punto, podemos hacer un cálculo aproximado de los gastos totales del protocolo Ethena desde su lanzamiento este año (31 de octubre):

Gastos financieros (pagados a los contribuyentes del USDE en forma de moneda estable): 81,647 millones de dólares estadounidenses

Gastos de marketing (pagados en tokens ENA a los usuarios que participan en actividades): 6,5 + 2,6 = 910 millones de dólares estadounidenses (los gastos potenciales después de septiembre no se han calculado aquí)

Tendencias trimestrales de ingresos y gastos financieros del protocolo de Ethena, fuente: tokenterminal

Ingresos totales del acuerdo durante el mismo período: US$124 millones

En otras palabras, a diferencia de la impresión que todos tienen de que "Ethena es muy rentable", de hecho, después de deducir los gastos financieros y de marketing, la pérdida neta de Ethena a finales de octubre de este año alcanzó los 868 millones de dólares estadounidenses. El autor aún no ha considerado el gasto del token ENA en septiembre y octubre, por lo que la pérdida real puede ser mayor que este valor.

Una pérdida neta de 868 millones es el costo de que la capitalización de mercado del USDE alcance los 2.700 millones de dólares en un año.

De hecho, como muchos proyectos DeFi en la ronda anterior, Ethena utilizó subsidios simbólicos para impulsar los indicadores comerciales centrales y aumentar los ingresos del protocolo. Sin embargo, Ethena adoptó un sistema de puntos único para esta ronda, retrasó la emisión de tokens e incluyó más socios como canales de participación, lo que dificultó a los usuarios participantes evaluar intuitivamente los resultados financieros finales de su participación en las actividades de Ethena. La adherencia del usuario mejora en cierto sentido.

2. Perspectivas comerciales futuras: vale la pena que Ethena espere su narrativa y desarrollo futuro

En los últimos 2 meses, ENA logró una recuperación de casi el 100% desde el punto más bajo, y esto también fue cuando ENA abrió las recompensas de la temporada 2 a principios de octubre. Estos dos meses también son dos meses con intensas novedades y beneficios para Ethena, como por ejemplo:

28 de octubre: opciones en cadena y proyecto de contrato perpetuo Derive (anteriormente Lyra) agrega sUSDE como garantía

25 de octubre: Wintermute incluye USDE como garantía para transacciones OTC

17 de octubre: Ethena lanza una propuesta para “integrar el motor de liquidez y cobertura de Ethena en Hyperliquid”

14 de octubre: la comunidad Ethena lanzó una propuesta para incluir SOL en los activos subyacentes del USDE.

30 de septiembre: se lanzó el primer proyecto de la red ecológica Ethena, el intercambio de derivados Ethereal, y prometió lanzar el 15% de los tokens a los usuarios de ENA. Después de eso, Ethena Network anunció que publicará más información sobre el momento del lanzamiento del producto. en las próximas semanas tabla y más información sobre nuevas aplicaciones del ecosistema desarrolladas en base a USDE.

26 de septiembre: Planes para lanzar USTB, la llamada "nueva moneda estable lanzada en cooperación con BlackRock". De hecho, USTB es una moneda estable con el token de bonos del tesoro en cadena BUILD emitido por BlackRock como activo subyacente. roca negra

4 de septiembre: Coopere con Etherfi y Eigenlayer para lanzar el primer activo hipotecario AVS estable, eUSD, que se puede obtener depositando USDE en etherfi y se lanzará el 25 de septiembre.

Se puede decir que en los últimos dos meses, las escenas de USDE y sUSDE han aumentado mucho, aunque el estímulo de la demanda de USDE puede no ser obvio. Por ejemplo, el activo hipotecario AVS en moneda estable eUSD lanzado en cooperación con Etherfi y Eigenlayer. actualmente tiene un tamaño de sólo unos pocos miles de millones de dólares.

De hecho, lo que realmente impulsó esta ronda de despegue de precios de ENA fue el fuerte llamado del conocido comerciante y cripto KOL Eugene @0x ENAS para Ethena publicado el 12 de octubre: (Ethena: The Trillion Dollar Crypto Opportunity).

Después de que se publicara esta publicación con casi 400 retweets, más de 1.800 me gusta y más de 700.000 visitas, el precio de ENA aumentó de 0,27 $ a 0,41 $ en 4 días, un aumento de más del 50%.

Además de revisar algunas características del producto Ethena, Eugene enfatizó principalmente tres razones en el artículo. Sin embargo, en opinión del autor, excepto la primera razón, las dos razones restantes están llenas de fallas:

1. El recorte de las tasas de interés de Estados Unidos ha provocado una disminución de las tasas de interés libres de riesgo a nivel mundial, lo que ha hecho que el APY del USDE sea más atractivo y reciba más entradas de capital.

2. La moneda estable USTB recientemente lanzada "en cooperación con BlackRock" es un "cambio absoluto de juego", que aumentará en gran medida la adopción del USDE, porque el USDE puede cambiar el activo subyacente a USTB cuando los ingresos de arbitraje sostenible del mercado son negativos y obtener Riesgo. -rendimiento gratuito de los bonos del Tesoro

Desventaja: USTB usa BUILD como activo subyacente, lo que no significa que USTB sea una moneda estable lanzada conjuntamente por BlackRock y Ethena, al igual que el activo subyacente de Dai tiene una gran cantidad de USDC, pero Dai no es una moneda estable lanzada conjuntamente por Circle y MakerDAO. . De hecho, si el USDE quiere obtener ingresos de bonos gubernamentales durante el período de ingresos perpetuos negativos, puede cerrarlos directamente y asignarlos a Build o sDAI, o canjearlos por USDC y almacenarlos en Coinbase para recibir un subsidio anual del 4,5%. No es necesario emitir otro USTB para conservarlo. USTB es más como un producto de truco para atraer tráfico de BlackRock. Llamar a un producto tan insípido "un cambio absoluto en las reglas del juego" sólo puede hacer que la gente dude del nivel cognitivo del autor o de su motivación para escribir.

3. La tasa de emisión de ENA disminuirá en el futuro y la presión de venta disminuirá rápidamente en comparación con la anterior.

Ranura: las recompensas reales de la temporada 2 siguen siendo el 5% del monto total de ENA, es decir, 750 millones de incentivos simbólicos entrarán en circulación en los próximos 6 meses, lo que no es mucho menos que el monto total de incentivos de la temporada anterior. . Además, la ENA marcará el comienzo de un enorme desbloqueo de equipos e inversores en marzo del próximo año, y las expectativas de inflación de la ENA para los próximos seis meses no son optimistas.

Sin embargo, Ethena todavía tiene historias que vale la pena esperar en los próximos meses a un año.

En primer lugar, a medida que aumentan las expectativas de que Trump asuma el cargo y el Partido Republicano gane las elecciones (los resultados serán visibles en unos pocos días), el creciente mercado de criptomonedas se beneficiará del aumento en el rendimiento y la escala del arbitraje perpetuo de BTC y ETH, y aumentará Ingresos del protocolo de Ethena;

En segundo lugar, aparecerán más proyectos dentro del ecosistema de Ethena después de Ethereal, lo que aumentará los ingresos por lanzamiento aéreo de ENA;

En tercer lugar, el lanzamiento de la cadena pública autooperada de Ethena también puede atraer la atención y escenarios nominales como apostar por ENA. Sin embargo, el autor predice que esto no se lanzará hasta que se acumulen más proyectos en la segunda línea.

Sin embargo, lo más importante para Ethena es que el USDE pueda ser aceptado por más CEX líderes como activo hipotecario y comercial.

Entre los principales intercambios, Bybit ha alcanzado una cooperación profunda con Ethena.

Coinbase tiene su propio USDC para operar y, como empresa nacional en los Estados Unidos, considerando la complejidad de la regulación, la posibilidad de respaldar al USDE como par comercial de garantía y moneda estable es básicamente 0.

Entre los dos principales CEX, Binance y OKX, existe la posibilidad de que OKX incluya USDE en pares comerciales de monedas estables y garantías contractuales, porque participó en dos rondas de financiación de Ethena y tiene cierta coherencia en los intereses financieros. Sin embargo, esta posibilidad. No es genial, porque este movimiento también traerá riesgos operativos y de respaldo relacionados con Ethena para OKX; en comparación con OKX, Binance, que solo participó en una ronda de inversión en Ethena, ha incluido USDE en pares comerciales de monedas estables y garantías. incluso más bajo, y el propio Binance también cuenta con su propio proyecto de moneda estable respaldado.

La creencia de que el USDE se convertirá en el activo de margen contractual de los principales intercambios es también una de las razones por las que Eugene se muestra optimista sobre Ethena en su artículo anterior, pero el autor no es optimista al respecto.

3. Nivel de valoración: ¿Está el precio actual de ENA en la zona de ejercicio infravalorada?

Analizamos la valoración actual de ENA desde dos dimensiones: análisis cualitativo y comparación cuantitativa.

3.1 Análisis cualitativo

Los eventos que probablemente serán beneficiosos para el precio del token ENA en los próximos meses incluyen:

· El aumento de los rendimientos del arbitraje provocado por la recuperación del mercado de cifrado se refleja en la mejora de las expectativas de ingresos del protocolo, lo que provoca un aumento del precio de ENA y promueve el crecimiento de la escala USDE.

· La incorporación de SOL en los activos subyacentes puede atraer la atención de los inversores ecológicos de SOL y de las partes del proyecto.

· El ecosistema de Ethena puede ver aparecer más proyectos similares a Ethereal en los próximos meses, lo que traerá más lanzamientos aéreos a ENA.

· Antes de que se desbloquee la próxima ola de grandes cantidades de ENA, el lado del proyecto tiene la motivación de aumentar el precio de la moneda. Uno es promover una espiral ascendente en los precios comerciales y de las divisas, y el otro es asegurarse de un precio de envío más alto. .

Además, a juzgar por el desempeño de Ethena durante más de medio año desde su lanzamiento, las capacidades comerciales del equipo del proyecto Ethena son muy sólidas. Se puede decir que es el mejor en expansión de cooperación externa entre muchos proyectos de monedas estables en la actualidad. y es más agresivo que el proyecto líder de moneda estable MakerDAO Efficient.

Los factores actuales que son perjudiciales para el valor del token ENA y reducen el precio de ENA incluyen:

· ENA carece de la distribución de ingresos del dinero real y la plata, y es más bien un escenario de compromiso relativamente suspendido (como el uso de activos AVS para garantizar la seguridad de múltiples cadenas de Ethena) y una excavación por sí mismo.

· La rentabilidad real del proyecto Ethena no es buena. Los enormes subsidios implementados para abrir el mercado han provocado que el proyecto sufra graves pérdidas netas. Estas pérdidas son en realidad asumidas por los poseedores de tokens ENA.

· ENA seguirá teniendo mucha presión inflacionaria en los próximos seis meses. Por un lado, proviene del gasto de tokens ENA en actividades de marketing, y a finales de marzo del próximo año se enfrentará al desbloqueo del equipo central y de los inversores. Después de un año, según datos tokenomistas, en el futuro el token ENA de 6 meses enfrentará una presión inflacionaria del 85,4% de la oferta circulante actual.

Fuente de datos: https://tokenomist.ai/

3.2 Comparación cuantitativa

En realidad, el modelo de negocio de Ethena no es diferente de otros proyectos de monedas estables. Su innovación radica en el uso de activos recaudados, es decir, utilizar los activos recaudados para obtener ganancias a través de arbitraje de contratos perpetuos.

Por lo tanto, utilizaremos MakerDAO (ahora SKY), el proyecto de moneda estable con la mayor capitalización de mercado circulante, como punto de referencia de valoración para comparar.

Se puede ver que en comparación con el antiguo protocolo MakerDAO, el precio actual del token ENA de Ethena no es rentable en términos de ingresos y ganancias del protocolo.

Resumir

Aunque muchas personas consideran que Ethena es un proyecto innovador muy representativo en esta ronda, su modelo de negocio principal no es diferente de otros proyectos de monedas estables. Se trata de recaudar fondos para operaciones financieras con el fin de obtener ganancias y trabajar duro para promover sus propios bonos (Stablecoin). escenarios de uso y aceptación para reducir sus costos de financiamiento tanto como sea posible.

A juzgar por la etapa actual, Ethena, que se encuentra en las primeras etapas de promoción de la moneda estable, todavía se encuentra en la etapa de grandes pérdidas y no es un "proyecto muy rentable" como dicen muchos KOL. Su valoración no se subestima en comparación con MakerDAO, un proyecto representativo de moneda estable.

Sin embargo, como nuevo actor en esta vía, Ethena ha demostrado capacidades de desarrollo empresarial muy sólidas y es más agresiva que otros proyectos. Como muchos proyectos Defi en el ciclo anterior, la rápida expansión a escala y una mayor adopción del proyecto aumentarán las expectativas optimistas de los inversores e investigadores para el proyecto, lo que hará subir los precios de las divisas, y el aumento de los precios de las divisas traerá más El alto APY aumenta aún más la escala de USDE, formando una espiral ascendente con el pie izquierdo pisando el pie derecho.

Entonces, este tipo de proyecto eventualmente enfrentará un punto crítico, y la gente comenzará a darse cuenta de que el crecimiento del proyecto se promueve mediante subsidios simbólicos, mientras que el aumento de precio de los tokens adicionales parece estar respaldado solo por el optimismo y carece de un vínculo de valor. .

En este punto comienza un juego de correr rápido.

Al final, sólo unos pocos proyectos pueden surgir de las cenizas de tal espiral descendente. La última estrella de la moneda estable, Luna (emisora ​​de UST), ha sido enterrada, el negocio de Frax se ha reducido significativamente y Fei ha cesado sus operaciones.

Como producto de moneda estable con un evidente efecto Lindy (cuanto más tiempo existe, más fuerte es su vitalidad), Ethena y su USDE todavía necesitan más tiempo para verificar la estabilidad de la arquitectura de su producto y su capacidad de sobrevivir después de que se reduzcan los subsidios.

Referencias y fuentes de datos.

Precios de activos: https://www.coingecko.com/

Información de desbloqueo de tokens: https://tokenomist.ai/

Datos financieros: https://tokenterminal.com/

Panel de datos del proyecto: https://app.ethena.fi/dashboards/transparency

Anuncio oficial: https://mirror.xyz/0xF99d0E4E3435cc9C9868D1C6274DfaB3e2721341

COL Eugene https://x.com/0x ENAS/status/1844756962854212024